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一、文献综述
货币供应量是货币政策的中间工具，股票市场是资本市场的重要组成部分，研究两者的关系对制定、执行货币政策的央行和广大股民都有重要意义。学者在这方面做出了大量的研究。
金德环和李胜利（2004）通过协整检验和格兰杰因果检验认为，我国证券市场与M0、M1之间存在着长期稳定的协整关系，而M1与上证综指则没有相互因果关系。于宁锴（2011）利用协整检验和格兰杰因果检验发现、M1和股票成交量分别与上证指数存在长期协整关系，而且上证指数是M1的格兰杰原因，相反则不成立。张秀利（2012）通过单位根检验、协整检验认为，不同层次的货币供应量指标对股票价格的影响并不完全相同，M1与股票价格市场存在长期均衡关系，且与股票价格之间存在双向因果关系，而M0和M2对股票市场价格的影响并不显著。吴戈（2012）运用ADF检验、E-G两步法协整检验、ECM模型和格兰杰检验发现，M1、M2和 上证A股指数之间存在长期均衡关系，M1相比M2对股指的影响更大并且M1、M2的增速的短期波动均会对股指产生正向的影响，同时M1、M2与股指互为因果关系。
现有关于货币供应量与上证综指的关系的研究结果不多，而且研究的结果存在较大的差异，因此本文在现有研究结果的基础上对货币供应量和上证综指之间的关系进行深入研究。
二、实证研究
本文运用单位根检验、Johansen协整检验和格兰杰因果关系检验对我国货币供应量和上证综指之间的关系进行研究。
（一）样本数据的选取
依据中央银行对货币层次的划分，本文选取流通中的现金M0、狭义货币M1和广义货币M2作为基础变量，将M1与M0的差即银行体系的活期存款定义为M10，M2与M1的差即商业银行的定期存款和储蓄存款定义为M21，M2与M0的差即银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和定义为M20，与基础变量一起代表货币供应量。上证综指为SZI。
本文根据数据的可得性选取1996年1月至2013年5月的上证综指和货币供应量的月度数据进行实证分析，数据来源于国家统计局、同花顺金融数据库。
（二）单位根检验
因为各变量对应的数据是时间序列，所以需对各序列进行非平稳性检验。本文选用ADF检验模型来检验各序列的平稳性，检验结果如下：
表1显示：所有变量对应的原始时间序列都是非平稳的。其中，M0、M2、M20、M21和SZI的一阶差分序列是平稳的，M1和M10的二阶差分序列是平稳的。经过删选之后，本文选择与SZI具有同阶平稳序列的变量M0、M2、M20、M21作为货币供应量的表示变量。
（三）Johansen协整检验
因为只有变量M0、M2、M20、M21具有平稳的一阶差分序列，所以只有这些变量可能与SZI存在协整关系，即可能存在相互影响的关系。
本文选用Johansen协整检验方法来检验变量之间的协整关系，结果如下：
表2显示：流通中的现金M0、商业银行的定期存款和储蓄存款M21与上证综指SZI不存在协整关系，而广义货币M2以及银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和M20与上证综指SZI存在协整关系。
（四）格兰杰因果检验
为了研究货币供应量与上证综指间是否存在因果关系以及因果关系的方向性，本文选用格兰杰（Granger）因果检验方法。
因为变量M2、M20与SZI是同阶平稳的，而且M2和M20都与SZI存在协整关系，则可用各变量的原始序列与SZI进行Granger因果检验；变量M0和M21与SZI虽是同阶平稳的，但它们与SZI不存在协整关系，所以可用变量M0和M21一阶单整序列DM0、DM21分别与SZI一阶单整序列DSZI进行Granger因果检验。
在5%的显著性水平下，检验结果如下表所示，其中原假设中的箭头表示前一项不是后一项的Granger原因。
表3 原序列Granger因果检验
关系，银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和M20与上证综指也不存在因果引致关系，即变量M2和M20的变动不会引起SZI的变动，SZI的变动也不会引起M2和M20的变动。
一阶差分序列DM0、DM21与DSZI的Granger因果检验结果如表4：
表4显示：在滞后长度为2或4或5时，DM0不是DSZI的Granger原因，但是DSZI是DM0的Granger原因，即在一阶差分的情况下，上证综指单向引起流通中的现金变化。而在一阶差分的情况下，DM21 不是DSZI的Granger原因，DSZI也不是DM21的Granger原因，即商业银行的定期存款和储蓄存款与上证综指之间不存在因果引致关系。
三、结论
本文对货币供应量各层次变量M0、M1、M2、M20、M21、M10和上证综指SZI进行单位根检验、协整检验和Granger因果检验后，得出以下几点结论：
（一）货币供应量各层次变量和上证综指对应的时间序列都是非平稳的，其中M0、M2、M20、M21和SZI的一阶差分序列是平稳的，M1和M10的二阶差分序列是平稳的。
（二）变量M0、M21分别与SZI不存在协整关系，变量M2、M20分别与SZI存在协整关系，所以广义货币M2以及银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和M20分别与上证综指SZI存在长期均衡的关系。对于这个结果我们可以认为，流通中的现金大都用于储蓄和消费，投资于股票市场的资金很少，所以两者的关联性并不是很大。综合M2和M20可以发现，真正与上证综指有着长期均衡关系的是商业银行的定期存款和储蓄存款。
（三）Granger因果检验表明在5%的显著性水平下，只有变量DM0与DSZI存在因果关系，并且DSZI是因，DM0是果，即上证综指的变化是货币供应量的变化的原因之一，但是货币供应量的变化不是上证综指的变化的原因，说明我国的货币政策的传导机制不完善，货币政策对于资本市场的影响并不显著。
（作者单位：浙江工业大学健行学院）
责任编辑：晓途
货币供应量是货币政策的中间工具，股票市场是资本市场的重要组成部分，研究两者的关系对制定、执行货币政策的央行和广大股民都有重要意义。学者在这方面做出了大量的研究。
金德环和李胜利（2004）通过协整检验和格兰杰因果检验认为，我国证券市场与M0、M1之间存在着长期稳定的协整关系，而M1与上证综指则没有相互因果关系。于宁锴（2011）利用协整检验和格兰杰因果检验发现、M1和股票成交量分别与上证指数存在长期协整关系，而且上证指数是M1的格兰杰原因，相反则不成立。张秀利（2012）通过单位根检验、协整检验认为，不同层次的货币供应量指标对股票价格的影响并不完全相同，M1与股票价格市场存在长期均衡关系，且与股票价格之间存在双向因果关系，而M0和M2对股票市场价格的影响并不显著。吴戈（2012）运用ADF检验、E-G两步法协整检验、ECM模型和格兰杰检验发现，M1、M2和 上证A股指数之间存在长期均衡关系，M1相比M2对股指的影响更大并且M1、M2的增速的短期波动均会对股指产生正向的影响，同时M1、M2与股指互为因果关系。
现有关于货币供应量与上证综指的关系的研究结果不多，而且研究的结果存在较大的差异，因此本文在现有研究结果的基础上对货币供应量和上证综指之间的关系进行深入研究。
二、实证研究
本文运用单位根检验、Johansen协整检验和格兰杰因果关系检验对我国货币供应量和上证综指之间的关系进行研究。
（一）样本数据的选取
依据中央银行对货币层次的划分，本文选取流通中的现金M0、狭义货币M1和广义货币M2作为基础变量，将M1与M0的差即银行体系的活期存款定义为M10，M2与M1的差即商业银行的定期存款和储蓄存款定义为M21，M2与M0的差即银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和定义为M20，与基础变量一起代表货币供应量。上证综指为SZI。
本文根据数据的可得性选取1996年1月至2013年5月的上证综指和货币供应量的月度数据进行实证分析，数据来源于国家统计局、同花顺金融数据库。
（二）单位根检验
因为各变量对应的数据是时间序列，所以需对各序列进行非平稳性检验。本文选用ADF检验模型来检验各序列的平稳性，检验结果如下：
表1显示：所有变量对应的原始时间序列都是非平稳的。其中，M0、M2、M20、M21和SZI的一阶差分序列是平稳的，M1和M10的二阶差分序列是平稳的。经过删选之后，本文选择与SZI具有同阶平稳序列的变量M0、M2、M20、M21作为货币供应量的表示变量。
（三）Johansen协整检验
因为只有变量M0、M2、M20、M21具有平稳的一阶差分序列，所以只有这些变量可能与SZI存在协整关系，即可能存在相互影响的关系。
本文选用Johansen协整检验方法来检验变量之间的协整关系，结果如下：
表2显示：流通中的现金M0、商业银行的定期存款和储蓄存款M21与上证综指SZI不存在协整关系，而广义货币M2以及银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和M20与上证综指SZI存在协整关系。
（四）格兰杰因果检验
为了研究货币供应量与上证综指间是否存在因果关系以及因果关系的方向性，本文选用格兰杰（Granger）因果检验方法。
因为变量M2、M20与SZI是同阶平稳的，而且M2和M20都与SZI存在协整关系，则可用各变量的原始序列与SZI进行Granger因果检验；变量M0和M21与SZI虽是同阶平稳的，但它们与SZI不存在协整关系，所以可用变量M0和M21一阶单整序列DM0、DM21分别与SZI一阶单整序列DSZI进行Granger因果检验。
在5%的显著性水平下，检验结果如下表所示，其中原假设中的箭头表示前一项不是后一项的Granger原因。
表3 原序列Granger因果检验
关系，银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和M20与上证综指也不存在因果引致关系，即变量M2和M20的变动不会引起SZI的变动，SZI的变动也不会引起M2和M20的变动。
一阶差分序列DM0、DM21与DSZI的Granger因果检验结果如表4：
表4显示：在滞后长度为2或4或5时，DM0不是DSZI的Granger原因，但是DSZI是DM0的Granger原因，即在一阶差分的情况下，上证综指单向引起流通中的现金变化。而在一阶差分的情况下，DM21 不是DSZI的Granger原因，DSZI也不是DM21的Granger原因，即商业银行的定期存款和储蓄存款与上证综指之间不存在因果引致关系。
三、结论
本文对货币供应量各层次变量M0、M1、M2、M20、M21、M10和上证综指SZI进行单位根检验、协整检验和Granger因果检验后，得出以下几点结论：
（一）货币供应量各层次变量和上证综指对应的时间序列都是非平稳的，其中M0、M2、M20、M21和SZI的一阶差分序列是平稳的，M1和M10的二阶差分序列是平稳的。
（二）变量M0、M21分别与SZI不存在协整关系，变量M2、M20分别与SZI存在协整关系，所以广义货币M2以及银行体系的活期存款、商业银行的定期存款和储蓄存款总和M20分别与上证综指SZI存在长期均衡的关系。对于这个结果我们可以认为，流通中的现金大都用于储蓄和消费，投资于股票市场的资金很少，所以两者的关联性并不是很大。综合M2和M20可以发现，真正与上证综指有着长期均衡关系的是商业银行的定期存款和储蓄存款。
（三）Granger因果检验表明在5%的显著性水平下，只有变量DM0与DSZI存在因果关系，并且DSZI是因，DM0是果，即上证综指的变化是货币供应量的变化的原因之一，但是货币供应量的变化不是上证综指的变化的原因，说明我国的货币政策的传导机制不完善，货币政策对于资本市场的影响并不显著。
（作者单位：浙江工业大学健行学院）
责任编辑：晓途