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摘 要：资产证券化就是把那些流动性不够强的贷款或者除贷款之外的债券性质的资产，利用一些特殊的载体进行组合打包，以其未来预期现金流收益作为支撑发行债券的过程。英国、美国、日本在具体的资产证券化产品上具有自己的特点，本文将对以上各国对资产证券化监管模式进行分析和总结，为中国的资产证券化监管模式的发展和完善提供外来经验基础。
关键词：资产证券化；监管模式
资产证券化被称为 20世纪最伟大的金融发明之一，它的主要作用在于提升了资产的流动性，改善了金融机构对于资产和负债的管理质量，给金融机构提供了更多的收益渠道。与此同时，资产证券化将货币、信贷、资本市场联系起来，本是分开的三个市场的关联性加强，風险的传播性也进一步加强，留下了金融市场的安全隐患。
接下来，将比较分析各国对于这些主要类型的资产证券化产品的运作模式和监管模式，并且得出一些对于中国资产证券化的监管的启示。
一、各国的资产证券化运作模式
（一）英国资产证券化运作模式
英国的资产证券化采取了"表内证券化”模式，这种模式又被称为表内双向担保债券（Covered Bond，CB）。具体来说，传统的CB模式是金融机构向投资者直接发行债券，为债券提供担保的一般都是银行或者其他金融机构资产负债表上质量比较好的资产。在这种模式之中，这些高质量的资产能够为金融机构提供信用风险较小，质量较高的担保，金融机构由此可以直接或者间接发行债券。但是，因为这些优质的担保资产依然在金融机构的资产负债表内，所以金融机构需要保留一定数量的资本金。当债券出现问题，面临风险时，投资者可以要求对担保品进行处置，归还自己的投资资金。或者也可以向债券发行的金融机构或者其他单位发起索赔。
英国资产证券化的主要特征之一就是以自有资产为基础发行抵押贷款债券，主要缺点就在于缺少政府的担保，所以信用级别一般不高，这就对信用增级产生了硬性要求，但是无论是内部还是外部信用增级的手段，都会导致融资成本的增加，这是英国资产证券化的主要缺陷。
（二）美国资产证券化运作模式
美国的资产证券化运作采用了"发起-配售”的模式，具体来说，“发起-配售”模式的运作过程包含以下内容：（1）原始债务人因为购买房地产而产生了抵押贷款的需求，所以向金融机构（一般是银行）进行抵押贷款。这一部分贷款产生的现金流比较稳定，风险性也比较小，银行为了提升资产的流动性，对这部分抵押贷款发起了资产证券化；（2）银行是资产证券化的发起人，同时也是批准其以抵押物进行贷款的机构，将与特殊目的机构即 SPV一起实现资产证券化。银行会对自己手中的住房抵押债权真实销售（True Sale），SPV通过TS获得原来由银行持有的抵押贷款债权；（3）在对SPV进行信用增级（主要方式包括担保、评估、保险等）之后，SPV会在金融市场上销售资产证券化产品，以此作为募集资金的重要渠道。这部分从资本市场上募集到的资金也会作为购买住房抵押债券的资金；（4）对于原始债权人的收款工作由服务机构进行，当服务机构将收款所得的现金流返还给SPV后，SPV会将投资人应得的资本金本金和利息陆续返还。
（三）日本的资产证券化运作模式
日本的资产证券化运作模式中最基本的模式是SPV模式——SPV先从债券发起人中买到债券，在进行了外部信用增级之后，再把证券化后的债券发售给市场上的投资人。另外一种是信托银行模式，在这种模式中SPV只是一个辅助角色的作用，金融市场中的投资者购买的是信用凭证。同业机构是日本资产证券化的主要投资者，在信托银行模式中，获得债权的发起人将其直接出售给信托银行，信托银行对债权进行信用评价和信用增级（主要是信用增级），分开发现优先级和次级信托凭证，面向市场上的投资者和发起人出售。
二、各国资产证券化监管模式
由于各国的法系不同，总的来说英、美等国的资产证券化监管模式较之日本来说，英美没有专门的立法，只是在涉及相关业务时对资产证券化进行了规定；日本则是具有大陆法系的特点，对于资产证券化进行了专门的立法。
（一）英国的监督模式
英国对于资产证券化的监管主要是通过和证券以及证券化相关的诸多法律规范来进行的。2000年，由于英国的金融从分业经营逐渐改革为混业经营，英国政府成立了金融服务管理局（Financial Service Authority，FSA），统一监管证券机构、银行以及保险机构。在2008年全球金融危机之后，监管方式发生了变化——强化保护金融市场中的消费者，并且进一步加强了审慎监管。具体来说就是指，原有的FSA的统一金融监管职能一分为三，拆分为金融政策委员会、审慎监管局和金融行为局。其中，金融政策委员会和审慎监管局的主要职能是强化政府的宏观监管力量，金融行为局的设置主要目的是监管金融机构的行为，以便更好地保护金融市场上的消费者。
（二）美国的监督模式
美国为了保障监管效果和监管效率，也设立了专门的监管机构——由美联储牵头，其他部门相互协调，对于资产证券化实行多头管理，这也是美国在对于资产证券化的监督中专业化的体现。在次贷危机之后，美国在监管模式上也进行了改革，突出特征就是对于资产证券化的监管力度加强，市场上的产品更加简单和透明。
（三）日本的监督模式
日本和英美国家不同，它采取了专项立法的监督模式，在次贷危机之后日本的金融改革扩大了资产证券化的监督范围，对于证券化资产的信息披露要求进一步加强，以确保"有毒资产”的减少和基础资产的真实。同时，日本的金融改革也开始将给证券化资产做信用评估的信用评级机构归入监督体系之中。监督范围的扩大体现出日本政府在证券化资产的监督上的全面性进一步提升。
三、对中国资产证券化的启示
从产品类型和运作模式的角度来说，中国金融改革的不断深入，对于商业银行来说必然会产生巨大的流动性压力，所以对于MBS的需求会有所提高。MBS?就是指对于住房抵押贷款的证券化，中国国内的房地产市场正处于上升期，住房抵押贷款的体量较大，抵押贷款所产生的现金流比较安全和稳定，能够提供持续的收益。另外，房地产市场的蓬勃发展也会带动各房地产公司对于提高流动性的需求，所以日本金融市场中的REITs也比较适合中国市场，发展的潜力较大。在创业的浪潮之下，各中小企业的融资问题十分突出，所以SMES也有成长空间。
在监管模式上要根据中国金融市场的实际情况，在具体的问题之下制定符合国情的监督方式。中国的金融监管模式一直都是以分业经营为基础的分业监管模式，各部门应当协调分工，实现多头管理和监督。在立法上，出于节约成本以及操作效率的原则，可以进行单独立法，以专门的证券化立法来加强对于资产证券化的监督。
参考文献
[1]胡梅，程亚萍.中国资产证券化立法若干问题探讨[J].西南金融，2017（06）
[2]郭经延，赵睿.美国资产证券化的经验及启示[J].上海经济研究，2015（10）.
[3]戴月，李玫.资产证券化中真实销售法律规制的比较研究[J].当代经济管理，2016（5）.
[4]黄志强.英国金融监管改革新架构及其启示[J].国际金融研究，2012（5）
[5]高蓓，张明，邹晓梅.美、欧、日资产证券化比较：历程、产品、模式及监管[J].国际经济评论，2016（4）
作者简介：
王秋艳（1994-），女，汉族，四川成都人，四川省社会科学院法学所，硕士研究生，主要从事金融法领域研究。
关键词：资产证券化；监管模式
资产证券化被称为 20世纪最伟大的金融发明之一，它的主要作用在于提升了资产的流动性，改善了金融机构对于资产和负债的管理质量，给金融机构提供了更多的收益渠道。与此同时，资产证券化将货币、信贷、资本市场联系起来，本是分开的三个市场的关联性加强，風险的传播性也进一步加强，留下了金融市场的安全隐患。
接下来，将比较分析各国对于这些主要类型的资产证券化产品的运作模式和监管模式，并且得出一些对于中国资产证券化的监管的启示。
一、各国的资产证券化运作模式
（一）英国资产证券化运作模式
英国的资产证券化采取了"表内证券化”模式，这种模式又被称为表内双向担保债券（Covered Bond，CB）。具体来说，传统的CB模式是金融机构向投资者直接发行债券，为债券提供担保的一般都是银行或者其他金融机构资产负债表上质量比较好的资产。在这种模式之中，这些高质量的资产能够为金融机构提供信用风险较小，质量较高的担保，金融机构由此可以直接或者间接发行债券。但是，因为这些优质的担保资产依然在金融机构的资产负债表内，所以金融机构需要保留一定数量的资本金。当债券出现问题，面临风险时，投资者可以要求对担保品进行处置，归还自己的投资资金。或者也可以向债券发行的金融机构或者其他单位发起索赔。
英国资产证券化的主要特征之一就是以自有资产为基础发行抵押贷款债券，主要缺点就在于缺少政府的担保，所以信用级别一般不高，这就对信用增级产生了硬性要求，但是无论是内部还是外部信用增级的手段，都会导致融资成本的增加，这是英国资产证券化的主要缺陷。
（二）美国资产证券化运作模式
美国的资产证券化运作采用了"发起-配售”的模式，具体来说，“发起-配售”模式的运作过程包含以下内容：（1）原始债务人因为购买房地产而产生了抵押贷款的需求，所以向金融机构（一般是银行）进行抵押贷款。这一部分贷款产生的现金流比较稳定，风险性也比较小，银行为了提升资产的流动性，对这部分抵押贷款发起了资产证券化；（2）银行是资产证券化的发起人，同时也是批准其以抵押物进行贷款的机构，将与特殊目的机构即 SPV一起实现资产证券化。银行会对自己手中的住房抵押债权真实销售（True Sale），SPV通过TS获得原来由银行持有的抵押贷款债权；（3）在对SPV进行信用增级（主要方式包括担保、评估、保险等）之后，SPV会在金融市场上销售资产证券化产品，以此作为募集资金的重要渠道。这部分从资本市场上募集到的资金也会作为购买住房抵押债券的资金；（4）对于原始债权人的收款工作由服务机构进行，当服务机构将收款所得的现金流返还给SPV后，SPV会将投资人应得的资本金本金和利息陆续返还。
（三）日本的资产证券化运作模式
日本的资产证券化运作模式中最基本的模式是SPV模式——SPV先从债券发起人中买到债券，在进行了外部信用增级之后，再把证券化后的债券发售给市场上的投资人。另外一种是信托银行模式，在这种模式中SPV只是一个辅助角色的作用，金融市场中的投资者购买的是信用凭证。同业机构是日本资产证券化的主要投资者，在信托银行模式中，获得债权的发起人将其直接出售给信托银行，信托银行对债权进行信用评价和信用增级（主要是信用增级），分开发现优先级和次级信托凭证，面向市场上的投资者和发起人出售。
二、各国资产证券化监管模式
由于各国的法系不同，总的来说英、美等国的资产证券化监管模式较之日本来说，英美没有专门的立法，只是在涉及相关业务时对资产证券化进行了规定；日本则是具有大陆法系的特点，对于资产证券化进行了专门的立法。
（一）英国的监督模式
英国对于资产证券化的监管主要是通过和证券以及证券化相关的诸多法律规范来进行的。2000年，由于英国的金融从分业经营逐渐改革为混业经营，英国政府成立了金融服务管理局（Financial Service Authority，FSA），统一监管证券机构、银行以及保险机构。在2008年全球金融危机之后，监管方式发生了变化——强化保护金融市场中的消费者，并且进一步加强了审慎监管。具体来说就是指，原有的FSA的统一金融监管职能一分为三，拆分为金融政策委员会、审慎监管局和金融行为局。其中，金融政策委员会和审慎监管局的主要职能是强化政府的宏观监管力量，金融行为局的设置主要目的是监管金融机构的行为，以便更好地保护金融市场上的消费者。
（二）美国的监督模式
美国为了保障监管效果和监管效率，也设立了专门的监管机构——由美联储牵头，其他部门相互协调，对于资产证券化实行多头管理，这也是美国在对于资产证券化的监督中专业化的体现。在次贷危机之后，美国在监管模式上也进行了改革，突出特征就是对于资产证券化的监管力度加强，市场上的产品更加简单和透明。
（三）日本的监督模式
日本和英美国家不同，它采取了专项立法的监督模式，在次贷危机之后日本的金融改革扩大了资产证券化的监督范围，对于证券化资产的信息披露要求进一步加强，以确保"有毒资产”的减少和基础资产的真实。同时，日本的金融改革也开始将给证券化资产做信用评估的信用评级机构归入监督体系之中。监督范围的扩大体现出日本政府在证券化资产的监督上的全面性进一步提升。
三、对中国资产证券化的启示
从产品类型和运作模式的角度来说，中国金融改革的不断深入，对于商业银行来说必然会产生巨大的流动性压力，所以对于MBS的需求会有所提高。MBS?就是指对于住房抵押贷款的证券化，中国国内的房地产市场正处于上升期，住房抵押贷款的体量较大，抵押贷款所产生的现金流比较安全和稳定，能够提供持续的收益。另外，房地产市场的蓬勃发展也会带动各房地产公司对于提高流动性的需求，所以日本金融市场中的REITs也比较适合中国市场，发展的潜力较大。在创业的浪潮之下，各中小企业的融资问题十分突出，所以SMES也有成长空间。
在监管模式上要根据中国金融市场的实际情况，在具体的问题之下制定符合国情的监督方式。中国的金融监管模式一直都是以分业经营为基础的分业监管模式，各部门应当协调分工，实现多头管理和监督。在立法上，出于节约成本以及操作效率的原则，可以进行单独立法，以专门的证券化立法来加强对于资产证券化的监督。
参考文献
[1]胡梅，程亚萍.中国资产证券化立法若干问题探讨[J].西南金融，2017（06）
[2]郭经延，赵睿.美国资产证券化的经验及启示[J].上海经济研究，2015（10）.
[3]戴月，李玫.资产证券化中真实销售法律规制的比较研究[J].当代经济管理，2016（5）.
[4]黄志强.英国金融监管改革新架构及其启示[J].国际金融研究，2012（5）
[5]高蓓，张明，邹晓梅.美、欧、日资产证券化比较：历程、产品、模式及监管[J].国际经济评论，2016（4）
作者简介：
王秋艳（1994-），女，汉族，四川成都人，四川省社会科学院法学所，硕士研究生，主要从事金融法领域研究。