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摘 要：长期以来，企业家的行为均被视作是生产性的。而鲍莫尔认为，不同的制度安排，会导致企业家资源在生产性和非生产性行为中的不同配置，企业家行为并不必然是生产性的。改革开放以来，我国经济体制经历了一系列变革，必然从不同程度调节着中国的企业家行为。因而，论述和检验鲍莫尔假说，讨论制度环境（即社会规则）变更对企业家行为的影响，通过股权分置改革这一事件，检验其对企业家行为的影响，无疑具有重要意义。
关键字：企业家行为；制度环境；资本市场
一、引言
自熊彼特(Schumpeter,1934)以降，企业家理论总是将企业家行为看作是创新性的生产性行为，认为经济发展的根本动力来自于创新(innovation)，发现和实现这些新组合的人就是企业家(Entrepreneur)。但是，从经济学的基本假设看，企业家也是个人效用最大化的有限理性人，是在一定的制度环境和制度条件下进行决策和经营的，扭曲的或不合理的制度安排将使企业家的行为成为非生产性的。鲍莫尔（Baumol，1990）在熊彼特关于企业家创新行为的基础上，主张加上企业家的非生产性行为。他认为企业家才能在一切国家都是存在的，只不过在不同的制度环境，即通行的博弈规则及由其决定的经济回报结构下，企业家会在生产性行为或非生产性行为之间进行选择，以便获取最大的利益(包括财富、权力和声望)。在制度安排不合理时，企业家会实施非生产性行为（寻租行为）。如果大量资源被政府掌握，政府官员有相当的权威和随意性，可以不受法律约束地收取租金，产权界定不清并不能得到有效保护，企业家往往热衷于寻租等非生产性行为，就可能会出现行为扭曲现象。反之，如果存在大规模的市场（包括产品市场和要素市场等）和有利于交易的交通通讯条件，如果企业容易进入市场和进行扩张并且容易从资本市场融资，如果存在清晰的产权和专利的保护，以及容易开办企业，则有利于引导企业家采取生产性行为。
中国是一个发展中国家，也是一个经济和政治体制转轨国家，中国改革开放30年就是一个制度变迁的过程。中国的企业家在这一进程中，既是引领创新的主体，也是改革开放的受益者，其中不乏“原罪”持有者。从历史的视角看，我们无须追究和判别个人的行为，重要的是制度变迁是否导致了企业家行为的改变，使其更具有生产性。从中国体制改革的阶段性案例看，如承包责任制，乡镇企业制度，价格双轨制、国有企业体制改革等，由于其无法从企业经营业绩的大样本上进行实证研究，因而还无法从实证上支持鲍莫尔的观点。而股权分置改革则是一个很好的改革事件，通过改变控股大股东的收益形式，加强对企业家的长期激励等，将使企业家行为更加地有利于公司股东与上市企业的利益。也就是说，可以通过事件前后的企业经营业绩变化，推断企业体制或治理结构的变化，是否引导企业家行为更具生产性，从而为鲍莫尔假说提供实证支持。
二、中国企业家行为分析
我们沿用熊彼特和鲍莫尔等人发展的有关企业家行为的基本理论来分析中国转型期企业家行为。企业家才能在一切国家都是存在的，只不过在不同的制度环境，即通行的博弈规则及由其决定的经济回报结构下，企业家会在生产性行为或非生产性行为之间进行选择，以便获取最大的利益(包括财富、权力和声望)。如果大量资源被政府掌握，大量财富的产权界定不清，如果政府官员有相当的权威和随意性，可以不受法律约束地收取租金，那么，企业家往往热衷于寻租等非生产性行为，就可能会出现行为扭曲现象。
改革开放以前，在集中计划经济体制下，所有的经济资源都掌握在政府手中，有才能的人士发挥其才能的惟一途径乃是“入党做官”。20世纪最后20年，在“文化大革命”已经结束，邓小平的改革开放路线在党内占居优势的条件下，中央政府巧妙地采取了一系列制度安排以促进企业家生产性行为。这些制度安排使得中国偏离了传统计划经济体制，市场机制在有限的范围内开始发挥作用。
但同时，由于这一系列制度安排本质上仍是政府主导型的一种制度安排，政府依然掌握着大量重要的生产资源的分配权和控制着一些重要市场的进入，所以也给企业家提供了进行非生产性活动的激励。这些非生产性活动包括：(1)双轨制下的寻租行为；(2)借助地方官员的行政权力来保证合同执行；(3)“放权让利”改革带来国有资产的大量流失等
三、股权分置改革对企业家行为影响理论分析
股权分置制度强制性地将大部分上市公司股东分为两类：流通股股东和国有非流通股股东。
尽管同属于一家上市公司的股东，但是流通股股东和国有非流通股股东的获利渠道有很大的差别。
对流通股股东而言，其获利渠道主要有两个：一是以股东的身份享有上市公司的利润分配(实际上我国上市公司现金派息率很低)；二是在二级市场上通过转让股权获取溢价收益。然而无论其利益来源于哪种渠道，都要依赖于公司经营业绩的提高。换言之，流通股资产价值与市场价格存在高度的相关性，只有公司的成长性良好，市场认同的价值不断提升，流通股股东才可能获利。
对于国有非流通股股东而言，由于其所持股份无法在二级市场上交易，所以即使公司业绩提升导致股价上涨，国有非流通股股东也无法直接利用手中的非流通股盈利。非流通股股东自然不会将注意力集中在如何提高企业经营绩效上，同时，由于控股股东一般都属于国有非流通股股东，因此只能改变获取利益的渠道。
再反过来看上市公司的企业家，其回报需求（由物质需求和非物质需求组成）获得，应该说，均要通过控股股东的“许可”。于是，上市公司的企业家们开始“取悦”控股股东，帮助控股股东通过各种非正规途径掏空上市公司，也只有这样，企业家的回报需求才能得以实现。但是一名企业家的精力总是有限的，当他将更多的精力配置于非生产性活动时，其生产性努力就会相应降低。同时，由于控股股东的作用，企业家们的行为空间（或者说创新空间）将受到极大的压制。
正是由于企业家自身的行为目标并不是企业效益最大化（自利行为），造成上市公司的各种资源浪费，使得资本市场的资源配置功能受到一定程度的阻滞。
至此，关于股权分置制度对企业家的影响似乎已经有了结果，但是由股权分置制度引发的另一个直接结果，却使得我们更加清晰地认识到股权分置的危害，即股权分置导致上市公司无法建立长期有效的激励机制。在股权分置的情况下，显然难以用资产市值的高低作为考核的主要标准，只能用公司的当期利润来考核，有些上市公司甚至用资产净值是否增加作为考核目标。这些指标的缺陷在于企业家可能用对公司未来发展的损害换取当期利润，或者利用指标的弹性人为操作以达到考核标准。特别的，股票期权作为一种重要的激励方式在股权分置的状况下是无法实现的，由于股票期权主要表现为非流通股期权的给与，而股权分置使这种期权持有者享受不到企业成长的财富效应，从而无法体现持有者的市场价值，也就起不到应有的激励作用。
对非流通股股东而言，在股权分置改革之后，其利益取向发生了一定程度的改变。从前文论述可以看出，在股权分置时期，非流通股股东不会将注意力集中在如何提高企业经营绩效上，而只可能改变获取利益的渠道。但是在改革之后，由于其持有的股权在一定时期之后可以上市流通，因此会比改革之前更加地关心股价，由此引发其对上市公司经营业绩的关心，而这才应该是大股东的理性思维，从而进一步使其会对企业家提出更高的经营业绩要求。但同时，大股东不会完全放弃控制权收益，毕竟在成熟的资本市场，这个问题也是普遍存在的，因此在股权分置改革之后，大股东的利益取向转变为股价升值空间与控制权收益并举的方式。
同时，在股权分置改革之后，国内上市公司的高层股权激励方案纷纷出台，这些方案的出台，从客观上使得企业家能够分享企业长期成长的成果，刺激其选择转向更有利于企业长期发展行为。
正是大股东的利益取向转变以及长期激励措施的可行性，使得股权分置改革对企业家行为产生了一定程度地影响。这主要表现为全流通之后大股东会注重公司的长期发展，股权的激励会遏制大股东对上市公司“渴泽而渔”的内在冲动。
从以上分析可以看出，大股东取向转变及两类股东利益趋向一致，促使企业家行为更加注重上市公司的经营，各种股权激励措施的出台试点货即将出台，使得企业家行为更加趋于对上市公司长期发展有利的选择。总之，企业家行为将更加趋向于上市公司价值最大化。
从细节上看，股权分置改革这项制度变迁将使得企业家行为在以下几个方面发生改变：
1、更加注重上市公司的资金使用效率。由于历史的原因，关联交易以及由此产生的大股东占用上市公司资金问题比较严重；在改革之后，这类情况将得到一定程度的改善。
2、更加注重上市公司经营业绩的实现。股权分置改革的另一个直接结果将会使企业家无时无刻不感受到来自市场收购的压力和接管的威胁。在原先的股权分置条件下，由于绝大部分股票无法流通，无论经营好坏，股价高低，企业家都不会面临来自市场的收购压力，从而无法形成有效的市场监督。股权分置改革之后，公司控制权市场有望逐步形成。
3、更加注重上市公司的稳健经营。市场经济各种外在因素对上市公司的影响瞬息万变，在原来股权分置的前提下，上市公司背后往往都有坚强的后盾，以保持其持续经营，但在改革之后，由于全流通的渐渐实现，企业家们将确实面临“失足”的后果，因此，他们将更加注重上市公司的稳健经营。
4、更加注重上市公司的长期发展能力。建立长期有效的激励机制是完善公司治理的核心内容之一，股权分置改革之后，各种长期激励措施具备了可行性，这将促使企业家更加注重上市公司的长期发展能力，因为这与他们的报酬息息相关。
5、更加注重上市公司的主营业务。在股权分置时期，企业家为迎合非流动股东的利益，将投资很多与上市公司非相关的行业，这种行为也从一定程度上损害了上市公司的主营业务。但是主营业务的成长性如何，直接关系着该家上市公司的远期发展力，因此在股改之后，企业家将更有动力发展上市公司的主营业务。
四、股权分置改革对企业家行为影响实证分析
自从2005年5月首批四家上市公司进行股权分置改革试点以来，上市公司进行股权分置改革后的表现就一直受到广大投资者关注。而目前国内关于上市公司进行股权分置改革主要集中在股权分置中有关问题的研究，而对上市公司股权分置改革后的企业家行为转变的研究则较少甚至没有。虽然前者的研究为我国的股权分置改革顺利进行得出了许多有益的结论，然而上市公司股权分置改革后企业家行为的表现则是本文更加关注的问题，有必要对上市公司股权分置改革后的企业家行为作一次科学的实证分析，以便得出一个更加科学的结论。
1、变量设计
在反映企业家行为的财务指标选择上，本文主要选取以下指标，以分别反映前文所述的企业家行为。
（1）应收账款周转率X1
应收账款周转率是销售收入除以平均应收账款的比值，也就是年度内应收账款转为现金的平均次数，它说明应收账款流动的速度。用该项指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重上市公司的应收账款回收与资金的使用效率。
（2）净资产报酬率X2
净资产报酬率是相对于净资产的盈利状况，用该指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重上市公司经营业绩的实现。
（3）流动比率X3/已获利息倍数X4
流动比率越大，企业短期偿债能力越强，企业因无法偿还到期的流动负债而产生的财务风险越小，而已获利息倍数表示盈利对借款利息的保障程度。用该两项指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重企业的稳健经营。
（4）三年利润平均增长率X5
三年利润平均增长率是上市公司三年来利润总额的增长情况，用该指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重企业的长期发展能力。
（5）主营业务利润比重X6
主营业务利润比重表示主营业务利润在总利润中的比重，用该指标来反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重企业的主营业务。
2、数据收集与处理
本文选取我国2006年1月份公告股权分置改革实施的75家上市公司进行分析，用2005年和2006年的年度报表及其财务指标进行实证研究，用该两年的数据对企业家行为在股权分置改革前后是否发生显著变化进行检验。研究数据均来wind数据库。数据的处理包括对原始数据缺失与奇异值的处理。（其中第四个指标比较特殊，是用2007年的数据与2005年的数据，原因在于长期发展能力需要在更长的时间内才能发生改变。）
3、研究方法与实证结果分析
本文研究股权分置改革前后我国上市公司的企业家行为是否有显著改变，它的检验符合两配对样本的检验范畴，即属于同一研究的对象受一些事件前后的效果比较。因此，本研究采用了两配对样本的检验方法——Wilcoxon符号平均秩检验，统计软件为spss16.0。
按以上顺序，分别针对这六个指标进行检验，检验结果如表1：
从实证的结果来看，除了X1和X6,其余的X2,X3，X4和X5都通过了检验（按1%的置信区间），即股权分置改革前后，净资产报酬率，流动比率，已获利息倍数和三年利润平均增长率发生了显著的改变，这个结果表明，在公告股权分置改革实施之后，企业家某些行为确实发生了改变。
首先是在对经营业绩的注重问题上，全部样本公司中，有48家上市公司的净资产报酬率得到了提升，根据上文所述，这些公司的企业家在一定程度上更加注重经营业绩的提高。
其次在企业稳健经营问题上，全部样本公司中，有46家上市公司的流动比率得到了提升，并且其均值从1.54提高到1.69，根据财务指标的解读，流动比率在2左右是一个理想水平，同时已获利息倍数指标也出现了显著的差异，这两个指标的数据也说明上市公司在股改之后，企业家更加注重企业的稳健经营。
再次是企业的长期发展能力，全部样本公司中，有46家上市公司的三年利润平均增长率显示上升，并且其sig为0.009，表明其出现显著差异。
五、结论
股权分置改革作为中国资本市场一项重要的制度变更，其从根本上影响了中国上市企业股东的利益实现方式和上市公司的激励形式，而这两者的改变势必对原有的企业家行为方式产生巨大的冲击，这种冲击使得企业家更加注重上市公司的经营业绩和长期发展能力，而本文实证分析也对这一观点进行了验证。
本文的论述也从另外一个角度验证了鲍莫尔所提出的假设，即某些社会规则的改变，会从一定程度上影响企业家的行为。
同时，本文的结论说明，资本市场并不是天然地具有资源优化配置的功能，尽管在发达国家，这一功能得到明确的体现，但是这应该是建立在各方面制度较为完善的基础之上。正是有了这样的基础，发达国家资本市场的企业家们才会更理性的将其精力配置于生产性领域，从而促进整个社会的经济效益。
参考文献：
［1］Baumol.W. Entrepreneurship：Productive, Unproductive, And Destructive［J］. Journal of BusinessVenturing, 1990.
［2］Coase.R H. “The Nature of the Firm.”Economica［M］,1937,4,386-405.
［3］Chandler. A. D. Scale and Scope - The Dynamics of Industrial Capitalism［M］ . Cambridge ,Mass : Harvard University Press.1990.
［4］丁栋虹.论企业家产权制度建设及在中国的实践［J］.学习与探索,2000 , (1).
［5］科斯.生产的制度结构［M］.上海:上海三联书店，上海人民出版社,1994.
［6］卡森.企业家:一种经济理论［M］.马丁·罗伯特森出版社,1982.
（作者通讯地址：浙江工商大学金融学院310018）
关键字：企业家行为；制度环境；资本市场
一、引言
自熊彼特(Schumpeter,1934)以降，企业家理论总是将企业家行为看作是创新性的生产性行为，认为经济发展的根本动力来自于创新(innovation)，发现和实现这些新组合的人就是企业家(Entrepreneur)。但是，从经济学的基本假设看，企业家也是个人效用最大化的有限理性人，是在一定的制度环境和制度条件下进行决策和经营的，扭曲的或不合理的制度安排将使企业家的行为成为非生产性的。鲍莫尔（Baumol，1990）在熊彼特关于企业家创新行为的基础上，主张加上企业家的非生产性行为。他认为企业家才能在一切国家都是存在的，只不过在不同的制度环境，即通行的博弈规则及由其决定的经济回报结构下，企业家会在生产性行为或非生产性行为之间进行选择，以便获取最大的利益(包括财富、权力和声望)。在制度安排不合理时，企业家会实施非生产性行为（寻租行为）。如果大量资源被政府掌握，政府官员有相当的权威和随意性，可以不受法律约束地收取租金，产权界定不清并不能得到有效保护，企业家往往热衷于寻租等非生产性行为，就可能会出现行为扭曲现象。反之，如果存在大规模的市场（包括产品市场和要素市场等）和有利于交易的交通通讯条件，如果企业容易进入市场和进行扩张并且容易从资本市场融资，如果存在清晰的产权和专利的保护，以及容易开办企业，则有利于引导企业家采取生产性行为。
中国是一个发展中国家，也是一个经济和政治体制转轨国家，中国改革开放30年就是一个制度变迁的过程。中国的企业家在这一进程中，既是引领创新的主体，也是改革开放的受益者，其中不乏“原罪”持有者。从历史的视角看，我们无须追究和判别个人的行为，重要的是制度变迁是否导致了企业家行为的改变，使其更具有生产性。从中国体制改革的阶段性案例看，如承包责任制，乡镇企业制度，价格双轨制、国有企业体制改革等，由于其无法从企业经营业绩的大样本上进行实证研究，因而还无法从实证上支持鲍莫尔的观点。而股权分置改革则是一个很好的改革事件，通过改变控股大股东的收益形式，加强对企业家的长期激励等，将使企业家行为更加地有利于公司股东与上市企业的利益。也就是说，可以通过事件前后的企业经营业绩变化，推断企业体制或治理结构的变化，是否引导企业家行为更具生产性，从而为鲍莫尔假说提供实证支持。
二、中国企业家行为分析
我们沿用熊彼特和鲍莫尔等人发展的有关企业家行为的基本理论来分析中国转型期企业家行为。企业家才能在一切国家都是存在的，只不过在不同的制度环境，即通行的博弈规则及由其决定的经济回报结构下，企业家会在生产性行为或非生产性行为之间进行选择，以便获取最大的利益(包括财富、权力和声望)。如果大量资源被政府掌握，大量财富的产权界定不清，如果政府官员有相当的权威和随意性，可以不受法律约束地收取租金，那么，企业家往往热衷于寻租等非生产性行为，就可能会出现行为扭曲现象。
改革开放以前，在集中计划经济体制下，所有的经济资源都掌握在政府手中，有才能的人士发挥其才能的惟一途径乃是“入党做官”。20世纪最后20年，在“文化大革命”已经结束，邓小平的改革开放路线在党内占居优势的条件下，中央政府巧妙地采取了一系列制度安排以促进企业家生产性行为。这些制度安排使得中国偏离了传统计划经济体制，市场机制在有限的范围内开始发挥作用。
但同时，由于这一系列制度安排本质上仍是政府主导型的一种制度安排，政府依然掌握着大量重要的生产资源的分配权和控制着一些重要市场的进入，所以也给企业家提供了进行非生产性活动的激励。这些非生产性活动包括：(1)双轨制下的寻租行为；(2)借助地方官员的行政权力来保证合同执行；(3)“放权让利”改革带来国有资产的大量流失等
三、股权分置改革对企业家行为影响理论分析
股权分置制度强制性地将大部分上市公司股东分为两类：流通股股东和国有非流通股股东。
尽管同属于一家上市公司的股东，但是流通股股东和国有非流通股股东的获利渠道有很大的差别。
对流通股股东而言，其获利渠道主要有两个：一是以股东的身份享有上市公司的利润分配(实际上我国上市公司现金派息率很低)；二是在二级市场上通过转让股权获取溢价收益。然而无论其利益来源于哪种渠道，都要依赖于公司经营业绩的提高。换言之，流通股资产价值与市场价格存在高度的相关性，只有公司的成长性良好，市场认同的价值不断提升，流通股股东才可能获利。
对于国有非流通股股东而言，由于其所持股份无法在二级市场上交易，所以即使公司业绩提升导致股价上涨，国有非流通股股东也无法直接利用手中的非流通股盈利。非流通股股东自然不会将注意力集中在如何提高企业经营绩效上，同时，由于控股股东一般都属于国有非流通股股东，因此只能改变获取利益的渠道。
再反过来看上市公司的企业家，其回报需求（由物质需求和非物质需求组成）获得，应该说，均要通过控股股东的“许可”。于是，上市公司的企业家们开始“取悦”控股股东，帮助控股股东通过各种非正规途径掏空上市公司，也只有这样，企业家的回报需求才能得以实现。但是一名企业家的精力总是有限的，当他将更多的精力配置于非生产性活动时，其生产性努力就会相应降低。同时，由于控股股东的作用，企业家们的行为空间（或者说创新空间）将受到极大的压制。
正是由于企业家自身的行为目标并不是企业效益最大化（自利行为），造成上市公司的各种资源浪费，使得资本市场的资源配置功能受到一定程度的阻滞。
至此，关于股权分置制度对企业家的影响似乎已经有了结果，但是由股权分置制度引发的另一个直接结果，却使得我们更加清晰地认识到股权分置的危害，即股权分置导致上市公司无法建立长期有效的激励机制。在股权分置的情况下，显然难以用资产市值的高低作为考核的主要标准，只能用公司的当期利润来考核，有些上市公司甚至用资产净值是否增加作为考核目标。这些指标的缺陷在于企业家可能用对公司未来发展的损害换取当期利润，或者利用指标的弹性人为操作以达到考核标准。特别的，股票期权作为一种重要的激励方式在股权分置的状况下是无法实现的，由于股票期权主要表现为非流通股期权的给与，而股权分置使这种期权持有者享受不到企业成长的财富效应，从而无法体现持有者的市场价值，也就起不到应有的激励作用。
对非流通股股东而言，在股权分置改革之后，其利益取向发生了一定程度的改变。从前文论述可以看出，在股权分置时期，非流通股股东不会将注意力集中在如何提高企业经营绩效上，而只可能改变获取利益的渠道。但是在改革之后，由于其持有的股权在一定时期之后可以上市流通，因此会比改革之前更加地关心股价，由此引发其对上市公司经营业绩的关心，而这才应该是大股东的理性思维，从而进一步使其会对企业家提出更高的经营业绩要求。但同时，大股东不会完全放弃控制权收益，毕竟在成熟的资本市场，这个问题也是普遍存在的，因此在股权分置改革之后，大股东的利益取向转变为股价升值空间与控制权收益并举的方式。
同时，在股权分置改革之后，国内上市公司的高层股权激励方案纷纷出台，这些方案的出台，从客观上使得企业家能够分享企业长期成长的成果，刺激其选择转向更有利于企业长期发展行为。
正是大股东的利益取向转变以及长期激励措施的可行性，使得股权分置改革对企业家行为产生了一定程度地影响。这主要表现为全流通之后大股东会注重公司的长期发展，股权的激励会遏制大股东对上市公司“渴泽而渔”的内在冲动。
从以上分析可以看出，大股东取向转变及两类股东利益趋向一致，促使企业家行为更加注重上市公司的经营，各种股权激励措施的出台试点货即将出台，使得企业家行为更加趋于对上市公司长期发展有利的选择。总之，企业家行为将更加趋向于上市公司价值最大化。
从细节上看，股权分置改革这项制度变迁将使得企业家行为在以下几个方面发生改变：
1、更加注重上市公司的资金使用效率。由于历史的原因，关联交易以及由此产生的大股东占用上市公司资金问题比较严重；在改革之后，这类情况将得到一定程度的改善。
2、更加注重上市公司经营业绩的实现。股权分置改革的另一个直接结果将会使企业家无时无刻不感受到来自市场收购的压力和接管的威胁。在原先的股权分置条件下，由于绝大部分股票无法流通，无论经营好坏，股价高低，企业家都不会面临来自市场的收购压力，从而无法形成有效的市场监督。股权分置改革之后，公司控制权市场有望逐步形成。
3、更加注重上市公司的稳健经营。市场经济各种外在因素对上市公司的影响瞬息万变，在原来股权分置的前提下，上市公司背后往往都有坚强的后盾，以保持其持续经营，但在改革之后，由于全流通的渐渐实现，企业家们将确实面临“失足”的后果，因此，他们将更加注重上市公司的稳健经营。
4、更加注重上市公司的长期发展能力。建立长期有效的激励机制是完善公司治理的核心内容之一，股权分置改革之后，各种长期激励措施具备了可行性，这将促使企业家更加注重上市公司的长期发展能力，因为这与他们的报酬息息相关。
5、更加注重上市公司的主营业务。在股权分置时期，企业家为迎合非流动股东的利益，将投资很多与上市公司非相关的行业，这种行为也从一定程度上损害了上市公司的主营业务。但是主营业务的成长性如何，直接关系着该家上市公司的远期发展力，因此在股改之后，企业家将更有动力发展上市公司的主营业务。
四、股权分置改革对企业家行为影响实证分析
自从2005年5月首批四家上市公司进行股权分置改革试点以来，上市公司进行股权分置改革后的表现就一直受到广大投资者关注。而目前国内关于上市公司进行股权分置改革主要集中在股权分置中有关问题的研究，而对上市公司股权分置改革后的企业家行为转变的研究则较少甚至没有。虽然前者的研究为我国的股权分置改革顺利进行得出了许多有益的结论，然而上市公司股权分置改革后企业家行为的表现则是本文更加关注的问题，有必要对上市公司股权分置改革后的企业家行为作一次科学的实证分析，以便得出一个更加科学的结论。
1、变量设计
在反映企业家行为的财务指标选择上，本文主要选取以下指标，以分别反映前文所述的企业家行为。
（1）应收账款周转率X1
应收账款周转率是销售收入除以平均应收账款的比值，也就是年度内应收账款转为现金的平均次数，它说明应收账款流动的速度。用该项指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重上市公司的应收账款回收与资金的使用效率。
（2）净资产报酬率X2
净资产报酬率是相对于净资产的盈利状况，用该指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重上市公司经营业绩的实现。
（3）流动比率X3/已获利息倍数X4
流动比率越大，企业短期偿债能力越强，企业因无法偿还到期的流动负债而产生的财务风险越小，而已获利息倍数表示盈利对借款利息的保障程度。用该两项指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重企业的稳健经营。
（4）三年利润平均增长率X5
三年利润平均增长率是上市公司三年来利润总额的增长情况，用该指标反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重企业的长期发展能力。
（5）主营业务利润比重X6
主营业务利润比重表示主营业务利润在总利润中的比重，用该指标来反映企业家在股权分置改革之后，是否更加注重企业的主营业务。
2、数据收集与处理
本文选取我国2006年1月份公告股权分置改革实施的75家上市公司进行分析，用2005年和2006年的年度报表及其财务指标进行实证研究，用该两年的数据对企业家行为在股权分置改革前后是否发生显著变化进行检验。研究数据均来wind数据库。数据的处理包括对原始数据缺失与奇异值的处理。（其中第四个指标比较特殊，是用2007年的数据与2005年的数据，原因在于长期发展能力需要在更长的时间内才能发生改变。）
3、研究方法与实证结果分析
本文研究股权分置改革前后我国上市公司的企业家行为是否有显著改变，它的检验符合两配对样本的检验范畴，即属于同一研究的对象受一些事件前后的效果比较。因此，本研究采用了两配对样本的检验方法——Wilcoxon符号平均秩检验，统计软件为spss16.0。
按以上顺序，分别针对这六个指标进行检验，检验结果如表1：
从实证的结果来看，除了X1和X6,其余的X2,X3，X4和X5都通过了检验（按1%的置信区间），即股权分置改革前后，净资产报酬率，流动比率，已获利息倍数和三年利润平均增长率发生了显著的改变，这个结果表明，在公告股权分置改革实施之后，企业家某些行为确实发生了改变。
首先是在对经营业绩的注重问题上，全部样本公司中，有48家上市公司的净资产报酬率得到了提升，根据上文所述，这些公司的企业家在一定程度上更加注重经营业绩的提高。
其次在企业稳健经营问题上，全部样本公司中，有46家上市公司的流动比率得到了提升，并且其均值从1.54提高到1.69，根据财务指标的解读，流动比率在2左右是一个理想水平，同时已获利息倍数指标也出现了显著的差异，这两个指标的数据也说明上市公司在股改之后，企业家更加注重企业的稳健经营。
再次是企业的长期发展能力，全部样本公司中，有46家上市公司的三年利润平均增长率显示上升，并且其sig为0.009，表明其出现显著差异。
五、结论
股权分置改革作为中国资本市场一项重要的制度变更，其从根本上影响了中国上市企业股东的利益实现方式和上市公司的激励形式，而这两者的改变势必对原有的企业家行为方式产生巨大的冲击，这种冲击使得企业家更加注重上市公司的经营业绩和长期发展能力，而本文实证分析也对这一观点进行了验证。
本文的论述也从另外一个角度验证了鲍莫尔所提出的假设，即某些社会规则的改变，会从一定程度上影响企业家的行为。
同时，本文的结论说明，资本市场并不是天然地具有资源优化配置的功能，尽管在发达国家，这一功能得到明确的体现，但是这应该是建立在各方面制度较为完善的基础之上。正是有了这样的基础，发达国家资本市场的企业家们才会更理性的将其精力配置于生产性领域，从而促进整个社会的经济效益。
参考文献：
［1］Baumol.W. Entrepreneurship：Productive, Unproductive, And Destructive［J］. Journal of BusinessVenturing, 1990.
［2］Coase.R H. “The Nature of the Firm.”Economica［M］,1937,4,386-405.
［3］Chandler. A. D. Scale and Scope - The Dynamics of Industrial Capitalism［M］ . Cambridge ,Mass : Harvard University Press.1990.
［4］丁栋虹.论企业家产权制度建设及在中国的实践［J］.学习与探索,2000 , (1).
［5］科斯.生产的制度结构［M］.上海:上海三联书店，上海人民出版社,1994.
［6］卡森.企业家:一种经济理论［M］.马丁·罗伯特森出版社,1982.
（作者通讯地址：浙江工商大学金融学院310018）