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著名基金经理人马克·法伯尔在彭博电视台的访谈中谈到了中国经济。虽然法伯尔认为中国处于长期的牛市，但最近一轮政府刺激和基础设施为导向的投资令他感到不安。
法伯尔说：“中国巨大的信贷泡沫正在逐步破灭，出口数据与经济增长密切相关，但官方的报告和贸易伙伴的报告之间存在着巨大的差异。中国经济已明显放缓，GDP增速目标应是在4%左右，而非7.5%。”
那为什么中国贸易伙伴的数据更真实呢？在人民币汇率跌至11个月低点后，中国央行调高了美元兑人民币的日波幅限制。政府的经济增速目标是7.5%，这实际上是1990年以来最慢的。但是，统计数字显示中国的出口仍在增长，如大陆对台湾地区的出口还在创纪录，但台湾地区从大陆的进口要小得多。
法伯尔认为，房地产泡沫会很大程度上影响商品市场，中国的债务占GDP的比例在过去五年增加超过50%，债务总额现已超过GDP的215%，其中很大一部分是滚动的贸易融资。国有企业和私人公司通过同一抵押物的多次贷款总额超过50万亿美元。
中国是资源进口大国，同时也是一个巨大的制成品出口国。所以，如果中国经济放缓，大宗商品价格很可能继续承压，资源提供者的利润就会下降。换句话说，巴西将进入衰退。而以热钱流入衡量的中国贸易融资近期似乎遭遇到了重挫。
违约潮会否到来？
中国如今不得不面对的三个事实是：1）中国经历了1997年以来第一次债券违约；2）地方政府财政薄弱，房地产市场放缓使得问题雪上加霜；3）借款人的相互关联会增加债务问题“传染”的几率。
上海超日太阳能科技公司的债券已经违约，这是央行1997年开始规范市场以来第一只违约债券。这是市场健康成熟的标志，还是重大危机的开始？
如果不得不选择一只债券违约，超日无疑是一个候选。首先，它规模小，只有1500名员工；其次它是私人公司，而不是大型国有企业；第三，太阳能行业有大量的产能过剩；第四，它的问题是众所周知的，存在某种形式的违约预期。这只债券早已于2013年6月暂停交易，当时价格只有面值的50%。
中国国务院总理李克强曾警告国内企业说，超日不是最后一只违约的债券。他表示，未来的金融产品违约是“不可避免的”。他指出，允许违约是金融自由化过程中很自然的一部分，但还有另外一个原因则是，地方政府根本就负担不起拯救公司的开支。
3月中旬刚刚公布的统计数据显示，中国的经济正在转弱。工业生产、零售及城镇固定资产投资都严重低于预期。工业产值从2013年12月的9.7%放缓至8.6%，创下自2009年8月以来的最低水平。铁矿石和铜的价格通常是中国经济的“晴雨表”，而该指标已经下降到新的低点。
更糟糕的是房地产市场。北京的新房销售2月份同比下降了61%，价格上涨在年内首次放缓，一些小开发商开始以高达40%的折扣抛售，而银行在向开发商放款时越来越谨慎，特别是小城市开发商。
房地产的放缓可能是毁灭性的。地方政府依赖卖地收入，2013年的土地销售收入达到4.1万亿元人民币，占国民总收入的33%。土地成本最早只占住房成本的20%，为了填平地方债务，该比例已经增至60%。
早在2012年，杭州某房地产开发商就曾经濒临崩溃，地方政府和银行不得不提供过桥贷款，连带拯救62家不同的公司。这与贝尔斯登倒闭很像？贝尔斯登曾经是美国备受推崇的投资银行，它崩溃于2008年3月31日，随后被美联储贷款拯救，并快速出售给另一家投资银行——摩根大通。但是美国市场并没有吸取贝尔斯登的教训，其倒闭后一个月市场上涨4%。
因此，一个小型太阳能公司或者一个中型钢厂的违约并不会预示着中国债券市场的直接崩溃，但它给的警示是非常明确的。
韩日先例
世界上比乌克兰危机更能牵动全球金融市场神经的是中国，中国才是最大的单一风险所在地。
现在的中国和20世纪90年代的韩国类似，即1998年金融崩溃之前的韩国，当时韩国是一个不成熟、由国家控制金融体系并提供廉价资金的经济体，具有“政治倾向”的三星就类似于中国当前的国企，享受着廉价资金，占据市场的垄断地位。
通过廉价资金的推动，这些企业不断扩大产能，根本不考虑盈利能力或资本回报率。它们只是生产更多的东西、扩大生产规模、雇用更多的人，这是一个皆大欢喜的结果。与此同时，它们的贷款越来越多，直到当流动性枯竭，其债务体系开始崩溃。
在日本也发生了同样的事情，巨大且不可持续的债务导致经济崩溃，但韩国、日本的债务泡沫和中国还不是一个量级。在过去的五年中，天量的信贷造就了大量鬼城和无用基础设施项目的融资。中国目前的人均建筑面积为30平方米，与日本1988年的水平相仿。
正如我们在美国次贷危机中看到的，相互联系的金融体系和复杂债务网意味着，还会有一些重要的金融机构陷入困境。
华尔街一些著名的投资家开始建议客户抛售中国概念股和人民币，并撤出在铁矿石和铜生产商的投资。
硬资产贸易融资仍有利可图
在相当长一段时期内，大宗商品成为了中国热钱流入的配角（这些流入没有在经常账户或FDI中反映），即中国的商品融资交易。
其中，作为“货币金属”用来融资最有名的是铜，“铜融资在中国的终结是中国的雷曼事件”的言论没有引起人们的重视，尽管中国人民银行和国家外汇管理局以融资交易掩盖了热钱流入，但中国实际上是在鼓励CCFD，而且积极地扩展到其他商品，如铁矿石、大豆、棕榈油、橡胶、锌、铝、金、镍等。可以肯定的是，2013年6月隔夜拆借市场几近崩溃在很大程度上与之有很大的关系。
自2013年5月以来，几乎所有硬资产都掩盖了热钱的流入，以实现人民币和美元之间的套利交易，而仅在2013年第四季度银行资产就增加了6万多亿元。所以，人民币贬值是一个信号，表明政府希望增加外汇波动的幅度，减少热钱流入的压力。换句话说，商品融资很快就会结束。近期抛售铜和铁矿石就反映了市场的担忧，一旦中国商品融资交易开始平仓，据高盛统计，大约会释放100万吨的铜和3000万吨的铁矿石，将会给全球的流动性带来巨大冲击。
然而，大多数商品融资交易的利润仍然可观（铁矿石例外），人民币与美元的息差仍然为正。
为什么人民币会持续大幅贬值？不仅仅是为了打击几个大规模杠杆投机者，进一步的人民币贬值只会带来更大的补仓，推高贸易融资。
作为融资工具的一部分，中国的大宗商品融资交易已经变得越来越普遍，融资交易作为一种工具来套取的息差，提供了低成本的海外融资。一般来说，大多数货币和大宗商品对冲融资交易的盈利能力仍然相当可观，因为人民币和美元息差始终大于4%，而过去一个月的贬值不到2%。如今，铜融资的回报仍很高。
可见，近期铜价疲软对中国需求增长疲弱和全球铜供应强劲的反应，而不是融资交易在平仓。而镍和锌都在融资交易中的应用都在增长，它们的价格都大幅跑赢铜。
归根结底，最主要的原因是，政府没有关闭“热钱”流入的通道，因为这样做可能对中国的短期流动性产生不利影响。事实上，中国的经济增长支撑了不同类型的外汇流入，包括大宗商品融资交易，因为可以以低成本带来外国资金，并增加中国的基础货币。政府并非要关闭热钱流入渠道，而是试图对短期流动性的周期进行管理。增加外汇对冲成本会慢慢蚕食融资交易的盈利能力，并最终关闭利率套利的动力。
而建立在贸易融资上的利润虽然在收窄，但仍能为企业提供廉价的融资和一定利润率。
法伯尔说：“中国巨大的信贷泡沫正在逐步破灭，出口数据与经济增长密切相关，但官方的报告和贸易伙伴的报告之间存在着巨大的差异。中国经济已明显放缓，GDP增速目标应是在4%左右，而非7.5%。”
那为什么中国贸易伙伴的数据更真实呢？在人民币汇率跌至11个月低点后，中国央行调高了美元兑人民币的日波幅限制。政府的经济增速目标是7.5%，这实际上是1990年以来最慢的。但是，统计数字显示中国的出口仍在增长，如大陆对台湾地区的出口还在创纪录，但台湾地区从大陆的进口要小得多。
法伯尔认为，房地产泡沫会很大程度上影响商品市场，中国的债务占GDP的比例在过去五年增加超过50%，债务总额现已超过GDP的215%，其中很大一部分是滚动的贸易融资。国有企业和私人公司通过同一抵押物的多次贷款总额超过50万亿美元。
中国是资源进口大国，同时也是一个巨大的制成品出口国。所以，如果中国经济放缓，大宗商品价格很可能继续承压，资源提供者的利润就会下降。换句话说，巴西将进入衰退。而以热钱流入衡量的中国贸易融资近期似乎遭遇到了重挫。
违约潮会否到来？
中国如今不得不面对的三个事实是：1）中国经历了1997年以来第一次债券违约；2）地方政府财政薄弱，房地产市场放缓使得问题雪上加霜；3）借款人的相互关联会增加债务问题“传染”的几率。
上海超日太阳能科技公司的债券已经违约，这是央行1997年开始规范市场以来第一只违约债券。这是市场健康成熟的标志，还是重大危机的开始？
如果不得不选择一只债券违约，超日无疑是一个候选。首先，它规模小，只有1500名员工；其次它是私人公司，而不是大型国有企业；第三，太阳能行业有大量的产能过剩；第四，它的问题是众所周知的，存在某种形式的违约预期。这只债券早已于2013年6月暂停交易，当时价格只有面值的50%。
中国国务院总理李克强曾警告国内企业说，超日不是最后一只违约的债券。他表示，未来的金融产品违约是“不可避免的”。他指出，允许违约是金融自由化过程中很自然的一部分，但还有另外一个原因则是，地方政府根本就负担不起拯救公司的开支。
3月中旬刚刚公布的统计数据显示，中国的经济正在转弱。工业生产、零售及城镇固定资产投资都严重低于预期。工业产值从2013年12月的9.7%放缓至8.6%，创下自2009年8月以来的最低水平。铁矿石和铜的价格通常是中国经济的“晴雨表”，而该指标已经下降到新的低点。
更糟糕的是房地产市场。北京的新房销售2月份同比下降了61%，价格上涨在年内首次放缓，一些小开发商开始以高达40%的折扣抛售，而银行在向开发商放款时越来越谨慎，特别是小城市开发商。
房地产的放缓可能是毁灭性的。地方政府依赖卖地收入，2013年的土地销售收入达到4.1万亿元人民币，占国民总收入的33%。土地成本最早只占住房成本的20%，为了填平地方债务，该比例已经增至60%。
早在2012年，杭州某房地产开发商就曾经濒临崩溃，地方政府和银行不得不提供过桥贷款，连带拯救62家不同的公司。这与贝尔斯登倒闭很像？贝尔斯登曾经是美国备受推崇的投资银行，它崩溃于2008年3月31日，随后被美联储贷款拯救，并快速出售给另一家投资银行——摩根大通。但是美国市场并没有吸取贝尔斯登的教训，其倒闭后一个月市场上涨4%。
因此，一个小型太阳能公司或者一个中型钢厂的违约并不会预示着中国债券市场的直接崩溃，但它给的警示是非常明确的。
韩日先例
世界上比乌克兰危机更能牵动全球金融市场神经的是中国，中国才是最大的单一风险所在地。
现在的中国和20世纪90年代的韩国类似，即1998年金融崩溃之前的韩国，当时韩国是一个不成熟、由国家控制金融体系并提供廉价资金的经济体，具有“政治倾向”的三星就类似于中国当前的国企，享受着廉价资金，占据市场的垄断地位。
通过廉价资金的推动，这些企业不断扩大产能，根本不考虑盈利能力或资本回报率。它们只是生产更多的东西、扩大生产规模、雇用更多的人，这是一个皆大欢喜的结果。与此同时，它们的贷款越来越多，直到当流动性枯竭，其债务体系开始崩溃。
在日本也发生了同样的事情，巨大且不可持续的债务导致经济崩溃，但韩国、日本的债务泡沫和中国还不是一个量级。在过去的五年中，天量的信贷造就了大量鬼城和无用基础设施项目的融资。中国目前的人均建筑面积为30平方米，与日本1988年的水平相仿。
正如我们在美国次贷危机中看到的，相互联系的金融体系和复杂债务网意味着，还会有一些重要的金融机构陷入困境。
华尔街一些著名的投资家开始建议客户抛售中国概念股和人民币，并撤出在铁矿石和铜生产商的投资。
硬资产贸易融资仍有利可图
在相当长一段时期内，大宗商品成为了中国热钱流入的配角（这些流入没有在经常账户或FDI中反映），即中国的商品融资交易。
其中，作为“货币金属”用来融资最有名的是铜，“铜融资在中国的终结是中国的雷曼事件”的言论没有引起人们的重视，尽管中国人民银行和国家外汇管理局以融资交易掩盖了热钱流入，但中国实际上是在鼓励CCFD，而且积极地扩展到其他商品，如铁矿石、大豆、棕榈油、橡胶、锌、铝、金、镍等。可以肯定的是，2013年6月隔夜拆借市场几近崩溃在很大程度上与之有很大的关系。
自2013年5月以来，几乎所有硬资产都掩盖了热钱的流入，以实现人民币和美元之间的套利交易，而仅在2013年第四季度银行资产就增加了6万多亿元。所以，人民币贬值是一个信号，表明政府希望增加外汇波动的幅度，减少热钱流入的压力。换句话说，商品融资很快就会结束。近期抛售铜和铁矿石就反映了市场的担忧，一旦中国商品融资交易开始平仓，据高盛统计，大约会释放100万吨的铜和3000万吨的铁矿石，将会给全球的流动性带来巨大冲击。
然而，大多数商品融资交易的利润仍然可观（铁矿石例外），人民币与美元的息差仍然为正。
为什么人民币会持续大幅贬值？不仅仅是为了打击几个大规模杠杆投机者，进一步的人民币贬值只会带来更大的补仓，推高贸易融资。
作为融资工具的一部分，中国的大宗商品融资交易已经变得越来越普遍，融资交易作为一种工具来套取的息差，提供了低成本的海外融资。一般来说，大多数货币和大宗商品对冲融资交易的盈利能力仍然相当可观，因为人民币和美元息差始终大于4%，而过去一个月的贬值不到2%。如今，铜融资的回报仍很高。
可见，近期铜价疲软对中国需求增长疲弱和全球铜供应强劲的反应，而不是融资交易在平仓。而镍和锌都在融资交易中的应用都在增长，它们的价格都大幅跑赢铜。
归根结底，最主要的原因是，政府没有关闭“热钱”流入的通道，因为这样做可能对中国的短期流动性产生不利影响。事实上，中国的经济增长支撑了不同类型的外汇流入，包括大宗商品融资交易，因为可以以低成本带来外国资金，并增加中国的基础货币。政府并非要关闭热钱流入渠道，而是试图对短期流动性的周期进行管理。增加外汇对冲成本会慢慢蚕食融资交易的盈利能力，并最终关闭利率套利的动力。
而建立在贸易融资上的利润虽然在收窄，但仍能为企业提供廉价的融资和一定利润率。