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[摘要]ST类股票是股市中非常独特的一个群体，存在一定的投资价值。以ST公司的资产负债率等九项财务指标为依据，运用齐同性检验和典则判别函数，对其中的退市公司和来退市公司进行分析，发现资产负债率、应收账款周转率、资产周转率等是影响ST公司命运的主要因素，ST类股票投资者应特别关注ST公司的负债情况、经营周转情况和业务收入情况，以规避其退市风险。
[关键词]ST公司；退市；判别分析
[中图分类号]F276.6 [文献标识码]A [文章编号]1671-8372(2007)04-0045-04
一、引言
ST制度是指当上市公司出现财务状况异常或者其他异常情况，导致其股票存在被终止上市的风险，或者在投资者难以判断公司前景、其投资权益可能受到损害的情况下，该公司股票交易将被实行特别处理。本文的ST是指ST类，既包括ST制度，也包括*ST制度(即退市风险警示制度)，其实行标准主要在于上市公司两个年度以上亏损及最近一个会计年度公司股东权益为负值。退市主要针对ST公司因财务问题而使得股票退出二级市场交易而终止上市，并且不论其后是否进入代办股份转让系统进行交易。由于上市公司被ST的原因多种多样，使得ST公司中存在着许多有投资价值的目标，ST类股票便成为证券市场上投机者的乐园，而退市是ST股票投资者的风险衡量底线。因此。正确判别具有退市风险的ST公司，对于防范风险，理性投资ST股票具有关键性意义。
上世纪60年代，国外经济学家就开始了基于财务指标的上市公司失败研究。1966年比沃(W H.Beaver)在美国《会计研究》上发表了《作为失败预测的财务比率》，该文通过单变量分析发现，一些财务指标(如现金流量对总负债的比率、资本结构比率等)可以提前5年对公司是否会陷入财务困境做出预测。1972年，迪肯(E.D.Deakm)发表《企业失败预测的判别分析》，提出了一个企业失败预测模型。1974年，布卢姆(M.B.Blum)发表《失败企业判别分析》，也对失败预测方法进行了研究。奥特曼(Altmatt)则利用多变量预测模型研究财务困境，构建了z-Seore预测模型，此模型对于短期预测效果明显，一年的预测正确率达95％。
随着我国1998年上市公司ST制度的实施，许多学者也开始关注财务困境问题的研究。陈晓等发现，应收账款周转率、负债权益比、留存收益/总资产、主营利润/总资产对企业财务困境具有显著的预测作用。吴世农等筛选出盈利增长指数等六项财务指标，建立了预测模型。陈静选择1998年的27家ST公司和27家非ST公司为样本目标，使用1995-1997年的财务指标进行了单变量分析和二类线性判定分析。张玲选择120家公司，分组进行二类线性判别模型估计，发现模型具有超前4年的预测结果。朱文等借鉴了财务困境研究的理论方法，构造了公司退市风险判断模型，并应用该模型提出首亏型公司在T年免遭*ST的若干策略。姜国华等利用逻辑回归模型，结合深沪两市上市公司数据，对影响公司ST因素进行了分析。
综上所述，国内外学者一般以财务困境理论为基础，以ST公司和正常类公司为研究样本，通过比较判别影响公司进入ST状态的因素，建立预测公司发生ST现象的模型。本文将以ST公司中未退市公司和退市公司为样本，研究发现ST公司中那些最终被淘汰的公司和未被淘汰的公司在财务因素上存在的差异，建立预测ST公司退市风险的判别模型，以利于ST股票投资者规避退市风险。
二、影响ST公司退市的财务指标及样本选择
1 影响ST公司退市的财务指标的选择
根据一般性财务理论，分析一个企业主要从偿债能力、盈利能力、成长能力、经营效率等几方面人手。从财务的角度，这四个方面比较全面地概括了企业的整体情况，它们既可以单独作为一个侧面来对企业某个具体问题进行分析，也可以综合起来形成分析体系，以研究企业的整体情况及各方面的联系。其中，各类具有代表性的指标有：流动比率、速动比率、负债资产比率、利息保障倍数、主营业务利润率、净利润率、总资产回报率、净资产回报率、收入增长率、利润增长率、应收账款周转率、存货周转率、资产周转率等。
由于ST公司一般都处于亏损状态，所以某些盈利性指标不能有效反映真实情况。借鉴前人的研究成果，结合实际需要，本文选取以下九项财务指标作为研究ST公司退市的依据：v1：流动比率＝流动资产，流动负债，V2：资产负债率：总负债/总资产，V3：资产周转率＝销售收入/总资产，V4：应收账款周转率＝销售收入/平均应收账款，V5：主营业务利润率＝主营业务利润/主营业务收入，V6：主营业务收入增长率，V7：营运资本/总资产＝(流动资产-流动负债)/总资产，V8：息税前利润/总资产，V9：长期负债/股东权益。
2 样本数据的选择
本文所使用的样本数据主要来源于沪深两大交易所网站、Wind资讯、金融界网站。其中，ST样本主要参考沪深两大交易所网站和Wind资讯提供的数据资料，而样本ST公司的财务数据主要来源于金融界网站所提供的各ST公司年度财务撤表等。
在选择样本时，我们坚持四条原则：第一，所选择的样本要基本囊括ST制度及退市制度的执行期间。第二，样本数量要充足，至少应有两到三年以上的样本数据。第三，南于需要比较退市和未退市ST之间的某种差别，因此在时间跨度上应该择取2005年之前的ST公司，使得至少存在两到j年的结局确认期。第四，要保证数据的完整性和可比较性。为此，本文选取了2002-2005年间沪市和深市被ST的部分上市公司作为研究的样本数据。即从沪深2002-2005被ST股票中，选取至2007年未退市的ST公司40家，选取至2007年间被退市的ST公司36家，扣除数据缺失、非A股上市公司、因出现其他异常状况被实施ST的公司后。选择未退市ST公司25家，已退市ST公司26家，标记未退市ST公司为ST0，标记已退市ST公司为ST1。在数据时间跨度上，以公司被ST年度为T年，选取T-1，T-2年财务数据为基础，计算各类财务指标。
三、统计分析
1 各类均数阀的齐同性检验
均数的齐同性检验即检验预测变量在各组间均值是否相等的假设检验。通过该检验可以发现哪些变量在不同类别上有显著差异。而存在显著差异的变量对于构建判别函数有着一定的指导作用。
下面我们利用SPSS130统计软件对样本指标进行均数间的齐同性检验，分别比较T-I，T-2年度的ST0和ST1财务指标情况，以考察其差异的显著性程度。
表1、表2表明，在0.05的显著性水平上，T-1年度，两组间v4、v6有显著性差异；T-2年度，两组间V3、 v5有显著性差
[关键词]ST公司；退市；判别分析
[中图分类号]F276.6 [文献标识码]A [文章编号]1671-8372(2007)04-0045-04
一、引言
ST制度是指当上市公司出现财务状况异常或者其他异常情况，导致其股票存在被终止上市的风险，或者在投资者难以判断公司前景、其投资权益可能受到损害的情况下，该公司股票交易将被实行特别处理。本文的ST是指ST类，既包括ST制度，也包括*ST制度(即退市风险警示制度)，其实行标准主要在于上市公司两个年度以上亏损及最近一个会计年度公司股东权益为负值。退市主要针对ST公司因财务问题而使得股票退出二级市场交易而终止上市，并且不论其后是否进入代办股份转让系统进行交易。由于上市公司被ST的原因多种多样，使得ST公司中存在着许多有投资价值的目标，ST类股票便成为证券市场上投机者的乐园，而退市是ST股票投资者的风险衡量底线。因此。正确判别具有退市风险的ST公司，对于防范风险，理性投资ST股票具有关键性意义。
上世纪60年代，国外经济学家就开始了基于财务指标的上市公司失败研究。1966年比沃(W H.Beaver)在美国《会计研究》上发表了《作为失败预测的财务比率》，该文通过单变量分析发现，一些财务指标(如现金流量对总负债的比率、资本结构比率等)可以提前5年对公司是否会陷入财务困境做出预测。1972年，迪肯(E.D.Deakm)发表《企业失败预测的判别分析》，提出了一个企业失败预测模型。1974年，布卢姆(M.B.Blum)发表《失败企业判别分析》，也对失败预测方法进行了研究。奥特曼(Altmatt)则利用多变量预测模型研究财务困境，构建了z-Seore预测模型，此模型对于短期预测效果明显，一年的预测正确率达95％。
随着我国1998年上市公司ST制度的实施，许多学者也开始关注财务困境问题的研究。陈晓等发现，应收账款周转率、负债权益比、留存收益/总资产、主营利润/总资产对企业财务困境具有显著的预测作用。吴世农等筛选出盈利增长指数等六项财务指标，建立了预测模型。陈静选择1998年的27家ST公司和27家非ST公司为样本目标，使用1995-1997年的财务指标进行了单变量分析和二类线性判定分析。张玲选择120家公司，分组进行二类线性判别模型估计，发现模型具有超前4年的预测结果。朱文等借鉴了财务困境研究的理论方法，构造了公司退市风险判断模型，并应用该模型提出首亏型公司在T年免遭*ST的若干策略。姜国华等利用逻辑回归模型，结合深沪两市上市公司数据，对影响公司ST因素进行了分析。
综上所述，国内外学者一般以财务困境理论为基础，以ST公司和正常类公司为研究样本，通过比较判别影响公司进入ST状态的因素，建立预测公司发生ST现象的模型。本文将以ST公司中未退市公司和退市公司为样本，研究发现ST公司中那些最终被淘汰的公司和未被淘汰的公司在财务因素上存在的差异，建立预测ST公司退市风险的判别模型，以利于ST股票投资者规避退市风险。
二、影响ST公司退市的财务指标及样本选择
1 影响ST公司退市的财务指标的选择
根据一般性财务理论，分析一个企业主要从偿债能力、盈利能力、成长能力、经营效率等几方面人手。从财务的角度，这四个方面比较全面地概括了企业的整体情况，它们既可以单独作为一个侧面来对企业某个具体问题进行分析，也可以综合起来形成分析体系，以研究企业的整体情况及各方面的联系。其中，各类具有代表性的指标有：流动比率、速动比率、负债资产比率、利息保障倍数、主营业务利润率、净利润率、总资产回报率、净资产回报率、收入增长率、利润增长率、应收账款周转率、存货周转率、资产周转率等。
由于ST公司一般都处于亏损状态，所以某些盈利性指标不能有效反映真实情况。借鉴前人的研究成果，结合实际需要，本文选取以下九项财务指标作为研究ST公司退市的依据：v1：流动比率＝流动资产，流动负债，V2：资产负债率：总负债/总资产，V3：资产周转率＝销售收入/总资产，V4：应收账款周转率＝销售收入/平均应收账款，V5：主营业务利润率＝主营业务利润/主营业务收入，V6：主营业务收入增长率，V7：营运资本/总资产＝(流动资产-流动负债)/总资产，V8：息税前利润/总资产，V9：长期负债/股东权益。
2 样本数据的选择
本文所使用的样本数据主要来源于沪深两大交易所网站、Wind资讯、金融界网站。其中，ST样本主要参考沪深两大交易所网站和Wind资讯提供的数据资料，而样本ST公司的财务数据主要来源于金融界网站所提供的各ST公司年度财务撤表等。
在选择样本时，我们坚持四条原则：第一，所选择的样本要基本囊括ST制度及退市制度的执行期间。第二，样本数量要充足，至少应有两到三年以上的样本数据。第三，南于需要比较退市和未退市ST之间的某种差别，因此在时间跨度上应该择取2005年之前的ST公司，使得至少存在两到j年的结局确认期。第四，要保证数据的完整性和可比较性。为此，本文选取了2002-2005年间沪市和深市被ST的部分上市公司作为研究的样本数据。即从沪深2002-2005被ST股票中，选取至2007年未退市的ST公司40家，选取至2007年间被退市的ST公司36家，扣除数据缺失、非A股上市公司、因出现其他异常状况被实施ST的公司后。选择未退市ST公司25家，已退市ST公司26家，标记未退市ST公司为ST0，标记已退市ST公司为ST1。在数据时间跨度上，以公司被ST年度为T年，选取T-1，T-2年财务数据为基础，计算各类财务指标。
三、统计分析
1 各类均数阀的齐同性检验
均数的齐同性检验即检验预测变量在各组间均值是否相等的假设检验。通过该检验可以发现哪些变量在不同类别上有显著差异。而存在显著差异的变量对于构建判别函数有着一定的指导作用。
下面我们利用SPSS130统计软件对样本指标进行均数间的齐同性检验，分别比较T-I，T-2年度的ST0和ST1财务指标情况，以考察其差异的显著性程度。
表1、表2表明，在0.05的显著性水平上，T-1年度，两组间v4、v6有显著性差异；T-2年度，两组间V3、 v5有显著性差