论文部分内容阅读
2018年9月底的一天，杨德龙在深圳接到了河南老家母亲打来的电话。
“我看新闻联播，好像要打战了？贸易摩擦？你要不要回老家躲躲？”
杨德龙哭笑不得。但他那时候深深感觉到，不仅是远在河南乡下的母亲，甚至整个资本市场都弥漫着对中美贸易摩擦的极度担忧。
“在别人恐惧时贪婪。”巴菲特的这句投资名言常常被大家挂在嘴边，但真正能够在市场恐惧的时候发声的人并不多。
在A股沉浸了12年的杨德龙在那时候看到恐惧背后的转机，他认为，拐点就要出现了。
2018年国庆节前一天，深圳前海开源基金紧急召开了一次投決会，发布了“棋局明朗，全面加仓”的著名观点。
2019年1月2日，就在上证指数创下此轮熊市的最低点2440点的前两天，作为前海开源首席经济学家的杨德龙，公开发布了他的“十大预言”，其中第十条就是“A股市场有望重新回升到3000点之上”。
十大预言在春节过后的一个月内陆续实现，杨德龙再度提出了“A股黄金十年”的论点。
杨德龙在接受《陆家嘴》记者专访的时候说，自己在熊市入行，经历A股几轮牛熊，过去十年的两次牛市在疯狂过后结局都很差，这跟投资者的结构、A股的制度、A股的市场定位以及股民的投资习惯都有一定的关系，但现在这几个方面正在发生好的改变，A股已经具备在未来十年走出长牛、慢牛的基础。
A股启动“黄金十年”
《陆家嘴》：春节以来A股市场大幅上涨，有人将这轮行情与1999年的“5·19”行情以及2009年的大反弹相比较，在你看来，这波行情跟历史上哪个阶段的行情比较类似？
杨德龙：从这波行情的表面特征来看，我认为有点类似2009年的牛市，两者都是在经历了前一年大跌之后，在政策利好以及资金推动之下出现的一波大幅上涨行情。
但是从内在的机制来看的话，这是A股黄金十年牛市的开始，跟以往任何一轮牛市都不同。
这轮市场行情，最根本的原因是市场的投资逻辑变了，过去十年最适合投资的是房产，但是未来十年是股权类市场的黄金十年，这当中包括一级市场的股权和二级市场的股票。
黄金十年并不是说股市一路上涨，中间肯定会有震荡，有的年份可能还会下跌，但是真正的好公司趋势是向上的，这轮牛市将出现分化，“白龙马股”会走出长久向上的趋势，而垃圾股、题材股则可能会遭遇下跌，甚至退市。
这有点像过去十年的美国股市，美国股市在过去十年就是一个优胜劣汰的市场，好公司走出了十年牛市，垃圾股只能退市，美国每年退市公司数量甚至超过上市公司数量。
《陆家嘴》：上证指数2440点是否就是这轮熊市的低点？在去年10月份市场十分悲观低迷的时候，你们提出“全面加仓”的口号，底气是什么？
杨德龙：事实上，在去年10月23日，上证指数就下探了2449点的大底，随后出现了反弹。但是在1月4日，也就是我们提出2019年十大预言的第三天，上证指数二次探底在2440点。值得注意的是，很多板块在当时并没有二次探底，包括我们最重仓的券商以及黄金、农业，还有科技板块里面的5G等。所以我认为，这一轮市场的大底应该是去年10月23日的2449点。2449点是这一轮行情的起点。
当时市场极度悲观，提出“全面加仓”观点需要很大的勇气。我们当时的口号是“棋局明朗，全面加仓”，前四个字就是我们做出决策的原因。
什么是“棋局明朗”？
第一，中美贸易摩擦的棋局已经明朗，经过了半年多的摩拳擦掌之后，中美双方都认识到中美之间合则两立，斗则两害。贸易摩擦不仅损害中国的利益，更重要的是也会损害美国的利益。另外，美股从2018年9月份见底之后，开启了暴涨暴跌的模式。一度在10月初美股大跌，很多人当时认为，美股大跌会导致A股进一步下跌。恰恰相反，我当时就指出，美股大跌对A股来说未必是坏事。美股走得越牛，特朗普的底气就越大，越不愿意在谈判上让步，而美股大跌让一直非常重视股市表现的特朗普，开始寻求与中国谈判的机会。所以在去年10月份的时候我们就认为，其实贸易摩擦的棋局已经明朗，双方的意图已经很清楚，重新回到谈判桌上是双方共同的诉求。
第二，国内经济和政策的形势已经明朗。去年由于经济去杠杆和股市的大跌，很多私营企业面临着资金链断裂的风险，同时经济下行会倒逼政府采取措施刺激经济。果不其然，在今年一开年，中央和各个部委先后出台了一系列的救市政策。政策出台的密集程度超过以往任何时期，甚至超过了2008年金融危机的时候，当时只出了4万亿的基建投资计划。而这一次连大幅减税降费都出来了，并且从李总理的政府工作报告中来看，今年减税降税的力度，总额可能会达到2万亿以上，这是非常大的力度，所以就是说国内形势其实已经非常明朗。
第三，之前市场担心的另外一个利空，就是股权质押的风险会不会集中爆发，导致市场出现新一轮的踩踏，发生局部的股灾。这一点在去年10月份也已经明朗，深圳、北京等地方政府，以及保险、基金、券商等金融机构联合出台了几千亿的纾困基金，来化解股权质押风险。
虽然当时市场的情绪还非常悲观，但是我们认为，这些利空因素，这些悲观的情绪全部反映在市场的下跌中。后市利空因素都会边际改善，而不会进一步恶化。表现在股市上，市场会见底。
基于以上几点，当时我们有底气提出“全面加仓”的口号，前海开源多只基金也将仓位大幅提升，有六只基金仓位直接从0提到90%以上。
《陆家嘴》：你认为当前A股处于牛市初期，我们也看到，前海开源旗下的多只基金从去年四季度开始就重仓券商股，这符合牛市买券商的逻辑。在2016年熔断过后，你提出“千点大反弹”的观点，当时前海开源也有过一次抄底行为，但当时买入的主要是白马股。为什么两次抄底选择的标的不同？背后的逻辑是什么？
杨德龙：两次抄底我们对行情的定义不同。2016年的行情在我们看来主要还是一波反弹，是股灾之后市场的修正行为，我当时提出的判断是“千点大反弹”。但是从基本面来看，当时A股的主要症结还没有解决，包括对股市的定位、相应经济政策，经济下行的压力仍然很大，市场并没有达到牛市的拐点。在这种情况下，我们主要配置的就是白马股，券商股也有买但没有重配。 现在我提出的观点是“黄金十年”，当前就是A股十年长牛的起点，牛市来临的时候，过去在熊市业绩很差的券商也迎来了业绩拐点，所以这波行情当中券商股的领涨实际上也吹响了牛市的集结号。
《陆家嘴》：能再给我们讲讲A股“黄金十年”的逻辑吗？
杨德龙：第一个逻辑就是经济的结构在转型，产业在升级。未来十年，中国经济将从高速增长进入到中速高质量增长，利润会向行业龙头转移，行业龙头公司的股权具有稀缺性。
第二个逻辑，楼市的黄金十年已经结束，在严格调控的背景之下，房子被定位成“是用来住的不是用来炒的”，并且，房价的上涨已经透支了未来的涨幅，楼市预期回报率和过去十年是没法比的。楼市的投资回报率下降，必然会导致资金大挪移，从楼市挪出进入到股市，就这样成为股市源源不断的资金。
第三，随着A股国际化程度的提高，外资将大量流入A股市场。去年外资流入A股将近3000亿，今年两个多月内外资就流入A股1000多亿，预计全年外资流入A股可能会达到6000亿，比去年翻番。未来五年我大胆预计外资流入A股会超过5万亿，未来十年外资在A股的流入量将突破10万亿。
外资大量流入A股主要的原因，一个是中国作为世界第二大经济体，优势行业龙头公司估值在全球范围内仍然是偏低的。其次， A股先后纳入三大国际指数体系，外资流入流出A股的通道已经完全打通，外资对A股的配置需求大幅增加。
从上面三个逻辑来看， A股在未来的表现会超出很多人的预期。
与此同时，国家也将资本市场定位在了一个前所未有的高度。将资本市场定为国家核心竞争力的重要组成部分之一，体现出中央对于股市的重视，这次表述胜于过去任何一次的表述，就是说国家已经认识到特别是财政贸易摩擦之后，沒有一个强大的资本市场，很难推动经济的转型升级和持续发展。
2019年将会是A股“黄金十年”的元年，投资A股的优质股票，就相当于十年前买房子。
《陆家嘴》：A股春节后经历一波上涨之后进入震荡调整的区间，现在还是买入的时机吗？
杨德龙：近期A股市场出现一定的震荡，在3000点附近一些资金出现获利回吐，也实属正常，建议投资者不用过度关注短期的波动。很多前期踏空的资金都在场外严阵以待，等待市场的调整来进行加仓。越是如此市场越难看到真正的调整，因为有大量的踏空资金准备趁调整来抄底。市场出现调整时会有大量的资金承接，市场实际上很难有大的回调。
万得数据显示，截至3月15日收盘，上证综指、深证成指、中小板指、创业板指等主要的指数最新市盈率按整体法算，分别为13.3倍、23.6倍、25.75倍、53.5倍。这些指数的整体估值仍然处于历史底部区域。虽然现在来看3000点建仓相对于2500点左右建仓时已经上涨20%，但是在“黄金十年”的大背景之下，过几年之后，市场回到5000点之上再回头来看，事实上3000点建仓和2500点建仓投资者，都是在底部建仓，差别不会太大。
如何识别A股底部
《陆家嘴》：你也经历了A股几轮牛熊更替，在你看来，过去20年A股的投资生态发生了一些什么样的变化？
杨德龙：事实上，A股的投资生态在近两年的变化更为巨大，A股已经从散户市场进入到机构投资者的时代。
A股以往是一个散户市场，散户具有定价权，散户喜欢的题材股、概念股常常被炒作大起，但在过去三年，价值投资已经深入人心，真正基本面好的股票能走出长期向上的趋势，而垃圾股遭到市场淘汰跌得一塌糊涂，市场生态已经发生了明显的变化。
背后的主要原因，就是过去三年，大量的机构资金在入市，散户在割肉离场。外资也成为A股市场的一股重要力量，外资的大量流入，也影响了A股的投资生态，A股在未来会变成一个真正以价值投资和基本面投资为主的市场。如果不改变投资理念，还是依靠炒消息炒概念炒垃圾股，在将来会很容易被“割韭菜”。
《陆家嘴》：外资对A股的影响越来越大，北上资金动向也成了很多投资者关注的对象，今年以来北上资金一直处于净流入状态，但在大涨的过程当中，我们也经常看到北上资金有单日流出的迹象，投资者应该如何正确看待这一指标？外资的资金流向对投资有哪些借鉴意义？
杨德龙：第一，我建议不要关注北上资金一天两天的流向，而是要关注一段时间内的资金流向，以一个月、三个月、半年、一年作为观测维度，这才是有意义的。
第二，要重点关注外资流入的股票，这是外资用脚投票的结果，外资喜欢什么股票，看哪些股票持续获得外资流入就知道了，很明显，这当中大多数都是白龙马股。
《陆家嘴》：A股中哪些公司属于“白龙马股”？
杨德龙：“白龙马股”就是指白马股+行业龙头。“白龙马股”有几个特征，业绩增长稳定，行业地位高，一般是行业寡头，处于行业前三名。过去40年改革开放，几乎每个行业都经过了自由竞争阶段，进入寡头垄断阶段，寡头具备大的定价权，具备最强的盈利能力，对于大资金来说，与其去投资实业跟寡头公司竞争，还不如投资这些寡头公司在二级市场的股票做寡头的股东，因此龙头股就会享受到估值的溢价。
《陆家嘴》：你从2006年入行，亲身经历了A股过去十多年的牛熊轮动，让你印象最深刻的牛市时刻是什么时候？
杨德龙：2007年的大牛市我刚入行的时候经历的第一轮牛市，当时股市也是发生了巨大的变化，很多人从“股票是什么”都不知道，转变到后来的“全民炒股”。当时的那波牛市是多方因素共振的结果，基本面支撑、资金推动再加上全球牛市氛围，诞生了一波超级大牛市，上证指数足足涨了6倍，6124点也是过去十年无法突破的高位。我对当时市场的“疯狂”记忆犹新，投资者蜂拥入市，很多基金一天就卖出了100亿、900亿，这些都是前所未有的。
2015年牛市最大的不同则是因为有了杠杆，所以这轮牛市来得快去得快，属于杠杆牛。 让我最有感触的是，这两次牛市在疯狂过后结局都很差。2007年牛市在金融危机中宣告结束，2008年的大熊市埋葬了一大批资金。而2015年牛市大起大落更是伤害了一大批投资者。
所以在过去A股一直是一个牛短熊长的市场，大起大落，这跟投资者的结构、A股的制度、A股的市场定位以及股民的投资习惯都有一定的关系，而我们可以看到的是，这几个方面正在发生好的改变。
未来的牛市可能是分化的，不会出现过去那么大的泡沫。好公司会走出牛市的趋势，市场走势也会更加平稳，投资者在 A股也能够有更多的“获得感”。而在过去的牛市当中，大部分投资者事实上是亏钱的，牛市越大亏得越多。
《陆家嘴》：我们看到你经常会提出一些与当下市场情绪不同的观点，比如2016年的“千点大反弹”，去年的“十大预言”等等，在市场当中发出不同的声音是需要勇气的，在市场走势跟你判断不符的时候你会怎么做？
杨德龙：投资一定要领先于市场，特别是大资金在左側建仓的时候，是需要承受一段时间的高压。比如在去年年初的时候，包括我在内的很多投资者都没有预期到A股全年的走势会这么差，当时大盘还在3200点以上，我也还是对市场持一个比较乐观的态度。但是黑天鹅事件的出现往往会改变趋势。在中美贸易摩擦的发生导致了市场随后一路大跌，预测市场很难不被打脸，这就需要对市场保持敏感，及时应对。
我们在去年4月份中美贸易摩擦出来之后，也才及时减仓进行应对。
但从另一个角度来说，对于持有白马股的投资者，去年即使没有做波段，耐心等待市场反弹之后也能够收复失地，但垃圾股就不行了。
所以还是应该坚持价值投资，价值投资不能保证每次都不亏钱，但是只要在好的时机买的是好股票，最终都能赚钱，即使中间有亏损，也是亏时间的钱。
《陆家嘴》：在过去几年的市场中，你在A股几次关键时刻提出的观点都很震撼，事后也得到了验证，比如2016年熔断后的“千点大反弹”，去年年底的“十大预言”等等，请你分享一下，你是如何判断市场的底部和顶部的？
杨德龙：比如在2016年熔断过后，我们就发现A股已经具备了底部特征，重要的底部特征一般有三点。
第一，沪深300市盈率跌到10倍以下。我统计过，上证指数在1664点、1849点、2638点以及这次的2449点，沪深300的市盈率都在10倍以下。这就说明，当时买入沪深300企业的股票，回报率可以达到3%，同时还有一个股票的看涨期权，这是一个值得“贪婪”的组合，所以每次沪深300跌到10倍的时候都是可以抄底的。
第二，市场情绪极度悲观。没人谈论股票，一个很重要的特征就是基金卖不动，基金销售跌到冰点。去年发行失败的基金就达到了24只，占历史上基金募集失败总数的83%。最惨的一只基金在全国范围内仅认购了25000块钱，跟牛市的时候相比简直是冰火两重天。这也是底部特征。
第三，市场的成交量极度萎缩。 2015年大牛市的时候，沪深两市最高一天的成交量是22500亿，但是去年A股月平均成交量才3000亿，成交地量也是观测底部的重要依据。
基于以上三点，我们在2016年熔断后提出了“千点大反弹”，在去年提出“全面加仓”，当时的市场都具备这些底部特征。
至于顶部，其实就是这三者的反向指标。
“我看新闻联播，好像要打战了？贸易摩擦？你要不要回老家躲躲？”
杨德龙哭笑不得。但他那时候深深感觉到，不仅是远在河南乡下的母亲，甚至整个资本市场都弥漫着对中美贸易摩擦的极度担忧。
“在别人恐惧时贪婪。”巴菲特的这句投资名言常常被大家挂在嘴边，但真正能够在市场恐惧的时候发声的人并不多。
在A股沉浸了12年的杨德龙在那时候看到恐惧背后的转机，他认为，拐点就要出现了。
2018年国庆节前一天，深圳前海开源基金紧急召开了一次投決会，发布了“棋局明朗，全面加仓”的著名观点。
2019年1月2日，就在上证指数创下此轮熊市的最低点2440点的前两天，作为前海开源首席经济学家的杨德龙，公开发布了他的“十大预言”，其中第十条就是“A股市场有望重新回升到3000点之上”。
十大预言在春节过后的一个月内陆续实现，杨德龙再度提出了“A股黄金十年”的论点。
杨德龙在接受《陆家嘴》记者专访的时候说，自己在熊市入行，经历A股几轮牛熊，过去十年的两次牛市在疯狂过后结局都很差，这跟投资者的结构、A股的制度、A股的市场定位以及股民的投资习惯都有一定的关系，但现在这几个方面正在发生好的改变，A股已经具备在未来十年走出长牛、慢牛的基础。
A股启动“黄金十年”
《陆家嘴》：春节以来A股市场大幅上涨，有人将这轮行情与1999年的“5·19”行情以及2009年的大反弹相比较，在你看来，这波行情跟历史上哪个阶段的行情比较类似？
杨德龙：从这波行情的表面特征来看，我认为有点类似2009年的牛市，两者都是在经历了前一年大跌之后，在政策利好以及资金推动之下出现的一波大幅上涨行情。
但是从内在的机制来看的话，这是A股黄金十年牛市的开始，跟以往任何一轮牛市都不同。
这轮市场行情，最根本的原因是市场的投资逻辑变了，过去十年最适合投资的是房产，但是未来十年是股权类市场的黄金十年，这当中包括一级市场的股权和二级市场的股票。
黄金十年并不是说股市一路上涨，中间肯定会有震荡，有的年份可能还会下跌，但是真正的好公司趋势是向上的，这轮牛市将出现分化，“白龙马股”会走出长久向上的趋势，而垃圾股、题材股则可能会遭遇下跌，甚至退市。
这有点像过去十年的美国股市，美国股市在过去十年就是一个优胜劣汰的市场，好公司走出了十年牛市，垃圾股只能退市，美国每年退市公司数量甚至超过上市公司数量。
《陆家嘴》：上证指数2440点是否就是这轮熊市的低点？在去年10月份市场十分悲观低迷的时候，你们提出“全面加仓”的口号，底气是什么？
杨德龙：事实上，在去年10月23日，上证指数就下探了2449点的大底，随后出现了反弹。但是在1月4日，也就是我们提出2019年十大预言的第三天，上证指数二次探底在2440点。值得注意的是，很多板块在当时并没有二次探底，包括我们最重仓的券商以及黄金、农业，还有科技板块里面的5G等。所以我认为，这一轮市场的大底应该是去年10月23日的2449点。2449点是这一轮行情的起点。
当时市场极度悲观，提出“全面加仓”观点需要很大的勇气。我们当时的口号是“棋局明朗，全面加仓”，前四个字就是我们做出决策的原因。
什么是“棋局明朗”？
第一，中美贸易摩擦的棋局已经明朗，经过了半年多的摩拳擦掌之后，中美双方都认识到中美之间合则两立，斗则两害。贸易摩擦不仅损害中国的利益，更重要的是也会损害美国的利益。另外，美股从2018年9月份见底之后，开启了暴涨暴跌的模式。一度在10月初美股大跌，很多人当时认为，美股大跌会导致A股进一步下跌。恰恰相反，我当时就指出，美股大跌对A股来说未必是坏事。美股走得越牛，特朗普的底气就越大，越不愿意在谈判上让步，而美股大跌让一直非常重视股市表现的特朗普，开始寻求与中国谈判的机会。所以在去年10月份的时候我们就认为，其实贸易摩擦的棋局已经明朗，双方的意图已经很清楚，重新回到谈判桌上是双方共同的诉求。
第二，国内经济和政策的形势已经明朗。去年由于经济去杠杆和股市的大跌，很多私营企业面临着资金链断裂的风险，同时经济下行会倒逼政府采取措施刺激经济。果不其然，在今年一开年，中央和各个部委先后出台了一系列的救市政策。政策出台的密集程度超过以往任何时期，甚至超过了2008年金融危机的时候，当时只出了4万亿的基建投资计划。而这一次连大幅减税降费都出来了，并且从李总理的政府工作报告中来看，今年减税降税的力度，总额可能会达到2万亿以上，这是非常大的力度，所以就是说国内形势其实已经非常明朗。
第三，之前市场担心的另外一个利空，就是股权质押的风险会不会集中爆发，导致市场出现新一轮的踩踏，发生局部的股灾。这一点在去年10月份也已经明朗，深圳、北京等地方政府，以及保险、基金、券商等金融机构联合出台了几千亿的纾困基金，来化解股权质押风险。
虽然当时市场的情绪还非常悲观，但是我们认为，这些利空因素，这些悲观的情绪全部反映在市场的下跌中。后市利空因素都会边际改善，而不会进一步恶化。表现在股市上，市场会见底。
基于以上几点，当时我们有底气提出“全面加仓”的口号，前海开源多只基金也将仓位大幅提升，有六只基金仓位直接从0提到90%以上。
《陆家嘴》：你认为当前A股处于牛市初期，我们也看到，前海开源旗下的多只基金从去年四季度开始就重仓券商股，这符合牛市买券商的逻辑。在2016年熔断过后，你提出“千点大反弹”的观点，当时前海开源也有过一次抄底行为，但当时买入的主要是白马股。为什么两次抄底选择的标的不同？背后的逻辑是什么？
杨德龙：两次抄底我们对行情的定义不同。2016年的行情在我们看来主要还是一波反弹，是股灾之后市场的修正行为，我当时提出的判断是“千点大反弹”。但是从基本面来看，当时A股的主要症结还没有解决，包括对股市的定位、相应经济政策，经济下行的压力仍然很大，市场并没有达到牛市的拐点。在这种情况下，我们主要配置的就是白马股，券商股也有买但没有重配。 现在我提出的观点是“黄金十年”，当前就是A股十年长牛的起点，牛市来临的时候，过去在熊市业绩很差的券商也迎来了业绩拐点，所以这波行情当中券商股的领涨实际上也吹响了牛市的集结号。
《陆家嘴》：能再给我们讲讲A股“黄金十年”的逻辑吗？
杨德龙：第一个逻辑就是经济的结构在转型，产业在升级。未来十年，中国经济将从高速增长进入到中速高质量增长，利润会向行业龙头转移，行业龙头公司的股权具有稀缺性。
第二个逻辑，楼市的黄金十年已经结束，在严格调控的背景之下，房子被定位成“是用来住的不是用来炒的”，并且，房价的上涨已经透支了未来的涨幅，楼市预期回报率和过去十年是没法比的。楼市的投资回报率下降，必然会导致资金大挪移，从楼市挪出进入到股市，就这样成为股市源源不断的资金。
第三，随着A股国际化程度的提高，外资将大量流入A股市场。去年外资流入A股将近3000亿，今年两个多月内外资就流入A股1000多亿，预计全年外资流入A股可能会达到6000亿，比去年翻番。未来五年我大胆预计外资流入A股会超过5万亿，未来十年外资在A股的流入量将突破10万亿。
外资大量流入A股主要的原因，一个是中国作为世界第二大经济体，优势行业龙头公司估值在全球范围内仍然是偏低的。其次， A股先后纳入三大国际指数体系，外资流入流出A股的通道已经完全打通，外资对A股的配置需求大幅增加。
从上面三个逻辑来看， A股在未来的表现会超出很多人的预期。
与此同时，国家也将资本市场定位在了一个前所未有的高度。将资本市场定为国家核心竞争力的重要组成部分之一，体现出中央对于股市的重视，这次表述胜于过去任何一次的表述，就是说国家已经认识到特别是财政贸易摩擦之后，沒有一个强大的资本市场，很难推动经济的转型升级和持续发展。
2019年将会是A股“黄金十年”的元年，投资A股的优质股票，就相当于十年前买房子。
《陆家嘴》：A股春节后经历一波上涨之后进入震荡调整的区间，现在还是买入的时机吗？
杨德龙：近期A股市场出现一定的震荡，在3000点附近一些资金出现获利回吐，也实属正常，建议投资者不用过度关注短期的波动。很多前期踏空的资金都在场外严阵以待，等待市场的调整来进行加仓。越是如此市场越难看到真正的调整，因为有大量的踏空资金准备趁调整来抄底。市场出现调整时会有大量的资金承接，市场实际上很难有大的回调。
万得数据显示，截至3月15日收盘，上证综指、深证成指、中小板指、创业板指等主要的指数最新市盈率按整体法算，分别为13.3倍、23.6倍、25.75倍、53.5倍。这些指数的整体估值仍然处于历史底部区域。虽然现在来看3000点建仓相对于2500点左右建仓时已经上涨20%，但是在“黄金十年”的大背景之下，过几年之后，市场回到5000点之上再回头来看，事实上3000点建仓和2500点建仓投资者，都是在底部建仓，差别不会太大。
如何识别A股底部
《陆家嘴》：你也经历了A股几轮牛熊更替，在你看来，过去20年A股的投资生态发生了一些什么样的变化？
杨德龙：事实上，A股的投资生态在近两年的变化更为巨大，A股已经从散户市场进入到机构投资者的时代。
A股以往是一个散户市场，散户具有定价权，散户喜欢的题材股、概念股常常被炒作大起，但在过去三年，价值投资已经深入人心，真正基本面好的股票能走出长期向上的趋势，而垃圾股遭到市场淘汰跌得一塌糊涂，市场生态已经发生了明显的变化。
背后的主要原因，就是过去三年，大量的机构资金在入市，散户在割肉离场。外资也成为A股市场的一股重要力量，外资的大量流入，也影响了A股的投资生态，A股在未来会变成一个真正以价值投资和基本面投资为主的市场。如果不改变投资理念，还是依靠炒消息炒概念炒垃圾股，在将来会很容易被“割韭菜”。
《陆家嘴》：外资对A股的影响越来越大，北上资金动向也成了很多投资者关注的对象，今年以来北上资金一直处于净流入状态，但在大涨的过程当中，我们也经常看到北上资金有单日流出的迹象，投资者应该如何正确看待这一指标？外资的资金流向对投资有哪些借鉴意义？
杨德龙：第一，我建议不要关注北上资金一天两天的流向，而是要关注一段时间内的资金流向，以一个月、三个月、半年、一年作为观测维度，这才是有意义的。
第二，要重点关注外资流入的股票，这是外资用脚投票的结果，外资喜欢什么股票，看哪些股票持续获得外资流入就知道了，很明显，这当中大多数都是白龙马股。
《陆家嘴》：A股中哪些公司属于“白龙马股”？
杨德龙：“白龙马股”就是指白马股+行业龙头。“白龙马股”有几个特征，业绩增长稳定，行业地位高，一般是行业寡头，处于行业前三名。过去40年改革开放，几乎每个行业都经过了自由竞争阶段，进入寡头垄断阶段，寡头具备大的定价权，具备最强的盈利能力，对于大资金来说，与其去投资实业跟寡头公司竞争，还不如投资这些寡头公司在二级市场的股票做寡头的股东，因此龙头股就会享受到估值的溢价。
《陆家嘴》：你从2006年入行，亲身经历了A股过去十多年的牛熊轮动，让你印象最深刻的牛市时刻是什么时候？
杨德龙：2007年的大牛市我刚入行的时候经历的第一轮牛市，当时股市也是发生了巨大的变化，很多人从“股票是什么”都不知道，转变到后来的“全民炒股”。当时的那波牛市是多方因素共振的结果，基本面支撑、资金推动再加上全球牛市氛围，诞生了一波超级大牛市，上证指数足足涨了6倍，6124点也是过去十年无法突破的高位。我对当时市场的“疯狂”记忆犹新，投资者蜂拥入市，很多基金一天就卖出了100亿、900亿，这些都是前所未有的。
2015年牛市最大的不同则是因为有了杠杆，所以这轮牛市来得快去得快，属于杠杆牛。 让我最有感触的是，这两次牛市在疯狂过后结局都很差。2007年牛市在金融危机中宣告结束，2008年的大熊市埋葬了一大批资金。而2015年牛市大起大落更是伤害了一大批投资者。
所以在过去A股一直是一个牛短熊长的市场，大起大落，这跟投资者的结构、A股的制度、A股的市场定位以及股民的投资习惯都有一定的关系，而我们可以看到的是，这几个方面正在发生好的改变。
未来的牛市可能是分化的，不会出现过去那么大的泡沫。好公司会走出牛市的趋势，市场走势也会更加平稳，投资者在 A股也能够有更多的“获得感”。而在过去的牛市当中，大部分投资者事实上是亏钱的，牛市越大亏得越多。
《陆家嘴》：我们看到你经常会提出一些与当下市场情绪不同的观点，比如2016年的“千点大反弹”，去年的“十大预言”等等，在市场当中发出不同的声音是需要勇气的，在市场走势跟你判断不符的时候你会怎么做？
杨德龙：投资一定要领先于市场，特别是大资金在左側建仓的时候，是需要承受一段时间的高压。比如在去年年初的时候，包括我在内的很多投资者都没有预期到A股全年的走势会这么差，当时大盘还在3200点以上，我也还是对市场持一个比较乐观的态度。但是黑天鹅事件的出现往往会改变趋势。在中美贸易摩擦的发生导致了市场随后一路大跌，预测市场很难不被打脸，这就需要对市场保持敏感，及时应对。
我们在去年4月份中美贸易摩擦出来之后，也才及时减仓进行应对。
但从另一个角度来说，对于持有白马股的投资者，去年即使没有做波段，耐心等待市场反弹之后也能够收复失地，但垃圾股就不行了。
所以还是应该坚持价值投资，价值投资不能保证每次都不亏钱，但是只要在好的时机买的是好股票，最终都能赚钱，即使中间有亏损，也是亏时间的钱。
《陆家嘴》：在过去几年的市场中，你在A股几次关键时刻提出的观点都很震撼，事后也得到了验证，比如2016年熔断后的“千点大反弹”，去年年底的“十大预言”等等，请你分享一下，你是如何判断市场的底部和顶部的？
杨德龙：比如在2016年熔断过后，我们就发现A股已经具备了底部特征，重要的底部特征一般有三点。
第一，沪深300市盈率跌到10倍以下。我统计过，上证指数在1664点、1849点、2638点以及这次的2449点，沪深300的市盈率都在10倍以下。这就说明，当时买入沪深300企业的股票，回报率可以达到3%，同时还有一个股票的看涨期权，这是一个值得“贪婪”的组合，所以每次沪深300跌到10倍的时候都是可以抄底的。
第二，市场情绪极度悲观。没人谈论股票，一个很重要的特征就是基金卖不动，基金销售跌到冰点。去年发行失败的基金就达到了24只，占历史上基金募集失败总数的83%。最惨的一只基金在全国范围内仅认购了25000块钱，跟牛市的时候相比简直是冰火两重天。这也是底部特征。
第三，市场的成交量极度萎缩。 2015年大牛市的时候，沪深两市最高一天的成交量是22500亿，但是去年A股月平均成交量才3000亿，成交地量也是观测底部的重要依据。
基于以上三点，我们在2016年熔断后提出了“千点大反弹”，在去年提出“全面加仓”，当时的市场都具备这些底部特征。
至于顶部，其实就是这三者的反向指标。