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摘 要：财务弹性是企业适应环境不确定性，进行柔性管理的必然选择。财务弹性计量是研究和评价企业财务弹性水平的基础。本文从两个角度对财务弹性进行计量设定：一类是侧重于从数量维度上来衡量，即企业获取或调动财务弹性资源的数量；另一类是从财务弹性价值角度来衡量，即通过计算边际财务弹性价值的大小来判断企业财务弹性状况。
关键词：财务弹性；资源数量；财务弹性价值；计量方法
1 引言
近年来，越来越多的学者认识到财务弹性问题研究的重要性。在不确定的市场环境中，保持良好的财务弹性不仅可以帮助企业抵御风险、避免陷入财务困境，更能够使其抓住未来投资机会、促进企业发展。本文主要对财务弹性的计量方式进行探讨。
2 财务弹性的计量方式
到目前为止，有关研究文献中对财务弹性计量的研究较为少见，经过相关的文献整理归类发现对财务弹性的计量先后可分为两大类，一类是侧重于从数量维度上来衡量，即企业获取或调动财务弹性资源的数量（曾爱民，2011）；另一类是随着基础理论的发展，从财务弹性价值角度来衡量，即通过计算边际财务弹性价值的大小来判断企业财务弹性状况（Rapp等，2012；Darabi等，2013）。
2.1 财务弹性资源数量角度的计量
财务弹性数量维度的计量是通过财务弹性指数计量财务弹性。首先，构造指标体系。对财务弹性计量指标体系归纳为现金流基本来源、现金流潜在来源两方面。其中，对现金流潜在来源的衡量，本文从内部融资（积累性权益融资能力）、债务融资（未使用举债能力）和权益投资（投入性权益融资能力）三方面分析。因为经营活动现金流是影响企业现金流自我实现能力的根本因素，企业积累性融资能力的衡量应关注经营活动所产生的现金净流量增量。该指标通过“经营活动现金净流量增量/总资产”计算，指标水平越高，企业积累性现金流入能力越强。未使用举债能力通过“1-资产负债率”计算，反映企业最大的债务融资额度。衡量企业投入性权益融资能力高低的一个重要标准是企业是否具有配股和增发资格，该资格的取得需要多项条件，但其中非常关键并且约束性最强的一项指标为公司最近3个会计年度的盈利状况。外部融资成本指标的确定借鉴Daniel等（2008）的研究以Altman-Z值进行计量。Z值高，意味着企业破产风险小，外部融资成本会降低，再融资约束减少，财务弹性高。根据以上分析，本文建立财务弹性的计量指标体系如表1所示：
本文采用层次分析法确定一层及二层指标的权重，并计算得到二层各指标相对于财务弹性目标层的权重向量为Wj，并且各层权重均通过一致性检验。最终通过各二级指标与权重乘积之和计算得到公司财务弹性指数（FFI）。
2.2 财务弹性价值角度的计量
所谓边际财务弹性价值，即财务弹性每增加一个单位给企业所带来的权益价值的增加。Gamba和Triantis（2008）提出了影响财务弹性价值的四个因素，分别是企业潜在的成长机会、外部融资成本、持有现金成本和与资本的可逆性。Rapp等（2012）提出了一种间接测量财务弹性价值的方法。其思路是：根据Gamba和Triantis（2008）提出的四个影响因素，并结合Fama和French（1993）的三因素模型以及Faulkender和Wang（2006）的现金边际价值模型，建立测量财务弹性价值的回归方程。他提出采用现金边际价值作为边际财务弹性价值的替代概念来衡量财务弹性水平。现金边际价值的影响因素与财务弹性价值的影响因素相同，并且受这些因素的影响方向与财务弹性相同。因此，现金的边际价值可以作为财务弹性边际价值的有效代理变量。本文借鉴该方法来计算财务弹性的边际价值，建立如下估计模型：
其中Rit是公司年度累计超额回报率，ΔXit是公司i对应的变量Xi从t-1时期到t时期发生的变动额；C是现金及有价证券，即货币资金和交易性金融资产；E为息税前利润加上折旧和摊销（EBITDA）；I为利息支出；D为现金股利总额；L为资产负债率；NF是年度融资净额，等于长期负债的增加额加上权益融资净额；M为权益市值。
现金的边际价值度量股东财富变动对公司现金持有量变动的敏感程度。因此，估计方程中与ΔCit/Mit-1交乘的部分即为現金边际价值的组成部分，即公司现金边际价值即财务弹性为：
结束语
财务弹性计量是研究和评价企业财务弹性水平的基础。本文从两个角度对财务弹性进行计量设定：一类是侧重于从数量维度上来衡量，即企业获取或调动财务弹性资源的数量；另一类是从财务弹性价值角度来衡量，即通过计算边际财务弹性价值的大小来判断企业财务弹性状况。
参考文献
[1]户青，陈少华，贺琛.财务灵活性、CEO社会连带与企业绩效[J].华东经济管理，2016，30（9）.
[2]杨新宝，王志强.财务灵活性、产品市场竞争与资本结构[J].山西财经大学学报，2016（11）.
[3]许晓璇.企业财务弹性价值及其决策选择[J].合作经济与科技，2015（21）：136-138.
[4]马春爱.财务弹性指数的新思路设计与应用[J].财会月刊，2014（23）：10-12.
作者简介：许凡波（1991-），男，山东泰安人，山西财经大学数量经济学硕士研究生，研究方向：金融计量、计量模型应用。
关键词：财务弹性；资源数量；财务弹性价值；计量方法
1 引言
近年来，越来越多的学者认识到财务弹性问题研究的重要性。在不确定的市场环境中，保持良好的财务弹性不仅可以帮助企业抵御风险、避免陷入财务困境，更能够使其抓住未来投资机会、促进企业发展。本文主要对财务弹性的计量方式进行探讨。
2 财务弹性的计量方式
到目前为止，有关研究文献中对财务弹性计量的研究较为少见，经过相关的文献整理归类发现对财务弹性的计量先后可分为两大类，一类是侧重于从数量维度上来衡量，即企业获取或调动财务弹性资源的数量（曾爱民，2011）；另一类是随着基础理论的发展，从财务弹性价值角度来衡量，即通过计算边际财务弹性价值的大小来判断企业财务弹性状况（Rapp等，2012；Darabi等，2013）。
2.1 财务弹性资源数量角度的计量
财务弹性数量维度的计量是通过财务弹性指数计量财务弹性。首先，构造指标体系。对财务弹性计量指标体系归纳为现金流基本来源、现金流潜在来源两方面。其中，对现金流潜在来源的衡量，本文从内部融资（积累性权益融资能力）、债务融资（未使用举债能力）和权益投资（投入性权益融资能力）三方面分析。因为经营活动现金流是影响企业现金流自我实现能力的根本因素，企业积累性融资能力的衡量应关注经营活动所产生的现金净流量增量。该指标通过“经营活动现金净流量增量/总资产”计算，指标水平越高，企业积累性现金流入能力越强。未使用举债能力通过“1-资产负债率”计算，反映企业最大的债务融资额度。衡量企业投入性权益融资能力高低的一个重要标准是企业是否具有配股和增发资格，该资格的取得需要多项条件，但其中非常关键并且约束性最强的一项指标为公司最近3个会计年度的盈利状况。外部融资成本指标的确定借鉴Daniel等（2008）的研究以Altman-Z值进行计量。Z值高，意味着企业破产风险小，外部融资成本会降低，再融资约束减少，财务弹性高。根据以上分析，本文建立财务弹性的计量指标体系如表1所示：
本文采用层次分析法确定一层及二层指标的权重，并计算得到二层各指标相对于财务弹性目标层的权重向量为Wj，并且各层权重均通过一致性检验。最终通过各二级指标与权重乘积之和计算得到公司财务弹性指数（FFI）。
2.2 财务弹性价值角度的计量
所谓边际财务弹性价值，即财务弹性每增加一个单位给企业所带来的权益价值的增加。Gamba和Triantis（2008）提出了影响财务弹性价值的四个因素，分别是企业潜在的成长机会、外部融资成本、持有现金成本和与资本的可逆性。Rapp等（2012）提出了一种间接测量财务弹性价值的方法。其思路是：根据Gamba和Triantis（2008）提出的四个影响因素，并结合Fama和French（1993）的三因素模型以及Faulkender和Wang（2006）的现金边际价值模型，建立测量财务弹性价值的回归方程。他提出采用现金边际价值作为边际财务弹性价值的替代概念来衡量财务弹性水平。现金边际价值的影响因素与财务弹性价值的影响因素相同，并且受这些因素的影响方向与财务弹性相同。因此，现金的边际价值可以作为财务弹性边际价值的有效代理变量。本文借鉴该方法来计算财务弹性的边际价值，建立如下估计模型：
其中Rit是公司年度累计超额回报率，ΔXit是公司i对应的变量Xi从t-1时期到t时期发生的变动额；C是现金及有价证券，即货币资金和交易性金融资产；E为息税前利润加上折旧和摊销（EBITDA）；I为利息支出；D为现金股利总额；L为资产负债率；NF是年度融资净额，等于长期负债的增加额加上权益融资净额；M为权益市值。
现金的边际价值度量股东财富变动对公司现金持有量变动的敏感程度。因此，估计方程中与ΔCit/Mit-1交乘的部分即为現金边际价值的组成部分，即公司现金边际价值即财务弹性为：
结束语
财务弹性计量是研究和评价企业财务弹性水平的基础。本文从两个角度对财务弹性进行计量设定：一类是侧重于从数量维度上来衡量，即企业获取或调动财务弹性资源的数量；另一类是从财务弹性价值角度来衡量，即通过计算边际财务弹性价值的大小来判断企业财务弹性状况。
参考文献
[1]户青，陈少华，贺琛.财务灵活性、CEO社会连带与企业绩效[J].华东经济管理，2016，30（9）.
[2]杨新宝，王志强.财务灵活性、产品市场竞争与资本结构[J].山西财经大学学报，2016（11）.
[3]许晓璇.企业财务弹性价值及其决策选择[J].合作经济与科技，2015（21）：136-138.
[4]马春爱.财务弹性指数的新思路设计与应用[J].财会月刊，2014（23）：10-12.
作者简介：许凡波（1991-），男，山东泰安人，山西财经大学数量经济学硕士研究生，研究方向：金融计量、计量模型应用。