近日央行再度下调存款准备金率100个基点，被市场视为迄今为止最重要的宽松政策之一。降准的确可以增加流动性，但我们认为降准的首要目标是对冲外汇占款收缩、保证基础货币适度增长。降准的确是宽松措施，但并非刺激政策。
　　相比降准，我们认为更值得关注的是决策层决定为政策性银行注资并提供流动性支持、以扩大其信贷投放规模，这才是最重要的刺激措施。
　　李克强总理4月17日在国家开发银行的考察及近期的政策动向为我们初步揭开了政策组合中的重要一环。为了稳增长，决策层希望通过政策性银行放贷支持基建投资、增加公共品的供给，而央行将为政策性银行提供流动性，甚至直接注资。
　　鉴于一季度经济数据疲弱，我们预测决策层将加大基建投资力度，并进一步放松货币政策。扩大政策性银行放贷规模和降准便是一套组合拳。
　　通过推进基建及政府相关投资来支持经济增长是常用的政策措施，但当前企业部门投资意愿疲弱。在平台融资受限、地方政府融资难度加大，决策层希望避免信贷全面扩张和杠杆率进一步攀升，中央政府不希望大幅扩张财政赤字的种种制约下，这一次决策层应如何支持经济增长？
　　答案是更大程度地发挥政策性银行的作用：决策层可以增加对政策性银行的流动性支持，甚至直接注资，进而鼓励其对棚改、水利、铁路及其他基建领域提供信贷支持。
　　国务院最近通过了对国开行、进出口银行和农业发展银行的改革方案。根据该方案，国开行将回归“开发性金融定位”、在市场机制下从事政策性业务，而不再追求此前的商业化定位。国开行总资产超过10万亿元，总贷款超过8万亿元，是中国最大的政策性银行。
　　这一改革方案意味着，作为其主要资金来源的国开债将拥有国家信用，其风险权重为零。作为改革方案的一部分，决策层将为国开行注资，注资方可能包括财政部、央行，注资后国开行的政策性地位将大大增强。
　　此外，李克强总理明确提出，将扩大向开发性政策性金融发放抵押补充贷款（PSL）的规模，以支持棚改、水利、中西部铁路等重大项目尽快落地。
　　约一年前，媒体曾报道国开行以贷款为抵押从央行获得了1万亿的PSL额度，利率为4.5%。决策层可能对上一轮PSL效果比较满意。我们认为，新一轮PSL利率可能接近国债利率（3%-3.5%），期限可能为3-5年，规模可能扩大至1.5万亿元以上。
　　这一措施创新性地结合了货币和财政政策。一方面，政府可以通过国开行进行拟财政支持，而无需大幅提高财政赤字，或依靠地方政府融资平台从商业银行无节制地借贷;另一方面，央行可以通过对国开行定向宽松来拉动经济增长，促进再平衡的重点项目提供信贷支持。
　　为国开行提供PSL可以带来以下效果：首先，直接增加信贷投放，支持基建投资。一季度国开行发放贷款4099亿元，已接近2014年上半年4740亿元的水平。新一轮PSL将助力国开行为重点政府项目提供更大力度的信贷支持，弥补地方政府收入乏力、地方平台融资收紧所导致的融资缺口。
　　其次，补充基础货币供给。虽然央行创造PSL的初衷仅为了实施定向宽松，但与再贷款或其他流动性投放工具类似，PSL也能够投放基础货币。
　　第三，引导货币市场利率进一步下行。通过国开行增加基建投资可以缓和地方政府在“影子银行”体系和债券市场上的融资需求，从而避免推高债券收益率。且随着国开行贷款转化为商业银行存款，银行放贷能力也将有所增强，在银行间市场资金拆借需求也会有所降低。
　　不过，这些宽松政策虽有助于缓和、但无法完全扭转房地产持续下滑和企业部门投资乏力的拖累。因此，我们维持二季度GDP同比增长7.1%，全年增长6.8%的预测。