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[摘要]理论认为,股指期货的引入有利于规避股票现货市场的系统性风险,有利于降低现货市场的波动性。沪深300股指期货于2010年4月16日正式上市交易以来股票现货市场出现了较大幅度的下跌,市场波动率也明显上升。本文研究认为结合海外主要市场走势以及国内外基本面情况分析,A股市场在股指期货推出后的大幅下跌可以从基本面得到合理解释,没有任何证据表明A股的大跌是由沪深300指数期货推出直接造成的。
[关键词]股指期货;波动性;基本面分析
1 股指期贷的引入对现货市场波动性影响的理论分析
股指期货对于现货市场波动性的影响是股指期货推出以来一个倍受瞩目的问题。支持者认为,股指期货的推出为投资者提供了有效的规避系统风险的工具,提高了股票市场价格发现的能力,有利于股票市场的良性发展。而批评者则认为股指期货市场的存在导致了现货市场的不稳定,增加了现货市场的波动性,威胁了国际金融系统的稳定。
20世纪初,金融学家就开始研究股指期货市场对于现货市场波动性的影响。
Friedman(1953)的研究表明,这一影响主要是由投机者对资产价格的预期决定的。如果将投机者区分为理性投机者和噪音投机者两类,那么,股指期货市场的
引入对于现货市场波动性具有双重的影响。
一方面,理性投机者能够通过交易基础资产来稳定市场,限制现货市场过度的价格波动。股指期货交易成本相对比较低廉,能够吸引更多的交易者进入市场,为信息传播增加了新的渠道,只要股指期货交易能够鼓励理性投机者的参与,股指期货上市就能改善基础股票市场价格发现的功能,从而达到稳定股票现货市场的作用。
另一方面,噪音交易者的参与会威胁股票现货市场的稳定。股指期货的批评者认为,股指期货相对于股票现货交易而言,交易成本低、保证金比例低、杠杆倍数高,容易吸引大量的噪音交易者,噪音交易者会使股指价格严重偏离资产的真实价值,增加股票市场的波动性,严重威胁股票市场的稳定。
因此,股指期货市场对现货市场波动性的影响就取决于股指期货市场中理性投机者和噪音投机者的数量。如果理性投机者的数量高于噪音投机者的数量,那么股指期货交易能够稳定基础的股票市场,提高股票市场的价格发现能力,反之,股指期货交易就会威胁股票市场的正常发展。
2 股指期货的引入对现货市场波动性影响的基本面分析
2.1现货市场波动性变化的国际比较分析
香港在推出恒生股指期货前,其现货市场走势平稳且上升趋势明显。在股指期货推出后,香港恒生指数上升时间为17个月左右,上升幅度达到110%,虽然随后下降了两个月,下降幅度为49%,但从长期看,恒生指数从1986年5月6日1858.2点一路走高,在1997年左右接近16000点。由此可见,香港恒生股指期货的推出对股指起了助涨的作用。此外香港恒生指数期货的推出使股票现货市场的日间波动性有所减少,但使现货市场的平均收益率加大。
就日本和韩国市场来说,股指期货推出前其股指已经经过了大幅的上涨或已经明显见顶回落。韩国在1996年5月3日推出KOSPI 200股指期货前,其股指刚刚从历史高点开始逐步回落。因此,股指期货推出后KOSPI 200指数连续下降25个月左右,下降幅度为69%,之后虽然有小幅回升,但从长期看不改下跌趋势。日本在1988年9月3日推出日经225指数股指期货,随后日经225指数加速上涨,上升幅度达42%,上升时间为16个月左右。但之后下降20个月,下降幅度达64%。可见,日本和韩国推出股指期货最终加剧了现货市场指数的见顶或者是回落。波动性方面,股指期货推出后,日本、韩国现货市场的日间波动性加剧,导致股指收益率有所减小。这可能是股指期货推出初期对现货市场日间波动性的影响,从长期看,股指期货可以起到稳定现货市场的作用。
2.2我国现货市场波动性变化的比较分析
HS300股指期货上市以来市场大幅下跌,波动率明显上升。进一步分析从短期的波动率变化情况来看,股指期货上市前一个月内,沪深300指数日内波动率大致处于10到15的区间内;而在推出后的一个月内,日内波动率也震荡向上,整体上移到了20到30的区间。沪深300股指期货的推出也似乎加大了市场的波动。
然而结合股指期货推出前后的国内国际宏观经济环境分析,沪深300指数的大幅下跌可以从基本面方面得到合理解释。无论是从同全球其他市场的横向比较还是沪深300指数自身的纵向比较看,沪深300指数当前的波动幅度都处于合理范围内,没有显著证据表明股指期货的推出放大了现货市场的波动。4月中旬以来,欧洲主权债务危机加剧,市场对经济二次探底的担忧进一步上升,导致全球主要股市都出现了大幅的下跌。同时,国内4月CPI上涨2.8%,创下18个月来的新高,导致加息预期增强;国务院又于4月15日推出了房地产的新政,加大对房地产市场的调控力度。这些因素叠加在一起,共同导致了A股市场的大跌。没有任何证据表明A股的大跌是由沪深300指数期货推出直接造成的。
3 结论
由此可见,股指期货推出后对现货市场的影响各个国际金融市场不尽相同,其中主要的因素是股指期货推出之时现货市场的态势如何,同时也会受到推出地区的证券市场结构性质、金融生态环境和宏观经济环境等因素的影响。从某种意义来说,股指期货推出时机的选择是至关重要的。我国股指期货上市以来,现货市场短期波动率有所上升,但是结合同期全球市场的波动率变化情况以及A股市场最近三年的波动率总体水平来看,现货市场的波动率水平尚处于合理变动范围内,不能得出股指期货上市放大市场波动的结论,同时股指期货上市以来现货市场的下跌可以从基本面得到合理解释,没有证据表明股指期货的上市造成了现货市场的下跌。
[关键词]股指期货;波动性;基本面分析
1 股指期贷的引入对现货市场波动性影响的理论分析
股指期货对于现货市场波动性的影响是股指期货推出以来一个倍受瞩目的问题。支持者认为,股指期货的推出为投资者提供了有效的规避系统风险的工具,提高了股票市场价格发现的能力,有利于股票市场的良性发展。而批评者则认为股指期货市场的存在导致了现货市场的不稳定,增加了现货市场的波动性,威胁了国际金融系统的稳定。
20世纪初,金融学家就开始研究股指期货市场对于现货市场波动性的影响。
Friedman(1953)的研究表明,这一影响主要是由投机者对资产价格的预期决定的。如果将投机者区分为理性投机者和噪音投机者两类,那么,股指期货市场的
引入对于现货市场波动性具有双重的影响。
一方面,理性投机者能够通过交易基础资产来稳定市场,限制现货市场过度的价格波动。股指期货交易成本相对比较低廉,能够吸引更多的交易者进入市场,为信息传播增加了新的渠道,只要股指期货交易能够鼓励理性投机者的参与,股指期货上市就能改善基础股票市场价格发现的功能,从而达到稳定股票现货市场的作用。
另一方面,噪音交易者的参与会威胁股票现货市场的稳定。股指期货的批评者认为,股指期货相对于股票现货交易而言,交易成本低、保证金比例低、杠杆倍数高,容易吸引大量的噪音交易者,噪音交易者会使股指价格严重偏离资产的真实价值,增加股票市场的波动性,严重威胁股票市场的稳定。
因此,股指期货市场对现货市场波动性的影响就取决于股指期货市场中理性投机者和噪音投机者的数量。如果理性投机者的数量高于噪音投机者的数量,那么股指期货交易能够稳定基础的股票市场,提高股票市场的价格发现能力,反之,股指期货交易就会威胁股票市场的正常发展。
2 股指期货的引入对现货市场波动性影响的基本面分析
2.1现货市场波动性变化的国际比较分析
香港在推出恒生股指期货前,其现货市场走势平稳且上升趋势明显。在股指期货推出后,香港恒生指数上升时间为17个月左右,上升幅度达到110%,虽然随后下降了两个月,下降幅度为49%,但从长期看,恒生指数从1986年5月6日1858.2点一路走高,在1997年左右接近16000点。由此可见,香港恒生股指期货的推出对股指起了助涨的作用。此外香港恒生指数期货的推出使股票现货市场的日间波动性有所减少,但使现货市场的平均收益率加大。
就日本和韩国市场来说,股指期货推出前其股指已经经过了大幅的上涨或已经明显见顶回落。韩国在1996年5月3日推出KOSPI 200股指期货前,其股指刚刚从历史高点开始逐步回落。因此,股指期货推出后KOSPI 200指数连续下降25个月左右,下降幅度为69%,之后虽然有小幅回升,但从长期看不改下跌趋势。日本在1988年9月3日推出日经225指数股指期货,随后日经225指数加速上涨,上升幅度达42%,上升时间为16个月左右。但之后下降20个月,下降幅度达64%。可见,日本和韩国推出股指期货最终加剧了现货市场指数的见顶或者是回落。波动性方面,股指期货推出后,日本、韩国现货市场的日间波动性加剧,导致股指收益率有所减小。这可能是股指期货推出初期对现货市场日间波动性的影响,从长期看,股指期货可以起到稳定现货市场的作用。
2.2我国现货市场波动性变化的比较分析
HS300股指期货上市以来市场大幅下跌,波动率明显上升。进一步分析从短期的波动率变化情况来看,股指期货上市前一个月内,沪深300指数日内波动率大致处于10到15的区间内;而在推出后的一个月内,日内波动率也震荡向上,整体上移到了20到30的区间。沪深300股指期货的推出也似乎加大了市场的波动。
然而结合股指期货推出前后的国内国际宏观经济环境分析,沪深300指数的大幅下跌可以从基本面方面得到合理解释。无论是从同全球其他市场的横向比较还是沪深300指数自身的纵向比较看,沪深300指数当前的波动幅度都处于合理范围内,没有显著证据表明股指期货的推出放大了现货市场的波动。4月中旬以来,欧洲主权债务危机加剧,市场对经济二次探底的担忧进一步上升,导致全球主要股市都出现了大幅的下跌。同时,国内4月CPI上涨2.8%,创下18个月来的新高,导致加息预期增强;国务院又于4月15日推出了房地产的新政,加大对房地产市场的调控力度。这些因素叠加在一起,共同导致了A股市场的大跌。没有任何证据表明A股的大跌是由沪深300指数期货推出直接造成的。
3 结论
由此可见,股指期货推出后对现货市场的影响各个国际金融市场不尽相同,其中主要的因素是股指期货推出之时现货市场的态势如何,同时也会受到推出地区的证券市场结构性质、金融生态环境和宏观经济环境等因素的影响。从某种意义来说,股指期货推出时机的选择是至关重要的。我国股指期货上市以来,现货市场短期波动率有所上升,但是结合同期全球市场的波动率变化情况以及A股市场最近三年的波动率总体水平来看,现货市场的波动率水平尚处于合理变动范围内,不能得出股指期货上市放大市场波动的结论,同时股指期货上市以来现货市场的下跌可以从基本面得到合理解释,没有证据表明股指期货的上市造成了现货市场的下跌。