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摘 要：为了能在降低供应链企业及中小企业融资成本，提高供应链企业整体竞争力的同时，扩展银行业务范围，增加业务增长点，文章研究了基于动态延迟支付及动态折扣率的存货质押融资服务模型， 为提供融资服务的银行或者第三方物流金融企业给出合理的存货质押融资服务定价策略。同时为买方零售商在动态延迟支付和折扣率的条件下制定了合理的还款策略。
关键词：延迟支付；存货质押融资；物流金融；定价
一、物流金融概述
1.1 物流金融内涵
物流金融是物流与金融相结合的交叉概念。目前，物流金融的主要融资模式是，需要融资的贷款企业，将其所有的一部分动产作为担保，向银行或者第三方物流金融企业等金融机构出质，同时，将质物转交给具有合法保管动产资格的中介公司（物流企业）进行保管，以获得贷款的业务形式。在物流金融业务的发展过程中，它渐渐改变了传统金融贷款过程中金融机构与贷款企业双方面的责权关系，也完全不同于担保贷款中担保方承担连带赔偿责任的三方关系。它越来越倚重于第三方物流企业（TPL）的监管和服务，形成了以银行为主的金融机构、第三方物流企业、贷款企业的三方合作伙伴关系。
1.2 国内物流金融发展沿革
物流金融在我国还是一个新生事物，发展的历程比较短。现代意义上的“物资银行”是在1996年由上海国际金融研究所提出的，狭义上的“物资银行”的运作模式，主要是以物资的经营者为对象，在对供应链的集约式管理的过程中，推动了物资的良性流通，进一步带动资金的良性周转。
随着时代的发展，后来又出现了“物流银行”。“物流银行”是从“物资银行”的概念发展延伸而来的，是它的升级版，“物流银行”的内涵以及它的运作模式，使其更接近于现代意义上的物流金融服务，这一概念是站在银行的角度来对物流金融进行分析的。建设银行（2004）、广发银行（2005）在设计制定金融产品的过程中，引入了“物流银行”的内涵，从银行业务的角度介绍了物流银行融资、结算、贴现等业务形式。物流银行较于之前各种TPL模式有了很大的创新，首先是融资担保模式的创新，在其融资模式中，是先融资后质押，这样做就是为了最大限度增强企业的经营能力。
“融通仓”概念的提出算得上是物流金融领域的一座里程碑。它实际上是一个提供第三方物流服务的平台，可以作为公共仓储，对质押物资的价值进行评估，提供物流配送服务，甚至是对其控制下的物资进行拍卖。在将以上各项功能整合到一起的基础上，融通仓则可以为企业提供库存商品融资业务，而这可以有效解决企业将大量存货积压在仓库中，却无法用这些固定资产得到流动资金的问题。其创新之处在于，它立足于“仓”即物流企业对货物的专业优势，来解决银企之间的信息不对称问题，而这样做大大降低双方的交易成本，不仅为银企间的合作构架新桥梁，也很好的融入企业供应链体系之中，成为中小企业重要的第三方物流服务提供者。
二、存货质押融资概述
2.1 存货质押融资内涵
质押融资一般来说可以分为两种即：动产质押和权利质押。动产质押是指债务人或者第三人将其动产移交债权人占有、将该动产作为债权的担保。权利质押是指债务人或者第三人以其财产权利作为特定债权的担保。
存货质押融资是指基于存货的融资质押模式。它既包含动产质押中的货物质押即基于原材料，中间品和产成品的质押；也包括权利质押中的仓单质押。目前，在我国开展的存货质押融资业务，实际上是物流企业受银行的委托管理质押物，由银行向借方企业提供质押融资的一种业务。
国内学者李毅学等认为物流金融业务模式大体可分为三种：基于交易关系的预付款融资业务模式，包括推动式交易关系和拉动式交易关系两种基本形式；基于存货的供应链金融业务模式，包括存货质押融资和仓单质押融资两种形式；基于应收账款的金融业务模式。从国外的担保实践看，动产是企业的主要担保来源。在美国等发达国家，70%的担保来自于动产担保。而在动产担保中，存货是多数中小企业都拥有的资产，它们具有很好的流动性和变现性，因此成为了西方中小企业重要的担保资源。
2.2 国外存货质押融资业务发展历程
在19世纪中叶以前，存货质押融资业务模式基本如图2.1所示。在该业务模式中，物流仓储企业只是一个放货的仓库而已，银行将借款企业质押的存货放在那里储存，而自己对借款企业和质押存货进行相关的业务控制，对货物和业务的控制都掌握在银行自己手上。
这一时期存货质押融资业务的融资主体只有银行，物流仓储企业仅仅限于给质押存货提供仓储服务；且可供融资的货物一般都是质地稳定、市场价格波动小、大宗货物变现能力强的工业原料和农产品；而且银行只会对和自己关系好，有过合作经历，信任的企业进行这项业务，所以这也导致了当时此种业务的规模比较小。因为在当时，银行和企业的合作紧密程度没有现在这么高，对企业的运营状况不太了解，所以一般都是采用比较死板的监管模式，称作“静态质押”，即将存货冻结，期间不允许企业擅自使用，只有等合同到期，借款企业偿还欠款后才将货物的使用权交还给企业。
图2.1 初期国外存货质押融资业务模式
19世纪中叶到20世纪70年代，存货质押融资业务模式逐渐得到发展，这一时期的业务模式基本如图2.2所示的两种。在模式（a）中，企业将存货交给银行以获取相应贷款，银行则委托物流公司对质押存货甚至借款企业进行相应的业务控制，自己则不直接参与业务的控制，是一个放权的过程；而在模式（b）中，银行放权的幅度更大，在这一模式中，银行直接将一定限额内的贷款发放权交给物流企业，而物流企业则可以根据实际情况自行开发存货质押融资业务，不需跟银行进行复杂的手续，而在此模式中银行只收取事前协商好的资本收益。
图2.2（a）中，物流仓储企业相对于银行则具有更多的信息优势和专业技能，它们可以在贷款前为银行提供有关企业和质押存货的准确信息，在贷款中可以实时监控质押存货的价值波动、进出库情况和企业的经营状况，在借款企业违约后，还可以利用自己的行业地位和信息优势将质押存货更大比例地及时变现。这样，在物流仓储企业的参与下，银行就可以在保持质押存货价值总量不变的情况下允许企业将质押存货变现，允许存货质押融资业务和其他联系较为紧密的融资业务（例如应收账款业务等）结合，从而提高了企业的运营效率。这是一个典型的委托——代理关系，为了使物流仓储企业有效地发挥它们的专业技能，规避道德风险，银行必须采取有效的激励措施，而这些措施所产生的成本即称为激励成本。正是出于对激励成本和收益的比较权衡，再加上简化操作流程降低运营成本的需要，渐渐地催生了图2.2（b）所采取的统一授信的业务模式。 所以，零售商的年总成本：
3.3 零售商还款策略的求解
以上给出了零售商在t时刻折扣率为r（t）时的成本函数，为了具体计算零售商的各策略成本，假设动态折扣率r（t）为非线性函数，设r（t）=kt2+a（k，a>0）且 ，由 得 ，如
故零售商在t时刻还款时的总成本函数为：
以F我们分别分析三种策略下零售商的最小成本：
（1） 对C1（t）关于t求极值得稳定点：
设 ， ，因为Ip≥Ie，所以， ，所以极值稳定点为：
根据三次函数特点，因为 ：
当 时，方程C1（t）的两个极值点 ，可知方程C1（t） 在区间 上，单调递增，故当t=0时C1（t）有最小值，即有最小的成本。最小成本为：
当 时：
无解，可知C1（t）为单调函数，又因为 ，所以可知C1（t）在[0，+∞）为单调递减函数，故当t=t0时有最小的成本。最小成本为：
综上可得：
（2） 对C2（t）求导得：
得极值点为：
根据三次函数特点，因为 ：
以上我们分析了当参数满足各种条件时零售商采取各策略时的最优解。所以在参数给定的条件下，我们可以得到零售商最优决策方案：即零售商将会采取策略i的充分必要条件是 。
3.4 TPL金融企业存货融资质押服务定价策略的求解
TPL金融企业存货融资质押服务费收入为：
四、总结
本文对物流金融的内涵，国内第三方物流服务在不同时期的不同模式，例如物资银行，物流银行，融通仓等进行简单陈述，对存货质押融资做了概括性的描述，总结存货质押业务在国内外的发展演变历程。并在相关模型假设下研究了动态延迟支付和动态折扣率的情况下的存货质押融资的第三方物流金融企业服务定价，构造了零售商成本函数以及相关存货质押融资定价模型，通过对两个模型求解得到了零售商的最优还款策略，最后在以上所得结果的基础之上得到第三方物流金融企业的最优服务费率定价策略。不足之处，主要在于非线性函数动态折扣率的假设，由于非线性函数形式多样，选择了较为容易的二次函数。■
参考文献
[1] 李毅学，冯耕中等，物流与供应链金融创新—存货质押融资风险管理，北京，科学出版社，2010.
[2] 李毅学，汪寿阳等，物流与供应链金融评论，北京，科学出版社，2010.
[3] 朱文贵，朱道立等，延迟支付方式下的存货质押融资服务定价模型，系统工程理论与实践，2007.
[4] 李毅学，徐渝等，国内外存货质押融资业务演化过程研究，2007.
[5] 唐蕾，王宜举， 延迟支付方式下零售商对变质性商品的最优订购策略，物流工程与管理，2011，第 33 卷第 3 期.
[6] 沈江，存货质押融资业务与存货质押率研究，上海交通大学硕士学位论文，2009.
[7] 闫英，叶怀珍，陈思等，三方物流企业存货质押融资服务定价模型，铁道运输与经济，2011，第 10 期，第 33 卷，56-59 页.
[8] 郑兴建，基于延迟支付的两级供应链协调研究，重庆大学硕士学位论文， 2009.
关键词：延迟支付；存货质押融资；物流金融；定价
一、物流金融概述
1.1 物流金融内涵
物流金融是物流与金融相结合的交叉概念。目前，物流金融的主要融资模式是，需要融资的贷款企业，将其所有的一部分动产作为担保，向银行或者第三方物流金融企业等金融机构出质，同时，将质物转交给具有合法保管动产资格的中介公司（物流企业）进行保管，以获得贷款的业务形式。在物流金融业务的发展过程中，它渐渐改变了传统金融贷款过程中金融机构与贷款企业双方面的责权关系，也完全不同于担保贷款中担保方承担连带赔偿责任的三方关系。它越来越倚重于第三方物流企业（TPL）的监管和服务，形成了以银行为主的金融机构、第三方物流企业、贷款企业的三方合作伙伴关系。
1.2 国内物流金融发展沿革
物流金融在我国还是一个新生事物，发展的历程比较短。现代意义上的“物资银行”是在1996年由上海国际金融研究所提出的，狭义上的“物资银行”的运作模式，主要是以物资的经营者为对象，在对供应链的集约式管理的过程中，推动了物资的良性流通，进一步带动资金的良性周转。
随着时代的发展，后来又出现了“物流银行”。“物流银行”是从“物资银行”的概念发展延伸而来的，是它的升级版，“物流银行”的内涵以及它的运作模式，使其更接近于现代意义上的物流金融服务，这一概念是站在银行的角度来对物流金融进行分析的。建设银行（2004）、广发银行（2005）在设计制定金融产品的过程中，引入了“物流银行”的内涵，从银行业务的角度介绍了物流银行融资、结算、贴现等业务形式。物流银行较于之前各种TPL模式有了很大的创新，首先是融资担保模式的创新，在其融资模式中，是先融资后质押，这样做就是为了最大限度增强企业的经营能力。
“融通仓”概念的提出算得上是物流金融领域的一座里程碑。它实际上是一个提供第三方物流服务的平台，可以作为公共仓储，对质押物资的价值进行评估，提供物流配送服务，甚至是对其控制下的物资进行拍卖。在将以上各项功能整合到一起的基础上，融通仓则可以为企业提供库存商品融资业务，而这可以有效解决企业将大量存货积压在仓库中，却无法用这些固定资产得到流动资金的问题。其创新之处在于，它立足于“仓”即物流企业对货物的专业优势，来解决银企之间的信息不对称问题，而这样做大大降低双方的交易成本，不仅为银企间的合作构架新桥梁，也很好的融入企业供应链体系之中，成为中小企业重要的第三方物流服务提供者。
二、存货质押融资概述
2.1 存货质押融资内涵
质押融资一般来说可以分为两种即：动产质押和权利质押。动产质押是指债务人或者第三人将其动产移交债权人占有、将该动产作为债权的担保。权利质押是指债务人或者第三人以其财产权利作为特定债权的担保。
存货质押融资是指基于存货的融资质押模式。它既包含动产质押中的货物质押即基于原材料，中间品和产成品的质押；也包括权利质押中的仓单质押。目前，在我国开展的存货质押融资业务，实际上是物流企业受银行的委托管理质押物，由银行向借方企业提供质押融资的一种业务。
国内学者李毅学等认为物流金融业务模式大体可分为三种：基于交易关系的预付款融资业务模式，包括推动式交易关系和拉动式交易关系两种基本形式；基于存货的供应链金融业务模式，包括存货质押融资和仓单质押融资两种形式；基于应收账款的金融业务模式。从国外的担保实践看，动产是企业的主要担保来源。在美国等发达国家，70%的担保来自于动产担保。而在动产担保中，存货是多数中小企业都拥有的资产，它们具有很好的流动性和变现性，因此成为了西方中小企业重要的担保资源。
2.2 国外存货质押融资业务发展历程
在19世纪中叶以前，存货质押融资业务模式基本如图2.1所示。在该业务模式中，物流仓储企业只是一个放货的仓库而已，银行将借款企业质押的存货放在那里储存，而自己对借款企业和质押存货进行相关的业务控制，对货物和业务的控制都掌握在银行自己手上。
这一时期存货质押融资业务的融资主体只有银行，物流仓储企业仅仅限于给质押存货提供仓储服务；且可供融资的货物一般都是质地稳定、市场价格波动小、大宗货物变现能力强的工业原料和农产品；而且银行只会对和自己关系好，有过合作经历，信任的企业进行这项业务，所以这也导致了当时此种业务的规模比较小。因为在当时，银行和企业的合作紧密程度没有现在这么高，对企业的运营状况不太了解，所以一般都是采用比较死板的监管模式，称作“静态质押”，即将存货冻结，期间不允许企业擅自使用，只有等合同到期，借款企业偿还欠款后才将货物的使用权交还给企业。
图2.1 初期国外存货质押融资业务模式
19世纪中叶到20世纪70年代，存货质押融资业务模式逐渐得到发展，这一时期的业务模式基本如图2.2所示的两种。在模式（a）中，企业将存货交给银行以获取相应贷款，银行则委托物流公司对质押存货甚至借款企业进行相应的业务控制，自己则不直接参与业务的控制，是一个放权的过程；而在模式（b）中，银行放权的幅度更大，在这一模式中，银行直接将一定限额内的贷款发放权交给物流企业，而物流企业则可以根据实际情况自行开发存货质押融资业务，不需跟银行进行复杂的手续，而在此模式中银行只收取事前协商好的资本收益。
图2.2（a）中，物流仓储企业相对于银行则具有更多的信息优势和专业技能，它们可以在贷款前为银行提供有关企业和质押存货的准确信息，在贷款中可以实时监控质押存货的价值波动、进出库情况和企业的经营状况，在借款企业违约后，还可以利用自己的行业地位和信息优势将质押存货更大比例地及时变现。这样，在物流仓储企业的参与下，银行就可以在保持质押存货价值总量不变的情况下允许企业将质押存货变现，允许存货质押融资业务和其他联系较为紧密的融资业务（例如应收账款业务等）结合，从而提高了企业的运营效率。这是一个典型的委托——代理关系，为了使物流仓储企业有效地发挥它们的专业技能，规避道德风险，银行必须采取有效的激励措施，而这些措施所产生的成本即称为激励成本。正是出于对激励成本和收益的比较权衡，再加上简化操作流程降低运营成本的需要，渐渐地催生了图2.2（b）所采取的统一授信的业务模式。 所以，零售商的年总成本：
3.3 零售商还款策略的求解
以上给出了零售商在t时刻折扣率为r（t）时的成本函数，为了具体计算零售商的各策略成本，假设动态折扣率r（t）为非线性函数，设r（t）=kt2+a（k，a>0）且 ，由 得 ，如
故零售商在t时刻还款时的总成本函数为：
以F我们分别分析三种策略下零售商的最小成本：
（1） 对C1（t）关于t求极值得稳定点：
设 ， ，因为Ip≥Ie，所以， ，所以极值稳定点为：
根据三次函数特点，因为 ：
当 时，方程C1（t）的两个极值点 ，可知方程C1（t） 在区间 上，单调递增，故当t=0时C1（t）有最小值，即有最小的成本。最小成本为：
当 时：
无解，可知C1（t）为单调函数，又因为 ，所以可知C1（t）在[0，+∞）为单调递减函数，故当t=t0时有最小的成本。最小成本为：
综上可得：
（2） 对C2（t）求导得：
得极值点为：
根据三次函数特点，因为 ：
以上我们分析了当参数满足各种条件时零售商采取各策略时的最优解。所以在参数给定的条件下，我们可以得到零售商最优决策方案：即零售商将会采取策略i的充分必要条件是 。
3.4 TPL金融企业存货融资质押服务定价策略的求解
TPL金融企业存货融资质押服务费收入为：
四、总结
本文对物流金融的内涵，国内第三方物流服务在不同时期的不同模式，例如物资银行，物流银行，融通仓等进行简单陈述，对存货质押融资做了概括性的描述，总结存货质押业务在国内外的发展演变历程。并在相关模型假设下研究了动态延迟支付和动态折扣率的情况下的存货质押融资的第三方物流金融企业服务定价，构造了零售商成本函数以及相关存货质押融资定价模型，通过对两个模型求解得到了零售商的最优还款策略，最后在以上所得结果的基础之上得到第三方物流金融企业的最优服务费率定价策略。不足之处，主要在于非线性函数动态折扣率的假设，由于非线性函数形式多样，选择了较为容易的二次函数。■
参考文献
[1] 李毅学，冯耕中等，物流与供应链金融创新—存货质押融资风险管理，北京，科学出版社，2010.
[2] 李毅学，汪寿阳等，物流与供应链金融评论，北京，科学出版社，2010.
[3] 朱文贵，朱道立等，延迟支付方式下的存货质押融资服务定价模型，系统工程理论与实践，2007.
[4] 李毅学，徐渝等，国内外存货质押融资业务演化过程研究，2007.
[5] 唐蕾，王宜举， 延迟支付方式下零售商对变质性商品的最优订购策略，物流工程与管理，2011，第 33 卷第 3 期.
[6] 沈江，存货质押融资业务与存货质押率研究，上海交通大学硕士学位论文，2009.
[7] 闫英，叶怀珍，陈思等，三方物流企业存货质押融资服务定价模型，铁道运输与经济，2011，第 10 期，第 33 卷，56-59 页.
[8] 郑兴建，基于延迟支付的两级供应链协调研究，重庆大学硕士学位论文， 2009.