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摘要：我国年薪制中的某些规定使得经营者尤其是国企经营者风险超载、加之其在自身人力资源投资方面具有近似于债权人的低风险偏好，从而使其在经营中选择了有悖于股东财富最大化的，较为保守的经营策略。
关键词：年薪制；经营者；风险超载
据多元化投资理论可知，分散投资可以降低风险，但之于经营者尤其是国有企业的经营者却无法做到这一点。他们将全部的人力资本投入了一个企业，其自身的劳动报酬、所持有的公司股票甚至于自身的价值都与该企业的生存与发展息息相关。如果将经营者的人力资本也视为对企业的一种投资的话，那么经营者在风险偏好上则更类似于债权人，即低风险偏好或者说更趋于保守。由此可以推知，在这种低风险偏好下经营者的经营策略可能也会趋于比较保守。实践中发现在年薪制推行的过程中，很多相关规定使经营者承受了过多的风险，进而加大了其自身“破产”的可能，从而使其经营策略更加保守。首先对年薪制在我国的推行及业内已形成的几种模式作了回顾。
一、年薪制的推行历程及形成的三种模式
我国的年薪制试点工作始于1992年，当时主要的试点省市分别是上海、北京、深圳和四川。1993年，原劳动部对年薪制的开展和试点问题进行了研究，并于第二年制定了《企业经营者年薪制实施办法》。其后，不少省、市也出台了各自的年薪制方案并在部分企业开展了试点工作。截止到1999年，全国除滇、黔、海、赣、宁、藏等6个区域外，其余各省市均进行了不同程度的试点工作，企业数共计9000余家。其中，湖北、江苏、四川、天津等起步较早，实施年薪制的企业较多；甘肃、内蒙、新疆等省市起步较晚且只在个别企业进行了试点。虽然各地区有所差别，但试点大多数集中在大中型国有企业，而实施的对象则为企业领导人和技术骨干人员。
在年薪制推行的过程中逐渐形成了三种模式，即深圳模式、北京模式和福建模式。下面仅就其构成和其中某些重要条款作一简单概括：1、深圳模式。国企经营者年薪=基本年薪（一类企业6万，二类企业4.8万，三类企业3.6万）+增值年薪+奖励年薪。其中，基本年薪和增值年薪计入经营成本分别按月、年以现金支付，而奖励年薪则从企业税后利润中提取；2、北京模式。国企经营者年薪=基薪（不超过北京市及本企业职工综合平均工资的3倍）+风险收入（最高不超过基薪的一倍，最低为零）。此外，对于经营过程中效益下降或资产减值者要扣减基薪且不低于基薪的20%；3、福建模式。国企经营者年薪=基薪（以本地区职工工资的40%与本企业平均工资的60%之和为基础，小型企业增加1倍，中型企业增加1.5倍，大型企业增加2倍）+效益工资。此外，经营者超额完成的税后利润按一定比例计提效益工资。
虽是年薪制在推行过程中起到了一定作用，但其推行并非一帆风顺而且也没有达到预期的效果。试行办法中的一些规定进一步加大了经营者自身“破产”的风险，从而使其经营决策更加趋于保守，从长期来看，这是不利于股东财富最大化的。
二、年薪制推行中的风险超载问题分析
首先，承担不可控因素所带来的风险使经营者收益与风险的配比严重失调。年薪制中有一种“风险抵押金”制度，即国有资产在经营过程中如发生损失，则部分或全部扣除经营者预先交纳的风险抵押金。在实践中该制度亦得到了推行，如厦门市规定从经营者效益年薪中提取30%作为风险抵押金；浙江省规定当国有资产减值时经营者效益年薪为零且要予以补偿。因为如不交纳“风险抵押金”就是“负赢不负亏”，因而是对所有者的不公平。但企业经营是伸向外部并面向未来的。伸向外部，所以有些因素是经营者所无法控制的。面向未来，所以有些情况是经营者所无法预知的，两者的叠加更是让经营者无法以一人之力而“扭转乾坤”。因此，无论是理论上还是实践中都有理由认为企业经营绩效是多因素共同作用的结果。
其次，年薪设限导致贡献与薪酬不匹配，增加了经营者在报酬上的风险。年薪设限有两种：1、直接设限。国家出台的《国有企业经营者年薪试点方案》规定：经理的收入水平不超过职工的平均收入的3倍左右。从各地具体的实施情况来看，经营者的年薪倍数一般相当于职工的2.5倍。这种做法虽然在稳定干群关系上能够起到一定的作用，但其抹煞了年薪制的根本特性会导致贡献与报酬不匹配进而使得激励不足，而该规定的一个直接的负面效应就是客观上“鼓励”经营者过多地进行“在职消费”或通过各种途径进行“寻租”进而获取更多的收益；2、间接设限。以“福建模式”为例，经营者超额完成的税后利润按一定比例计提效益工资：50萬元以下计提0.4%，50万—100万元计提0.35%，100万—300万元计提0.3%，300万—500万元计提0.25%，500万—1000万元以上计提0.2%，1000万元以上计提0.15%（计长鹏，1998）。由此可以作一个简单的计算，一个利润280万的经营者其奖励工资为8400（2800000×0.3%=8400）元，而一个利润320万的经营者其奖励工资只有8000（3200000×0.25%=8000）元。也就是说，企业效益越好经营者的效益年薪却越少了，这不仅会导致激励不足，更增加了经营者在报酬上所承担的风险。
再次，基薪的风险化使经营者的基本生活保障也受到了威胁。年薪制是在发达的市场经济国家出现并发展起来的，至今已有数十年的时间。其主要由两部分组成：基薪和风险收入。在我国的年薪制方案中也有此一项，且称是为了保障经营者的基本生活，即该部分收入与企业的经济效益并无直接联系，而是用来控制经营者所承担风险的一种工具。但通过“北京模式”，发现有“对于经营过程中效益下降或资产减值者要扣减基薪且不低于基薪的20%”的规定。其实，其它地方政府亦有类似规定。如厦门市年薪制方案规定，如发生经营性净资产减值，应按减值比例相应扣减基本工资。如此，本来是控制经营者风险的一份“保底”性质的收入，在实际推行中却变成了一份实实在在的、与经营息息相关的风险性收入。
以上三方面集中在一起便导致了国有企业经营者风险超载。风险超载最主要的后果便是迫使经营者采取较为安全的、甚至是过于保守的经营和投资策略，但是在某些情况下，为了实现股东利益最大化，冒一定的风险是必要的。于是便形成了一定风险下股东利益最大化与经营者保守的经营策略之间的矛盾。从长期来看，保守的经营策略必然会使股东的利益受到侵蚀。所以，可将其视为一种“变相”的短视化经营行为（其产生过程如图）。由此可以得出这样的结论：在报酬风险过高且目前监督、约束机制很不完善的情况下，经营者完全可以通过舞弊获取高额的灰色甚至于黑色收入来抵消正常情况下的报酬风险。而这样做的直接后果就是造成国有资产大规模的流失。因此，有效地解决年薪制中的风险超载问题，对于有效激励国企经营者和顺利推进国企改革有着十分重要的现实意义。
三、年薪制中风险超载问题的解决方案
降低经营者的超载风险固然十分重要，但这并不意味着一味地为经营者“松绑”而使其行为不受约束和控制。为经营者配置合理的经营风险，在缓解风险超载现象的同时要让经营者的激励、约束机制仍然能够有效运行。
（一）变“风险抵押金”制度为“股票期权”方案
期权方案之所以能够起到降低不可控因素对经营者的风险影响的作用，原因就在于其最低价值为零，而风险抵押金制度下则为负，因而是一种思路上的彻底转换。当然，股票期权方案亦有自身的缺陷，主要是受到环境和人为操纵的影响，加之我国特殊的经济环境，所以应对欧美股票期权方案做相应修正后再加以实施。从计算公式可知，股票期权价值=交割价格-执行价格。由此可以得出这样的结论：只要让公式中的其中一项具有可变性，则可大大减少人为操纵的可能性。于是便有如下两种方案可供选择：1、使“执行价格”具有可变性——杠杆股票期权制度。在传统股票期权制度下，执行价格等于当前的市场价格，而杠杆股票期权制度下，其执行价格每年以相当于WACC的比例上升。这也就意味着在期权有效期内股价如不能以高于WACC的比率增长，则行使期权是没有价值的。2、让“交割价格”不具可控性——亚洲式股票期权。该种期权激励方式下，经营者所获收益取决于期权有效期内股票平均价格和执行价格之差。这样，即便经营者可人为地抬高自己一家的股价，但却不能改变整个行业的状况——股票平均价格，从而减少了其采取机会主义行为的可能。
（二）构建合理的绩效考核指标体系
以往的绩效考核多采用净利润等会计指标为考核指标，并多以往年业绩测算当年业绩。但这种考核方法有失偏颇，因为前者是多种因素共同作用的结果，难以比较精确地反映经营者自身的努力程度，而后者只局限于企业自身，却没有考虑同行业其它企业的情况，视野不免有些狭窄。鉴于此，可从以下两方面进行改革：1、以EVA取代净利润等会计指标。EVA=税后净营业利润－资本成本，该指标是剔除资本成本后的真正意义上的利润，一方面避免了经营者进行利润操纵的可能，另一方面也更加精确地反映了经营者自身的努力，它还迫使经营者通盘考虑、精打细算从而提高资产的利用率，使EVA＞0，因为惟有此，经营者才能给股东带来真正意义上的价值增值，而这也是与股东价值最大化的目标相一致的。2、采用行业相对业绩评价。这样做最大的好处就是将行业风险排除在考核之外。如企业今年发生了亏损，但相对于同行业其他企业而言亏损较少，那么就可以考虑对经营者进行奖励。在执行中可以建立董事会下的薪酬委员会，从而在具体考核中发挥其“过滤”不可控因素的作用。
（三）变封闭式年薪为开放式年薪
设限的封闭式年薪会弱化年薪的激励作用且增加了经营者的报酬风险，因而效果不甚明显。鉴于此，建议取消封闭式年薪而推行开放式的年薪方案，将经营者的效益年薪直接与其经营业绩挂钩，而彻底与职工的工资脱钩，上不封顶。但考虑到该方案在推行中必然会造成经营者与一般劳动者在收益上的差距，可能会导致情绪上的对立致使企业的不稳定，因此在推行中必须取得广大职工的支持，应做好以下三方面的工作：1、发扬民主管理，用好民主监督。对于经营者年薪方案这样重大事项的决策，应召开职工代表大会充分征求职工意见，同时将经营者的年薪收入透明化，向职工公开以避免其领取“灰色”收入。2、利用平等协商制度。经营者年薪增长的同时要保证职工工资合理的增长。以保定市为例，其在推行年薪制试点时以经营者为一方、工會为一方，对职工工资总额进行平等协商，从而取得了良好的效果。3、加大对职工的思想教育，使其明白经营者在获利的同时，职工也因分红或持股而分享收益，以避免“平均主义”作祟。此外，在计提效益年薪时，应采用“超额累进”的计提方式，即企业效益越好经营者的风险收益越高，充分利用其对高薪的追求形成自我激励机制。
（四）将基本年薪与经营业绩彻底脱钩，发挥其控制经营者风险方面应有的作用
在脱钩的同时应注意基薪在整个年薪中的比例，如果比例过高经营者便会“偷懒”从而难以发挥年薪应有的激励作用。以世界上发达国家和地区的基薪为参考，美国为45.2%、德国为65%、新加坡为53%、香港为52%，并结合我国的文化背景，我国国有企业经营者的基薪可占年薪总额的50%左右。
（作者单位：南京大学商学院）
关键词：年薪制；经营者；风险超载
据多元化投资理论可知，分散投资可以降低风险，但之于经营者尤其是国有企业的经营者却无法做到这一点。他们将全部的人力资本投入了一个企业，其自身的劳动报酬、所持有的公司股票甚至于自身的价值都与该企业的生存与发展息息相关。如果将经营者的人力资本也视为对企业的一种投资的话，那么经营者在风险偏好上则更类似于债权人，即低风险偏好或者说更趋于保守。由此可以推知，在这种低风险偏好下经营者的经营策略可能也会趋于比较保守。实践中发现在年薪制推行的过程中，很多相关规定使经营者承受了过多的风险，进而加大了其自身“破产”的可能，从而使其经营策略更加保守。首先对年薪制在我国的推行及业内已形成的几种模式作了回顾。
一、年薪制的推行历程及形成的三种模式
我国的年薪制试点工作始于1992年，当时主要的试点省市分别是上海、北京、深圳和四川。1993年，原劳动部对年薪制的开展和试点问题进行了研究，并于第二年制定了《企业经营者年薪制实施办法》。其后，不少省、市也出台了各自的年薪制方案并在部分企业开展了试点工作。截止到1999年，全国除滇、黔、海、赣、宁、藏等6个区域外，其余各省市均进行了不同程度的试点工作，企业数共计9000余家。其中，湖北、江苏、四川、天津等起步较早，实施年薪制的企业较多；甘肃、内蒙、新疆等省市起步较晚且只在个别企业进行了试点。虽然各地区有所差别，但试点大多数集中在大中型国有企业，而实施的对象则为企业领导人和技术骨干人员。
在年薪制推行的过程中逐渐形成了三种模式，即深圳模式、北京模式和福建模式。下面仅就其构成和其中某些重要条款作一简单概括：1、深圳模式。国企经营者年薪=基本年薪（一类企业6万，二类企业4.8万，三类企业3.6万）+增值年薪+奖励年薪。其中，基本年薪和增值年薪计入经营成本分别按月、年以现金支付，而奖励年薪则从企业税后利润中提取；2、北京模式。国企经营者年薪=基薪（不超过北京市及本企业职工综合平均工资的3倍）+风险收入（最高不超过基薪的一倍，最低为零）。此外，对于经营过程中效益下降或资产减值者要扣减基薪且不低于基薪的20%；3、福建模式。国企经营者年薪=基薪（以本地区职工工资的40%与本企业平均工资的60%之和为基础，小型企业增加1倍，中型企业增加1.5倍，大型企业增加2倍）+效益工资。此外，经营者超额完成的税后利润按一定比例计提效益工资。
虽是年薪制在推行过程中起到了一定作用，但其推行并非一帆风顺而且也没有达到预期的效果。试行办法中的一些规定进一步加大了经营者自身“破产”的风险，从而使其经营决策更加趋于保守，从长期来看，这是不利于股东财富最大化的。
二、年薪制推行中的风险超载问题分析
首先，承担不可控因素所带来的风险使经营者收益与风险的配比严重失调。年薪制中有一种“风险抵押金”制度，即国有资产在经营过程中如发生损失，则部分或全部扣除经营者预先交纳的风险抵押金。在实践中该制度亦得到了推行，如厦门市规定从经营者效益年薪中提取30%作为风险抵押金；浙江省规定当国有资产减值时经营者效益年薪为零且要予以补偿。因为如不交纳“风险抵押金”就是“负赢不负亏”，因而是对所有者的不公平。但企业经营是伸向外部并面向未来的。伸向外部，所以有些因素是经营者所无法控制的。面向未来，所以有些情况是经营者所无法预知的，两者的叠加更是让经营者无法以一人之力而“扭转乾坤”。因此，无论是理论上还是实践中都有理由认为企业经营绩效是多因素共同作用的结果。
其次，年薪设限导致贡献与薪酬不匹配，增加了经营者在报酬上的风险。年薪设限有两种：1、直接设限。国家出台的《国有企业经营者年薪试点方案》规定：经理的收入水平不超过职工的平均收入的3倍左右。从各地具体的实施情况来看，经营者的年薪倍数一般相当于职工的2.5倍。这种做法虽然在稳定干群关系上能够起到一定的作用，但其抹煞了年薪制的根本特性会导致贡献与报酬不匹配进而使得激励不足，而该规定的一个直接的负面效应就是客观上“鼓励”经营者过多地进行“在职消费”或通过各种途径进行“寻租”进而获取更多的收益；2、间接设限。以“福建模式”为例，经营者超额完成的税后利润按一定比例计提效益工资：50萬元以下计提0.4%，50万—100万元计提0.35%，100万—300万元计提0.3%，300万—500万元计提0.25%，500万—1000万元以上计提0.2%，1000万元以上计提0.15%（计长鹏，1998）。由此可以作一个简单的计算，一个利润280万的经营者其奖励工资为8400（2800000×0.3%=8400）元，而一个利润320万的经营者其奖励工资只有8000（3200000×0.25%=8000）元。也就是说，企业效益越好经营者的效益年薪却越少了，这不仅会导致激励不足，更增加了经营者在报酬上所承担的风险。
再次，基薪的风险化使经营者的基本生活保障也受到了威胁。年薪制是在发达的市场经济国家出现并发展起来的，至今已有数十年的时间。其主要由两部分组成：基薪和风险收入。在我国的年薪制方案中也有此一项，且称是为了保障经营者的基本生活，即该部分收入与企业的经济效益并无直接联系，而是用来控制经营者所承担风险的一种工具。但通过“北京模式”，发现有“对于经营过程中效益下降或资产减值者要扣减基薪且不低于基薪的20%”的规定。其实，其它地方政府亦有类似规定。如厦门市年薪制方案规定，如发生经营性净资产减值，应按减值比例相应扣减基本工资。如此，本来是控制经营者风险的一份“保底”性质的收入，在实际推行中却变成了一份实实在在的、与经营息息相关的风险性收入。
以上三方面集中在一起便导致了国有企业经营者风险超载。风险超载最主要的后果便是迫使经营者采取较为安全的、甚至是过于保守的经营和投资策略，但是在某些情况下，为了实现股东利益最大化，冒一定的风险是必要的。于是便形成了一定风险下股东利益最大化与经营者保守的经营策略之间的矛盾。从长期来看，保守的经营策略必然会使股东的利益受到侵蚀。所以，可将其视为一种“变相”的短视化经营行为（其产生过程如图）。由此可以得出这样的结论：在报酬风险过高且目前监督、约束机制很不完善的情况下，经营者完全可以通过舞弊获取高额的灰色甚至于黑色收入来抵消正常情况下的报酬风险。而这样做的直接后果就是造成国有资产大规模的流失。因此，有效地解决年薪制中的风险超载问题，对于有效激励国企经营者和顺利推进国企改革有着十分重要的现实意义。
三、年薪制中风险超载问题的解决方案
降低经营者的超载风险固然十分重要，但这并不意味着一味地为经营者“松绑”而使其行为不受约束和控制。为经营者配置合理的经营风险，在缓解风险超载现象的同时要让经营者的激励、约束机制仍然能够有效运行。
（一）变“风险抵押金”制度为“股票期权”方案
期权方案之所以能够起到降低不可控因素对经营者的风险影响的作用，原因就在于其最低价值为零，而风险抵押金制度下则为负，因而是一种思路上的彻底转换。当然，股票期权方案亦有自身的缺陷，主要是受到环境和人为操纵的影响，加之我国特殊的经济环境，所以应对欧美股票期权方案做相应修正后再加以实施。从计算公式可知，股票期权价值=交割价格-执行价格。由此可以得出这样的结论：只要让公式中的其中一项具有可变性，则可大大减少人为操纵的可能性。于是便有如下两种方案可供选择：1、使“执行价格”具有可变性——杠杆股票期权制度。在传统股票期权制度下，执行价格等于当前的市场价格，而杠杆股票期权制度下，其执行价格每年以相当于WACC的比例上升。这也就意味着在期权有效期内股价如不能以高于WACC的比率增长，则行使期权是没有价值的。2、让“交割价格”不具可控性——亚洲式股票期权。该种期权激励方式下，经营者所获收益取决于期权有效期内股票平均价格和执行价格之差。这样，即便经营者可人为地抬高自己一家的股价，但却不能改变整个行业的状况——股票平均价格，从而减少了其采取机会主义行为的可能。
（二）构建合理的绩效考核指标体系
以往的绩效考核多采用净利润等会计指标为考核指标，并多以往年业绩测算当年业绩。但这种考核方法有失偏颇，因为前者是多种因素共同作用的结果，难以比较精确地反映经营者自身的努力程度，而后者只局限于企业自身，却没有考虑同行业其它企业的情况，视野不免有些狭窄。鉴于此，可从以下两方面进行改革：1、以EVA取代净利润等会计指标。EVA=税后净营业利润－资本成本，该指标是剔除资本成本后的真正意义上的利润，一方面避免了经营者进行利润操纵的可能，另一方面也更加精确地反映了经营者自身的努力，它还迫使经营者通盘考虑、精打细算从而提高资产的利用率，使EVA＞0，因为惟有此，经营者才能给股东带来真正意义上的价值增值，而这也是与股东价值最大化的目标相一致的。2、采用行业相对业绩评价。这样做最大的好处就是将行业风险排除在考核之外。如企业今年发生了亏损，但相对于同行业其他企业而言亏损较少，那么就可以考虑对经营者进行奖励。在执行中可以建立董事会下的薪酬委员会，从而在具体考核中发挥其“过滤”不可控因素的作用。
（三）变封闭式年薪为开放式年薪
设限的封闭式年薪会弱化年薪的激励作用且增加了经营者的报酬风险，因而效果不甚明显。鉴于此，建议取消封闭式年薪而推行开放式的年薪方案，将经营者的效益年薪直接与其经营业绩挂钩，而彻底与职工的工资脱钩，上不封顶。但考虑到该方案在推行中必然会造成经营者与一般劳动者在收益上的差距，可能会导致情绪上的对立致使企业的不稳定，因此在推行中必须取得广大职工的支持，应做好以下三方面的工作：1、发扬民主管理，用好民主监督。对于经营者年薪方案这样重大事项的决策，应召开职工代表大会充分征求职工意见，同时将经营者的年薪收入透明化，向职工公开以避免其领取“灰色”收入。2、利用平等协商制度。经营者年薪增长的同时要保证职工工资合理的增长。以保定市为例，其在推行年薪制试点时以经营者为一方、工會为一方，对职工工资总额进行平等协商，从而取得了良好的效果。3、加大对职工的思想教育，使其明白经营者在获利的同时，职工也因分红或持股而分享收益，以避免“平均主义”作祟。此外，在计提效益年薪时，应采用“超额累进”的计提方式，即企业效益越好经营者的风险收益越高，充分利用其对高薪的追求形成自我激励机制。
（四）将基本年薪与经营业绩彻底脱钩，发挥其控制经营者风险方面应有的作用
在脱钩的同时应注意基薪在整个年薪中的比例，如果比例过高经营者便会“偷懒”从而难以发挥年薪应有的激励作用。以世界上发达国家和地区的基薪为参考，美国为45.2%、德国为65%、新加坡为53%、香港为52%，并结合我国的文化背景，我国国有企业经营者的基薪可占年薪总额的50%左右。
（作者单位：南京大学商学院）