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摘要:管理层收购有助于加快我国企业改革的步伐,完善我国法人治理结构,有利于企业的长远发展,但是我国的管理层收购相对于欧美等国相比还有些许不足,文章便从分析管理层收购所存在的问题入手,探讨完善我国企业管理层收购的对策。
关键词:管理层收购;战略投资者;杠杆收购
中图分类号:F279.241 文献标识码:A文章编号:1006-8937(2009)20-0078-01
1管理层收购概述
管理层收购,即MBO(Management Buyout),这一概念最早出现在英国,是由英国经济学家莱特于1980年率先提
出的。他指出:“管理层收购是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的行为。”其最终结果即导致目标公司所有权结构的变化,这体现为公司的所有权全部或部分向管理层转移,导致企业所有权和经营权的结合。由于管理层收购具有明晰产权和股权激励的双重功能,尽管其在我国的应用和实施过程中仍存在着许多问题,却越来越受到理论界和实物界的重视与关注。文章的目的即分析目前我国企业管理层收购存在的问题,并拟提出解决的措施,为完善管理层收购的理论体系贡献力量。
2我国企业管理层收购存在的问题
由于我国管理层收购与国外管理层收购产生的背景和出发点有许多不同,因此产生了一系列问题,主要可以从法律环境、收购主体、收购价格、融资政策等不同角度进行分析。
①从法律环境的角度分析。目前,我国暂时还没有专门针对管理层收购所设立实施的法律制度体系,尽管个别法律条款会涉及到管理层收购的内容,但就整体来说仍显不足。如2004～2005年期间,国有资产管理委员会先后颁布了《关于规范国有企业改制工作的意见》、《企业国有产权转让管理暂行办法》和《企业国有产权向管理层转让暂行规定》,在对国有企业改制以及国有产权转让行为进行规范的同时,也对国有企业管理层收购进行了原则性规定;2006年,国家相关管理部门又出台了《关于进一步规范国有企业改制工作的实施意见》,对国有大型企业的管理层收购做出了明确的限制性规定;2006年9月1日起,我国开始实施《上市公司收购管理办法》,2008年4月29日,国家有关部门公布了对该办法第63条进行的修订;2008年8月1日起,《反垄断法》开始实施;2008年12月,《商业银行并购贷款风险管理指引》正式颁布并实施。上述这些体系完善的法律法规的颁布,为我国企业并购的发展指明了方向,并较为全面的规范着我国上市公司的并购行为,与国际并购准则所趋同。但是,从整体上看,我国仅对管理层并购的基本原则有一些约束,还未形成一套完整的制度体系,因此,法律法规体系上的不完善成为阻碍我国管理层收购有序发展的主要因素。
②从收购主体的角度分析。在英国和美国,目标公司的管理层既可以是自然人也可以是成立的一人公司或由多位管理人成立的多人公司。然而在我国,对目标公司管理层进行收购时的收购主体却存在一定的限制。中国证监会于2006年7月修订并发布了新的《上市公司收购管理办法》,对上市公司收购的方式、权益披露、要约收购、协议收购、间接收购、豁免申请、财务顾问、监管措施与法律责任等做出了新的规定。但是仍然未对上市公司管理层收购的收购主体进行范围规定,暂时回避了自然人是否具备收购主体资格的问题。但从理论上讲,在上市公司进行管理层收购时,剥夺自然人的收购主体资格的做法是欠缺合理性的,事实上,管理层也可以轻易的规避这一限制,而我国上市公司在管理层收购的实践中也存在不少类似的案例。
③从收购价格的角度分析。不公布收购价格、无偿赠送或者低于公平价格出售股权资产是我国管理层收购的一大特色。如深方大的企业核心人收购中,第一次股权转让价格为3.28元,第二次为3.08元,均低于公司进行管理层收购当年的每股净资产3.45元,因此,如何公平的确定管理层收购中股权转让的价格是管理层收购的核心问题之一。而另一方面,由于管理层收购往往是公司的内部行为,在信息不对称的情况下,外界很难公平地确定收购中股权的转让价格,并评判其是否合理。收购价格如何确定成为管理层收购主要关注的问题。
④从融资政策的角度分析。由于我国资本借贷市场发展的还不完善,国内的融资环境无法满足企业在管理层收购行为中对巨额资金的需求,而同时上市公司管理层又没有迅速扩张财富的途径和条件,这就需要利用其他变通的手段来获取管理层收购所需的巨额资金。用于管理层收购的资金主要有两个方面的来源:一是内部资金,由公司管理层自身提供。在我国,有关法律法规对高级管理者薪金的发放是实行控制的,所以管理层仅依靠工资薪金根本无法支付庞大的收购资金。二是外源资金,即通过债权融资或股权融资的方式筹集资金。管理层收购往往是利用高债务的财务杠杆来实现企业并购的,国外通常是通过发行垃圾债券来融资的,而这在我国是不允许的。另外,尽管新《证券法》对战略投资进行了约束和规定,但是我国仍然缺少战略投资者,这些情况便造成了我国企
业管理层收购资金来源的障碍。
3完善我国企业管理层收购的对策
①完善相关法律法规,建设管理层收购法律体系。根据文章上述分析可知,其实我国法律法规中有部分条款是在直接对管理层收购进行原则性约束的,有些条款是可以间接的对管理层收购进行制约的。2006年新颁布的《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》,2008年颁布并实施的《反垄断法》中的某些条款即可以运用的管理层收购中,对其进行规范。但是我国缺乏的就是将这些条款进行归纳总结,没有专门建设管理层收购的法律体系。因此,完善相关的法律法规成为完善我国企业管理层收购的对策中首要的也是最重要的一环。
②使信息披露更加透明化,令信息披露制度发挥效用。通过对我国2006年颁布的新《证券法》进行分析,我们可以发现,我国越来越重视对上市公司信息披露制度进行规范,相关法律制度更是以广大中小股东的利益为出发点,试图令我国上市公司信息披露更加透明化,这将极大地促进我国资本市场的建设和发展。如此一来,我国管理层收购中关于收购价格不透明,信息不对称,管理层操纵收购价格的情况便会得到改善。采用“竞争买卖,公开交易”的方式进行定价,可以破除管理层收购中的单边交易局面,增加买方数量,使管理层收购价格更加合理和服众。因此,努力令信息披露制度发挥效用,增强信息披露的透明化程度,可以解决我国企业管理层收购价格不合理的现状。
③拓宽融资渠道,加快引入战略投资者的步伐。解决我国管理层收购资金不足问题最有效的方法便是要拓宽融资渠道,加快引入战略投资者的步伐,具体来说就是要结合金融衍生工具的创新,发展机构投资者即战略投资者,如信托投资公司、管理层收购专项资金、证券公司、资产管理公司、信用担保公司、风险投资公司等等,而不是将融资的眼光仅仅局限在企业内部。战略投资者往往拥有大额资金,具有分散投资风险的特点,这样便有利于降低投资风险,在一定程度上化解个人融资可能带来的金融风险。这些机构投资者可以通过长期的投资有效参与到管理层收购的过程中来,并对企业进行重组后的活动进行监管、约束和控制,促使管理层制定有利于企业长期发展的战略性决策,而不会进行短期行为。同时战略投资者可以利用自身的专业知识和大量的投资经验,减少盲目性的投资。我国新《证券法》对战略投资也进行了规范和调整,为战略投资指明了方向,尽快引入战略投资者将成为解决管理层收购融资困难的比较有效的方法之一。
参考文献:
[1] 陈书齐.我国企业管理层收购问题探析[J].河南教育学院学报(哲学社会科学版),2008.(5): 113-116.
[2] 李全中.对我国企业管理层收购问题的探讨[J].管理科学文摘,2005,(3):411.
[3] 王培荣.经营管理层收购与经营者持股[M].北京:中国经济出版社,2005.
[4] 王苏生,彭小毛.管理层收购——杠杆收购及其在公司重组中的应用[M].北京:中国金融出版社,2004.
[5] 闫瑶.管理层收购问题研究[J].黑龙江对外经贸,2006,(1):73-74.
[6] 约瑟夫·克拉林格.陆猛.兼并与收购:交易管理[M].北京:中国人民大学出版社,2000.
[7] 张立勇.中国上市公司管理层收购(MBO)研究[M].北京:中国财政经济出版社,2005.
关键词:管理层收购;战略投资者;杠杆收购
中图分类号:F279.241 文献标识码:A文章编号:1006-8937(2009)20-0078-01
1管理层收购概述
管理层收购,即MBO(Management Buyout),这一概念最早出现在英国,是由英国经济学家莱特于1980年率先提
出的。他指出:“管理层收购是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的行为。”其最终结果即导致目标公司所有权结构的变化,这体现为公司的所有权全部或部分向管理层转移,导致企业所有权和经营权的结合。由于管理层收购具有明晰产权和股权激励的双重功能,尽管其在我国的应用和实施过程中仍存在着许多问题,却越来越受到理论界和实物界的重视与关注。文章的目的即分析目前我国企业管理层收购存在的问题,并拟提出解决的措施,为完善管理层收购的理论体系贡献力量。
2我国企业管理层收购存在的问题
由于我国管理层收购与国外管理层收购产生的背景和出发点有许多不同,因此产生了一系列问题,主要可以从法律环境、收购主体、收购价格、融资政策等不同角度进行分析。
①从法律环境的角度分析。目前,我国暂时还没有专门针对管理层收购所设立实施的法律制度体系,尽管个别法律条款会涉及到管理层收购的内容,但就整体来说仍显不足。如2004～2005年期间,国有资产管理委员会先后颁布了《关于规范国有企业改制工作的意见》、《企业国有产权转让管理暂行办法》和《企业国有产权向管理层转让暂行规定》,在对国有企业改制以及国有产权转让行为进行规范的同时,也对国有企业管理层收购进行了原则性规定;2006年,国家相关管理部门又出台了《关于进一步规范国有企业改制工作的实施意见》,对国有大型企业的管理层收购做出了明确的限制性规定;2006年9月1日起,我国开始实施《上市公司收购管理办法》,2008年4月29日,国家有关部门公布了对该办法第63条进行的修订;2008年8月1日起,《反垄断法》开始实施;2008年12月,《商业银行并购贷款风险管理指引》正式颁布并实施。上述这些体系完善的法律法规的颁布,为我国企业并购的发展指明了方向,并较为全面的规范着我国上市公司的并购行为,与国际并购准则所趋同。但是,从整体上看,我国仅对管理层并购的基本原则有一些约束,还未形成一套完整的制度体系,因此,法律法规体系上的不完善成为阻碍我国管理层收购有序发展的主要因素。
②从收购主体的角度分析。在英国和美国,目标公司的管理层既可以是自然人也可以是成立的一人公司或由多位管理人成立的多人公司。然而在我国,对目标公司管理层进行收购时的收购主体却存在一定的限制。中国证监会于2006年7月修订并发布了新的《上市公司收购管理办法》,对上市公司收购的方式、权益披露、要约收购、协议收购、间接收购、豁免申请、财务顾问、监管措施与法律责任等做出了新的规定。但是仍然未对上市公司管理层收购的收购主体进行范围规定,暂时回避了自然人是否具备收购主体资格的问题。但从理论上讲,在上市公司进行管理层收购时,剥夺自然人的收购主体资格的做法是欠缺合理性的,事实上,管理层也可以轻易的规避这一限制,而我国上市公司在管理层收购的实践中也存在不少类似的案例。
③从收购价格的角度分析。不公布收购价格、无偿赠送或者低于公平价格出售股权资产是我国管理层收购的一大特色。如深方大的企业核心人收购中,第一次股权转让价格为3.28元,第二次为3.08元,均低于公司进行管理层收购当年的每股净资产3.45元,因此,如何公平的确定管理层收购中股权转让的价格是管理层收购的核心问题之一。而另一方面,由于管理层收购往往是公司的内部行为,在信息不对称的情况下,外界很难公平地确定收购中股权的转让价格,并评判其是否合理。收购价格如何确定成为管理层收购主要关注的问题。
④从融资政策的角度分析。由于我国资本借贷市场发展的还不完善,国内的融资环境无法满足企业在管理层收购行为中对巨额资金的需求,而同时上市公司管理层又没有迅速扩张财富的途径和条件,这就需要利用其他变通的手段来获取管理层收购所需的巨额资金。用于管理层收购的资金主要有两个方面的来源:一是内部资金,由公司管理层自身提供。在我国,有关法律法规对高级管理者薪金的发放是实行控制的,所以管理层仅依靠工资薪金根本无法支付庞大的收购资金。二是外源资金,即通过债权融资或股权融资的方式筹集资金。管理层收购往往是利用高债务的财务杠杆来实现企业并购的,国外通常是通过发行垃圾债券来融资的,而这在我国是不允许的。另外,尽管新《证券法》对战略投资进行了约束和规定,但是我国仍然缺少战略投资者,这些情况便造成了我国企
业管理层收购资金来源的障碍。
3完善我国企业管理层收购的对策
①完善相关法律法规,建设管理层收购法律体系。根据文章上述分析可知,其实我国法律法规中有部分条款是在直接对管理层收购进行原则性约束的,有些条款是可以间接的对管理层收购进行制约的。2006年新颁布的《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》,2008年颁布并实施的《反垄断法》中的某些条款即可以运用的管理层收购中,对其进行规范。但是我国缺乏的就是将这些条款进行归纳总结,没有专门建设管理层收购的法律体系。因此,完善相关的法律法规成为完善我国企业管理层收购的对策中首要的也是最重要的一环。
②使信息披露更加透明化,令信息披露制度发挥效用。通过对我国2006年颁布的新《证券法》进行分析,我们可以发现,我国越来越重视对上市公司信息披露制度进行规范,相关法律制度更是以广大中小股东的利益为出发点,试图令我国上市公司信息披露更加透明化,这将极大地促进我国资本市场的建设和发展。如此一来,我国管理层收购中关于收购价格不透明,信息不对称,管理层操纵收购价格的情况便会得到改善。采用“竞争买卖,公开交易”的方式进行定价,可以破除管理层收购中的单边交易局面,增加买方数量,使管理层收购价格更加合理和服众。因此,努力令信息披露制度发挥效用,增强信息披露的透明化程度,可以解决我国企业管理层收购价格不合理的现状。
③拓宽融资渠道,加快引入战略投资者的步伐。解决我国管理层收购资金不足问题最有效的方法便是要拓宽融资渠道,加快引入战略投资者的步伐,具体来说就是要结合金融衍生工具的创新,发展机构投资者即战略投资者,如信托投资公司、管理层收购专项资金、证券公司、资产管理公司、信用担保公司、风险投资公司等等,而不是将融资的眼光仅仅局限在企业内部。战略投资者往往拥有大额资金,具有分散投资风险的特点,这样便有利于降低投资风险,在一定程度上化解个人融资可能带来的金融风险。这些机构投资者可以通过长期的投资有效参与到管理层收购的过程中来,并对企业进行重组后的活动进行监管、约束和控制,促使管理层制定有利于企业长期发展的战略性决策,而不会进行短期行为。同时战略投资者可以利用自身的专业知识和大量的投资经验,减少盲目性的投资。我国新《证券法》对战略投资也进行了规范和调整,为战略投资指明了方向,尽快引入战略投资者将成为解决管理层收购融资困难的比较有效的方法之一。
参考文献:
[1] 陈书齐.我国企业管理层收购问题探析[J].河南教育学院学报(哲学社会科学版),2008.(5): 113-116.
[2] 李全中.对我国企业管理层收购问题的探讨[J].管理科学文摘,2005,(3):411.
[3] 王培荣.经营管理层收购与经营者持股[M].北京:中国经济出版社,2005.
[4] 王苏生,彭小毛.管理层收购——杠杆收购及其在公司重组中的应用[M].北京:中国金融出版社,2004.
[5] 闫瑶.管理层收购问题研究[J].黑龙江对外经贸,2006,(1):73-74.
[6] 约瑟夫·克拉林格.陆猛.兼并与收购:交易管理[M].北京:中国人民大学出版社,2000.
[7] 张立勇.中国上市公司管理层收购(MBO)研究[M].北京:中国财政经济出版社,2005.