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摘要：定向增发指上市公司在增发股票时，其发行的对象是特定的投资者。文章从概念、现状、优势、问题以及如何完善等五方面对我国定向增发进行了阐述与分析。
关键词：非公开发行 定向增发 概念 现状 优势 问题 完善
1、定向增发概念与现状
定向增发是指上市公司在增发股票时，其发行的对象是特定的投资者，实际上就是海外常见的私募。我国规定非公开发行对象不得超过10人；发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十；发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；并且募资用途需符合国家产业政策、上市公司及其高管不得有违规行为。通过分析我们发现，我国非公开发行定向增发市场主要有以下几个特点：首先是发行目的多元化。随着资本市场的发展以及股权分置改革的顺利完成，定向增发的目的逐渐向多元化的方向发展。目前我国上市公司进行定向增发的目的主要有项目融资、利用资产收购实现整体上市、引进战略投资者、进行并购重组等，其内涵远远超过从前。第二个特点是大股东认购方的多样化。定向增发的对价不仅限于现金，还可以是非现金资产、股权和债权。
2、定向增发的优势
2.1上市公司方面
首先，非公开发行定向增发完全是市场化发行。为了增发成功，上市公司也有动力做好业绩，这就成为股价上涨的最大推动力。其次，定向增发会给上市公司的业绩增长带来立竿见影的效果。比如鞍钢向鞍钢集团定向增发，再用募集来的资金反向收购集团公司的优质钢铁资产。
2.2 投资机构方面
非公开发行定向增发对于投资机构来说，其优点在于可以使投资机构以简捷、低成本的方式参与到高成长公司或行业，轻松获得公司或行业高速发展带来的利润。证监会对定向增发的审批要求远远比对公司上市的要求低的多。从目前定向增发的情况来看，投资机构对公司拟定向发行股份的需求相当旺盛。
3、定向增发中存在的问题
3.1 发行对象易产生关联交易和利益输送问题
上市公司在增发对象上具有主动选择权和决定权，在大多数情况下，上市公司选择了向其控股股东定向增发，仅在公司确实存在项目资金需要时，才考虑选择机构投资者，从而实现低成本募集资金的目的。上市公司向控股股东增发股份，并用以收购控股股东的资产，这实际上就是一种“双重关联交易”的行为，这种关联交易极易对信息不对称并且缺乏分析判断能力的中小股东的利益造成双重侵害。
3.2 锁定期的问题
根据《实施细则》，定向增发允许在三年后或者更短的一年内可以在二级市场上公开向其他一般投资者转售股份，那么这样发行人就可以规避公开发行的高门槛，关于定向增发对象的人数限制、资格限制、发行方式等限制将在很大程度上被架空，锁定期一到，股东抛售股票，实现无风险套利，投资人尤其是流通股股东很可能因为缺乏相应的分析判断能力和获取发行人信息的能力而遭受损失。
3.3 融资门槛过低
定向增发放宽了对上市公司的财务要求和盈利要求，使得一些劣质的上市公司试图通过定向增发为股东及关系人谋利，损害投资人利益。不论公司的好坏，定向增发方案一出，股价上升，给各方带来套利的动机与空间。在增发发行价格的合理确定及防范利益输送等方面没有法律约束，使得个别上市公司可以利用定向增发操纵或变相操纵公司股票价格。
4、如何完善定向增发
4.1 对交易对象进行限制
我们可以参考美国对证券私募发行的“特定对象”的规定，将特定投资者分为五类：第一类是金融机构，第二类是产业投资公司与基金，第三类是公司内部董事、监事及高管人员，第四类是具有一定规模的企业，第五类是富裕及成熟的投资人。在以上前三类投资者中，金融机构参与证券私募发行市场是国际惯例，产业投资公司和基金也应该作为证券私募发行的主要对象。实际上，大多数产业投资公司和基金的设立目的就是为了投资私募证券。公司内部仅限于董事、监事、高管人员，他们对公司财务与经营状况了如指掌，都可以成为私募发行的特定对象。对于后两类投资者，应该有一定的限制。
4.2 完善信息披露制度
我认为今后定向增发的上市公司应该在董事会和股东大会审议阶段，就要分别向投资者公开披露定向增发的项目情况，相关资产的审计报告以及资产评估报告等，让投资者及时了解发行的详细情况，发行核准后，还会有进一步的披露要求。为了加强对自我保护能力不足的特定对象的保护，进一步明确公开发行与非公开发行的界限，有必要通过制定细则进行说明。
4.3 证监会及相关部门加强监管，完善法律法规，加大处罚力度
中国证监会也应该在定向增发过程中加强监管，提高行业从业人员整体的素质与专业能力，从增发对象的选择到增发过程的监管再到内幕交易的核查最后到申报材料的审批等一系列步骤，证监会都应该进行全面监督，并且完善相关的法律法规。遇到违规违纪事件如虚假材料、操纵股价、关联交易、内幕交易等问题时进行严肃处理，加大处罚力度，这样才能使我国非公开发行定向增发步入一个更加成熟、健全的轨道。
参考文献：
[1]何丽梅.上市公司定向增发研究述评[J].财会通讯,2010(9)
[2]田婧.定向增发机制研究[J].现代商贸工业,200719(8)：90-91
[3]吴辉.上市公司定向增发的利益输送研究[J].北京工商大学学报,2009(2)
[4]中国证监会.上市公司证券发行管理办法[M].2006:3
关键词：非公开发行 定向增发 概念 现状 优势 问题 完善
1、定向增发概念与现状
定向增发是指上市公司在增发股票时，其发行的对象是特定的投资者，实际上就是海外常见的私募。我国规定非公开发行对象不得超过10人；发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十；发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；并且募资用途需符合国家产业政策、上市公司及其高管不得有违规行为。通过分析我们发现，我国非公开发行定向增发市场主要有以下几个特点：首先是发行目的多元化。随着资本市场的发展以及股权分置改革的顺利完成，定向增发的目的逐渐向多元化的方向发展。目前我国上市公司进行定向增发的目的主要有项目融资、利用资产收购实现整体上市、引进战略投资者、进行并购重组等，其内涵远远超过从前。第二个特点是大股东认购方的多样化。定向增发的对价不仅限于现金，还可以是非现金资产、股权和债权。
2、定向增发的优势
2.1上市公司方面
首先，非公开发行定向增发完全是市场化发行。为了增发成功，上市公司也有动力做好业绩，这就成为股价上涨的最大推动力。其次，定向增发会给上市公司的业绩增长带来立竿见影的效果。比如鞍钢向鞍钢集团定向增发，再用募集来的资金反向收购集团公司的优质钢铁资产。
2.2 投资机构方面
非公开发行定向增发对于投资机构来说，其优点在于可以使投资机构以简捷、低成本的方式参与到高成长公司或行业，轻松获得公司或行业高速发展带来的利润。证监会对定向增发的审批要求远远比对公司上市的要求低的多。从目前定向增发的情况来看，投资机构对公司拟定向发行股份的需求相当旺盛。
3、定向增发中存在的问题
3.1 发行对象易产生关联交易和利益输送问题
上市公司在增发对象上具有主动选择权和决定权，在大多数情况下，上市公司选择了向其控股股东定向增发，仅在公司确实存在项目资金需要时，才考虑选择机构投资者，从而实现低成本募集资金的目的。上市公司向控股股东增发股份，并用以收购控股股东的资产，这实际上就是一种“双重关联交易”的行为，这种关联交易极易对信息不对称并且缺乏分析判断能力的中小股东的利益造成双重侵害。
3.2 锁定期的问题
根据《实施细则》，定向增发允许在三年后或者更短的一年内可以在二级市场上公开向其他一般投资者转售股份，那么这样发行人就可以规避公开发行的高门槛，关于定向增发对象的人数限制、资格限制、发行方式等限制将在很大程度上被架空，锁定期一到，股东抛售股票，实现无风险套利，投资人尤其是流通股股东很可能因为缺乏相应的分析判断能力和获取发行人信息的能力而遭受损失。
3.3 融资门槛过低
定向增发放宽了对上市公司的财务要求和盈利要求，使得一些劣质的上市公司试图通过定向增发为股东及关系人谋利，损害投资人利益。不论公司的好坏，定向增发方案一出，股价上升，给各方带来套利的动机与空间。在增发发行价格的合理确定及防范利益输送等方面没有法律约束，使得个别上市公司可以利用定向增发操纵或变相操纵公司股票价格。
4、如何完善定向增发
4.1 对交易对象进行限制
我们可以参考美国对证券私募发行的“特定对象”的规定，将特定投资者分为五类：第一类是金融机构，第二类是产业投资公司与基金，第三类是公司内部董事、监事及高管人员，第四类是具有一定规模的企业，第五类是富裕及成熟的投资人。在以上前三类投资者中，金融机构参与证券私募发行市场是国际惯例，产业投资公司和基金也应该作为证券私募发行的主要对象。实际上，大多数产业投资公司和基金的设立目的就是为了投资私募证券。公司内部仅限于董事、监事、高管人员，他们对公司财务与经营状况了如指掌，都可以成为私募发行的特定对象。对于后两类投资者，应该有一定的限制。
4.2 完善信息披露制度
我认为今后定向增发的上市公司应该在董事会和股东大会审议阶段，就要分别向投资者公开披露定向增发的项目情况，相关资产的审计报告以及资产评估报告等，让投资者及时了解发行的详细情况，发行核准后，还会有进一步的披露要求。为了加强对自我保护能力不足的特定对象的保护，进一步明确公开发行与非公开发行的界限，有必要通过制定细则进行说明。
4.3 证监会及相关部门加强监管，完善法律法规，加大处罚力度
中国证监会也应该在定向增发过程中加强监管，提高行业从业人员整体的素质与专业能力，从增发对象的选择到增发过程的监管再到内幕交易的核查最后到申报材料的审批等一系列步骤，证监会都应该进行全面监督，并且完善相关的法律法规。遇到违规违纪事件如虚假材料、操纵股价、关联交易、内幕交易等问题时进行严肃处理，加大处罚力度，这样才能使我国非公开发行定向增发步入一个更加成熟、健全的轨道。
参考文献：
[1]何丽梅.上市公司定向增发研究述评[J].财会通讯,2010(9)
[2]田婧.定向增发机制研究[J].现代商贸工业,200719(8)：90-91
[3]吴辉.上市公司定向增发的利益输送研究[J].北京工商大学学报,2009(2)
[4]中国证监会.上市公司证券发行管理办法[M].2006:3