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内容提要：在金融危机的冲击下，美国居民储蓄率扭转了上世纪80年代以来的下降态势，开始显著上升。但是，亚洲金融危机发生后的1998年以及“IT”泡沫破灭后的2002年时的情况类似，美国居民储蓄率的上升势头不会维持，未来会高位缓慢下降，整体呈现倒“U”型，美国未来消费储蓄格局在一定时期内不会发生重大变化。我国应该抓住这一重要的战略关键期，采取有效措施应对未来的挑战。
关键词：次贷危机 美国经济 储蓄率 应对战略
中图分类号：F112.2文献标识码：A 文章编号：1006-1770(2011)01-034-05
一、1960年以来，特别是此次金融危机爆发以来美国储蓄率的变化及其原因
（一）此次金融危机扭转了上世纪80年代以来美国储蓄率持续下降的态势
1960年到金融危机爆发前，美国人的储蓄率水平主要经历了两个阶段：在60年、70年代，美国居民储蓄率由7%逐渐上升到约10%，均值保持在9%左右；80年代以来，美国居民储蓄率迅速下降，由约10%下降到2005年的不到2%，不仅如此，虽然美国国民可支配收入逐年上升，但是其储蓄规模在某些年度甚至出现了一定程度下降。
如图1所示，金融危机以来，储蓄水平的下降趋势得到迅速扭转，这一态势主要有两个显著特征：一是储蓄规模迅速扩大，2008年、2009年，虽然金融危机导致美国的国民收入出现低增长甚至负增长，但是居民储蓄的规模却显著扩大，两年增长率超过170%，达到美国二战以来的历史高位；二是储蓄率显著上升，2009年第二季度的储蓄率为5.4%，是1998年以来的最高水平。
（二）社会保障程度、居民财富水平、生产率增长速度、居民信贷便利性的变化是美国居民储蓄率变化的深层次影响因素
根据美国1960年至今的历史数据，通过建立居民储蓄率及其影响因素的时间序列模型回归，发现有四个主要因素共同解释了接近90%的美国居民储蓄率变化：社会保障程度、居民财富水平（财富效应）、生产率增长速度（恒久性收入）以及居民信贷便利性。图2显示，各因素都对美国储蓄率变化产生显著的影响，而且在各个时期主要影响因素也存在差异：在60年代、70年代，主要是财富效应推高了居民储蓄率；80年代至今，主要是信贷便利性拉低了居民储蓄率，其中在90年代财富效应的作用明显。而且，在亚洲金融危机发生后的1998年以及美国“IT”泡沫破灭后的2002年发生的居民储蓄率暂时上升就主要是由财富效应引发的。
图2显示，此次金融危机爆发至今，虽然信贷便利性的增长仍然刺激着居民消费，但是由于美国金融市场、房地产市场泡沫破灭导致的居民财富严重缩水以及生产率增长放缓的抑制作用更为显著，美国居民储蓄率显著提高。
这四个因素影响居民储蓄率变化的机制如下：
1.慷慨的社会保障制度强化了居民的社会保障预期，有效地削弱了其预防性储蓄需求，提高了其消费水平。居民储蓄的一个重要动机就是预防性动机，即通过当期储蓄、未来消费降低未来收入和支出不确定性带来的消费波动。而社会保障可以通过失业、退休以及医疗补助，有效地降低居民未来收入与支出的不确定性，相应降低居民的预防动机，提高其消费水平。美国的社会保障制度始于上世纪30年代经济大萧条时期，几乎涉及社会生活的各个方面。图3显示，美国长期以来的公共保障/国民收入比例持续上涨，由1980年的12%左右逐步上升到2008年的超过17%，这一上升趋势在一定程度上能够与美国居民储蓄率下降相对应。
2.资产市场价值的上升（下降）带来了居民财富的上升（下降），有效的提高（降低）了其消费水平。对于居民而言，当期消费和储蓄的行为是基于其全部收入的，不仅仅是依赖于当前的工资、利息等收入变量，还取决于其持有资产的相关收入。即使工资和利息收入并没有增加，居民也可以通过售卖股票、房地产来获得可支配的现金流，从而进行消费。比如，图4显示，开始于上世纪90年代中期的美国居民财富的急剧上升——主要因为股票价格的暴涨——简直就是储蓄率下降的镜像。同样的，伴随着2001年“IT泡沫”的破灭以及2007年“次贷危机”的发生引发的股票价格暴跌带来的居民财富缩水，居民储蓄率也出现了显著的上升。
3.上升（下降）的生产率走势提高（降低）了居民的收入预期以及消费信心，有效的提高（降低）了其消费水平。根据恒久性收入假说，当前的技术进步以及劳动生产率的大幅上升会切实提高家庭对恒久性收入的预期。由于家庭是依据恒久性收入来选择消费和储蓄水平的，如果家庭认为与生产率上升相联系的收入上升趋势会持续，他们就会相应增加消费。比如，图5显示，美国个人储蓄率的急剧下降与上世纪80年代后期劳动生产率变化相关：与20世纪60年代、70年代生产率阶梯状下降、储蓄率上升的情况相对应，20世纪80年代、90年代以及21世纪前十年美国劳动生产率呈阶梯状上升、居民储蓄率明显下降。
4.信贷便利性的上升（下降）带来的居民流动性约束的放松（紧缩），导致了储蓄率的下降（上升）、消费率的上升（下降）。无论恒久性收入还是财富效应都是基于当期没有完全实现的收入，而现实的消费必须受制于当前实现的收入，即流动性约束。信贷便利性的上升可以使未来预期收入或者未实现资本利得较高的居民较容易地通过负债支持当前收入所难以支持的较高水平的消费。比如，图6显示，美国居民储蓄率的变化与上世纪80年代以来急剧的金融创新增加了家庭进入信贷市场的渠道改变流动性约束状况相关：20世纪80年代中期以来，随着金融创新的发展以及面临“脱媒”压力的银行业将贷款业务由企业逐渐转向居民，美国家庭获得的信贷支持（家庭金融负债占GDP的比例）持续上升，同时信贷成本（家庭金融负债利息率）持续降低。
二、未来美国居民储蓄率走势及其影响
（一）金融危机爆发后美国居民储蓄率上升的势头不会维持，储蓄率将会从高位缓慢下降，整体呈现倒“U”型走势
1.美国奥巴马政府积极推进医疗保险体系改革，如果改革成功，不仅进一步提高了社会保障程度、减少赤字，而且在不同边际消费率的群体之间进行财富转移，有助于刺激居民消费、维持较低的储蓄率。
第一、社会保障率提高。一直以来美国医保覆盖率相对于欧洲国家较低，仅为85%，近5000万人缺乏医保。而2009年12月最新通过的医改法案要求：美国的医疗保险体系将新覆盖3100万美国人；经过10年努力，使94%的65岁以下美国人都有医保；扩大保险覆盖率的同时，扩大保险所覆盖的医疗项目。一旦该计划顺利实施，美国居民的社会保障程度进一步增强，储蓄的预防性动机将会进一步减弱，消费水平将进一步提高。
第二、减少赤字。奥巴马的医改目标之一就是降低美国高昂的医疗经费预算。据估算，美国的医疗费用涨幅每降1个百分点，就能为政府减少4000万美元的财政赤字。美国国会预算办公室评估报告显示，如果医改方案顺利实施，在今后10年内可以减少政府赤字大约1320亿美元。根据李嘉图等价，政府赤字的减少、政府储蓄率上升会引致居民储蓄率的下降。
第三、加强社会财富转移。根据参议院版医改草案，政府医保、社保项目工资税率从原先提议的0.5%上调至0.9%，这意味着年收入在20万美元以上者的税负将增加至2.35%。高收入者增加的税负将可以为低收入者提供更广泛的医疗保险，这是一种从高收入群体向低收入群体的财富转移。由于高收入者的边际消费率较低，而低收入者的边际消费率较高，这种财富转移能够提高社会整体的消费水平。
2.美国金融市场的复苏将通过财富效应刺激居民消费。随着全球经济走向平稳，美国经济已渡过了最困难的时期，开始逐渐复苏。而美国经济的复苏意味着持有的金融财富价值已经走进了上升通道，能够有效的刺激居民进行消费。
首先，从历史数据角度来看，美国证券市场的复苏指日可待。图7显示，经济衰退时期，美国道琼斯指数从开始下跌到反弹到相对高点一般不超过2年左右的时间，而且下跌的越剧烈反弹的也更迅速。此次金融危机的历程也遵循着这一规律：美国股市自2007年第4季度下挫以来已经经历了两年时间，从2009年第2季度开始了平均超过10%的强劲反弹。
其次，从更深层次的原因来看，尽管美国在金融危机中遭受重创，但是由于稳定的政治局势、相对独立的货币政策、发达的金融市场、灵活的汇率制度以及相对完善的市场机制，综合考虑投资容量和投资机会，美国仍是全球最好的投资市场。随着全球经济走向稳定，大量的避险资金将会重新流入美国，美元指数近期的反弹证实了这一点。
3.对研发领域的高投入将提高生产率增长速度，增强居民恒久性收入预期，降低其储蓄率。无论是政府部门还是私人部门对研发领域的巨额投入，都保证了美国生产率在未来较长的时期内依然会保持持续上升的势头。虽然高企的失业率在一定程度上暂时打击了居民的信心，但是持续上升的生产率会增强其对未来收入增长的预期，刺激其进行消费。
图8显示，美国在研发上的绝对投资规模长期以来一直处于世界最高水平，虽然占GDP的比例低于日本，但是两者之间存在着相当的GDP规模差距。相应的，美国科学技术产品的产出旺盛，据中科院国际科技比较研究组研究，截至2008年，拥有1 000件以上美国授权专利的366个机构的专利数量占授权专利总数的46.7%，其中企业346家，所占比例94.5%，科研机构12所（占3.3%），大学8所（占2.2%），其中，美国占全部366个机构中的55.5%。研发上的高投入维持了美国在科学技术领域的优势地位，保证了其稳定的较高的增长率。这也解释了为什么美国过去在经济放慢时，生产率往往下降或零增长（1969年、1974年、1979年、1980年、1982年），而现在即使是处于金融危机时期，生产率也保持了一定的增长。
当前，美国政府为了占领新科技的制高点，更是加大了对科研工作的支持。2009年2月17日，奥巴马签署《2009年美国复兴与再投资法》，计划对科研计划投入1200亿美元，其中，新能源和提升能源使用效率占468亿美元，生物医学领域的基础性投入占100亿美元；20亿美元追加科研投资则主要分布在航天、海洋和大气领域。奥巴马政府的这一做法，必将在国内掀起新一轮的科技浪潮，推动生产效率的进一步提高。
4.银行信贷供给在一段时期内难以恢复，对居民消费的激励也将经历一个“先抑后扬”的过程。此次金融危机剧烈的冲击了美国银行业，其负面影响在较长的一定时期内难以得到缓解，明显地增加美国居民负债的难度，降低其信贷便利性，约束其消费动机，提高储蓄率。
图9显示，根据IMF估计，2009年第2季度到2010年第4季度，美国银行业还需要核销大约0.42万亿的“有毒资产”，到2011年初美国家庭的消费和住宅贷款核销率才开始有所下降，即使到2014年也难以达到危机前的水平。虽然据美联储公布2009年第3季度的报告，银行业整体情况好于IMF的预期，但是复苏冷热不均，小型银行仍在困境中挣扎：资料显示，截至12月18日美国年内破产银行总数已上升至140家，创下1992年以来最高记录。这意味着，银行业全面复苏有待时日。
另外，美国众议院通过了上世纪30年代以来最大规模、堪称美国历史上最强有力的金融监管改革方案，加强了对金融机构的资本金、动态流动性、金融衍生产品、金融机构薪酬设计等方面的监管，将在一定程度上约束银行对居民消费的过度信贷。
综上所述，根据对影响储蓄率因素走势的分析以及与储蓄率关系的模型，可以做出如下判断，金融危机爆发以后美国储蓄率将呈倒“U”型走势：金融危机爆发至今美国居民储蓄率显著上升；在未来短期内，由于主要受到恒久性收入不明朗（失业率高企）、信贷便利性降低的负面影响，美国居民储蓄率虽然会较2009年有所下降，但仍会维持较高水平；在未来中长期，由于受到社会保障程度加强、财富效应增加、恒久性收入提高（生产率提高）、信贷便利性上升的正面影响，美国居民储蓄率将会下降。
（二）美国储蓄率走势变化对全球经济的影响
1.储蓄率由倒“U”型底部逐步下降导致美国以及全球经济的全面复苏仍需时间。从历史经验看，居民消费的上升和下降伴随着库存化和去库存化的周期性变化，工业生产随着实际消费支出的加速而出现较大幅度的波动。因此，居民消费的变化深刻影响到了国民经济的复苏进程。并且，由于美国居民消费贡献在GDP增长率中的占比达到88%，在经济结构保持稳定的条件下，美国经济的复苏必须依赖于居民消费的全面复苏。因此，美国消费率由“U”型底部逐步上升态势将导致美国经济虽然开始走出谷底、但全面复苏仍需要时间：由于在短期内美国居民的储蓄率依然维持在处于1997年以来的相对高位，消费水平相对较低，对GDP增长的贡献较小，美国经济复苏将主要有赖于投资和出口，动力仍显不足；但是在长期内，随着美国居民消费率的逐步上升，消费对经济的拉动作用日益加强，将和投资一起共同推动美国经济的全面复苏。由于居民消费走出“U”型底部以及经济的全面复苏还需要一定的时间，美国居民对国外产品的消费需求的全面复苏也有待时日。由于美国的进口总量约占世界的15%，深刻影响到了世界其他经济体、特别是出口导向型经济体的出口，因此，全球经济的全面复苏还需要时间。
2.美国消费缓慢恢复过程中，贸易保护主义将由耐用品领域向非耐用品领域扩展。伴随着储蓄率（消费率）的回归，美国居民对于耐用品、非耐用品以及服务的消费也将逐渐回归。根据对美国居民消费结构历史数据的分析，居民耐用消费品、非耐用消费品以及服务消费与居民消费率的弹性分别是2.24、0.89以及0.67。这意味着，在美国消费率上升的过程中，耐用品消费以及消费耐用品生产的下降更强烈；同理，在美国消费率逐渐下降的过程中，耐用品的消费和生产的反应也会更加强烈，相关产业将率先复苏，其中包括汽车、汽车相关（如钢铁、电子、塑料及玻璃）等行业。为了保证这些产业对GDP以及就业率的迅速拉动作用，美国政府在采取刺激计划（“旧车换现金”计划）的同时，也采取了一系列的贸易保护措施，比如在汽车零部件行业，2009年2月裁定我国钢制螺杆涉案企业倾销幅度为55.16%—206.00%以及9月对我国出口的小轿车和轻型卡车轮胎实行税率第一年为35%、第二年为30%、第三年为25%的惩罚性关税。伴随着美国非耐用品消费率的稳步上升，美国政府将会把“反倾销”的范围扩大到非耐用品行业，比如家电以及服装等非耐用消费品生产行业。
3.由高储蓄率的亚洲国家提供融资的资本流动模式不会改变，但难以为继。由于居民储蓄率的倒“U”型维持低位，美国仍不得不从国外输入巨额资本，特别是从高储蓄率的亚洲国家输入资本，以弥补国内储蓄与国内总投资之间的缺口。特别是金融危机后，美国为了抢占“高科技”产业的制高点，制定了一系列战略加大了对新能源等领域的投资，国内投资需求增加，与国内储蓄不足的矛盾越发突出。更重要的是，亚洲国家提供廉价资本的可能性也在下降。高储蓄的亚洲国家之所以愿意将资本廉价流入美国，有的是因为国内居民的消费不足（例如中国，2008年居民储蓄率超过50%），有的是因为国内居民的储蓄相对于暂时的投资不足过剩（例如日本和韩国，受1997年金融危机影响投资率大幅下降）。今后随着中国完善社会保障、培养内需以及日韩等国振兴经济、鼓励投资政策的推进，过剩的储蓄将迅速消失。而且，从更长时期看，伴随着亚洲国家的迅速老龄化，居民的储蓄率将持续下降，进一步降低了储蓄过剩的可能性，从而不可能再为美国的赤字提供融资。
三、我国应对美国储蓄率倒“U”型走势的策略
（一）保持适度经济刺激政策，实行积极的财政政策。由于美国进口需求的全面复苏还有待时日，外需对我国经济的拉动作用在短期内仍显不足，再加上中国经济仍然面临着部分内生动力不强、行业产能过剩、资产价格不断攀升、通货膨胀压力、金融系统性风险、就业难等现实问题。我国政府仍应该保持适度的经济刺激政策，实行积极的财政政策和稳健的货币政策，加大对鼓励居民消费、基础设施建设等领域的投入，伴随全球经济复苏的进程实现有步骤平稳的“退出”。
(二）采取有效措施，积极应对贸易保护主义。美国是中国除了欧盟整体之外的最大出口国，而中国又是美国最大的进口国。因此，在美国经济逐步复苏的过程中，其贸易保护首指的将是中国。针对美国已经采取的和可能采取的贸易保护政策，我国应该采取积极主动的措施：积极的进行交流和沟通，就贸易保护主义的危害达成共识，事前消除贸易保护主义；积极开展政府间双边和多边贸易谈判，获得解决争端的主动地位；深刻理解WTO规则，在发生贸易争端时，积极地利用WTO争端解决机制，寻求公平合理的解决；重视和发挥行业组织的作用，增强企业应诉能力。
（三）抓住战略关键期，稳步地刺激内需、优化经济结构。由于居民储蓄率的倒“U”型继续走低、消费格局不会发生重大改变，美国对我国的进口格局在较长时期内将不会发生重大的变化。这段外需相对稳定的时期正是我国优化经济结构、改变外需依赖型增长模式的关键期。此次金融危机让我们充分认识到，过度依赖外需的经济增长是不稳定的，容易受到外部的冲击。我国应该抓住这一战略期，有效解决内在结构性和体制性问题，改变我国经济增长过分依赖投资和出口、过度消耗资源和能源的现状，大力地调整国民收入分配、刺激居民消费，充分地发挥居民消费对我国GDP的拉动作用，形成消费、投资以及出口三驾马车齐头并进的局面。
作者简介：
邵 科中国银行总行博士后工作站
关键词：次贷危机 美国经济 储蓄率 应对战略
中图分类号：F112.2文献标识码：A 文章编号：1006-1770(2011)01-034-05
一、1960年以来，特别是此次金融危机爆发以来美国储蓄率的变化及其原因
（一）此次金融危机扭转了上世纪80年代以来美国储蓄率持续下降的态势
1960年到金融危机爆发前，美国人的储蓄率水平主要经历了两个阶段：在60年、70年代，美国居民储蓄率由7%逐渐上升到约10%，均值保持在9%左右；80年代以来，美国居民储蓄率迅速下降，由约10%下降到2005年的不到2%，不仅如此，虽然美国国民可支配收入逐年上升，但是其储蓄规模在某些年度甚至出现了一定程度下降。
如图1所示，金融危机以来，储蓄水平的下降趋势得到迅速扭转，这一态势主要有两个显著特征：一是储蓄规模迅速扩大，2008年、2009年，虽然金融危机导致美国的国民收入出现低增长甚至负增长，但是居民储蓄的规模却显著扩大，两年增长率超过170%，达到美国二战以来的历史高位；二是储蓄率显著上升，2009年第二季度的储蓄率为5.4%，是1998年以来的最高水平。
（二）社会保障程度、居民财富水平、生产率增长速度、居民信贷便利性的变化是美国居民储蓄率变化的深层次影响因素
根据美国1960年至今的历史数据，通过建立居民储蓄率及其影响因素的时间序列模型回归，发现有四个主要因素共同解释了接近90%的美国居民储蓄率变化：社会保障程度、居民财富水平（财富效应）、生产率增长速度（恒久性收入）以及居民信贷便利性。图2显示，各因素都对美国储蓄率变化产生显著的影响，而且在各个时期主要影响因素也存在差异：在60年代、70年代，主要是财富效应推高了居民储蓄率；80年代至今，主要是信贷便利性拉低了居民储蓄率，其中在90年代财富效应的作用明显。而且，在亚洲金融危机发生后的1998年以及美国“IT”泡沫破灭后的2002年发生的居民储蓄率暂时上升就主要是由财富效应引发的。
图2显示，此次金融危机爆发至今，虽然信贷便利性的增长仍然刺激着居民消费，但是由于美国金融市场、房地产市场泡沫破灭导致的居民财富严重缩水以及生产率增长放缓的抑制作用更为显著，美国居民储蓄率显著提高。
这四个因素影响居民储蓄率变化的机制如下：
1.慷慨的社会保障制度强化了居民的社会保障预期，有效地削弱了其预防性储蓄需求，提高了其消费水平。居民储蓄的一个重要动机就是预防性动机，即通过当期储蓄、未来消费降低未来收入和支出不确定性带来的消费波动。而社会保障可以通过失业、退休以及医疗补助，有效地降低居民未来收入与支出的不确定性，相应降低居民的预防动机，提高其消费水平。美国的社会保障制度始于上世纪30年代经济大萧条时期，几乎涉及社会生活的各个方面。图3显示，美国长期以来的公共保障/国民收入比例持续上涨，由1980年的12%左右逐步上升到2008年的超过17%，这一上升趋势在一定程度上能够与美国居民储蓄率下降相对应。
2.资产市场价值的上升（下降）带来了居民财富的上升（下降），有效的提高（降低）了其消费水平。对于居民而言，当期消费和储蓄的行为是基于其全部收入的，不仅仅是依赖于当前的工资、利息等收入变量，还取决于其持有资产的相关收入。即使工资和利息收入并没有增加，居民也可以通过售卖股票、房地产来获得可支配的现金流，从而进行消费。比如，图4显示，开始于上世纪90年代中期的美国居民财富的急剧上升——主要因为股票价格的暴涨——简直就是储蓄率下降的镜像。同样的，伴随着2001年“IT泡沫”的破灭以及2007年“次贷危机”的发生引发的股票价格暴跌带来的居民财富缩水，居民储蓄率也出现了显著的上升。
3.上升（下降）的生产率走势提高（降低）了居民的收入预期以及消费信心，有效的提高（降低）了其消费水平。根据恒久性收入假说，当前的技术进步以及劳动生产率的大幅上升会切实提高家庭对恒久性收入的预期。由于家庭是依据恒久性收入来选择消费和储蓄水平的，如果家庭认为与生产率上升相联系的收入上升趋势会持续，他们就会相应增加消费。比如，图5显示，美国个人储蓄率的急剧下降与上世纪80年代后期劳动生产率变化相关：与20世纪60年代、70年代生产率阶梯状下降、储蓄率上升的情况相对应，20世纪80年代、90年代以及21世纪前十年美国劳动生产率呈阶梯状上升、居民储蓄率明显下降。
4.信贷便利性的上升（下降）带来的居民流动性约束的放松（紧缩），导致了储蓄率的下降（上升）、消费率的上升（下降）。无论恒久性收入还是财富效应都是基于当期没有完全实现的收入，而现实的消费必须受制于当前实现的收入，即流动性约束。信贷便利性的上升可以使未来预期收入或者未实现资本利得较高的居民较容易地通过负债支持当前收入所难以支持的较高水平的消费。比如，图6显示，美国居民储蓄率的变化与上世纪80年代以来急剧的金融创新增加了家庭进入信贷市场的渠道改变流动性约束状况相关：20世纪80年代中期以来，随着金融创新的发展以及面临“脱媒”压力的银行业将贷款业务由企业逐渐转向居民，美国家庭获得的信贷支持（家庭金融负债占GDP的比例）持续上升，同时信贷成本（家庭金融负债利息率）持续降低。
二、未来美国居民储蓄率走势及其影响
（一）金融危机爆发后美国居民储蓄率上升的势头不会维持，储蓄率将会从高位缓慢下降，整体呈现倒“U”型走势
1.美国奥巴马政府积极推进医疗保险体系改革，如果改革成功，不仅进一步提高了社会保障程度、减少赤字，而且在不同边际消费率的群体之间进行财富转移，有助于刺激居民消费、维持较低的储蓄率。
第一、社会保障率提高。一直以来美国医保覆盖率相对于欧洲国家较低，仅为85%，近5000万人缺乏医保。而2009年12月最新通过的医改法案要求：美国的医疗保险体系将新覆盖3100万美国人；经过10年努力，使94%的65岁以下美国人都有医保；扩大保险覆盖率的同时，扩大保险所覆盖的医疗项目。一旦该计划顺利实施，美国居民的社会保障程度进一步增强，储蓄的预防性动机将会进一步减弱，消费水平将进一步提高。
第二、减少赤字。奥巴马的医改目标之一就是降低美国高昂的医疗经费预算。据估算，美国的医疗费用涨幅每降1个百分点，就能为政府减少4000万美元的财政赤字。美国国会预算办公室评估报告显示，如果医改方案顺利实施，在今后10年内可以减少政府赤字大约1320亿美元。根据李嘉图等价，政府赤字的减少、政府储蓄率上升会引致居民储蓄率的下降。
第三、加强社会财富转移。根据参议院版医改草案，政府医保、社保项目工资税率从原先提议的0.5%上调至0.9%，这意味着年收入在20万美元以上者的税负将增加至2.35%。高收入者增加的税负将可以为低收入者提供更广泛的医疗保险，这是一种从高收入群体向低收入群体的财富转移。由于高收入者的边际消费率较低，而低收入者的边际消费率较高，这种财富转移能够提高社会整体的消费水平。
2.美国金融市场的复苏将通过财富效应刺激居民消费。随着全球经济走向平稳，美国经济已渡过了最困难的时期，开始逐渐复苏。而美国经济的复苏意味着持有的金融财富价值已经走进了上升通道，能够有效的刺激居民进行消费。
首先，从历史数据角度来看，美国证券市场的复苏指日可待。图7显示，经济衰退时期，美国道琼斯指数从开始下跌到反弹到相对高点一般不超过2年左右的时间，而且下跌的越剧烈反弹的也更迅速。此次金融危机的历程也遵循着这一规律：美国股市自2007年第4季度下挫以来已经经历了两年时间，从2009年第2季度开始了平均超过10%的强劲反弹。
其次，从更深层次的原因来看，尽管美国在金融危机中遭受重创，但是由于稳定的政治局势、相对独立的货币政策、发达的金融市场、灵活的汇率制度以及相对完善的市场机制，综合考虑投资容量和投资机会，美国仍是全球最好的投资市场。随着全球经济走向稳定，大量的避险资金将会重新流入美国，美元指数近期的反弹证实了这一点。
3.对研发领域的高投入将提高生产率增长速度，增强居民恒久性收入预期，降低其储蓄率。无论是政府部门还是私人部门对研发领域的巨额投入，都保证了美国生产率在未来较长的时期内依然会保持持续上升的势头。虽然高企的失业率在一定程度上暂时打击了居民的信心，但是持续上升的生产率会增强其对未来收入增长的预期，刺激其进行消费。
图8显示，美国在研发上的绝对投资规模长期以来一直处于世界最高水平，虽然占GDP的比例低于日本，但是两者之间存在着相当的GDP规模差距。相应的，美国科学技术产品的产出旺盛，据中科院国际科技比较研究组研究，截至2008年，拥有1 000件以上美国授权专利的366个机构的专利数量占授权专利总数的46.7%，其中企业346家，所占比例94.5%，科研机构12所（占3.3%），大学8所（占2.2%），其中，美国占全部366个机构中的55.5%。研发上的高投入维持了美国在科学技术领域的优势地位，保证了其稳定的较高的增长率。这也解释了为什么美国过去在经济放慢时，生产率往往下降或零增长（1969年、1974年、1979年、1980年、1982年），而现在即使是处于金融危机时期，生产率也保持了一定的增长。
当前，美国政府为了占领新科技的制高点，更是加大了对科研工作的支持。2009年2月17日，奥巴马签署《2009年美国复兴与再投资法》，计划对科研计划投入1200亿美元，其中，新能源和提升能源使用效率占468亿美元，生物医学领域的基础性投入占100亿美元；20亿美元追加科研投资则主要分布在航天、海洋和大气领域。奥巴马政府的这一做法，必将在国内掀起新一轮的科技浪潮，推动生产效率的进一步提高。
4.银行信贷供给在一段时期内难以恢复，对居民消费的激励也将经历一个“先抑后扬”的过程。此次金融危机剧烈的冲击了美国银行业，其负面影响在较长的一定时期内难以得到缓解，明显地增加美国居民负债的难度，降低其信贷便利性，约束其消费动机，提高储蓄率。
图9显示，根据IMF估计，2009年第2季度到2010年第4季度，美国银行业还需要核销大约0.42万亿的“有毒资产”，到2011年初美国家庭的消费和住宅贷款核销率才开始有所下降，即使到2014年也难以达到危机前的水平。虽然据美联储公布2009年第3季度的报告，银行业整体情况好于IMF的预期，但是复苏冷热不均，小型银行仍在困境中挣扎：资料显示，截至12月18日美国年内破产银行总数已上升至140家，创下1992年以来最高记录。这意味着，银行业全面复苏有待时日。
另外，美国众议院通过了上世纪30年代以来最大规模、堪称美国历史上最强有力的金融监管改革方案，加强了对金融机构的资本金、动态流动性、金融衍生产品、金融机构薪酬设计等方面的监管，将在一定程度上约束银行对居民消费的过度信贷。
综上所述，根据对影响储蓄率因素走势的分析以及与储蓄率关系的模型，可以做出如下判断，金融危机爆发以后美国储蓄率将呈倒“U”型走势：金融危机爆发至今美国居民储蓄率显著上升；在未来短期内，由于主要受到恒久性收入不明朗（失业率高企）、信贷便利性降低的负面影响，美国居民储蓄率虽然会较2009年有所下降，但仍会维持较高水平；在未来中长期，由于受到社会保障程度加强、财富效应增加、恒久性收入提高（生产率提高）、信贷便利性上升的正面影响，美国居民储蓄率将会下降。
（二）美国储蓄率走势变化对全球经济的影响
1.储蓄率由倒“U”型底部逐步下降导致美国以及全球经济的全面复苏仍需时间。从历史经验看，居民消费的上升和下降伴随着库存化和去库存化的周期性变化，工业生产随着实际消费支出的加速而出现较大幅度的波动。因此，居民消费的变化深刻影响到了国民经济的复苏进程。并且，由于美国居民消费贡献在GDP增长率中的占比达到88%，在经济结构保持稳定的条件下，美国经济的复苏必须依赖于居民消费的全面复苏。因此，美国消费率由“U”型底部逐步上升态势将导致美国经济虽然开始走出谷底、但全面复苏仍需要时间：由于在短期内美国居民的储蓄率依然维持在处于1997年以来的相对高位，消费水平相对较低，对GDP增长的贡献较小，美国经济复苏将主要有赖于投资和出口，动力仍显不足；但是在长期内，随着美国居民消费率的逐步上升，消费对经济的拉动作用日益加强，将和投资一起共同推动美国经济的全面复苏。由于居民消费走出“U”型底部以及经济的全面复苏还需要一定的时间，美国居民对国外产品的消费需求的全面复苏也有待时日。由于美国的进口总量约占世界的15%，深刻影响到了世界其他经济体、特别是出口导向型经济体的出口，因此，全球经济的全面复苏还需要时间。
2.美国消费缓慢恢复过程中，贸易保护主义将由耐用品领域向非耐用品领域扩展。伴随着储蓄率（消费率）的回归，美国居民对于耐用品、非耐用品以及服务的消费也将逐渐回归。根据对美国居民消费结构历史数据的分析，居民耐用消费品、非耐用消费品以及服务消费与居民消费率的弹性分别是2.24、0.89以及0.67。这意味着，在美国消费率上升的过程中，耐用品消费以及消费耐用品生产的下降更强烈；同理，在美国消费率逐渐下降的过程中，耐用品的消费和生产的反应也会更加强烈，相关产业将率先复苏，其中包括汽车、汽车相关（如钢铁、电子、塑料及玻璃）等行业。为了保证这些产业对GDP以及就业率的迅速拉动作用，美国政府在采取刺激计划（“旧车换现金”计划）的同时，也采取了一系列的贸易保护措施，比如在汽车零部件行业，2009年2月裁定我国钢制螺杆涉案企业倾销幅度为55.16%—206.00%以及9月对我国出口的小轿车和轻型卡车轮胎实行税率第一年为35%、第二年为30%、第三年为25%的惩罚性关税。伴随着美国非耐用品消费率的稳步上升，美国政府将会把“反倾销”的范围扩大到非耐用品行业，比如家电以及服装等非耐用消费品生产行业。
3.由高储蓄率的亚洲国家提供融资的资本流动模式不会改变，但难以为继。由于居民储蓄率的倒“U”型维持低位，美国仍不得不从国外输入巨额资本，特别是从高储蓄率的亚洲国家输入资本，以弥补国内储蓄与国内总投资之间的缺口。特别是金融危机后，美国为了抢占“高科技”产业的制高点，制定了一系列战略加大了对新能源等领域的投资，国内投资需求增加，与国内储蓄不足的矛盾越发突出。更重要的是，亚洲国家提供廉价资本的可能性也在下降。高储蓄的亚洲国家之所以愿意将资本廉价流入美国，有的是因为国内居民的消费不足（例如中国，2008年居民储蓄率超过50%），有的是因为国内居民的储蓄相对于暂时的投资不足过剩（例如日本和韩国，受1997年金融危机影响投资率大幅下降）。今后随着中国完善社会保障、培养内需以及日韩等国振兴经济、鼓励投资政策的推进，过剩的储蓄将迅速消失。而且，从更长时期看，伴随着亚洲国家的迅速老龄化，居民的储蓄率将持续下降，进一步降低了储蓄过剩的可能性，从而不可能再为美国的赤字提供融资。
三、我国应对美国储蓄率倒“U”型走势的策略
（一）保持适度经济刺激政策，实行积极的财政政策。由于美国进口需求的全面复苏还有待时日，外需对我国经济的拉动作用在短期内仍显不足，再加上中国经济仍然面临着部分内生动力不强、行业产能过剩、资产价格不断攀升、通货膨胀压力、金融系统性风险、就业难等现实问题。我国政府仍应该保持适度的经济刺激政策，实行积极的财政政策和稳健的货币政策，加大对鼓励居民消费、基础设施建设等领域的投入，伴随全球经济复苏的进程实现有步骤平稳的“退出”。
(二）采取有效措施，积极应对贸易保护主义。美国是中国除了欧盟整体之外的最大出口国，而中国又是美国最大的进口国。因此，在美国经济逐步复苏的过程中，其贸易保护首指的将是中国。针对美国已经采取的和可能采取的贸易保护政策，我国应该采取积极主动的措施：积极的进行交流和沟通，就贸易保护主义的危害达成共识，事前消除贸易保护主义；积极开展政府间双边和多边贸易谈判，获得解决争端的主动地位；深刻理解WTO规则，在发生贸易争端时，积极地利用WTO争端解决机制，寻求公平合理的解决；重视和发挥行业组织的作用，增强企业应诉能力。
（三）抓住战略关键期，稳步地刺激内需、优化经济结构。由于居民储蓄率的倒“U”型继续走低、消费格局不会发生重大改变，美国对我国的进口格局在较长时期内将不会发生重大的变化。这段外需相对稳定的时期正是我国优化经济结构、改变外需依赖型增长模式的关键期。此次金融危机让我们充分认识到，过度依赖外需的经济增长是不稳定的，容易受到外部的冲击。我国应该抓住这一战略期，有效解决内在结构性和体制性问题，改变我国经济增长过分依赖投资和出口、过度消耗资源和能源的现状，大力地调整国民收入分配、刺激居民消费，充分地发挥居民消费对我国GDP的拉动作用，形成消费、投资以及出口三驾马车齐头并进的局面。
作者简介：
邵 科中国银行总行博士后工作站