对下半年的政策目标调整为“保持稳定、较快增长”和“将通货膨胀控制在经济增长‘可接受’的水平”——这与此前提出的“两防”（经济过热和全面通胀）的政策目标已有所不同
　　
　　近日，中共中央政治局发出有关下半年经济政策的重要信息。保持经济平稳较快发展、同时控制物价过快上涨，成为当前政府宏观调控议程中的首要内容。中国政府将其对下半年的政策目标调整为“保持稳定、较快增长”和“将通货膨胀控制在经济增长‘可接受’的水平”。这与此前中国政府提出的“两防”（经济过热和全面通胀）的政策目标已有所不同。
　　虽然中国政府从某种程度上仍对通胀态度坚决，但其政策重点已由“治理通胀”转移到“保持稳定、较快增长”上来。同时，中国政府在强调保持总体宏观政策的“稳定”与“可持续”的同时，也在执行层面和必要的“微观调整”方面显示出灵活的姿态，以应对全球经济与需求增长的不确定性。政府已宣布制定更为灵活、具有针对性的微观政策，而不是仅以笼统的宏观政策来应对非常复杂的经济情况，并强调要视各部门的情况有选择地紧缩和放松。此外，政府还宣布将继续提出一系列“刺激”消费和支持出口部门保持“稳定”增长的政策。
　　这就意味着，中国在未来会更坚定转而依靠内需实现持续增长的路线。而且，中国政府很可能将更多的财政资金用于支持消费，特别会面向农村家庭。鉴于近年来政府收入增长迅速，中国有足够的财力对此作出反应。
　　2007年，政府预算盈余相当于当年GDP总量的0.7％。甚至在今年企业所得税降低的情况下，政府前半年的财政收入仍同比上升了33.3％，大大超出3月向人大提交的政府工作报告中14％的预算，以及上半年名义GDP增长率。特别是，占财政总收入90％多的税收收入在2008年上半年激增了38.3％。
　　我们预计，近期内的宏观调控大体不会有所放松。政府对于通胀的强硬立场或许恰恰承认了，中国目前仍存在“隐性”通胀压力。这一压力将随着目前受管制的能源、资源价格的提高和放开，逐渐体现出来。这样，政府不得不对通胀表现出强硬姿态，以保证在价格放开（正常化）的过程中，通胀预期依旧可控。
　　我们需要重申，由于食品供给的增加、今年的又一轮丰收、显著的基数效应，中国的食品价格通胀压力进入下半年后将继续下调。一旦消费者价格指数（CPI）通胀因食品价格通胀下调进一步缓解，大部分政策风险将逐渐消除。政府甚至可能在今年年底有选择性地放松信贷控制。在中国CPI通胀下降的前提下，若无美联储提高美元利率在先，则中国人民银行近期提高利率的可能性就很小。中国一直饱受为从人民币与美元间的利差、以及人民币升值中获得“无风险”收益的“热钱”流入的困扰。为了管理“热钱”流入和经常账户盈余所产生的过剩流动性，中国人民银行将更多依赖公开市场操作来对冲流动性。相比之下，上调存款准备金率的空间较小。
　　由于通胀有所缓和，基于对政策风险降低和价格改革的预期，对于区域内和全球新兴市场（GEM）的资产配置，我们最近将中国股调高为“增持”。若原油价格持续创下历史高点，则“投资于中国”的风险仍在于能源、资源价格过高。然而，由于拥有独特的“双顺差”优势，且人民币进一步升值的潜力很大，中国可以抵挡外部因素造成的通胀压力。所以，即使面对持续高位运行的石油价格，中国资本市场的表现也应优于其他新兴市场。
　　政府同时还强调，需要适当引导国内的资本市场和房地产市场保持健康发展。尽管政府尚未披露激励资本和房地产市场的“稳定”政策细节，但我们认为，鉴于最近三年来在房地产行业中实施了很多紧缩政策，此行业的政策调整有充足的缓冲余地，任何一点政策上的放松都有助于激发市场的信心。
　　摩根士丹利资本国际中国指数（MSCI China）2008年与2009年的全年市盈率分别为13倍和11倍，而市场预期的盈利涨幅在2008年和2009年分别是21％和18％。
　　考虑盈利增长下的中国股估值已被市场过分低估。我们重点推荐投资者逢低买入中国的银行、常用消费品行业(Consumer staples)、电信设备、基础设施建设相关部门以及肥料和农业部门等具有防御特性的股票。另外，银行股的盈利在2008年会保持强势。短期内，石油冶炼、发电产业(IPP)和地产股票可能面临因政府价格控制或信贷紧缩而导致的盈利增长压力。
　　但和几个月前相比，这些行业的下行风险已较大程度反映在股价中。鉴于我们对CPI涨幅在未来趋缓、成品油/能源价格进一步放开、调控政策放松的预期，我们建议投资者在低点选择性地买入石油冶炼、发电和地产股。■
　　
　　作者为摩根大通董事总经理、中国研究部主管兼大中华区首席经济学家