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摘 要：发行审核权包括发行审核权、上市审核权，在注册制下，发行审核权又包括审核权与注册权。科创板注册制的推出，由证监会主导首次公开发行审核权力重新配置，以上交所主导的发行审核权吸收上市审核权。证监会履行注册权时，应坚持家长关怀主义，降低交易所寻租可能性，把控上市公司总体质量。
关键词：科创板;注册制;审核权力;配置
自1993年证监会组建独立的发行审核委员会以来，新股公开发行审核权统一配置在发审委，而交易所具体负责上市审核权。2018年11月，首届进口博览会上提出在上交所设立科创板，并施行注册制，与之相伴的是发行审核权力的重新配置。
一、科创板注册制下证监会与证券交易所的审核权力配置
根据《证券法》规定，我国新股发行审核权的“发行审核”与“上市审核”两项权能分离，分属证监会及证券交易所，导致交易所上市审核权形同虚设的局面，也由此形成了注册制等同于形式审核的误区。也有学者认为“首次公开发行”的含义已经等同于“上市”，而实际上，发行审核与上市审核属于分属于不同主体所实施的行为，不应一概而论。
在既有板块的发行审核机制中，发行人向证监会提交发行申请文件，由证监会做实质审核，并提出反馈意见。在该阶段，证监会的发行审核权显然已经吸收了交易所的上市审核权。而在科创板注册制下，发行人向上交所提交申报材料，由上交所就发行人合规性判断问题、商业性判断问题进行审核，经由上交所科创板审核中心初审通过，并经科创板上市委员会复审通过后，发行人将制作发行申请文件的注册稿，提交证监会注册。
可见，科创板注册制的核心在于“分权”，即新股发行审核权力的重新配置，对证监会审核权进行拆分，将一部分审核权下放至上交所，但同时，上交所对上市审核的权限保持不变。科创板注册制发行机制中，交易所的审核权限能够发挥实质作用，而不是形同虚设。
二、比较视野下发行审核权配置模式探讨
（一）历史的车轮：新股发行审核的改革之路
1984年以来，我国新股发行审核制度逐步建立。1991年后，国务院通过先后成立“国务院股票市场办公会议”、“国务院证券委”、“中国证监会”，建立起集中统一的证券市场监管体制;我国的证券发行体制也逐步由“审批制下的额度指标管控制”、“核准制下的通道制”发展为现行的“核准制下的保荐制”。核准制的逐步改良，使得发行审核权最终归口证监会。
改革开放带来了域外成熟资本市场的先进经验，同时，市场经济的发展也催生了“市场在资源配置中起决定性作用”的深改观念，以注册制为新股发行体制改革方向的呼声逐渐高涨。科创板的落地使得注册制的新股发行体制得以顺利施行，但结合科创板注册制的实施现状，在发行审核权力配置上仍旧离不开证监会决定权。
（二）平行的空间：与美国及香港新股发行审核权力配置的横向比较
以美股发行机制、港股发行机制为横向比较对象，美国与香港的新股发行注册制都由来已久，但就其证监会对新股发行关切问题来看，其注册制并不是将证监会架空，而是将证监会监管视野放大，证监会仍旧关注发行人的质量，包括对发行人的申请文件进行合规性判断与部分商业性判断。
美国新股发行注册制又被称为“双重注册制”，按其规定，证券公开发行一般须在联邦与州两个层面同时注册，但按照规定豁免注册的除外。联邦以信息披露为主，但也进行很多实质审核，而州普遍进行实质审核，以控制投资风险。在阿里巴巴ADS的发行注册过程中，美国证监会关注了关联方认定依据、国际贸易收入影响、银行支付限额影响、店面收入、会员续签率、并购对流动性的影响等，不可否认，我们认为注册制等同于形式审核的观念是错误的，美国证监会审核人员对待阿里巴巴的态度，充分体现了其对阿里巴巴存托凭证投资价值的关切，充满了家父关怀主义色彩。
与纽交所、纳斯达克相比，香港联交所的发行审核权更大。香港新股发行审核权力分工一般被称为“双重存档制度”，联交所和证监会都审查申请文件，但香港联交所行使核准权，香港证监会则享有否决权。香港联交所独立于香港证监会，集发行审核和上市审核的权能于一身，体现为上市审核权吸收了发行审核权，香港证监会在联交所审核的基础上行使注册权与否决权。
如此看来，在“强”发行审核权，“弱”上市审核权的状态下，即便交易所享有拒绝接受上市申请的权利，但未曾见其拒绝发行人的上市申请，在此层面看，美国证券市场与我国核准制下的证券市场现状并不会大相径庭;而香港联交所与香港证监会的发行审核权力配置，则正是科创板注册制前进的方向。
三、科创板注册制下发行审核权能分离的个案研判
2019年8月26日，证监会不予同意已通过科创板上市委审议的恒安嘉新（北京）科技股份有限公司（简称“恒安嘉新”）首发注册申请，该公司成为科创板第一家被不予注册的申报企业。
恒安嘉新从受理到被不予注册，共接受4轮问询，收到1次意见落实函及上市委提出落实意见。经比较，在历次问询及意见落实函中，上交所均密切关注到了证监会关注的问题。就收入确认时点调整导致净利润调整比例达到89.63%的情况，按照《科创板股票发行上市审核问答（二）》的要求，该调整比例已经导致会计差错更正累积净利润影响数达到当年净利润的20%以上，应当视为不符合发行条件，除非认定该事项为特殊会计判断事项。恒安嘉新及中介机构正是抓住特殊会计判断事项，上交所上市委也并未对此表示反对，但证监会的理解有所不同。
从恒安嘉新被否的个案中可以得到启发，第一，证监会与上交所的在发行审核权力的配置上，存在一定的交叉，但总体上角色是清晰的;第二，证监会作为最后一道屏障，应当紧紧围绕法律规定作出判断，而不是一概将发行审核权全然交由上交所。
抽象地说，科创板注册制也属于更加市场化的“核准”制，证监会在发行审核过程的监管权后移，有利于精简行政资源，同时尽可能保证上市公司质量，但与之相伴的是如何避免上交所的利益冲突、如何确保前端发行审核程序的执行有效，仍需要证监会与上交所继续探索。
四、注冊制向创业板推广的若干建议
2019年8月18日，发布《关于支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区的意见》，明确指出研究创业板发行上市、再融资赫尔并购重组制度，创造条件推动注册制改革。创业板施行注册制已箭在弦上。
科创板开板已满百日，总结现有经验，就注册制向创业板推广提出几点建议：
第一，成熟资本市场的标志在于让投资者明明白白。结合笔者实务经验，大量发行人在申请文件中使用晦涩的表达，对专业术语的解释，越解释越专业;同时，保荐机构以招股说明书页数越多为荣，对于是否有利于信息披露则在其次。对此，笔者认为，坚持信息披露为中心，不等同于招股说明书内容越多越好，应当是让投资者明明白白，动则六七百页的招股说明书，大量复制粘贴重复的内容，显得十分不友好，同时，表达方式应当简明，避免采用晦涩深奥的表达。
第二，证监会不应“隐退”，应更“强大”。在成熟的资本市场中，证监会并不是只充当发行人发行注册文件的备案机构，更不是做“甩手掌柜”;相反地，其证监会依旧扮演一部分的“家父”角色，努力追求筛选出符合最低质量要求的发行人，尽可能确保证券均适合出售或购买。因此，在发行审核注册制下，证监会应当发挥对交易所的监督权能，检查交易所的工作程序，对交易所提出能够改进发行审核规管质量的改进建议，从而压缩权力寻租空间。
第三，多方主体协同合作，提升上市公司质量。目前，保荐机构一家独大是常态，而其他中介机构以“小跟班”自居的心态亦不可取，中介机构既作为看门人角色，即应发挥应有作用;注册制下，中介机构应当承担一部分审核职责，进而提升上市公司质量。
参考文献：
[1]朱伟一.证券法[M].中国政法大学出版社，2018.
[2]冷静.注册制下发行审核监管的分权重整[J].法学评论，2016.
[4]沈朝晖.流行的误解：“注册制”与“核准制”辨析[N].证券市场导报，2011.
[5]蒋大兴.隐退中的“权力型”证监会——注册制改革与证券监管权之重整[J].法学评论，2014.
关键词：科创板;注册制;审核权力;配置
自1993年证监会组建独立的发行审核委员会以来，新股公开发行审核权统一配置在发审委，而交易所具体负责上市审核权。2018年11月，首届进口博览会上提出在上交所设立科创板，并施行注册制，与之相伴的是发行审核权力的重新配置。
一、科创板注册制下证监会与证券交易所的审核权力配置
根据《证券法》规定，我国新股发行审核权的“发行审核”与“上市审核”两项权能分离，分属证监会及证券交易所，导致交易所上市审核权形同虚设的局面，也由此形成了注册制等同于形式审核的误区。也有学者认为“首次公开发行”的含义已经等同于“上市”，而实际上，发行审核与上市审核属于分属于不同主体所实施的行为，不应一概而论。
在既有板块的发行审核机制中，发行人向证监会提交发行申请文件，由证监会做实质审核，并提出反馈意见。在该阶段，证监会的发行审核权显然已经吸收了交易所的上市审核权。而在科创板注册制下，发行人向上交所提交申报材料，由上交所就发行人合规性判断问题、商业性判断问题进行审核，经由上交所科创板审核中心初审通过，并经科创板上市委员会复审通过后，发行人将制作发行申请文件的注册稿，提交证监会注册。
可见，科创板注册制的核心在于“分权”，即新股发行审核权力的重新配置，对证监会审核权进行拆分，将一部分审核权下放至上交所，但同时，上交所对上市审核的权限保持不变。科创板注册制发行机制中，交易所的审核权限能够发挥实质作用，而不是形同虚设。
二、比较视野下发行审核权配置模式探讨
（一）历史的车轮：新股发行审核的改革之路
1984年以来，我国新股发行审核制度逐步建立。1991年后，国务院通过先后成立“国务院股票市场办公会议”、“国务院证券委”、“中国证监会”，建立起集中统一的证券市场监管体制;我国的证券发行体制也逐步由“审批制下的额度指标管控制”、“核准制下的通道制”发展为现行的“核准制下的保荐制”。核准制的逐步改良，使得发行审核权最终归口证监会。
改革开放带来了域外成熟资本市场的先进经验，同时，市场经济的发展也催生了“市场在资源配置中起决定性作用”的深改观念，以注册制为新股发行体制改革方向的呼声逐渐高涨。科创板的落地使得注册制的新股发行体制得以顺利施行，但结合科创板注册制的实施现状，在发行审核权力配置上仍旧离不开证监会决定权。
（二）平行的空间：与美国及香港新股发行审核权力配置的横向比较
以美股发行机制、港股发行机制为横向比较对象，美国与香港的新股发行注册制都由来已久，但就其证监会对新股发行关切问题来看，其注册制并不是将证监会架空，而是将证监会监管视野放大，证监会仍旧关注发行人的质量，包括对发行人的申请文件进行合规性判断与部分商业性判断。
美国新股发行注册制又被称为“双重注册制”，按其规定，证券公开发行一般须在联邦与州两个层面同时注册，但按照规定豁免注册的除外。联邦以信息披露为主，但也进行很多实质审核，而州普遍进行实质审核，以控制投资风险。在阿里巴巴ADS的发行注册过程中，美国证监会关注了关联方认定依据、国际贸易收入影响、银行支付限额影响、店面收入、会员续签率、并购对流动性的影响等，不可否认，我们认为注册制等同于形式审核的观念是错误的，美国证监会审核人员对待阿里巴巴的态度，充分体现了其对阿里巴巴存托凭证投资价值的关切，充满了家父关怀主义色彩。
与纽交所、纳斯达克相比，香港联交所的发行审核权更大。香港新股发行审核权力分工一般被称为“双重存档制度”，联交所和证监会都审查申请文件，但香港联交所行使核准权，香港证监会则享有否决权。香港联交所独立于香港证监会，集发行审核和上市审核的权能于一身，体现为上市审核权吸收了发行审核权，香港证监会在联交所审核的基础上行使注册权与否决权。
如此看来，在“强”发行审核权，“弱”上市审核权的状态下，即便交易所享有拒绝接受上市申请的权利，但未曾见其拒绝发行人的上市申请，在此层面看，美国证券市场与我国核准制下的证券市场现状并不会大相径庭;而香港联交所与香港证监会的发行审核权力配置，则正是科创板注册制前进的方向。
三、科创板注册制下发行审核权能分离的个案研判
2019年8月26日，证监会不予同意已通过科创板上市委审议的恒安嘉新（北京）科技股份有限公司（简称“恒安嘉新”）首发注册申请，该公司成为科创板第一家被不予注册的申报企业。
恒安嘉新从受理到被不予注册，共接受4轮问询，收到1次意见落实函及上市委提出落实意见。经比较，在历次问询及意见落实函中，上交所均密切关注到了证监会关注的问题。就收入确认时点调整导致净利润调整比例达到89.63%的情况，按照《科创板股票发行上市审核问答（二）》的要求，该调整比例已经导致会计差错更正累积净利润影响数达到当年净利润的20%以上，应当视为不符合发行条件，除非认定该事项为特殊会计判断事项。恒安嘉新及中介机构正是抓住特殊会计判断事项，上交所上市委也并未对此表示反对，但证监会的理解有所不同。
从恒安嘉新被否的个案中可以得到启发，第一，证监会与上交所的在发行审核权力的配置上，存在一定的交叉，但总体上角色是清晰的;第二，证监会作为最后一道屏障，应当紧紧围绕法律规定作出判断，而不是一概将发行审核权全然交由上交所。
抽象地说，科创板注册制也属于更加市场化的“核准”制，证监会在发行审核过程的监管权后移，有利于精简行政资源，同时尽可能保证上市公司质量，但与之相伴的是如何避免上交所的利益冲突、如何确保前端发行审核程序的执行有效，仍需要证监会与上交所继续探索。
四、注冊制向创业板推广的若干建议
2019年8月18日，发布《关于支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区的意见》，明确指出研究创业板发行上市、再融资赫尔并购重组制度，创造条件推动注册制改革。创业板施行注册制已箭在弦上。
科创板开板已满百日，总结现有经验，就注册制向创业板推广提出几点建议：
第一，成熟资本市场的标志在于让投资者明明白白。结合笔者实务经验，大量发行人在申请文件中使用晦涩的表达，对专业术语的解释，越解释越专业;同时，保荐机构以招股说明书页数越多为荣，对于是否有利于信息披露则在其次。对此，笔者认为，坚持信息披露为中心，不等同于招股说明书内容越多越好，应当是让投资者明明白白，动则六七百页的招股说明书，大量复制粘贴重复的内容，显得十分不友好，同时，表达方式应当简明，避免采用晦涩深奥的表达。
第二，证监会不应“隐退”，应更“强大”。在成熟的资本市场中，证监会并不是只充当发行人发行注册文件的备案机构，更不是做“甩手掌柜”;相反地，其证监会依旧扮演一部分的“家父”角色，努力追求筛选出符合最低质量要求的发行人，尽可能确保证券均适合出售或购买。因此，在发行审核注册制下，证监会应当发挥对交易所的监督权能，检查交易所的工作程序，对交易所提出能够改进发行审核规管质量的改进建议，从而压缩权力寻租空间。
第三，多方主体协同合作，提升上市公司质量。目前，保荐机构一家独大是常态，而其他中介机构以“小跟班”自居的心态亦不可取，中介机构既作为看门人角色，即应发挥应有作用;注册制下，中介机构应当承担一部分审核职责，进而提升上市公司质量。
参考文献：
[1]朱伟一.证券法[M].中国政法大学出版社，2018.
[2]冷静.注册制下发行审核监管的分权重整[J].法学评论，2016.
[4]沈朝晖.流行的误解：“注册制”与“核准制”辨析[N].证券市场导报，2011.
[5]蒋大兴.隐退中的“权力型”证监会——注册制改革与证券监管权之重整[J].法学评论，2014.