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【摘 要】折现现金流方法是企业价值评估的常用方法,如何进行正确的预测和计算,以获取合理的预计自由现金流,是其关键问题之一。本文通过实例,介绍了一种基于会计报表的预计自由现金流计算方法,意在使预测和计算数据之间更具会计关联性和会计逻辑性,使预测和计算过程保持正确和完善。
在当前的企业价值评估实务中,折现现金流(Discount Cash Flow, DCF)方法已成为常用评估方法。如何进行正确的预测和计算,以获取合理的预计自由现金流,是该方法的关键问题之一。预计自由现金流的预测和计算,具有一定的复杂性,需要考虑折旧与摊销、资本性支出、净营运资本变动、借债或还债、利息支出等一系列互为关联的细节问题。实务操作中往往容易出现一些差错,例如,折旧与摊销不是根据有关资产更新、新增及处置计划来准确计算,而是按照某一历史比率或预计比率来粗略确定;在预计资本性支出时,未安排恰当的融资;未结合当前债务状况以及预测期内的债务安排来准确计算利息支出;未区别处理计入当期损益的费用化利息和分期计入损益的资本化利息;预计净营运资本的变动与经营规模或管理水平等的变化不相适应;等等。以上这些差错之所以容易发生,与实务操作中仅关注利润表的预测而忽略资产负债表乃至现金流量表的预测有着很大关系。计算数据间的勾稽关系存在缺失,就很容易造成计算思路的不严谨,最终形成错漏。
从本质上看,对预计自由现金流的预测和计算实际就是对被评估企业未来经济活动及其结果的预测,可以也应当采用严谨而具有内在逻辑关系的会计语言来描述整个计算过程。这一过程应当是一个采用会计工具编制预计会计报表的过程。准确完成了预计会计报表编制并使其符合会计勾稽关系,也就从一定程度上建立了预测和计算数据间的严谨的逻辑关系。而且,无论从形式上还是从内容上,预计会计报表均可以完整反映出所预测的被评估企业未来经济活动及其结果,反映出预计自由现金流的预测和计算结果。
笔者结合实践经验,以一个简单的实例,介绍基于会计报表的预计自由现金流计算方法,意在使预测和计算数据之间更具会计关联性和会计逻辑性,使预测和计算过程保持正确和完善。在这个例子中,假定已取得2007年和2008年的实际会计报表及相关财务数据,以此为基础,对2009年的企业自由现金流和股权自由现金流进行预测和计算。为尽可能清楚地显示出计算程序和步骤,在备注一列中注明了计算次序。本例仅为介绍计算方法并揭示数据间内在关系,故对预测方法及依据一般予以忽略。
一、预计会计报表的编制
第①步:收入、除折旧/摊销以外的成本费用
我们首先从利润表(表1)开始。
假定通过分析预测,预计2009年主营业务收入为5000万元。
主营业务成本所包含的折旧/摊销,与固定资产、无形资产及其他长期资产有关,待预测资产负债表相关项目之后,方能计算得出;除折旧/摊销以外的成本,假定经分析预测,预计为1500万元。
主营业务税金及附加,预计为收入的5.5%,即275万元。
与主营业务成本类似,营业费用、管理费用中的折旧/摊销暂不计算,除折旧/摊销以外的费用,假定经分析预测,分别为250万元和750万元。
第②步:固定资产(无形资产、其他长期资产)的增减变动
根据经营计划以及有关资产购置及处置计划,假定2009年年初新增固定资产1000万元,年末处置报废固定资产原值200万元(净值20万元)。新增固定资产1000万元均在当年以现金一次支付,固定资产处置收入为5万元,亦在当年以现金收回。
根据以上预测信息,在资产负债表(表2)中,固定资产原值按上年末的4000万元,加上本年新增1000万元,减去本年处置200万元,计算为4800万元。
资产处置产生营业外收入5万元,营业外支出20万元,形成资产处置损失15万元,见利润表和现金流量表(表3)。
固定资产增减变动所产生的投资性现金流包括支付的1000万元和收到的5万元,共计支出995万元。
第③步:折旧/摊销的计提
假定上年4000万元固定资产中,3800万元固定资产的年折旧率为10%,200万元固定资产的年折旧率为20%,本年新增1000万元固定资产年折旧率为10%,则2009年计提折旧为520万元。其中,假定计入成本的折旧占80%即416万元,计入营业费用和管理费用的折旧分别占10%即52万元,与第①步计算相结合,则主营业务成本为1916万元,营业费用为302万元,管理费用为802万元。这些数字反映在利润表和现金流量表中。
第④步:累计折旧
在资产负债表中,将上年累计折旧1360万元,加上本年计提折旧520万元,再减去因资产处置而减少的累计折旧180万元,得2009年累计折旧为1700万元。
第⑤步:应收应付款项的变动
在资产负债表中对应收应付款项进行预测后,将可以得到现金流量表中的经营性应收应付项目的变动数额。假定随业务规模的扩大,应收款项由上年的160万元增加为190万元,这意味着对营运资本的需求增加了30万元,同时,应付款项由上年的100万元增加为120万元,这意味着凭借商业信用无偿占用的外部资金增加了20万元,也即对营运资本的需求减少了20万元。
第⑥步:借款还款、利润分配
根据前面各步计算,我们已经可以得到一个现金余额的初步结果,可能会是正值、零或者负值(在本例中,在财务费用尚未计算、借款还款及利润分配尚未考虑的情况下,假定所得税率为33%,可得初步计算结果为净现金流657万元,现金余额912万元)。
在此基础上,应结合被评估企业的融资计划,在满足经营对现金的最低需求这一前提下,来确定需要借入多少现金来弥补不足,或是可以用多少富余的现金偿还以往的借款,抑或是可以将多少富余的现金作为股利分配给股东。
假定2009年应偿还长期借款500万元,并借入短期借款100万元,经计算当年财务费用(利息支出)为40万元,分配股利200万元,则筹资性现金流为-500+100-40-200=-640万元。
经过以上经营、投资、筹资等活动,2009年产生净现金流31万元,现金余额286万元,符合经营需要的适当现金规模。
至此,我们完成了对被评估企业2009年经济活动及其结果的预测,并编制出预计会计报表。
事实上,上述预测可以用如下会计分录近似表示。
借:现金4970 (5000-30)
应收款项30
贷:主营业务收入 5000
借:主营业务税金及附加 275
贷:现金 275
借:固定资产1000
贷:现金1000
借:营业外支出20
累计折旧 180
贷:固定资产 200
借: 现金 5
贷:营业外收入 5
借:主营业务成本1916 (1500+416)
营业费用 302 (250+52)
管理费用 802 (750+52)
贷: 现金 2480 (1916+302+802-20-520)
应付款项20
累计折旧 520
借:长期借款 500
贷:短期借款 100
现金 400 (500-100)
借:财务费用40
贷:现金40
借:所得税 549
贷:现金 549
借:主营业务收入5000
营业外收入 5
贷:主营业务成本1916
主营业务税金及附加 275
营业费用 302
管理费用 802
财务费用40
营业外支出20
所得税 549
本年利润1101
借:本年利润1101
贷:利润分配——提取公积110
利润分配——未分配利润791
应付利润 200
借:应付利润 200
贷:现金 200
我们正是根据历史会计报表和以上会计分录,编制出预计会计报表。
二、企业自由现金流的计算
从预计会计报表中提取自由现金流信息,可通过以下两种途径。
1.企业自由现金流=息前税后利润(净利润+扣税利息支出)+折旧与摊销-资本性支出-营运资本增加
根据上述公式,从预计会计报表中逐项提取有关财务数据。
净利润=1101万元
扣税利息支出=40×(1-33%)=27万元
折旧与摊销=520万元
资本性支出=(1000-5-15)=980万元
营运资本增加=(286+190-120)-(255+160-100)=41万元
由上,企业自由现金流=1101+27+520-980-41=627万元
2.企业自由现金流=经营性现金流+投资性现金流-利息支出×所得税率-现金最低需求的增加额
根据上述公式,从预计会计报表逐项提取有关财务数据。
经营性现金流=1666万元
投资性现金流=-995万元
利息支出×所得税率=40×33%=13万元
现金最低需求的增加额=(286-255)=31万元
由上,企业自由现金流=1666-995-13-31=627万元
上述两种计算公式在形式上存在差异,但通过如下变形,可以看出其实质内容一致,因此计算结果完全相同。
企业自由现金流
=经营性现金流+投资性现金流-利息支出×所得税率-现金最低需求的增加额
=(净利润+折旧与摊销+资产处置损失+利息支出+经营性应收项目的减少+经营性应付项目的增加)+投资性现金流-利息支出×所得税率-现金最低需求的增加额
=净利润+(利息支出-利息支出×所得税率)+折旧与摊销+(资产处置损失+投资性现金流)+(经营性应收项目的减少+经营性应付项目的增加-现金最低需求的增加额)
=净利润+扣税利息支出+折旧与摊销-资本性支出-营运资本增加
这里需要说明的是,计入损益的资产处置损失(收益)只是一种账面损失(收益),并不能等同于实际的现金流出(流入),而现金的实际流出(流入)在投资性现金流中反映,资本性支出应是投资性现金流加上非付现资产处置损失(减去非收现资产处置收益)。
两相比较,不难看出,第二种计算途径与预计会计报表直接衔接,计算更加方便、准确、快捷。
三、股东自由现金流的计算
股东自由现金流,是将企业自由现金流向债权人分配后,剩余的可以自由分配给股东的现金流,即:股东自由现金流=企业自由现金流-债权人自由现金流
债权人自由现金流=收到的还款-付出的借款+收到的扣税利息
=500-100+40×(1-33%)
=427万元
股东自由现金流=627-427=200万元
本例中,当年分配的应付利润也恰好是200万元,这并非巧合。由于本例以满足经营对现金的最低需求为前提,在分配了债权人自由现金流之后,将股东自由现金流全部作为股利分配给股东,不再留存在企业中,这时,净现金流也刚好等于现金最低需求的增加额。若不作利润分配,则股东自由现金流将形成预计会计报表中现金余额的额外增加。
四、总结
基于会计报表的预计自由现金流计算方法,是在编制会计报表的工作框架下进行盈利预测,再从预计会计报表中提取自由现金流信息。这种以会计报表的形式完整反映盈利预测结果的做法,不仅在预测和计算过程中建立严格的会计逻辑关系,确保预计自由现金流的内在逻辑性,而且还有利于从会计报表层面对预测结果进行分析比较,保证预计自由现金流的科学性和合理性。
鉴于篇幅有限,本例简化了预测环节,计算内容也并不完整,未将诸如存货、长期投资、在建工程、无形资产、各种减值准备等包括在内,实践中可沿循相同思路,视具体情况加以补充考虑。
在当前的企业价值评估实务中,折现现金流(Discount Cash Flow, DCF)方法已成为常用评估方法。如何进行正确的预测和计算,以获取合理的预计自由现金流,是该方法的关键问题之一。预计自由现金流的预测和计算,具有一定的复杂性,需要考虑折旧与摊销、资本性支出、净营运资本变动、借债或还债、利息支出等一系列互为关联的细节问题。实务操作中往往容易出现一些差错,例如,折旧与摊销不是根据有关资产更新、新增及处置计划来准确计算,而是按照某一历史比率或预计比率来粗略确定;在预计资本性支出时,未安排恰当的融资;未结合当前债务状况以及预测期内的债务安排来准确计算利息支出;未区别处理计入当期损益的费用化利息和分期计入损益的资本化利息;预计净营运资本的变动与经营规模或管理水平等的变化不相适应;等等。以上这些差错之所以容易发生,与实务操作中仅关注利润表的预测而忽略资产负债表乃至现金流量表的预测有着很大关系。计算数据间的勾稽关系存在缺失,就很容易造成计算思路的不严谨,最终形成错漏。
从本质上看,对预计自由现金流的预测和计算实际就是对被评估企业未来经济活动及其结果的预测,可以也应当采用严谨而具有内在逻辑关系的会计语言来描述整个计算过程。这一过程应当是一个采用会计工具编制预计会计报表的过程。准确完成了预计会计报表编制并使其符合会计勾稽关系,也就从一定程度上建立了预测和计算数据间的严谨的逻辑关系。而且,无论从形式上还是从内容上,预计会计报表均可以完整反映出所预测的被评估企业未来经济活动及其结果,反映出预计自由现金流的预测和计算结果。
笔者结合实践经验,以一个简单的实例,介绍基于会计报表的预计自由现金流计算方法,意在使预测和计算数据之间更具会计关联性和会计逻辑性,使预测和计算过程保持正确和完善。在这个例子中,假定已取得2007年和2008年的实际会计报表及相关财务数据,以此为基础,对2009年的企业自由现金流和股权自由现金流进行预测和计算。为尽可能清楚地显示出计算程序和步骤,在备注一列中注明了计算次序。本例仅为介绍计算方法并揭示数据间内在关系,故对预测方法及依据一般予以忽略。
一、预计会计报表的编制
第①步:收入、除折旧/摊销以外的成本费用
我们首先从利润表(表1)开始。
假定通过分析预测,预计2009年主营业务收入为5000万元。
主营业务成本所包含的折旧/摊销,与固定资产、无形资产及其他长期资产有关,待预测资产负债表相关项目之后,方能计算得出;除折旧/摊销以外的成本,假定经分析预测,预计为1500万元。
主营业务税金及附加,预计为收入的5.5%,即275万元。
与主营业务成本类似,营业费用、管理费用中的折旧/摊销暂不计算,除折旧/摊销以外的费用,假定经分析预测,分别为250万元和750万元。
第②步:固定资产(无形资产、其他长期资产)的增减变动
根据经营计划以及有关资产购置及处置计划,假定2009年年初新增固定资产1000万元,年末处置报废固定资产原值200万元(净值20万元)。新增固定资产1000万元均在当年以现金一次支付,固定资产处置收入为5万元,亦在当年以现金收回。
根据以上预测信息,在资产负债表(表2)中,固定资产原值按上年末的4000万元,加上本年新增1000万元,减去本年处置200万元,计算为4800万元。
资产处置产生营业外收入5万元,营业外支出20万元,形成资产处置损失15万元,见利润表和现金流量表(表3)。
固定资产增减变动所产生的投资性现金流包括支付的1000万元和收到的5万元,共计支出995万元。
第③步:折旧/摊销的计提
假定上年4000万元固定资产中,3800万元固定资产的年折旧率为10%,200万元固定资产的年折旧率为20%,本年新增1000万元固定资产年折旧率为10%,则2009年计提折旧为520万元。其中,假定计入成本的折旧占80%即416万元,计入营业费用和管理费用的折旧分别占10%即52万元,与第①步计算相结合,则主营业务成本为1916万元,营业费用为302万元,管理费用为802万元。这些数字反映在利润表和现金流量表中。
第④步:累计折旧
在资产负债表中,将上年累计折旧1360万元,加上本年计提折旧520万元,再减去因资产处置而减少的累计折旧180万元,得2009年累计折旧为1700万元。
第⑤步:应收应付款项的变动
在资产负债表中对应收应付款项进行预测后,将可以得到现金流量表中的经营性应收应付项目的变动数额。假定随业务规模的扩大,应收款项由上年的160万元增加为190万元,这意味着对营运资本的需求增加了30万元,同时,应付款项由上年的100万元增加为120万元,这意味着凭借商业信用无偿占用的外部资金增加了20万元,也即对营运资本的需求减少了20万元。
第⑥步:借款还款、利润分配
根据前面各步计算,我们已经可以得到一个现金余额的初步结果,可能会是正值、零或者负值(在本例中,在财务费用尚未计算、借款还款及利润分配尚未考虑的情况下,假定所得税率为33%,可得初步计算结果为净现金流657万元,现金余额912万元)。
在此基础上,应结合被评估企业的融资计划,在满足经营对现金的最低需求这一前提下,来确定需要借入多少现金来弥补不足,或是可以用多少富余的现金偿还以往的借款,抑或是可以将多少富余的现金作为股利分配给股东。
假定2009年应偿还长期借款500万元,并借入短期借款100万元,经计算当年财务费用(利息支出)为40万元,分配股利200万元,则筹资性现金流为-500+100-40-200=-640万元。
经过以上经营、投资、筹资等活动,2009年产生净现金流31万元,现金余额286万元,符合经营需要的适当现金规模。
至此,我们完成了对被评估企业2009年经济活动及其结果的预测,并编制出预计会计报表。
事实上,上述预测可以用如下会计分录近似表示。
借:现金4970 (5000-30)
应收款项30
贷:主营业务收入 5000
借:主营业务税金及附加 275
贷:现金 275
借:固定资产1000
贷:现金1000
借:营业外支出20
累计折旧 180
贷:固定资产 200
借: 现金 5
贷:营业外收入 5
借:主营业务成本1916 (1500+416)
营业费用 302 (250+52)
管理费用 802 (750+52)
贷: 现金 2480 (1916+302+802-20-520)
应付款项20
累计折旧 520
借:长期借款 500
贷:短期借款 100
现金 400 (500-100)
借:财务费用40
贷:现金40
借:所得税 549
贷:现金 549
借:主营业务收入5000
营业外收入 5
贷:主营业务成本1916
主营业务税金及附加 275
营业费用 302
管理费用 802
财务费用40
营业外支出20
所得税 549
本年利润1101
借:本年利润1101
贷:利润分配——提取公积110
利润分配——未分配利润791
应付利润 200
借:应付利润 200
贷:现金 200
我们正是根据历史会计报表和以上会计分录,编制出预计会计报表。
二、企业自由现金流的计算
从预计会计报表中提取自由现金流信息,可通过以下两种途径。
1.企业自由现金流=息前税后利润(净利润+扣税利息支出)+折旧与摊销-资本性支出-营运资本增加
根据上述公式,从预计会计报表中逐项提取有关财务数据。
净利润=1101万元
扣税利息支出=40×(1-33%)=27万元
折旧与摊销=520万元
资本性支出=(1000-5-15)=980万元
营运资本增加=(286+190-120)-(255+160-100)=41万元
由上,企业自由现金流=1101+27+520-980-41=627万元
2.企业自由现金流=经营性现金流+投资性现金流-利息支出×所得税率-现金最低需求的增加额
根据上述公式,从预计会计报表逐项提取有关财务数据。
经营性现金流=1666万元
投资性现金流=-995万元
利息支出×所得税率=40×33%=13万元
现金最低需求的增加额=(286-255)=31万元
由上,企业自由现金流=1666-995-13-31=627万元
上述两种计算公式在形式上存在差异,但通过如下变形,可以看出其实质内容一致,因此计算结果完全相同。
企业自由现金流
=经营性现金流+投资性现金流-利息支出×所得税率-现金最低需求的增加额
=(净利润+折旧与摊销+资产处置损失+利息支出+经营性应收项目的减少+经营性应付项目的增加)+投资性现金流-利息支出×所得税率-现金最低需求的增加额
=净利润+(利息支出-利息支出×所得税率)+折旧与摊销+(资产处置损失+投资性现金流)+(经营性应收项目的减少+经营性应付项目的增加-现金最低需求的增加额)
=净利润+扣税利息支出+折旧与摊销-资本性支出-营运资本增加
这里需要说明的是,计入损益的资产处置损失(收益)只是一种账面损失(收益),并不能等同于实际的现金流出(流入),而现金的实际流出(流入)在投资性现金流中反映,资本性支出应是投资性现金流加上非付现资产处置损失(减去非收现资产处置收益)。
两相比较,不难看出,第二种计算途径与预计会计报表直接衔接,计算更加方便、准确、快捷。
三、股东自由现金流的计算
股东自由现金流,是将企业自由现金流向债权人分配后,剩余的可以自由分配给股东的现金流,即:股东自由现金流=企业自由现金流-债权人自由现金流
债权人自由现金流=收到的还款-付出的借款+收到的扣税利息
=500-100+40×(1-33%)
=427万元
股东自由现金流=627-427=200万元
本例中,当年分配的应付利润也恰好是200万元,这并非巧合。由于本例以满足经营对现金的最低需求为前提,在分配了债权人自由现金流之后,将股东自由现金流全部作为股利分配给股东,不再留存在企业中,这时,净现金流也刚好等于现金最低需求的增加额。若不作利润分配,则股东自由现金流将形成预计会计报表中现金余额的额外增加。
四、总结
基于会计报表的预计自由现金流计算方法,是在编制会计报表的工作框架下进行盈利预测,再从预计会计报表中提取自由现金流信息。这种以会计报表的形式完整反映盈利预测结果的做法,不仅在预测和计算过程中建立严格的会计逻辑关系,确保预计自由现金流的内在逻辑性,而且还有利于从会计报表层面对预测结果进行分析比较,保证预计自由现金流的科学性和合理性。
鉴于篇幅有限,本例简化了预测环节,计算内容也并不完整,未将诸如存货、长期投资、在建工程、无形资产、各种减值准备等包括在内,实践中可沿循相同思路,视具体情况加以补充考虑。