论文部分内容阅读
近期，金融业混业经营改革的步伐呈加快之势，尤其是银行和证券的相互融合上。首先是中国证券业协会下发《账户管理业务细则（征求意见稿）》，拟允许券商和证券投资咨询机构从事全权委托业务;其次是3月6日，证监会称正在研究对银行开放券商牌照的事宜。
虽然从整体而言，证券业盈利相对银行业不值一提，但开放证券牌照对银行业及其估值的提升不容小觑。单纯从目前证券业盈利占银行业盈利的比重看，当前证券业与银行尚不能相提并论。
2014年，中国证券业实现净利润965.54亿元，仅相当于同期银行业利润1.55万亿元的6%，但这并不意味着涉足证券业对银行业的推动也不值一提。当前对银行估值的担忧隐含的绝不仅仅体现在坏账上升和利率市场化的压力两个方面。因为即使存量坏账率达到5%-10%，利差收缩到发达国家平均1.5%左右的水平，ROE由平均15%-20%降到10%-15%，但对银行股来说，当前市场估值仍然偏低。
当前估值之所以比悲观情景下隐含的估值还要低，一个重要的原因就是市场对脱媒导致的银行存款和管理金融资产市场份额流失的担忧。此外，从长期角度来看，随着间接融资比重的下降，证券业相对银行业的盈利水平将逐步上升，2010年美国证券业盈利相当于银行业的近30%。因此，证券牌照的放开对银行的最大意义并非静态测算的盈利提升，而是通过更加多元化的金融产品动态地维护银行的客户基础和市场份额，降低金融脱媒的冲击。
从另一方面看，银行系券商的进入对证券行业将不可避免地产生冲击。由于银行客户基础、网络基础极为庞大，且牌照齐全，综合金融服务能力强，银行系券商的进入对证券行业的冲击不可小视。可以想见的是，未来证券业的竞争将会进一步加剧，无论是银行还是证券，只有具备核心的竞争能力，才能在更加激烈的市场竞争中占领先机。
银行强势介入
证券牌照向银行开放，或许会改变未来中国证券业的发展格局，中国投行或将向银行主导的投行模式转变，中国的银行经营投行模式又以子公司经营模式为主。国际上，投行或资本市场有银行主导的，如德国;当然也有非银行的投行主导的，如美国。银行经营投行有直接综合经营模式的，如德国的德意志银行;有子公司经营的如美国富国、花旗，英国的汇丰。从目前情形分析，中国银行业经营投行将延续目前的较为透明的子公司模式。
银行主导的资本市场或投行格局，与资本市场的效率高低并无绝对的关联，关键是经济本身、资本市场及投行行业自身的市场化及规范化程度。从实践上看，美国投行在资本市场及经济中的地位更高，这也得益于其经济的市场化程度更高、资本市场发展得更早、水平更高。中国的银行与证券目前由于跨业受限，银行系投行并不是股票市场的主导，未来不排除向银行主导的投行模式转变。不过，无论是否主导，银行业只能以更加市场化、更加有竞争力的方式来应对已经领先的非银行系投行的竞争。
从大银行的角度而言，其涉足证券业的经营优势明显，不排除在压力之下突破原有禁锢，后来者居上。
中国银行业并非没有范例。中银国际证券2014年实现盈利9.1亿元，预计约占中行集团同期盈利的0.55%。2013年，中银国际的业绩在业内排名基本在前十名以外。银行系证券公司目前数量仍很有限，只有中国银行的中银国际是内地香港全牌照的，其他银行系皆为香港牌照的投行，整体规模及实力均非名列前茅，就银行系投行而言，中银国际已经表现出业内相当的地位和水平。
中金公司虽拥有很强的业内领先的核心竞争力，但狭义上不算银行系投行，其大股东已变更为汇金。不排除在竞争压力之下，大银行突破原有制约，在银行雄厚资源的大力支持下突飞猛进。收购或新设皆有可能获得短期的高扩张绩效，可为银行母体带来较大比例的盈利贡献，特别是较大的增速边际贡献。
而涉足券商对小银行的提升也颇具想象空间。如果小银行涉足券商，并在证券业细分领域倾力打造核心竞争力，则对银行整体业务的提升也大有裨益。由于券商在管理模式上特别需要市场化的机制，经营较为市场化的小银行如果做券商业务，成功概率可能更高。
券商仍有优势
面对银行庞然大物的即将跨界，证券业也并非无招架之力。就像管理层的举措一样，在为银行业打开一扇门的同时，也为证券业打开了一扇窗。
2007年的大牛市结束后，中国股市陷入深度调整，与之相随，证券行业陷入旷日持久的价格战，佣金费率直线下滑，证券经纪业务以单一通道服务为盈利模式的弊病暴露无遗，行业纷纷谋求转型。
2009年，证券公司获准开展投资顾问业务，监管层允许证券公司为客户提供投资咨询服务并收取一定费用，但该模式并没有实质性改变经纪业务的盈利模式，客户难以接受专门为投资建议支付费用的方式，投资顾问至多只能起到稳定客户佣金费率的作用。部分券商根据客户级别提供不同深度的投资咨询服务，同时将客户的佣金锁定，对遏制佣金费率下滑起到了积极作用。
但投资顾问对通道服务盈利模式的转型作用不大，目前证券行业已经有十几家券商开展财富管理业务，并且明确提出经纪业务向财富管理全面转型的理念。但总体来看，虽然中国券商的财富管理业务已经具备快速发展的潜力和基础，但与发达国家相比，仍处于非常初期的阶段。
作为美国财富管理业务最成功的公司之一，美林证券1977年推出具有行业划时代意义的美林现金管理账户（CMA），1998年开始引入受托管理的财富管理业务收费模式，私人客户业务的收入构成从以佣金为主逐步转向以综合的资产管理年费为主，重点是引入按客户资产规模的一定比例收取年费的模式，并且实行针对超高净值客户（资产1000万美元以上）的专属精英投资顾问服务、针对中端客户（10万-1000万美元）的团队型投资顾问服务、以及自助型经纪服务三种模式共存的服务模式，成功的从单纯的证券经纪商转型为全面的财富管理服务提供者。到2005年，其按管理资产收费的资产规模为总客户资产规模的19.3%，收入中的管理费和资产管理收入却占到了总收入49.6%，该部分客户的资产贡献率远高于总体水平。 2008年金融危机期间，在其交易和投资业务大幅亏损的情况下，美林财富管理业务绝对收入仍保持相对稳定。
因此，账户管理业务细则一旦实施，将加速券商财富管理业务的转型，具备优质客户基础和研发服务优势的大型券商平台将充分受益，同时也有利于抑制券商佣金费率的下降。
按照《商业银行法》的规定，内地券商牌照是银行唯一尚未获得的金融牌照（仅有一个例外）。展望未来，随着金融改革的进一步深化，预计这一监管壁垒将逐步破除，最终银行业将实现全面的混业经营。但目前来看，银行收购券商牌照在中短期内对银行和券商板块的影响有限。
银行将主要通过收购证券公司的形式获取证券牌照，这对两个板块的竞争格局影响有限。对银行来说，其收购的券商相对规模偏小（以兴业银行为例，华福证券仅占其2014年上半年净利润的0.9%），因此，此举难以给银行业带来盈利的大幅提高。对证券业来说，银行的收购行为并不会增加券商的整体数量，即使收购的券商在银行的支持下快速增长，但仍需较长时间才能真正改变证券行业的竞争格局。
而且，在银行主导的金融控股集团下，证券子平台发展受制于弱势战略定位，券商子公司由于收入貢献较小通常不会成为集团发展的战略重点，而只是服务于集团整体业务的发展战略，这无疑将限制其本身业务的全面发展。根据2013年的数据，五大国有银行的券商子公司平均贡献了并表后净利润的0.3%，其中贡献最高的也仅为1.25%。
总体而言，由于受制于目前银行主导的金融控股集团模式，银行获得券商牌照在中短期内对银行、券商两个板块的影响都非常有限。长期来看，证监会将逐步放宽证券业务的牌照监管，并按照经纪、投资银行、资产管理等各个业务条线进行牌照管理，这将提高券商行业的竞争水平和多元化程度。而拥有综合化业务平台和良好客户基础的大型券商，仍有望在转型期内维持竞争优势。
另一方面，银行获得证券业务牌照后更可能会专注于特定的业务领域，以完善集团综合化金融平台，但要完成这一目标，银行也需要通过时间积累和自身战略的调整来逐步提升证券业务的收入贡献。
虽然从整体而言，证券业盈利相对银行业不值一提，但开放证券牌照对银行业及其估值的提升不容小觑。单纯从目前证券业盈利占银行业盈利的比重看，当前证券业与银行尚不能相提并论。
2014年，中国证券业实现净利润965.54亿元，仅相当于同期银行业利润1.55万亿元的6%，但这并不意味着涉足证券业对银行业的推动也不值一提。当前对银行估值的担忧隐含的绝不仅仅体现在坏账上升和利率市场化的压力两个方面。因为即使存量坏账率达到5%-10%，利差收缩到发达国家平均1.5%左右的水平，ROE由平均15%-20%降到10%-15%，但对银行股来说，当前市场估值仍然偏低。
当前估值之所以比悲观情景下隐含的估值还要低，一个重要的原因就是市场对脱媒导致的银行存款和管理金融资产市场份额流失的担忧。此外，从长期角度来看，随着间接融资比重的下降，证券业相对银行业的盈利水平将逐步上升，2010年美国证券业盈利相当于银行业的近30%。因此，证券牌照的放开对银行的最大意义并非静态测算的盈利提升，而是通过更加多元化的金融产品动态地维护银行的客户基础和市场份额，降低金融脱媒的冲击。
从另一方面看，银行系券商的进入对证券行业将不可避免地产生冲击。由于银行客户基础、网络基础极为庞大，且牌照齐全，综合金融服务能力强，银行系券商的进入对证券行业的冲击不可小视。可以想见的是，未来证券业的竞争将会进一步加剧，无论是银行还是证券，只有具备核心的竞争能力，才能在更加激烈的市场竞争中占领先机。
银行强势介入
证券牌照向银行开放，或许会改变未来中国证券业的发展格局，中国投行或将向银行主导的投行模式转变，中国的银行经营投行模式又以子公司经营模式为主。国际上，投行或资本市场有银行主导的，如德国;当然也有非银行的投行主导的，如美国。银行经营投行有直接综合经营模式的，如德国的德意志银行;有子公司经营的如美国富国、花旗，英国的汇丰。从目前情形分析，中国银行业经营投行将延续目前的较为透明的子公司模式。
银行主导的资本市场或投行格局，与资本市场的效率高低并无绝对的关联，关键是经济本身、资本市场及投行行业自身的市场化及规范化程度。从实践上看，美国投行在资本市场及经济中的地位更高，这也得益于其经济的市场化程度更高、资本市场发展得更早、水平更高。中国的银行与证券目前由于跨业受限，银行系投行并不是股票市场的主导，未来不排除向银行主导的投行模式转变。不过，无论是否主导，银行业只能以更加市场化、更加有竞争力的方式来应对已经领先的非银行系投行的竞争。
从大银行的角度而言，其涉足证券业的经营优势明显，不排除在压力之下突破原有禁锢，后来者居上。
中国银行业并非没有范例。中银国际证券2014年实现盈利9.1亿元，预计约占中行集团同期盈利的0.55%。2013年，中银国际的业绩在业内排名基本在前十名以外。银行系证券公司目前数量仍很有限，只有中国银行的中银国际是内地香港全牌照的，其他银行系皆为香港牌照的投行，整体规模及实力均非名列前茅，就银行系投行而言，中银国际已经表现出业内相当的地位和水平。
中金公司虽拥有很强的业内领先的核心竞争力，但狭义上不算银行系投行，其大股东已变更为汇金。不排除在竞争压力之下，大银行突破原有制约，在银行雄厚资源的大力支持下突飞猛进。收购或新设皆有可能获得短期的高扩张绩效，可为银行母体带来较大比例的盈利贡献，特别是较大的增速边际贡献。
而涉足券商对小银行的提升也颇具想象空间。如果小银行涉足券商，并在证券业细分领域倾力打造核心竞争力，则对银行整体业务的提升也大有裨益。由于券商在管理模式上特别需要市场化的机制，经营较为市场化的小银行如果做券商业务，成功概率可能更高。
券商仍有优势
面对银行庞然大物的即将跨界，证券业也并非无招架之力。就像管理层的举措一样，在为银行业打开一扇门的同时，也为证券业打开了一扇窗。
2007年的大牛市结束后，中国股市陷入深度调整，与之相随，证券行业陷入旷日持久的价格战，佣金费率直线下滑，证券经纪业务以单一通道服务为盈利模式的弊病暴露无遗，行业纷纷谋求转型。
2009年，证券公司获准开展投资顾问业务，监管层允许证券公司为客户提供投资咨询服务并收取一定费用，但该模式并没有实质性改变经纪业务的盈利模式，客户难以接受专门为投资建议支付费用的方式，投资顾问至多只能起到稳定客户佣金费率的作用。部分券商根据客户级别提供不同深度的投资咨询服务，同时将客户的佣金锁定，对遏制佣金费率下滑起到了积极作用。
但投资顾问对通道服务盈利模式的转型作用不大，目前证券行业已经有十几家券商开展财富管理业务，并且明确提出经纪业务向财富管理全面转型的理念。但总体来看，虽然中国券商的财富管理业务已经具备快速发展的潜力和基础，但与发达国家相比，仍处于非常初期的阶段。
作为美国财富管理业务最成功的公司之一，美林证券1977年推出具有行业划时代意义的美林现金管理账户（CMA），1998年开始引入受托管理的财富管理业务收费模式，私人客户业务的收入构成从以佣金为主逐步转向以综合的资产管理年费为主，重点是引入按客户资产规模的一定比例收取年费的模式，并且实行针对超高净值客户（资产1000万美元以上）的专属精英投资顾问服务、针对中端客户（10万-1000万美元）的团队型投资顾问服务、以及自助型经纪服务三种模式共存的服务模式，成功的从单纯的证券经纪商转型为全面的财富管理服务提供者。到2005年，其按管理资产收费的资产规模为总客户资产规模的19.3%，收入中的管理费和资产管理收入却占到了总收入49.6%，该部分客户的资产贡献率远高于总体水平。 2008年金融危机期间，在其交易和投资业务大幅亏损的情况下，美林财富管理业务绝对收入仍保持相对稳定。
因此，账户管理业务细则一旦实施，将加速券商财富管理业务的转型，具备优质客户基础和研发服务优势的大型券商平台将充分受益，同时也有利于抑制券商佣金费率的下降。
按照《商业银行法》的规定，内地券商牌照是银行唯一尚未获得的金融牌照（仅有一个例外）。展望未来，随着金融改革的进一步深化，预计这一监管壁垒将逐步破除，最终银行业将实现全面的混业经营。但目前来看，银行收购券商牌照在中短期内对银行和券商板块的影响有限。
银行将主要通过收购证券公司的形式获取证券牌照，这对两个板块的竞争格局影响有限。对银行来说，其收购的券商相对规模偏小（以兴业银行为例，华福证券仅占其2014年上半年净利润的0.9%），因此，此举难以给银行业带来盈利的大幅提高。对证券业来说，银行的收购行为并不会增加券商的整体数量，即使收购的券商在银行的支持下快速增长，但仍需较长时间才能真正改变证券行业的竞争格局。
而且，在银行主导的金融控股集团下，证券子平台发展受制于弱势战略定位，券商子公司由于收入貢献较小通常不会成为集团发展的战略重点，而只是服务于集团整体业务的发展战略，这无疑将限制其本身业务的全面发展。根据2013年的数据，五大国有银行的券商子公司平均贡献了并表后净利润的0.3%，其中贡献最高的也仅为1.25%。
总体而言，由于受制于目前银行主导的金融控股集团模式，银行获得券商牌照在中短期内对银行、券商两个板块的影响都非常有限。长期来看，证监会将逐步放宽证券业务的牌照监管，并按照经纪、投资银行、资产管理等各个业务条线进行牌照管理，这将提高券商行业的竞争水平和多元化程度。而拥有综合化业务平台和良好客户基础的大型券商，仍有望在转型期内维持竞争优势。
另一方面，银行获得证券业务牌照后更可能会专注于特定的业务领域，以完善集团综合化金融平台，但要完成这一目标，银行也需要通过时间积累和自身战略的调整来逐步提升证券业务的收入贡献。