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摘要：采用PPI与法定存款准备金率，首先对其进行理论分析，然后利用ADF、协整和格兰杰因果检验进行数据分析，得出法定存款准备金率与PPI之间具有一阶滞后的协整关系，法定存款准备金率与PPI正相关。上一个月的法定存款准备金率影响这个月的PPI，法定存款准备金率和PPI之间具有长期稳定的均衡关系，从而判断出法定存款准备金率的低有效性，并加以分析，研究造成低有效性的原因。
关键词：PPI 法定存款准备金率 低有效性
一、引言
法定存款准备金政策是国家宏观调控的重要工具之一，它的调整具有较强的告示效应。对调节货币供应量有显著的影响效果。1984年我国建立存款准备金制度以来，国家不断调整法定存款准备金率，以适应不同阶段经济发展的需要。起初，法定存款准备金制度的设立是要保证集中控制必要的信贷资金，以便通过再贷款形式控制信用规模及调整信用结构。2007年以来，为了应对经济过热、流动性过剩比较突出的问题，国家不断调整法定存款准备金，我国商业银行的法定存款准备金率已经达到历史的最高值15.5%。2008年，经济危机的影响使得国内经济逐渐冷却，此时国家由从紧的货币政策转为宽松的货币政策。近年来，面对流动性过剩和通货膨胀的压力，国家频繁提高法定存款准备金率，以期缓解目前经济发展过程中的问题。
PPI即生产价格指数，是衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度的指数，是反映某一时期生产领域价格变动情况的重要经济指标，也是制定有关经济政策和国民经济核算的重要依据。图1是我国2007年至2012年的PPI变动图。
观察图1可知，2007年我国PPI逐渐上升，在经济危机期间不断下滑，出现低谷，经济回升后，PPI又呈现上升趋势，此后处于平稳发展阶段。2011年下半年至2012年，PPI又出现下调趋势。可见，PPI的变动与宏观经济的发展具有重要的关系，而法定存货款准备金政策又是在不同经济环境下执行以调节经济发展的，那么PPI与法定存款准备金政策之间是否存在某种关联性呢？研究二者之间的关系对于判断宏观经济形势、相应的货币政策的实施及法定存款准备金货币政策工具的有效性具有重要意义。
二、文献综述
目前国内外的学者对法定存款准备金的研究比较充分。巴曙松（2004）从银行体系和债券市场两个角度分析了存款准备金的政策影响，认为我国差别存款准备金政策具有鞭打慢牛的功能，而利率工具和公开市场业务操作对冲流动性过剩效果有限。他指出，如果中国仍然维持持续上升的外贸顺差和巨额的外资流入，那么在当前中国金融市场尚未完全开放的背景下，准备金工具依然是一个最优选择。李贵安，陈晓枫（2008）认为上调法定存款准备金对控制货币流通速度是有效的，即央行上调法定存款准备金与控制货币流通书读之间确实存在一定的相关关系。但是在我国存款准备金率上升到临界值时，央行利用其控制货币流动性的空间就变得十分有限。王旭（2011）对我国存款准备金率对市场流动性调整的低有效性进行了分析，指出我国金融机构对货币政策的执行存在灵活性以及经济结构不合理影响了法定存款准备金的有效性。
对于PPI的研究目前尚少。Silver和Wallace（1980）认为PPI可以作为预测通货膨胀的先行指标。萧松华，伍旭（2009）通过PPI引导CPI变动的理论阐述和实证检验，发现PPI能够引导CPI的变动。谭本艳（2009）指出我国PPI 7项分类指数中，只有生活资料中的耐用消费品分类指数既是我国整体PPI波动的短期驱动力，也是长期驱动力。
由于分析的时期不同，角度和方法不同，关于存款准备金有效性的结论也存在差异。目前缺乏关于法定存款准备金率与PPI之间关系的研究。本文通过理论和实证，主要是实证方面，在前人分析法定存款准备金的有效性及对PPI分析的基础上，来分析两者之间的关系，进而探讨存款准备金率的有效性。这也是本文不同于其他国内分析的地方。
三、 研究假设
PPI的市场灵敏度很高，是通货膨胀的重要指标。PPI的上涨意味着企业的生产成本上升，企业为了维持自身的盈利，会提高工业品的价格。如果生产物价指数比预期数值高时，表明有通货膨胀的风险，此时国家需要采取从紧的货币政策，比如上调法定存款准备金率，缩小金融机构的信贷资金供应规模，控制货币共供应量，从而抑制通货膨胀，抑制PPI的上涨。如果生产物价指数比预期数值低时，则表明有通货紧缩的风险，此时需要采取宽松的货币政策，下调法定存款准备金以促进经济的回升。法定存款准备金率的下调影响金融机构的信贷规模和货币乘数，进而使货币供应量增加，缓解通货紧缩状况，提高工业企业产品出厂价格，PPI上升。通过上述分析，我们可以看出，法定存款准备金率的上升引起PPI的下降，法定存款准备金的下降引起PPI的上升，法定存款准备金率的变动引起PPI的反向变动。
四、模型分析
（一）变量的选择
本文从中国人民银行网站搜集2007—2012年法定存款准备金率及PPI的数据，具有很强的真实性和可靠性。由于本文主要研究法定存款准备金率对PPI的影响，以R（法定存款准备金率）为自变量，以PPI为因变量进行分析，以月为单位，从而使分析更为详细严密。分析之前对两组数据取对数。
（二）模型的建立
1、ADF检验
时间序列分析中首先遇到的问题是关于时间序列的平稳性问题。所以首先对两组数据分别进行平稳性分析。在对原始数据检验后，发现数据仍存在单位根。一阶差分后进行ADF检验，如图2、 3所示一阶差分平稳。
2、协整检验
由于R和PPI都是一阶单整，因此可以进行协整检验。
首先，做PPI对R的回归，结果图4所示：
LNPPIt=4.754844+0.068287LNRt-1+u 其次，利用eviews对u进行单位根检验，其结果如图5所示：
从图5可以得出u是平稳的，从而说明PPI与R是协整的。
3、格兰杰因果关系检验
由图6可知，对于R不是PPI对格兰杰成因的原假设，相伴概率为0.0663。表明至少在95%的置信水平下，R是PPI的格兰杰成因。
（三）模型解释
通过协整模型可以分析出：法定存款准备金率与PPI之间存在协整关系，说明这两个序列间存在长期稳定的均衡关系。系数0.068287为正，说明这两个变量之间一阶滞后正相关，R的上调引起PPI的上升但是较小的系数意味着R的变动对PPI变动的影响力较弱。这与研究假设相悖。
从格兰杰因果关系检验的结果可以看出：法定存款准备金率的变化是PPI变化的原因，上一个月R的变动引起这个月PPI的变动。
五、法定存款准备金政策低效率的原因分析
（一）货币供应量的内生性
托宾认为货币金融新的发展趋势冲淡了货币与其他金融资产、商业银行与其他金融机构的传统区别，人们的注意力已经从货币数量和货币流通速度转向所有资产的供求，并以利率和资产收益结构、信用可得性取代货币量，作为连结货币金融体系及政策与实际经济活动的纽带。因此，在托宾的理论体系中，货币是内生货币，而不是游离于经济活动之外的外生货币，货币供应量是由货币当局、商业银行和非银行部门在经济体系以内共同决定的，难以由货币当局直接控制。
我国的货币供应量是由中央银行、金融机构和非金融机构共同作用形成的。并且在对外开放程度加深的情况下，我国货币供应量受到经济发展水平、进出口状况的影响。所以单靠中央银行调整法定存款准备金率难以调控货币供应量，因此法定存款准备金率的调整也难以引起PPI的变动。
（二）超额存款准备金
银行的存款准备金由法定存款准备金和超额准备金组成，当央行调整法定存款准备金时，银行会相应调整两种存款准备金的比例。广义货币乘数公式：k=（Rc+1）/（Rd+Re+Rc）。（其中Rd、Re、Rc分别代表法定准备金率、超额准备率和现金在存款中的比率）可知，超额准备金率与货币乘数成反比。虽然央行调整法定准备金率可以在一方面影响货币乘数，但是只是改变准备金的结构对总量影响不大的条件下，法定存款准备金率的调整对货币乘数的影响力大小值得琢磨。
（三）影子银行
影子银行指在金融市场中把银行贷款证券化，通过证券市场获得资金或进行信贷无限扩张的一种融资方式。影子银行虽然作为游离在监管之外的融资机构，但变相的行使着货币银行的职能。当前，我国主要通过信贷途径来调节流通中的货币量，影子银行一方面使得传统商业银行可运用的资金比率下降；另一方面使脱媒资金流向直接融资市场，导致直接融资规模增加。影子银行受市场流动性影响较大，市场紧缩，传统银行信贷规模萎缩，影子银行就繁荣，两者的关系如同跷跷板，具有反向性。当央行上调法定存款准备金以紧缩银根时，影子银行的繁荣抵消了法定存款准备金政策的效力，从而使得货币政策的效果难以发挥。
（四）外汇占款
国际贸易中我国长期维持顺差积累了大量的外汇储备。为了维持汇率稳定，央行只有增加基础货币的投放，特别是近年来，面临人民币升值的压力，基础货币投放增加才能是人民币汇率保持稳定。由“不可能三角理论”可知，为了维持资本的自由流动和汇率稳定，货币政策自主的目标难以实现。不断增加的基础货币，在货币乘数的影响下，使得市场上的货币供应量大幅增加，产生通货膨胀的可能，实行紧缩的货币政策时，外汇占款会抵消政策的效力。
（五）PPI与CPI倒挂
企业无法将PPI顺利传导出去，导致了PPI与CPI的倒挂，从而加大了宏观调控的难度，影响了法定存款准备金政策的实施效果。一方面，在企业成本上升的情况下，部分企业无法将成本上升的压力内部消化，面临破产风险，而有能力内部消化的企业，工业品价格大多受到政府管制，在成本上升的情况下，企业无法通过提高产品价格维持利润，影响CPI。另一方面，在买方市场下，企业产能过剩，市场上供大于求，此时，企业只有在低利润的情况下继续生存。PPI与CPI的倒挂，为货币政策的制定带来了难题。首先为了抑制通货膨胀，稳定物价，国家倾向于采取从紧的货币政策，控制物价水平。另一方面，由于企业在低利润的情况下经营，经济可能面临下行的风险，国家为了维持企业的利润和生存，需要采取宽松的货币政策，满足企业对流动资金的需要。由此可见，国家采取调控政策的时候，考虑到两种因素的需求，调控的难度加大。
六、结 论
本文从PPI与法定存款准备金率的关系探讨了法定存款准备金政策的有效性问题。通过ADF、单整、协整检验进行实证分析，发现法定存款准备金率的调控的实际效果不明显，甚至与PPI正相关，法定存款准备金率的提高，PPI随之上升。本文对产生这一现象的原因进行了分析，最终得出货币供应量的外生性、外汇占款、超额准备金、影子银行及PPI和CPI的倒挂是重要的影响因素。
政府在进行宏观调控采取法定存款准备金政策时，需要综合多方面因素考虑，实行有差别的存款准备金政策，结合多种货币政策共同实施，加强对影子银行的监管，逐步放松对价格的管制等以使货币政策达到预期的效果。
参考文献：
[1]巴曙松. 抑制流动性过剩遏止信贷增长[J]. 中国金融家，2006（8）
[2]李贵安，陈晓枫. 我国法定存款准备金政策的有效性分析[J]. 发展研究，2008（8）
[3]Tobin， Essays in Economics， Volum I： Macroeconomics， North-Holland Publishing Co.， Amsterdam，1971
[4]王旭. 中国存款准备金率对市场流动性调整低有效性的分析[J]. 商场现代化，2011（7）
[5]萧松华，伍旭. PPI：当前我国通货膨胀的先行指标——基于PPI引导CPI变动的研究[N]. 暨南学报，2009，（4）
[6]谭本艳. 我国PPI波动的长期驱动力与短期驱动力——基于Gonzalo—Granger分解的分析[J]. 软科学，2009，（8）
[7]邹炜，范继涛. CPI与PPI倒挂：现状、原因、影响及对策[J]. 区域金融研究，2009（1）
[8]李子奈. 计量经济学[M]. 高等教育出版社，2010年
（郑芳，中共福建省委党校硕士。研究方向：社会学。郑宏，武汉大学金融系。研究方向：金融学。刘玲，武汉大学金融系。研究方向：金融学）
关键词：PPI 法定存款准备金率 低有效性
一、引言
法定存款准备金政策是国家宏观调控的重要工具之一，它的调整具有较强的告示效应。对调节货币供应量有显著的影响效果。1984年我国建立存款准备金制度以来，国家不断调整法定存款准备金率，以适应不同阶段经济发展的需要。起初，法定存款准备金制度的设立是要保证集中控制必要的信贷资金，以便通过再贷款形式控制信用规模及调整信用结构。2007年以来，为了应对经济过热、流动性过剩比较突出的问题，国家不断调整法定存款准备金，我国商业银行的法定存款准备金率已经达到历史的最高值15.5%。2008年，经济危机的影响使得国内经济逐渐冷却，此时国家由从紧的货币政策转为宽松的货币政策。近年来，面对流动性过剩和通货膨胀的压力，国家频繁提高法定存款准备金率，以期缓解目前经济发展过程中的问题。
PPI即生产价格指数，是衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度的指数，是反映某一时期生产领域价格变动情况的重要经济指标，也是制定有关经济政策和国民经济核算的重要依据。图1是我国2007年至2012年的PPI变动图。
观察图1可知，2007年我国PPI逐渐上升，在经济危机期间不断下滑，出现低谷，经济回升后，PPI又呈现上升趋势，此后处于平稳发展阶段。2011年下半年至2012年，PPI又出现下调趋势。可见，PPI的变动与宏观经济的发展具有重要的关系，而法定存货款准备金政策又是在不同经济环境下执行以调节经济发展的，那么PPI与法定存款准备金政策之间是否存在某种关联性呢？研究二者之间的关系对于判断宏观经济形势、相应的货币政策的实施及法定存款准备金货币政策工具的有效性具有重要意义。
二、文献综述
目前国内外的学者对法定存款准备金的研究比较充分。巴曙松（2004）从银行体系和债券市场两个角度分析了存款准备金的政策影响，认为我国差别存款准备金政策具有鞭打慢牛的功能，而利率工具和公开市场业务操作对冲流动性过剩效果有限。他指出，如果中国仍然维持持续上升的外贸顺差和巨额的外资流入，那么在当前中国金融市场尚未完全开放的背景下，准备金工具依然是一个最优选择。李贵安，陈晓枫（2008）认为上调法定存款准备金对控制货币流通速度是有效的，即央行上调法定存款准备金与控制货币流通书读之间确实存在一定的相关关系。但是在我国存款准备金率上升到临界值时，央行利用其控制货币流动性的空间就变得十分有限。王旭（2011）对我国存款准备金率对市场流动性调整的低有效性进行了分析，指出我国金融机构对货币政策的执行存在灵活性以及经济结构不合理影响了法定存款准备金的有效性。
对于PPI的研究目前尚少。Silver和Wallace（1980）认为PPI可以作为预测通货膨胀的先行指标。萧松华，伍旭（2009）通过PPI引导CPI变动的理论阐述和实证检验，发现PPI能够引导CPI的变动。谭本艳（2009）指出我国PPI 7项分类指数中，只有生活资料中的耐用消费品分类指数既是我国整体PPI波动的短期驱动力，也是长期驱动力。
由于分析的时期不同，角度和方法不同，关于存款准备金有效性的结论也存在差异。目前缺乏关于法定存款准备金率与PPI之间关系的研究。本文通过理论和实证，主要是实证方面，在前人分析法定存款准备金的有效性及对PPI分析的基础上，来分析两者之间的关系，进而探讨存款准备金率的有效性。这也是本文不同于其他国内分析的地方。
三、 研究假设
PPI的市场灵敏度很高，是通货膨胀的重要指标。PPI的上涨意味着企业的生产成本上升，企业为了维持自身的盈利，会提高工业品的价格。如果生产物价指数比预期数值高时，表明有通货膨胀的风险，此时国家需要采取从紧的货币政策，比如上调法定存款准备金率，缩小金融机构的信贷资金供应规模，控制货币共供应量，从而抑制通货膨胀，抑制PPI的上涨。如果生产物价指数比预期数值低时，则表明有通货紧缩的风险，此时需要采取宽松的货币政策，下调法定存款准备金以促进经济的回升。法定存款准备金率的下调影响金融机构的信贷规模和货币乘数，进而使货币供应量增加，缓解通货紧缩状况，提高工业企业产品出厂价格，PPI上升。通过上述分析，我们可以看出，法定存款准备金率的上升引起PPI的下降，法定存款准备金的下降引起PPI的上升，法定存款准备金率的变动引起PPI的反向变动。
四、模型分析
（一）变量的选择
本文从中国人民银行网站搜集2007—2012年法定存款准备金率及PPI的数据，具有很强的真实性和可靠性。由于本文主要研究法定存款准备金率对PPI的影响，以R（法定存款准备金率）为自变量，以PPI为因变量进行分析，以月为单位，从而使分析更为详细严密。分析之前对两组数据取对数。
（二）模型的建立
1、ADF检验
时间序列分析中首先遇到的问题是关于时间序列的平稳性问题。所以首先对两组数据分别进行平稳性分析。在对原始数据检验后，发现数据仍存在单位根。一阶差分后进行ADF检验，如图2、 3所示一阶差分平稳。
2、协整检验
由于R和PPI都是一阶单整，因此可以进行协整检验。
首先，做PPI对R的回归，结果图4所示：
LNPPIt=4.754844+0.068287LNRt-1+u 其次，利用eviews对u进行单位根检验，其结果如图5所示：
从图5可以得出u是平稳的，从而说明PPI与R是协整的。
3、格兰杰因果关系检验
由图6可知，对于R不是PPI对格兰杰成因的原假设，相伴概率为0.0663。表明至少在95%的置信水平下，R是PPI的格兰杰成因。
（三）模型解释
通过协整模型可以分析出：法定存款准备金率与PPI之间存在协整关系，说明这两个序列间存在长期稳定的均衡关系。系数0.068287为正，说明这两个变量之间一阶滞后正相关，R的上调引起PPI的上升但是较小的系数意味着R的变动对PPI变动的影响力较弱。这与研究假设相悖。
从格兰杰因果关系检验的结果可以看出：法定存款准备金率的变化是PPI变化的原因，上一个月R的变动引起这个月PPI的变动。
五、法定存款准备金政策低效率的原因分析
（一）货币供应量的内生性
托宾认为货币金融新的发展趋势冲淡了货币与其他金融资产、商业银行与其他金融机构的传统区别，人们的注意力已经从货币数量和货币流通速度转向所有资产的供求，并以利率和资产收益结构、信用可得性取代货币量，作为连结货币金融体系及政策与实际经济活动的纽带。因此，在托宾的理论体系中，货币是内生货币，而不是游离于经济活动之外的外生货币，货币供应量是由货币当局、商业银行和非银行部门在经济体系以内共同决定的，难以由货币当局直接控制。
我国的货币供应量是由中央银行、金融机构和非金融机构共同作用形成的。并且在对外开放程度加深的情况下，我国货币供应量受到经济发展水平、进出口状况的影响。所以单靠中央银行调整法定存款准备金率难以调控货币供应量，因此法定存款准备金率的调整也难以引起PPI的变动。
（二）超额存款准备金
银行的存款准备金由法定存款准备金和超额准备金组成，当央行调整法定存款准备金时，银行会相应调整两种存款准备金的比例。广义货币乘数公式：k=（Rc+1）/（Rd+Re+Rc）。（其中Rd、Re、Rc分别代表法定准备金率、超额准备率和现金在存款中的比率）可知，超额准备金率与货币乘数成反比。虽然央行调整法定准备金率可以在一方面影响货币乘数，但是只是改变准备金的结构对总量影响不大的条件下，法定存款准备金率的调整对货币乘数的影响力大小值得琢磨。
（三）影子银行
影子银行指在金融市场中把银行贷款证券化，通过证券市场获得资金或进行信贷无限扩张的一种融资方式。影子银行虽然作为游离在监管之外的融资机构，但变相的行使着货币银行的职能。当前，我国主要通过信贷途径来调节流通中的货币量，影子银行一方面使得传统商业银行可运用的资金比率下降；另一方面使脱媒资金流向直接融资市场，导致直接融资规模增加。影子银行受市场流动性影响较大，市场紧缩，传统银行信贷规模萎缩，影子银行就繁荣，两者的关系如同跷跷板，具有反向性。当央行上调法定存款准备金以紧缩银根时，影子银行的繁荣抵消了法定存款准备金政策的效力，从而使得货币政策的效果难以发挥。
（四）外汇占款
国际贸易中我国长期维持顺差积累了大量的外汇储备。为了维持汇率稳定，央行只有增加基础货币的投放，特别是近年来，面临人民币升值的压力，基础货币投放增加才能是人民币汇率保持稳定。由“不可能三角理论”可知，为了维持资本的自由流动和汇率稳定，货币政策自主的目标难以实现。不断增加的基础货币，在货币乘数的影响下，使得市场上的货币供应量大幅增加，产生通货膨胀的可能，实行紧缩的货币政策时，外汇占款会抵消政策的效力。
（五）PPI与CPI倒挂
企业无法将PPI顺利传导出去，导致了PPI与CPI的倒挂，从而加大了宏观调控的难度，影响了法定存款准备金政策的实施效果。一方面，在企业成本上升的情况下，部分企业无法将成本上升的压力内部消化，面临破产风险，而有能力内部消化的企业，工业品价格大多受到政府管制，在成本上升的情况下，企业无法通过提高产品价格维持利润，影响CPI。另一方面，在买方市场下，企业产能过剩，市场上供大于求，此时，企业只有在低利润的情况下继续生存。PPI与CPI的倒挂，为货币政策的制定带来了难题。首先为了抑制通货膨胀，稳定物价，国家倾向于采取从紧的货币政策，控制物价水平。另一方面，由于企业在低利润的情况下经营，经济可能面临下行的风险，国家为了维持企业的利润和生存，需要采取宽松的货币政策，满足企业对流动资金的需要。由此可见，国家采取调控政策的时候，考虑到两种因素的需求，调控的难度加大。
六、结 论
本文从PPI与法定存款准备金率的关系探讨了法定存款准备金政策的有效性问题。通过ADF、单整、协整检验进行实证分析，发现法定存款准备金率的调控的实际效果不明显，甚至与PPI正相关，法定存款准备金率的提高，PPI随之上升。本文对产生这一现象的原因进行了分析，最终得出货币供应量的外生性、外汇占款、超额准备金、影子银行及PPI和CPI的倒挂是重要的影响因素。
政府在进行宏观调控采取法定存款准备金政策时，需要综合多方面因素考虑，实行有差别的存款准备金政策，结合多种货币政策共同实施，加强对影子银行的监管，逐步放松对价格的管制等以使货币政策达到预期的效果。
参考文献：
[1]巴曙松. 抑制流动性过剩遏止信贷增长[J]. 中国金融家，2006（8）
[2]李贵安，陈晓枫. 我国法定存款准备金政策的有效性分析[J]. 发展研究，2008（8）
[3]Tobin， Essays in Economics， Volum I： Macroeconomics， North-Holland Publishing Co.， Amsterdam，1971
[4]王旭. 中国存款准备金率对市场流动性调整低有效性的分析[J]. 商场现代化，2011（7）
[5]萧松华，伍旭. PPI：当前我国通货膨胀的先行指标——基于PPI引导CPI变动的研究[N]. 暨南学报，2009，（4）
[6]谭本艳. 我国PPI波动的长期驱动力与短期驱动力——基于Gonzalo—Granger分解的分析[J]. 软科学，2009，（8）
[7]邹炜，范继涛. CPI与PPI倒挂：现状、原因、影响及对策[J]. 区域金融研究，2009（1）
[8]李子奈. 计量经济学[M]. 高等教育出版社，2010年
（郑芳，中共福建省委党校硕士。研究方向：社会学。郑宏，武汉大学金融系。研究方向：金融学。刘玲，武汉大学金融系。研究方向：金融学）