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【摘要】现代金融理论是建立在资本资产定价模型和有效市场假说两大基石上的，“理性”的分析框架与投资实际之间存在着明显的偏差，本文通过教学过程中学生对于“理性”的认识和学习，结合实际探讨现实投资环境中及人们对于理性非理性认知上，明确非理性带来的不确定性影响并提出非理性风险的概念。
【关键词】非理性 不确定性 非理性风险
过去40年以来，投资决策的理论和模式都是在有效市场假说（EMH）的范式指导下进行，EMH理论的行为假设是投资者行为理性、可预测性和没有偏差的行为一致性。EMH也是現代金融理论的基石之一，而行为金融学对理性经济人的假说进行了挑战，对于现代金融理论与行为金融学关于理性经济人假设的探讨有助于金融理论的不断丰富和完善。
经济学上有个“海盗分金”模型，是说5个海盗抢得100枚金币，他们按抽签的顺序依次提方案：首先由1号提出分配方案，然后5人表决，超过半数同意方案才被通过，否则他将被扔入大海喂鲨鱼，依此类推。“海盗分金”其实是一个高度简化和抽象的模型，体现了博弈的思想。在“海盗分金”模型中，任何“分配者”想让自己的方案获得通过的关键是事先考虑清楚“挑战者”的分配方案是什么，并用最小的代价获取最大收益，拉拢“挑战者”分配方案中最不得意的人们。该模型的基础假设是所有海盗都是绝顶聪明并且绝对理性的，因此该模型是一个能够帮助人们理解理性经济人假设的通俗案列。其最终最优分配如下表：
一、调查样本与调查结果
第一，对《投资学》课程教学班级进行了调查采样，调查群体包含2015级金融学专业学生共112人（大三年级教学班级、第五学期）和2016级投资学专业学生共81人（大二年级教学班级、第三学期），总人数193人。
第二，调查分为两个环节：
第一环节，在结合“海盗分金”进行理性经济人假设讲解前进行随堂问卷调查：
问A、按照理性经济人假设思考，选择自己最倾向抽到几号。
问B、对希望抽到的顺序编号给定期望获得的宝石数预估。
第二环节，讲解后进行随堂问卷调查：
问C、理性经济人前提下，假设自己是2号，能否接受1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案。
问D、理性经济人前提下，假设自己是3号，能否接受1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案。
问E、理性经济人前提下，假设自己是4号，能否接受1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案。
问F、理性经济人前提下，假设自己是5号，能否接受1号提出的【97、0、1、0、2】的分配方案。
问G、如果理性经济人假设不成立，希望自己抽到几号？
问H、如果理性经济人假设不成立，假设自己是1号会提出什么分配方案。
二、调查结果分析
第一，在理性经济人前提下，问C中2号对于1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案应该是反对的，因为该方案没有实现其效用最大化，并且1号被淘汰对自身效用最大化是最有利的，因此可以理解为该批学生并未认真理解思考参与教学设计，对该批问卷不进行最终有效问卷的统计。由于其占比较小，可以认为对最终结论不足以构成显著性影响。
第二，问D和问E，在理性经济人前提下，3号和4号对于1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案应该是赞同的，因为如果1号被淘汰，2号提出的方案是可以预期并且3号和4号的效用满足会下降。该比例说明学生按理论假设对博弈过程进行了反推并且理解理性经济人前提下博弈均衡达成。
第三，从问G的调查结果可以非常明显发现，考虑理性经济人假设不成立，尽管已经充分理解了理性经济人假设下的最优均衡，1号的选择人数并没有上升，反而还下降了。
第四，问E和问F，有趣的是，基于理性经济人前提，4号对于1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案和5号对于1号提出的【97、0、1、0、2】的分配方案应该选择是没有差异的，而调查结果说明4号支持人数大大高于5号的支持人数。并且从问G可以看到，如果理性经济人假设不成立，希望抽到五号的人数相比问A的调查结果大幅度上升。
第五，问H，如果理性经济人假设不成立，已经充分理解了理性经济人假设下的最优均衡，假设自己是1号提出的分配方案与理性条件下差异巨大。对比【97、0、1、2、0】和【13，7、0、88.9、11.2、7.6】，明显的差异性是分配方案中自己分配的宝石数明显较低，而3号分配的宝石数较高。说明，着重倾向于拉拢3号“挑战者”，而在分配方案中对于4号和5号，更倾向于拉拢前者。
第六，从问卷结果情况来看，没有考虑到所有参与调查对象自身的风险偏好，无法更准确的描述其风险的喜恶程度对于决策的差异化影响。
三、调查总结
第一，针对“海盗分金”的理性前提下的均衡能够充分理解的基础上，非理性给该命题带来了明显的不确定性影响，非理性的不确定性使分配方案远低于理性前提下的最优分配方案，说明理性前提的效用边际与非理性前提的效用边际存在差异，而决策偏差正是基于博弈中存在确定性的非理性可能带来的风险。
第二，“海盗分金”中决策者的效用满足包含了生命和财富，学生充分考虑到这两种效用的满足不同，按照Roy提出的理论，投资者会更倾向于“安全第一”法则，因此会设置最低可接受收益率（MAR），Roy称之为“灾难性水平”。生命被学生视为更基础的满足，一方面说明其审慎思考并认真参与，另一方面也便能理解为何在考虑到非理性风险情况下，希望抽到5号的人数大幅度增加。由此也能理解问E问F中，4号支持明显高于5号，因为5号在生命保障条件下，更有资本去反对1号的提案，因为财富是唯一可能蒙受的最大效用损失，而4号恰恰不同。
第三，问A看出，对于理性前提的效用最大化，学生初始对基于自身效用的最大化与博弈环境下的效用最大化实现是存在偏差的，而了解博弈过程和方法后，由于确定性的非理性导致的不确定性，会进一步充分考虑到非理性风险的影响。非理性风险与一般认知的系统风险和非系统风险根本的不同在于，前者因为投资者差异性的客观存在，而后者因为投资环境和投资标的差异性的客观存在。将非理性风险纳入风险与收益的度量才能进一步完善现代金融理论，也更加契合投资实际。
参考文献
[1]AD Roy.SAFETY-FIRST AND HOLDING OF ASSETS.《Econometrica》，1952，20（3）：431-449.
[2]刘红忠.投资学（第三版）.北京：高等教育出版社，2015.
【关键词】非理性 不确定性 非理性风险
过去40年以来，投资决策的理论和模式都是在有效市场假说（EMH）的范式指导下进行，EMH理论的行为假设是投资者行为理性、可预测性和没有偏差的行为一致性。EMH也是現代金融理论的基石之一，而行为金融学对理性经济人的假说进行了挑战，对于现代金融理论与行为金融学关于理性经济人假设的探讨有助于金融理论的不断丰富和完善。
经济学上有个“海盗分金”模型，是说5个海盗抢得100枚金币，他们按抽签的顺序依次提方案：首先由1号提出分配方案，然后5人表决，超过半数同意方案才被通过，否则他将被扔入大海喂鲨鱼，依此类推。“海盗分金”其实是一个高度简化和抽象的模型，体现了博弈的思想。在“海盗分金”模型中，任何“分配者”想让自己的方案获得通过的关键是事先考虑清楚“挑战者”的分配方案是什么，并用最小的代价获取最大收益，拉拢“挑战者”分配方案中最不得意的人们。该模型的基础假设是所有海盗都是绝顶聪明并且绝对理性的，因此该模型是一个能够帮助人们理解理性经济人假设的通俗案列。其最终最优分配如下表：
一、调查样本与调查结果
第一，对《投资学》课程教学班级进行了调查采样，调查群体包含2015级金融学专业学生共112人（大三年级教学班级、第五学期）和2016级投资学专业学生共81人（大二年级教学班级、第三学期），总人数193人。
第二，调查分为两个环节：
第一环节，在结合“海盗分金”进行理性经济人假设讲解前进行随堂问卷调查：
问A、按照理性经济人假设思考，选择自己最倾向抽到几号。
问B、对希望抽到的顺序编号给定期望获得的宝石数预估。
第二环节，讲解后进行随堂问卷调查：
问C、理性经济人前提下，假设自己是2号，能否接受1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案。
问D、理性经济人前提下，假设自己是3号，能否接受1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案。
问E、理性经济人前提下，假设自己是4号，能否接受1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案。
问F、理性经济人前提下，假设自己是5号，能否接受1号提出的【97、0、1、0、2】的分配方案。
问G、如果理性经济人假设不成立，希望自己抽到几号？
问H、如果理性经济人假设不成立，假设自己是1号会提出什么分配方案。
二、调查结果分析
第一，在理性经济人前提下，问C中2号对于1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案应该是反对的，因为该方案没有实现其效用最大化，并且1号被淘汰对自身效用最大化是最有利的，因此可以理解为该批学生并未认真理解思考参与教学设计，对该批问卷不进行最终有效问卷的统计。由于其占比较小，可以认为对最终结论不足以构成显著性影响。
第二，问D和问E，在理性经济人前提下，3号和4号对于1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案应该是赞同的，因为如果1号被淘汰，2号提出的方案是可以预期并且3号和4号的效用满足会下降。该比例说明学生按理论假设对博弈过程进行了反推并且理解理性经济人前提下博弈均衡达成。
第三，从问G的调查结果可以非常明显发现，考虑理性经济人假设不成立，尽管已经充分理解了理性经济人假设下的最优均衡，1号的选择人数并没有上升，反而还下降了。
第四，问E和问F，有趣的是，基于理性经济人前提，4号对于1号提出的【97、0、1、2、0】的分配方案和5号对于1号提出的【97、0、1、0、2】的分配方案应该选择是没有差异的，而调查结果说明4号支持人数大大高于5号的支持人数。并且从问G可以看到，如果理性经济人假设不成立，希望抽到五号的人数相比问A的调查结果大幅度上升。
第五，问H，如果理性经济人假设不成立，已经充分理解了理性经济人假设下的最优均衡，假设自己是1号提出的分配方案与理性条件下差异巨大。对比【97、0、1、2、0】和【13，7、0、88.9、11.2、7.6】，明显的差异性是分配方案中自己分配的宝石数明显较低，而3号分配的宝石数较高。说明，着重倾向于拉拢3号“挑战者”，而在分配方案中对于4号和5号，更倾向于拉拢前者。
第六，从问卷结果情况来看，没有考虑到所有参与调查对象自身的风险偏好，无法更准确的描述其风险的喜恶程度对于决策的差异化影响。
三、调查总结
第一，针对“海盗分金”的理性前提下的均衡能够充分理解的基础上，非理性给该命题带来了明显的不确定性影响，非理性的不确定性使分配方案远低于理性前提下的最优分配方案，说明理性前提的效用边际与非理性前提的效用边际存在差异，而决策偏差正是基于博弈中存在确定性的非理性可能带来的风险。
第二，“海盗分金”中决策者的效用满足包含了生命和财富，学生充分考虑到这两种效用的满足不同，按照Roy提出的理论，投资者会更倾向于“安全第一”法则，因此会设置最低可接受收益率（MAR），Roy称之为“灾难性水平”。生命被学生视为更基础的满足，一方面说明其审慎思考并认真参与，另一方面也便能理解为何在考虑到非理性风险情况下，希望抽到5号的人数大幅度增加。由此也能理解问E问F中，4号支持明显高于5号，因为5号在生命保障条件下，更有资本去反对1号的提案，因为财富是唯一可能蒙受的最大效用损失，而4号恰恰不同。
第三，问A看出，对于理性前提的效用最大化，学生初始对基于自身效用的最大化与博弈环境下的效用最大化实现是存在偏差的，而了解博弈过程和方法后，由于确定性的非理性导致的不确定性，会进一步充分考虑到非理性风险的影响。非理性风险与一般认知的系统风险和非系统风险根本的不同在于，前者因为投资者差异性的客观存在，而后者因为投资环境和投资标的差异性的客观存在。将非理性风险纳入风险与收益的度量才能进一步完善现代金融理论，也更加契合投资实际。
参考文献
[1]AD Roy.SAFETY-FIRST AND HOLDING OF ASSETS.《Econometrica》，1952，20（3）：431-449.
[2]刘红忠.投资学（第三版）.北京：高等教育出版社，2015.