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债券市场投资策略论坛专题
公共债务管理问题事关一国经济社会发展和财政稳定。世界各国都高度重视。2001年，IMF、世界银行制定发布《公共债务管理指南》（以下简称《指南》），作为指导各国开展公共债务管理的基本规范。2013年，IMF、世界银行启动了《指南》的修订工作，财政部国库司代表中国参与修订，提出了多项修订建议并被采纳。2014年，新版《指南》修订完成并重新公布。新版《指南》指出，公共债务管理的主要目标是，在中长期时间内，以尽可能低的成本及可承受的风险水平满足政府融资需求和支付义务。债务管理应当立足于良好的宏观经济政策和财政金融政策，以确保公共债务水平和经济增长的可持续性。
政府债券是公共债务管理的重要工具，主要包括国债、地方债，具有财政与金融双重功能，对促进经济平稳较快增长和金融发展具有重要作用。从财政收入角度看，政府债券是各级政府为实现公共财政职能、平衡财政收支、按照有借有还的信用原则筹集财政资金的一种方式，是政府债务管理的重要组成部分。从金融角度看，国债是公认的“金边债券”，地方债属于基本没有信用风险的“银边债券”，是金融市场的重要产品。特别是国债，提供金融市场基准利率，是财政政策与货币政策的重要结合点。
2014年政府债务管理工作简要回顾
作为政府债券发行管理部门，多年来，财政部密切跟踪金融市场情况，以合理成本进行筹资，并深化国债、地方债发行管理市场化改革，确保政府债务的可持续性发展。经过多年建设，目前国债、地方债市场已经得到一定发展，特别是国债市场，已经成为中央财政进行国债筹资、各类投资者进行国债投资、金融机构开展资产负债管理以及中央银行实施公开市场操作和调控货币供给的重要场所。
2014年，面对复杂多变的国内外经济金融环境，财政部按照深化财税体制改革有关要求，统筹考虑国债和地方债发行节奏，合理安排国债发行计划，圆满完成了国债、地方债发行任务，并积极推进政府债券发行管理改革创新，取得了明显成效。
（一）圆满完成国债、地方债发行任务
2014年，财政部发行国债约1.76万亿元，发行规模创历史新高，为实施积极财政政策提供了有力的资金保障。其中发行储蓄国债约3200亿元，发行记账式国债约1.44万亿元。
与此同时，财政部代地方政府发行地方债13期，发行面值2908亿元；指导自发自还试点地区发行地方债30期，发行面值1092亿元，有力促进了地方社会经济持续健康发展。
（二）进一步深化国债发行市场化改革
一是健全完善招标发行体系。在多年实践基础上，不断健全完善“1年期以下国债采用多重价格招标、关键期限国债采用混合式招标、超长期国债采用单一价格招标”的发行体系，通过鼓励充分竞争揭示国债真实价格，促进市场健康发展。
二是全面实施国债续发行。续发行机制有助于减少“债券碎片”，形成规范有序的国债到期结构，提高国债二级市场的流动性。2014年，财政部不断完善国债续发行机制，继续采取年内短周期续发行为主的模式，目前已实现3年期和5年期新发1次、续发1次，7年期和10年期新发1次、续发2次的稳定续发行机制。
三是稳步开展国债预发行。国债预发行有助于加强国债一、二级市场价格的衔接，提高国债定价基准作用和市场效率。2014年，财政部会同人民银行、证监会积极推进预发行试点工作，将预发行试点券种从7年期国债扩大至全部关键期限国债，并配合银行间债券市场正式启动了国债预发行试点。
四是积极推进国债期货交易业务。国债期货有利于促进完善国债的市场化定价机制，为金融机构提供更多的避险工具和资产配置方式。近年来，财政部积极配合有关部门研究推进国债期货交易业务。2014年，开始启动实施国债充抵期货保证金业务，有力促进了国债期货交易业务的开展。
五是发布关键期限国债收益率曲线。为贯彻落实十八届三中全会关于“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”精神，2014年11月2日，财政部在门户网站首次发布了由中央国债登记结算有限责任公司编制并提供的中国关键期限国债收益率曲线。这一举措有利于加大国债收益率曲线的应用宣传力度，增强其社会影响力，对于发挥国债收益率的金融市场定价基准作用，促进国债市场持续稳定健康发展具有重要意义。
六是按市场化原则组建新一届（2015—2017年）国债承销团。适应国债承销资格行政审批事项取消后的新形势，按照公开、公平、竞争的原则和存量考核、增量竞争的方式，确定了38家储蓄国债承销团成员、50家记账式国债承销团成员，组建起了新一届国债承销团。
（三）稳步推进地方债发行管理改革
开展地方债自发自还，是落实十八届三中全会、中央经济工作会议提出的“建立规范合理的中央和地方政府债务管理和风险预警机制”、“着力防控债务风险”等要求的重要举措。2014年，经国务院批准，上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛10个省份试点地方债自发自还。财政部在认真开展前期研究、深入实地调研的基础上，研究制定了地方债自发自还相关制度，并对10个省份发债工作进行了全程指导。
一是初步建立地方债自发自还制度体系。在广泛征求各方面意见基础上，研究制定了《2014年地方债自发自还试点办法》、《2014年地方债自发自还试点信息披露工作的指导意见》、《2014年地方债自发自还试点信用评级工作的指导意见》等一系列制度办法，规范地方债自发自还试点相关工作。
二是认真指导地方财政部门规范透明开展试点工作。指导地方财政部门加强对债券市场研究，合理制定发债计划；按照公平、公开、公正原则组建本地区政府债券承销团；规范开展信用评级和信息披露；采用市场化招标方式确定票面利率及各承销团成员承销额。要求地方财政部门邀请当地监察、审计等部门派出部门观察员和财政部门派出的内部监督员共同监督招标现场。 总体来看，2014年地方债自发自还试点工作进展平稳有序，各方面反应良好。地方债自发自还试点实现了地方政府在地方债融资方面的责权利相匹配，有利于推动建立“借、用、还”相统一的地方政府性债务管理机制，有效降低了地方政府融资成本，“倒逼”了地方政府预算信息公开透明，推动了地方债市场健康发展。
未来政府债券管理重点工作及展望
（一）深化国债发行市场化改革
贯彻落实十八届三中全会《决定》提出的“发展并规范债券市场”、“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”等要求，以及中央经济工作会议关于继续实施积极财政政策的总体部署，2015年，财政部将进一步深化国债管理制度改革，着力健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，推动国债市场健康发展。
一是研究开展记账式国债发行券款对付（DVP）。券款对付具有高效率、低风险的特点，被国际结算组织在世界范围内推荐使用。目前，我国记账式国债发行操作为“先交钱、后交券”，存在1个工作日的时间间隔，且招标日与上市日一般间隔5个工作日，这样会使国债承销团成员面临国债价格波动风险。在记账式国债发行结算中使用DVP，将实现缴款与债权确认的同步完成，有利于大幅提高结算效率，切实保障国债认购人权益。2014年，财政部在前期研究基础上，形成了实施DVP的初步思路，下一步，将抓紧制定相关改革方案，择机实施改革。
二是研究推进关键期限国债票面利率标准化工作。国债要素标准化是发达市场经济国家的普遍做法。近年来，财政部积极推进国债要素标准化工作，已完成了国债期限、发行方式、付息频率的标准化，有力地促进了国债市场的发展。但目前票面利率标准化尚未实现，仍存在票面利率基本变动单位（0.01%）过小、票面利率较零散等问题。票面利率标准化有利于进一步提高国债市场运行效率，夯实国债收益率曲线的市场基础，增强国债收益率曲线的定价指导作用。2014年，财政部对发达国家有关经验做法进行了深入研究，结合我国实际，形成了相关工作基本思路，下一步，将研究制定我国国债票面利率标准化方案，适时开始实施。
三是进一步完善国债发行机制。完善国债续发行机制，形成稳定、规范的关键期限国债续发行模式，减少债券碎片，提高二级市场流动性和国债收益率曲线深度。完善国债预发行机制，推动银行间债券市场制定预发行交易细则并正式开展国债预发行交易；指导交易所债券市场完善预发行机制，促进一、二级市场衔接，丰富投资者利率管理工具。
四是推动国债二级市场发展。近年来，财政部会同人民银行积极开展国债做市支持机制研究，提出了国债做市支持机制的基本原则和初步方案，下一步，将研究推出有关措施，支持完善国债做市制度，增强国债定价的准确性，提高国债市场运行效率。
（二）进一步推进地方债发行机制改革
为贯彻落实新《预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中对地方政府性债务管理的有关要求，2015年，财政部将进一步推进地方债发行机制改革，促进建立以政府债券为主的地方政府举债融资机制。
一是积极推进地方政府一般债券自发自还试点工作。在总结近年来地方债发行机制改革经验的基础上，完善一般债券自发自还相关制度，并进一步扩大一般债券自发自还试点省份范围。
二是平稳启动地方政府专项债券发行工作。专项债券是我国债券市场的新品种。目前，财政部正在进行深入研究，下一步，将制定专项债券发行兑付制度，对专项债券发行方式、信息披露、信用评级、债券登记托管和上市、还本付息等方面提出指导性意见，指导地方规范有序开展专项债券发行工作；同时，做好各项技术准备和配套工作，保障发行工作平稳启动。
三是逐步完善地方债发行定价机制。财政部将继续加强对地方债发行工作的指导，增强地方政府、地方债承销商等对债券市场化定价的理解，减少非市场化因素对地方债发行定价的影响，真正发挥市场在地方债定价中的决定性作用。
四是继续加强地方债信用评级和信息披露工作。引导评级机构完善地方政府信用评级体系，提升信用评级的独立性和公信力，提高地方债信用评级的市场化水平。按照深入推进预决算公开等有关要求，结合地方债发行需要，逐步丰富地方债发行信息披露内容，提高信息披露质量，真正对地方财政信息公开形成“倒逼”，防范地方政府债务风险，保护投资者权益。
五是统筹国债、地方债发行工作，推动地方债市场发展。统筹国债与地方债，以及地方各省份专项债券之间的发行工作，把握协调债券发行节奏，合理引导投资者预期。不断丰富地方债品种和期限结构，完善地方债市场基础设施，提高地方债市场流动性，引导各类市场主体积极参与地方债市场，促进地方债市场不断健康发展。
责任编辑：夏宇宁 孙惠玲
公共债务管理问题事关一国经济社会发展和财政稳定。世界各国都高度重视。2001年，IMF、世界银行制定发布《公共债务管理指南》（以下简称《指南》），作为指导各国开展公共债务管理的基本规范。2013年，IMF、世界银行启动了《指南》的修订工作，财政部国库司代表中国参与修订，提出了多项修订建议并被采纳。2014年，新版《指南》修订完成并重新公布。新版《指南》指出，公共债务管理的主要目标是，在中长期时间内，以尽可能低的成本及可承受的风险水平满足政府融资需求和支付义务。债务管理应当立足于良好的宏观经济政策和财政金融政策，以确保公共债务水平和经济增长的可持续性。
政府债券是公共债务管理的重要工具，主要包括国债、地方债，具有财政与金融双重功能，对促进经济平稳较快增长和金融发展具有重要作用。从财政收入角度看，政府债券是各级政府为实现公共财政职能、平衡财政收支、按照有借有还的信用原则筹集财政资金的一种方式，是政府债务管理的重要组成部分。从金融角度看，国债是公认的“金边债券”，地方债属于基本没有信用风险的“银边债券”，是金融市场的重要产品。特别是国债，提供金融市场基准利率，是财政政策与货币政策的重要结合点。
2014年政府债务管理工作简要回顾
作为政府债券发行管理部门，多年来，财政部密切跟踪金融市场情况，以合理成本进行筹资，并深化国债、地方债发行管理市场化改革，确保政府债务的可持续性发展。经过多年建设，目前国债、地方债市场已经得到一定发展，特别是国债市场，已经成为中央财政进行国债筹资、各类投资者进行国债投资、金融机构开展资产负债管理以及中央银行实施公开市场操作和调控货币供给的重要场所。
2014年，面对复杂多变的国内外经济金融环境，财政部按照深化财税体制改革有关要求，统筹考虑国债和地方债发行节奏，合理安排国债发行计划，圆满完成了国债、地方债发行任务，并积极推进政府债券发行管理改革创新，取得了明显成效。
（一）圆满完成国债、地方债发行任务
2014年，财政部发行国债约1.76万亿元，发行规模创历史新高，为实施积极财政政策提供了有力的资金保障。其中发行储蓄国债约3200亿元，发行记账式国债约1.44万亿元。
与此同时，财政部代地方政府发行地方债13期，发行面值2908亿元；指导自发自还试点地区发行地方债30期，发行面值1092亿元，有力促进了地方社会经济持续健康发展。
（二）进一步深化国债发行市场化改革
一是健全完善招标发行体系。在多年实践基础上，不断健全完善“1年期以下国债采用多重价格招标、关键期限国债采用混合式招标、超长期国债采用单一价格招标”的发行体系，通过鼓励充分竞争揭示国债真实价格，促进市场健康发展。
二是全面实施国债续发行。续发行机制有助于减少“债券碎片”，形成规范有序的国债到期结构，提高国债二级市场的流动性。2014年，财政部不断完善国债续发行机制，继续采取年内短周期续发行为主的模式，目前已实现3年期和5年期新发1次、续发1次，7年期和10年期新发1次、续发2次的稳定续发行机制。
三是稳步开展国债预发行。国债预发行有助于加强国债一、二级市场价格的衔接，提高国债定价基准作用和市场效率。2014年，财政部会同人民银行、证监会积极推进预发行试点工作，将预发行试点券种从7年期国债扩大至全部关键期限国债，并配合银行间债券市场正式启动了国债预发行试点。
四是积极推进国债期货交易业务。国债期货有利于促进完善国债的市场化定价机制，为金融机构提供更多的避险工具和资产配置方式。近年来，财政部积极配合有关部门研究推进国债期货交易业务。2014年，开始启动实施国债充抵期货保证金业务，有力促进了国债期货交易业务的开展。
五是发布关键期限国债收益率曲线。为贯彻落实十八届三中全会关于“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”精神，2014年11月2日，财政部在门户网站首次发布了由中央国债登记结算有限责任公司编制并提供的中国关键期限国债收益率曲线。这一举措有利于加大国债收益率曲线的应用宣传力度，增强其社会影响力，对于发挥国债收益率的金融市场定价基准作用，促进国债市场持续稳定健康发展具有重要意义。
六是按市场化原则组建新一届（2015—2017年）国债承销团。适应国债承销资格行政审批事项取消后的新形势，按照公开、公平、竞争的原则和存量考核、增量竞争的方式，确定了38家储蓄国债承销团成员、50家记账式国债承销团成员，组建起了新一届国债承销团。
（三）稳步推进地方债发行管理改革
开展地方债自发自还，是落实十八届三中全会、中央经济工作会议提出的“建立规范合理的中央和地方政府债务管理和风险预警机制”、“着力防控债务风险”等要求的重要举措。2014年，经国务院批准，上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛10个省份试点地方债自发自还。财政部在认真开展前期研究、深入实地调研的基础上，研究制定了地方债自发自还相关制度，并对10个省份发债工作进行了全程指导。
一是初步建立地方债自发自还制度体系。在广泛征求各方面意见基础上，研究制定了《2014年地方债自发自还试点办法》、《2014年地方债自发自还试点信息披露工作的指导意见》、《2014年地方债自发自还试点信用评级工作的指导意见》等一系列制度办法，规范地方债自发自还试点相关工作。
二是认真指导地方财政部门规范透明开展试点工作。指导地方财政部门加强对债券市场研究，合理制定发债计划；按照公平、公开、公正原则组建本地区政府债券承销团；规范开展信用评级和信息披露；采用市场化招标方式确定票面利率及各承销团成员承销额。要求地方财政部门邀请当地监察、审计等部门派出部门观察员和财政部门派出的内部监督员共同监督招标现场。 总体来看，2014年地方债自发自还试点工作进展平稳有序，各方面反应良好。地方债自发自还试点实现了地方政府在地方债融资方面的责权利相匹配，有利于推动建立“借、用、还”相统一的地方政府性债务管理机制，有效降低了地方政府融资成本，“倒逼”了地方政府预算信息公开透明，推动了地方债市场健康发展。
未来政府债券管理重点工作及展望
（一）深化国债发行市场化改革
贯彻落实十八届三中全会《决定》提出的“发展并规范债券市场”、“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”等要求，以及中央经济工作会议关于继续实施积极财政政策的总体部署，2015年，财政部将进一步深化国债管理制度改革，着力健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，推动国债市场健康发展。
一是研究开展记账式国债发行券款对付（DVP）。券款对付具有高效率、低风险的特点，被国际结算组织在世界范围内推荐使用。目前，我国记账式国债发行操作为“先交钱、后交券”，存在1个工作日的时间间隔，且招标日与上市日一般间隔5个工作日，这样会使国债承销团成员面临国债价格波动风险。在记账式国债发行结算中使用DVP，将实现缴款与债权确认的同步完成，有利于大幅提高结算效率，切实保障国债认购人权益。2014年，财政部在前期研究基础上，形成了实施DVP的初步思路，下一步，将抓紧制定相关改革方案，择机实施改革。
二是研究推进关键期限国债票面利率标准化工作。国债要素标准化是发达市场经济国家的普遍做法。近年来，财政部积极推进国债要素标准化工作，已完成了国债期限、发行方式、付息频率的标准化，有力地促进了国债市场的发展。但目前票面利率标准化尚未实现，仍存在票面利率基本变动单位（0.01%）过小、票面利率较零散等问题。票面利率标准化有利于进一步提高国债市场运行效率，夯实国债收益率曲线的市场基础，增强国债收益率曲线的定价指导作用。2014年，财政部对发达国家有关经验做法进行了深入研究，结合我国实际，形成了相关工作基本思路，下一步，将研究制定我国国债票面利率标准化方案，适时开始实施。
三是进一步完善国债发行机制。完善国债续发行机制，形成稳定、规范的关键期限国债续发行模式，减少债券碎片，提高二级市场流动性和国债收益率曲线深度。完善国债预发行机制，推动银行间债券市场制定预发行交易细则并正式开展国债预发行交易；指导交易所债券市场完善预发行机制，促进一、二级市场衔接，丰富投资者利率管理工具。
四是推动国债二级市场发展。近年来，财政部会同人民银行积极开展国债做市支持机制研究，提出了国债做市支持机制的基本原则和初步方案，下一步，将研究推出有关措施，支持完善国债做市制度，增强国债定价的准确性，提高国债市场运行效率。
（二）进一步推进地方债发行机制改革
为贯彻落实新《预算法》和《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中对地方政府性债务管理的有关要求，2015年，财政部将进一步推进地方债发行机制改革，促进建立以政府债券为主的地方政府举债融资机制。
一是积极推进地方政府一般债券自发自还试点工作。在总结近年来地方债发行机制改革经验的基础上，完善一般债券自发自还相关制度，并进一步扩大一般债券自发自还试点省份范围。
二是平稳启动地方政府专项债券发行工作。专项债券是我国债券市场的新品种。目前，财政部正在进行深入研究，下一步，将制定专项债券发行兑付制度，对专项债券发行方式、信息披露、信用评级、债券登记托管和上市、还本付息等方面提出指导性意见，指导地方规范有序开展专项债券发行工作；同时，做好各项技术准备和配套工作，保障发行工作平稳启动。
三是逐步完善地方债发行定价机制。财政部将继续加强对地方债发行工作的指导，增强地方政府、地方债承销商等对债券市场化定价的理解，减少非市场化因素对地方债发行定价的影响，真正发挥市场在地方债定价中的决定性作用。
四是继续加强地方债信用评级和信息披露工作。引导评级机构完善地方政府信用评级体系，提升信用评级的独立性和公信力，提高地方债信用评级的市场化水平。按照深入推进预决算公开等有关要求，结合地方债发行需要，逐步丰富地方债发行信息披露内容，提高信息披露质量，真正对地方财政信息公开形成“倒逼”，防范地方政府债务风险，保护投资者权益。
五是统筹国债、地方债发行工作，推动地方债市场发展。统筹国债与地方债，以及地方各省份专项债券之间的发行工作，把握协调债券发行节奏，合理引导投资者预期。不断丰富地方债品种和期限结构，完善地方债市场基础设施，提高地方债市场流动性，引导各类市场主体积极参与地方债市场，促进地方债市场不断健康发展。
责任编辑：夏宇宁 孙惠玲