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1. 引言
制造业的规模和水平是衡量一个国家综合实力和现代化程度的主要标志。虽然世界正进入信息化时代，但当代经济最发达的国家仍然是制造业最发达的国家。改革开放以来，特别是20世纪90年代以来，中国的制造业发展的很快，然而在我国制造业快速发张的过程中也积累了很多问题。这些年上市公司中发生财务危机的企业数多达300多家，而其中又多为制造类企业。这些企业面临倒闭的原因多是因为忽略对财务风险的有效防范，而最终导致财务状况恶化，甚至资金链的断裂。
通过对制造类上市企业财务风险的类型、成因、评估以及控制措施的研究，我们将能更好的评估企业的财务风险，并及时实施有效控制措施，以避免企业最终陷入财务困境，走向破产。基于以上原因，本文以我国制造类上市公司为研究对象，选取20家企业2003至2013年的财务数据进行实证分析，通过Z分模型计算20家样本企业的Z值，然后研究Z分模型在我国制造类上市公司财务风险评估中的实用性。
2. Z分模型
Z分预警模型最早由美国学者阿尔曼于1968年提出， Altman共选择了22个可能有用的财务比率分五大类（流动性、获利能力、财务杠杆、偿债能力和活动性）进行研究。Altman经过因素分析最终找出最具解释力的五个财务指标，建立了多变量财务危机预警的经典模型——Z-score模型。
Z 分模型为：Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5
其中：X1=营运资金/总资产；X2=期末留存收益/期末总资产；X3=息税前利润EBIT/期末总资产；X4=期末权益市价/期末总负债；X5=本期销售收入/期末总资产。
根据对过去经营失败企业统计数据的分析，Altman认为Z值越大公司财务状况越好，并进一步得出经验性临界数据值判断企业破产的临界值：如果Z值大于2.675，则表示企业的财务状况、经营状况良好，发生破产的可能性小：如果Z值小于1.81。则表明企业正处于破产的边缘；如果Z值在1.81—2.675之间，则表明企业的财务及经营极不稳定，被称为“灰色地带”。
3. Z分模型在我国制造类上市公司财务风险评估中的实用性分析
3.1样本选取
通过数据的收集我们发现2008年沪深两市被ST的制造类企业数量较多，我们选择了沪深两市共10家在ST制造类企业，部分企业于08年后变更为非ST上市公司，同时选取10家非ST制造类企业。本文所需的20家样本公司的财务数据均取自其2003-2013年公开披露的年度财务报告。
3.3样本数据分析
3.3.1 Z值大小分析
（1）非ST公司
就平均水平来说，样本非ST 上市公司的03—08 年六年Z 值平均值分别为3.035、2.461、2.260、2.487、3.560、2.563，虽然，有些年份数据小于临界值2.675之下，但是他们均远高于临界值1.81，并未处于存在严重财务危机，破产几率很高的区域，这与这类非上市公司的现状基本吻合。08年后随着经济的快速发展和金融危机影响的削弱，上市公司的财务风险普遍较低，均值都高于1.81的临界值，甚至超过2.675的的临界值，说明这些企业财务状况、经营状况良好，破产的可能性很小。
为了排除个别样本公司数据的影响，具体分析每家样本非ST 公司。可以看出，对于样本个体来说，处于2.675以上的Z值占了43.33%，处于“1.8—2.675”区域的Z值占了35%，而处于1.81以下的仅占了21.67%。这与上面的分析结果还是基本吻合的。
（2）ST 上市公司
就平均水平来说，样本ST 上市公司03—098年六年Z值平均值分别为1.310、1.131、0.949、0.682、0.809、1.165，皆远远低于1.81，由Z 分值的经验判别区域可知，其处于“存在严重财务危机，破产机率很高”区域，这与其ST 身份完全吻合。08年之后随着一些公司的重组和st公司“脱帽”，财务风险有了很大的改善，09年起均值超过了临界点1.81达到了1.899，说明这些公司在财务风险的应对和防范上采取了一定的措施，降低了公司破产的几率。
为了排除个别样本公司数据的影响，具体分析每家样本非ST 公司。对于样本个体来说，虽然23.33%的z值在被ST前几年处于1.81以上，而且这些处于1.81以上的Z值基本来至相同的两家公司。同时，就总体而言，76.67%的Z值在被ST 的前几年均远低于1.81，预示公司处于严重财务危机之中。同上面的结果一样，Z值与ST公司的身份完全吻合。08年之后仍有13.5%的z值处于1.81以下，说明这些企业在经营过程中仍然存在着较大的财务风险。同时只有7%的z值超过了2.675，说明在这些“脱帽”和重组的企业，只有个别公司的财务风险状况良好。
3.3.2 Z值趋势分析
由图1 可以看出，样本非ST 上市公司平均Z 值从03—06年呈现出先下降后上升的趋势，但Z值都远高于1.81。而在08年z值产生了较大的波动，有了较大幅度的下降，说明这些企业都受到了金融危机的冲击，在08年后z值有了稳步的上升并逐渐稳定在3左右；而样本ST 上市公司平均Z 值在被“ST”前的03—06 年呈现逐渐下降的趋势，并且Z值一直处于1.81之下，体现出其财务出现危机，即将被“ST”的征兆。虽然个别样本公司的Z 值过低会导致平均Z 值偏低，但是样本ST 上市公司的平均Z 值从03 年期就远远低于临界值1.81，直到10年后经过重组和“脱帽”后才逐渐脱离破产的风险。
4. 实证结果分析
4.1 Z 分模型的财务预警临界值相对于我国上市公司偏高
由前文的数据分析可以看出，ST 公司在被特别处理的前几年，其Z 值虽呈走低趋势，都会远低于1.81 的临界值，这对于Z 分模型能否在适当的时机展现其财务风险预警功能存在疑问。这种现象可能导致我国上市公司运用Z 分模型进行财务预警时在时间上存在提前的偏差，虽说可以据此更早地提醒公司采取措施解决可能存在的财务问题，但过于谨慎的管理者可能因为保守的做法使公司的发展潜力受到约束。
4.2 上市公司操纵财务报表会使Z 分模型失去预测功能
在我国现在的资本市场中，一些ST 公司为摘掉“ST”帽子、非ST 公司为避免被“ST”，而采取操纵财务报告的做法。由于会计准则、审计准则的不完善、不健全，存在着上市公司操纵财务报表的可能性增大。他们都尽力运用自己的手段如关联交易、会计准则的不完整和漏洞等来达到自己的目的，使得Z 分模型丧失了对公司存在财务风险的预测功能。
5. 结论
随着经济的发展，财务管理在企业管理中的重要性越来越明显。而财务管理一直是困扰企业的一大难题，财务风险是最为常见的一种风险，也是企业风险管理的核心，因此对财务风险的研究具有重要意义。本文以相关财务风险理论为基础，借鉴国内外相关理论和先进方法，对我国制造类上市公司财务风险成因进行分析，财务风险进行评估，进而提出针对我国制造类上市公司的相关财务风险的控制措施。（作者单位：合肥工业大学）
参考文献：
[1]彭韶兵，邢精平.公司财务危机论[M].北京：清华大学出版社，2005
[2]李靖.引入股权结构的上市公司财务危机预警研究[D].西南财经大学，2007
[3]孙晓琳.财务危机动态预警模型研究[M].上海：上海交通大学出版社，2011
[4]张译超.我国创业板上市公司财务风险控制问题探讨.江西财经大学，2010
[5]黄德汉.关于我国中小企业财务风险及其控制的探讨[J].会计之友，2008（12）：26-27
[6]齐莉.金融危机下中小企业财务风险的防范与控制[J].会计之友，2009（7）：22-23
制造业的规模和水平是衡量一个国家综合实力和现代化程度的主要标志。虽然世界正进入信息化时代，但当代经济最发达的国家仍然是制造业最发达的国家。改革开放以来，特别是20世纪90年代以来，中国的制造业发展的很快，然而在我国制造业快速发张的过程中也积累了很多问题。这些年上市公司中发生财务危机的企业数多达300多家，而其中又多为制造类企业。这些企业面临倒闭的原因多是因为忽略对财务风险的有效防范，而最终导致财务状况恶化，甚至资金链的断裂。
通过对制造类上市企业财务风险的类型、成因、评估以及控制措施的研究，我们将能更好的评估企业的财务风险，并及时实施有效控制措施，以避免企业最终陷入财务困境，走向破产。基于以上原因，本文以我国制造类上市公司为研究对象，选取20家企业2003至2013年的财务数据进行实证分析，通过Z分模型计算20家样本企业的Z值，然后研究Z分模型在我国制造类上市公司财务风险评估中的实用性。
2. Z分模型
Z分预警模型最早由美国学者阿尔曼于1968年提出， Altman共选择了22个可能有用的财务比率分五大类（流动性、获利能力、财务杠杆、偿债能力和活动性）进行研究。Altman经过因素分析最终找出最具解释力的五个财务指标，建立了多变量财务危机预警的经典模型——Z-score模型。
Z 分模型为：Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5
其中：X1=营运资金/总资产；X2=期末留存收益/期末总资产；X3=息税前利润EBIT/期末总资产；X4=期末权益市价/期末总负债；X5=本期销售收入/期末总资产。
根据对过去经营失败企业统计数据的分析，Altman认为Z值越大公司财务状况越好，并进一步得出经验性临界数据值判断企业破产的临界值：如果Z值大于2.675，则表示企业的财务状况、经营状况良好，发生破产的可能性小：如果Z值小于1.81。则表明企业正处于破产的边缘；如果Z值在1.81—2.675之间，则表明企业的财务及经营极不稳定，被称为“灰色地带”。
3. Z分模型在我国制造类上市公司财务风险评估中的实用性分析
3.1样本选取
通过数据的收集我们发现2008年沪深两市被ST的制造类企业数量较多，我们选择了沪深两市共10家在ST制造类企业，部分企业于08年后变更为非ST上市公司，同时选取10家非ST制造类企业。本文所需的20家样本公司的财务数据均取自其2003-2013年公开披露的年度财务报告。
3.3样本数据分析
3.3.1 Z值大小分析
（1）非ST公司
就平均水平来说，样本非ST 上市公司的03—08 年六年Z 值平均值分别为3.035、2.461、2.260、2.487、3.560、2.563，虽然，有些年份数据小于临界值2.675之下，但是他们均远高于临界值1.81，并未处于存在严重财务危机，破产几率很高的区域，这与这类非上市公司的现状基本吻合。08年后随着经济的快速发展和金融危机影响的削弱，上市公司的财务风险普遍较低，均值都高于1.81的临界值，甚至超过2.675的的临界值，说明这些企业财务状况、经营状况良好，破产的可能性很小。
为了排除个别样本公司数据的影响，具体分析每家样本非ST 公司。可以看出，对于样本个体来说，处于2.675以上的Z值占了43.33%，处于“1.8—2.675”区域的Z值占了35%，而处于1.81以下的仅占了21.67%。这与上面的分析结果还是基本吻合的。
（2）ST 上市公司
就平均水平来说，样本ST 上市公司03—098年六年Z值平均值分别为1.310、1.131、0.949、0.682、0.809、1.165，皆远远低于1.81，由Z 分值的经验判别区域可知，其处于“存在严重财务危机，破产机率很高”区域，这与其ST 身份完全吻合。08年之后随着一些公司的重组和st公司“脱帽”，财务风险有了很大的改善，09年起均值超过了临界点1.81达到了1.899，说明这些公司在财务风险的应对和防范上采取了一定的措施，降低了公司破产的几率。
为了排除个别样本公司数据的影响，具体分析每家样本非ST 公司。对于样本个体来说，虽然23.33%的z值在被ST前几年处于1.81以上，而且这些处于1.81以上的Z值基本来至相同的两家公司。同时，就总体而言，76.67%的Z值在被ST 的前几年均远低于1.81，预示公司处于严重财务危机之中。同上面的结果一样，Z值与ST公司的身份完全吻合。08年之后仍有13.5%的z值处于1.81以下，说明这些企业在经营过程中仍然存在着较大的财务风险。同时只有7%的z值超过了2.675，说明在这些“脱帽”和重组的企业，只有个别公司的财务风险状况良好。
3.3.2 Z值趋势分析
由图1 可以看出，样本非ST 上市公司平均Z 值从03—06年呈现出先下降后上升的趋势，但Z值都远高于1.81。而在08年z值产生了较大的波动，有了较大幅度的下降，说明这些企业都受到了金融危机的冲击，在08年后z值有了稳步的上升并逐渐稳定在3左右；而样本ST 上市公司平均Z 值在被“ST”前的03—06 年呈现逐渐下降的趋势，并且Z值一直处于1.81之下，体现出其财务出现危机，即将被“ST”的征兆。虽然个别样本公司的Z 值过低会导致平均Z 值偏低，但是样本ST 上市公司的平均Z 值从03 年期就远远低于临界值1.81，直到10年后经过重组和“脱帽”后才逐渐脱离破产的风险。
4. 实证结果分析
4.1 Z 分模型的财务预警临界值相对于我国上市公司偏高
由前文的数据分析可以看出，ST 公司在被特别处理的前几年，其Z 值虽呈走低趋势，都会远低于1.81 的临界值，这对于Z 分模型能否在适当的时机展现其财务风险预警功能存在疑问。这种现象可能导致我国上市公司运用Z 分模型进行财务预警时在时间上存在提前的偏差，虽说可以据此更早地提醒公司采取措施解决可能存在的财务问题，但过于谨慎的管理者可能因为保守的做法使公司的发展潜力受到约束。
4.2 上市公司操纵财务报表会使Z 分模型失去预测功能
在我国现在的资本市场中，一些ST 公司为摘掉“ST”帽子、非ST 公司为避免被“ST”，而采取操纵财务报告的做法。由于会计准则、审计准则的不完善、不健全，存在着上市公司操纵财务报表的可能性增大。他们都尽力运用自己的手段如关联交易、会计准则的不完整和漏洞等来达到自己的目的，使得Z 分模型丧失了对公司存在财务风险的预测功能。
5. 结论
随着经济的发展，财务管理在企业管理中的重要性越来越明显。而财务管理一直是困扰企业的一大难题，财务风险是最为常见的一种风险，也是企业风险管理的核心，因此对财务风险的研究具有重要意义。本文以相关财务风险理论为基础，借鉴国内外相关理论和先进方法，对我国制造类上市公司财务风险成因进行分析，财务风险进行评估，进而提出针对我国制造类上市公司的相关财务风险的控制措施。（作者单位：合肥工业大学）
参考文献：
[1]彭韶兵，邢精平.公司财务危机论[M].北京：清华大学出版社，2005
[2]李靖.引入股权结构的上市公司财务危机预警研究[D].西南财经大学，2007
[3]孙晓琳.财务危机动态预警模型研究[M].上海：上海交通大学出版社，2011
[4]张译超.我国创业板上市公司财务风险控制问题探讨.江西财经大学，2010
[5]黄德汉.关于我国中小企业财务风险及其控制的探讨[J].会计之友，2008（12）：26-27
[6]齐莉.金融危机下中小企业财务风险的防范与控制[J].会计之友，2009（7）：22-23