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相对永久性持有也许有一天会走向海外这个行业不可能永远“两头在外”
【PE中国梦之四对话】
相对永久性持有
也许有一天会走向海外
这个行业不可能永远“两头在外”
《财经》：国内资产价格上涨比较快，从投资角度来看，现在是一个退出的好时机还是进入的好时机？
吴尚志：我们不着急套现。寻找优秀企业，把事情做成，跟管理层有较深的了解，是很不容易的事，也是很幸运的事。我们投资的大多数优秀企业，蒙牛也好，分众也好，都没有套现。我们越来越相信巴菲特讲的“相对永久性持有的”的概念。如果真的套了现，再去找下一个蒙牛、下一个分众，并不容易。一个优秀企业在中国增长的过程中还有很大空间，我觉得有的投资还是退出早了。
我确实注意到整个中国最近资产价格作了一个很重大的调整。从宏观经济的角度讲，是高了低了我也说不好；但具体说到我们投资的这些优秀企业，我们没有套现想法，而是一个长远发展的想法。
《财经》：现在PE对于把投资企业放到A股退出都很感兴趣，但如果按照三年连续业绩要求，是否会把一大批好企业挡在门外？
吴尚志：三年连续业绩对创投企业是很大的问题。如果不能上市，就可能影响团队稳定。这不是主板的问题，需要将来创业板来解决这个问题，深交所可能比我们还着急。
如果这个问题不解决，确实会使我们的投资方向转向更为成熟的企业去投资。我们在选择A股上市企业时，就要根据现有政策进行调整。预见到三年业绩和三年锁定期是上市的必要条件时，就要挑选现金流坚强的、企业稳定的，而不是创新性的，早期企业应该有风险折价。
总的来说，现在形势在变好。股权分置解决了，新老划断了，PE多了一条在境内退出的路，到境外上市的路径跟以前差不多，只是加了一些限制，我觉得还是平衡的。
《财经》：你在中金公司时投资的鹰牌陶瓷1999年2月在新加坡上市，开创了“小红筹”模式，据说当时也被证监会认为是涉嫌规避监管，您认为红筹上市是否会就此堵住？
吴尚志：红筹上市是没有办法的办法，当时监管问题我们也担心。后来大家做熟了觉得好做，其实最开始做的时候也很难，也是摸索中趟出了一条路。
这些年，政策上也是几经变化。2000年6月，中国证监会要求境内民营企业海外重组上市必须取得无异议函。监管部门要知情，但留了一个门缝。当时我们出去的有速达软件以及很多网络股。2003年4月中国证监会宣布取消无异议函，2003年5月以后是红筹上市的黄金时代。
政策在变化，我们也在调整，看什么企业能做成。有的企业好，但因为退出不了我们放弃了。现在A股全流通，H股上市就没什么意义了，我们能流通，企业管理层的不能流通，大家利益不一致，就会出现矛盾。我们希望红筹不要全堵死，有选择的放对创业企业，对中国香港股市发展都有好处。
《财经》：鼎晖作为海外的基金，是否也打算在境内募集人民币基金？
吴尚志：按照新实施的《合伙企业法》，我们也可以成立人民币基金，但需要与现有的外币基金协调，因为有的项目可能两个基金都想做。我们的外币基金是用完一期再融资，发行人民币基金和投资要争得投资人的理解。但大方向上，我们一定会募集人民币基金。
《财经》：但现在的实际情况是，如果基金不是经发改委审批的，大的国内投资人还是不敢把钱拿进来，还是要有发改委的一纸批文，他们才肯把钱交给你。怎么看待这个问题？
吴尚志：这是国内投资人自己的问题。中国的投资人要变，在各个方面上，这不是一天两天的事，涉及资金的使用、主管资金的责任和法规，等等。
现在投资人对PE的接受程度很高，但当年黑石起步也是很难的，跑了二十几家投资人，就一家出资；但是这些年为什么发展这么快，是由于创造了有可预测的回报。
你要求中国的投资者第一天就接受这个，我觉得也不合理，但如果你可以证明给投资人在合理风险下的高回报，以及一个超越其他形式的好机制，总有一天追求回报的投资人是会把钱给PE的。
这个事急不得。我注意到许多有远见的国内投资人关注到PE，我相信如果这些投资人能用市场的原则选择PE管理人，就一定可以得到理想的回报。我对国家外汇投资公司投资黑石是长期看好的。
《财经》：中国资本海外投资潮已经开始。鼎晖立足于投资中国企业的成长，但未来有没有在海外收购资产的想法？
吴尚志：一方面，我们规模尚小，能不能吸引到在海外市场上打开局面的人才？国际巨型PE来到中国，有足够的品牌、资金和待遇吸引到中国最成熟的人才，可以马上就形成一个团队。另一方面，这些基金的投资人也接受他们在国际市场拓展的方向，信任他们有能力投资于不熟悉的市场。
至少在今天，以我们自身的能力以及投资人认为我们的能力，还没有修炼到这个程度。将来随着中国的资本走向海外的需求成长，我们也有这个能力，投资者也接受的时候，是可能的。
《财经》：鼎晖过往投资案例绝大多数都是参股企业，跟企业共同成长，收购性的案例很少。这是为什么？
吴尚志：取决于机会。发达市场PE的收购案例比较多，还是因为其内在机制。一般来说，在成熟市场上，收购的对象是成熟企业。这是因为管理层与股东之间利益协调机制失效，不能实现企业股东利益最大化，只能通过这种办法来提高绩效，所以转移控股权。但在中国，私营企业控制在第一代创业人手中，他不太愿意放弃控股权；优秀的国企也不愿意放弃。
《财经》：鼎晖是中国PE行业的先行者，发展到今天，行业形势已经发生很大变化。你觉得这是一个量的变化还是质的变化？
吴尚志：从PE与资本市场的关系角度来讲，不但是一个PE投资在市场上退出机制的问题，PE今后将成为资本市场积极的参与者。我相信今后比较大的变化，首先就是跟中国资本市场的进一步接轨，其次是人民币基金的创立并形成规模。这两个方面我相信是会越来越清楚的。现在这个行业从资金到退出都是“两头在外”，但它不可能永远是在外头。
（此文发表于7月9日出版的2007年第14期《财经》杂志）
【PE中国梦之一】官办PE难产
地方政府希望争取融资平台，国有投资者担心风险，基金管理人由于缺乏市场化信用，也期望通过政府审批的方式获得管理资金，这一切正在把PE的发展方向推向行政逻辑。产业基金面临的不仅是两难选择，而是多难选择
【PE中国梦之二】通向A股之路
红筹道路变窄，A股大门渐开， “退出市场变了，PE的经营模式也就变了，谁能成功转型就会取得优势”
【PE中国梦之三对话】柳传志：投资如相玉
中国的市场环境有一些特点非常适合PE发展
能够及时退出也是一种能力
凡是需要撤换管理层的企业我们根本就不碰
《财经》相关报道：
证监会研究中心：培植本土PE有助A股
国内资本市场应当通过不断完善A股市场的市场结构和机制，吸引优秀的PE及它们所投资的企业留在国内市场
【PE中国梦之四对话】
相对永久性持有
也许有一天会走向海外
这个行业不可能永远“两头在外”
《财经》：国内资产价格上涨比较快，从投资角度来看，现在是一个退出的好时机还是进入的好时机？
吴尚志：我们不着急套现。寻找优秀企业，把事情做成，跟管理层有较深的了解，是很不容易的事，也是很幸运的事。我们投资的大多数优秀企业，蒙牛也好，分众也好，都没有套现。我们越来越相信巴菲特讲的“相对永久性持有的”的概念。如果真的套了现，再去找下一个蒙牛、下一个分众，并不容易。一个优秀企业在中国增长的过程中还有很大空间，我觉得有的投资还是退出早了。
我确实注意到整个中国最近资产价格作了一个很重大的调整。从宏观经济的角度讲，是高了低了我也说不好；但具体说到我们投资的这些优秀企业，我们没有套现想法，而是一个长远发展的想法。
《财经》：现在PE对于把投资企业放到A股退出都很感兴趣，但如果按照三年连续业绩要求，是否会把一大批好企业挡在门外？
吴尚志：三年连续业绩对创投企业是很大的问题。如果不能上市，就可能影响团队稳定。这不是主板的问题，需要将来创业板来解决这个问题，深交所可能比我们还着急。
如果这个问题不解决，确实会使我们的投资方向转向更为成熟的企业去投资。我们在选择A股上市企业时，就要根据现有政策进行调整。预见到三年业绩和三年锁定期是上市的必要条件时，就要挑选现金流坚强的、企业稳定的，而不是创新性的，早期企业应该有风险折价。
总的来说，现在形势在变好。股权分置解决了，新老划断了，PE多了一条在境内退出的路，到境外上市的路径跟以前差不多，只是加了一些限制，我觉得还是平衡的。
《财经》：你在中金公司时投资的鹰牌陶瓷1999年2月在新加坡上市，开创了“小红筹”模式，据说当时也被证监会认为是涉嫌规避监管，您认为红筹上市是否会就此堵住？
吴尚志：红筹上市是没有办法的办法，当时监管问题我们也担心。后来大家做熟了觉得好做，其实最开始做的时候也很难，也是摸索中趟出了一条路。
这些年，政策上也是几经变化。2000年6月，中国证监会要求境内民营企业海外重组上市必须取得无异议函。监管部门要知情，但留了一个门缝。当时我们出去的有速达软件以及很多网络股。2003年4月中国证监会宣布取消无异议函，2003年5月以后是红筹上市的黄金时代。
政策在变化，我们也在调整，看什么企业能做成。有的企业好，但因为退出不了我们放弃了。现在A股全流通，H股上市就没什么意义了，我们能流通，企业管理层的不能流通，大家利益不一致，就会出现矛盾。我们希望红筹不要全堵死，有选择的放对创业企业，对中国香港股市发展都有好处。
《财经》：鼎晖作为海外的基金，是否也打算在境内募集人民币基金？
吴尚志：按照新实施的《合伙企业法》，我们也可以成立人民币基金，但需要与现有的外币基金协调，因为有的项目可能两个基金都想做。我们的外币基金是用完一期再融资，发行人民币基金和投资要争得投资人的理解。但大方向上，我们一定会募集人民币基金。
《财经》：但现在的实际情况是，如果基金不是经发改委审批的，大的国内投资人还是不敢把钱拿进来，还是要有发改委的一纸批文，他们才肯把钱交给你。怎么看待这个问题？
吴尚志：这是国内投资人自己的问题。中国的投资人要变，在各个方面上，这不是一天两天的事，涉及资金的使用、主管资金的责任和法规，等等。
现在投资人对PE的接受程度很高，但当年黑石起步也是很难的，跑了二十几家投资人，就一家出资；但是这些年为什么发展这么快，是由于创造了有可预测的回报。
你要求中国的投资者第一天就接受这个，我觉得也不合理，但如果你可以证明给投资人在合理风险下的高回报，以及一个超越其他形式的好机制，总有一天追求回报的投资人是会把钱给PE的。
这个事急不得。我注意到许多有远见的国内投资人关注到PE，我相信如果这些投资人能用市场的原则选择PE管理人，就一定可以得到理想的回报。我对国家外汇投资公司投资黑石是长期看好的。
《财经》：中国资本海外投资潮已经开始。鼎晖立足于投资中国企业的成长，但未来有没有在海外收购资产的想法？
吴尚志：一方面，我们规模尚小，能不能吸引到在海外市场上打开局面的人才？国际巨型PE来到中国，有足够的品牌、资金和待遇吸引到中国最成熟的人才，可以马上就形成一个团队。另一方面，这些基金的投资人也接受他们在国际市场拓展的方向，信任他们有能力投资于不熟悉的市场。
至少在今天，以我们自身的能力以及投资人认为我们的能力，还没有修炼到这个程度。将来随着中国的资本走向海外的需求成长，我们也有这个能力，投资者也接受的时候，是可能的。
《财经》：鼎晖过往投资案例绝大多数都是参股企业，跟企业共同成长，收购性的案例很少。这是为什么？
吴尚志：取决于机会。发达市场PE的收购案例比较多，还是因为其内在机制。一般来说，在成熟市场上，收购的对象是成熟企业。这是因为管理层与股东之间利益协调机制失效，不能实现企业股东利益最大化，只能通过这种办法来提高绩效，所以转移控股权。但在中国，私营企业控制在第一代创业人手中，他不太愿意放弃控股权；优秀的国企也不愿意放弃。
《财经》：鼎晖是中国PE行业的先行者，发展到今天，行业形势已经发生很大变化。你觉得这是一个量的变化还是质的变化？
吴尚志：从PE与资本市场的关系角度来讲，不但是一个PE投资在市场上退出机制的问题，PE今后将成为资本市场积极的参与者。我相信今后比较大的变化，首先就是跟中国资本市场的进一步接轨，其次是人民币基金的创立并形成规模。这两个方面我相信是会越来越清楚的。现在这个行业从资金到退出都是“两头在外”，但它不可能永远是在外头。
（此文发表于7月9日出版的2007年第14期《财经》杂志）
【PE中国梦之一】官办PE难产
地方政府希望争取融资平台，国有投资者担心风险，基金管理人由于缺乏市场化信用，也期望通过政府审批的方式获得管理资金，这一切正在把PE的发展方向推向行政逻辑。产业基金面临的不仅是两难选择，而是多难选择
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