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近日，发行1.55亿特别国债和《合格境内机构投资者境外证券投资管理办法》的实施，引发了股市震荡下跌，成交量也大幅萎缩，显示出投资者观望气氛增浓。
2006年以来，央行已经8次上调存款金率，4次动用基准利率。从央行公开市场操作统计数据看，还不算回购操作，去年央票就发行3.59万亿，是特别国债1.55万亿的2.3倍，去年到期央票为2.65万亿，今年截至目前央票发行量为2.58万亿，央票存量为4.16万亿，今年7月到年底央票到期规模在1.42万亿至1.448万亿之间，如此庞大的到期票据接近1.55万亿特别国债发行量。
按照目前贸易顺差额月均180亿美元计算，下半年外贸顺差将输入8200亿人民币的流动性，再加下半年月均新增外汇储备约210亿美元，每月因此要月均新增货币投放约1500亿人民币，下半年则新增9500亿人民币。按照目前流动性对冲方法，那么央行每月央票发行量将不低于3000亿元，显示央行继续要承担更大的央票发行压力。综合以上因素分析，央票到期量、外贸顺差和外汇储备增长输入的流动性，年内可达2.23万亿的新增流动性，相当于1.55万亿特别国债的1.44倍，从上述对冲流动性角度看，似乎对未来流动性没有发生实质性变化。但却已经构成未来流动性预期及参与资本市场的投资者，尤其是股票市场心理上和实际上产生了较大的影响。
《合格境内机构投资者境外证券投资管理办法》7月5日开始实施，显示QDII资格获得者增多和境外理财业务的拓展，已经从商业银行代客境外理财业务境外投资范围，不但允许银行QDII产品可直接投资境外股票市场，还放宽到了信托公司、证券和基金公司也可以进行境外投资。有关部门估计将有9家证券公司可获QDII资格，还有基金公司、保险公司和信托公司，预计超过30家公司取得QDII资格，那么QDII额度也会大幅度提高。假设每个获得QDII资格的公司平均推出3个产品，每个产品规模若为50亿人民币，则流出资金在4500亿-5000亿元之间。如果下半年以后如此大的QDII额度放行，再加上1.55万亿特别国债年内成行，不言而喻地对股票市场所需资金的分流现象甚为严重。
在我们发展资本市场过程中，现在香港交易所上市的H股超过370只，红筹股超过90只，新加坡上市的S股（称为龙筹股）119只，在纽约和伦敦上市的N股和L股，以及在东京上市的T股，近期似乎也在急起直追。那么，我国发展资本市场为什么不能像它们那样，趁当前流动性偏多之际，吸引其他国家和地区优秀成长型企业，到中国股票交易所上市，扩大股票供给，从而起着A股市场做实“泡沫”的作用？因此，有必要首先让H股和红筹股加快回归A股市场，加大国民经济骨干优秀成长企业股票供给量，一方面有做实“泡沫”的作用，另一方面促进做强做大资本市场。这总比发行特别国债置换2000亿美元外汇储备，组建“中国投资有限公司”和通过QDII把国内肥水（资金）引流到海外资本市场上的田里要好。
特别国债发行置换，虽然能够代替部分央票对冲流动性，使央行调节和控制货币发行和流动性管理，变被动为主动，缓解人民币升值压力，和通过QDII将“偏多”的流动性疏引到海外市场。可是特别国债发行是长期债券，估计为10年期，目前10年国债收益率为4.4%，特别国债发行可能令市场收益率上行至约5%，人民币升值年平均5%，美元利率为5.25%，则其超额汇率损失（国债利率+人民币升值幅度—美元利率）为4.75%，损失部分可能还是由财政损益基金补平。从根本上讲，发行特别国债是向老百姓借钱，财政损益基金补平也是老百姓纳税的钱，可见打理特别国债置换的2000亿美元，如何保值增值是考核国家外汇投资公司经营成效的难度的确够大。
通过发行特别国债和QDII吸收国内流动性，然后将其投资于海外，只要人民币升值预期存在，汇率风险就难以避免，而且随着人民币升值步伐加快或加大，汇率风险也跟着加快或加大。全球过剩资本基本瞄准中国资产或资本的这个“价值洼地”，妄图用各种手段涌进洼地，在目前我国投资回报率高于海外投资回报率的情况下，而国内资金用特别国债和QDII流出洼地，这种国际与国内资金的反向流动，岂不是拱手相让“价值洼地”吗？高成本的特别国债置换的2000亿美元的外汇储备，外国投资和投机者获得的人民币，又反向流入国内资产或资本市场，如黑石集团在获得30亿美元投资后，欲入股蓝星公司股份就是例证。假以国际资本渗透中国资本市场力度和占有市场份额加大，或者占领资本市场的主阵地，而特别国债和QDII流出的资金，在汇率风险和投资风险双重影响下，博弈结果可能会“遍体鳞伤”，最终使高成本的特别国债付出高代价，通过这种模式建立起来的外汇储备保值战略难以有效实施，与此同时，还给我国资本市场能否持续稳定健康发展埋下一定隐患。
2006年以来，央行已经8次上调存款金率，4次动用基准利率。从央行公开市场操作统计数据看，还不算回购操作，去年央票就发行3.59万亿，是特别国债1.55万亿的2.3倍，去年到期央票为2.65万亿，今年截至目前央票发行量为2.58万亿，央票存量为4.16万亿，今年7月到年底央票到期规模在1.42万亿至1.448万亿之间，如此庞大的到期票据接近1.55万亿特别国债发行量。
按照目前贸易顺差额月均180亿美元计算，下半年外贸顺差将输入8200亿人民币的流动性，再加下半年月均新增外汇储备约210亿美元，每月因此要月均新增货币投放约1500亿人民币，下半年则新增9500亿人民币。按照目前流动性对冲方法，那么央行每月央票发行量将不低于3000亿元，显示央行继续要承担更大的央票发行压力。综合以上因素分析，央票到期量、外贸顺差和外汇储备增长输入的流动性，年内可达2.23万亿的新增流动性，相当于1.55万亿特别国债的1.44倍，从上述对冲流动性角度看，似乎对未来流动性没有发生实质性变化。但却已经构成未来流动性预期及参与资本市场的投资者，尤其是股票市场心理上和实际上产生了较大的影响。
《合格境内机构投资者境外证券投资管理办法》7月5日开始实施，显示QDII资格获得者增多和境外理财业务的拓展，已经从商业银行代客境外理财业务境外投资范围，不但允许银行QDII产品可直接投资境外股票市场，还放宽到了信托公司、证券和基金公司也可以进行境外投资。有关部门估计将有9家证券公司可获QDII资格，还有基金公司、保险公司和信托公司，预计超过30家公司取得QDII资格，那么QDII额度也会大幅度提高。假设每个获得QDII资格的公司平均推出3个产品，每个产品规模若为50亿人民币，则流出资金在4500亿-5000亿元之间。如果下半年以后如此大的QDII额度放行，再加上1.55万亿特别国债年内成行，不言而喻地对股票市场所需资金的分流现象甚为严重。
在我们发展资本市场过程中，现在香港交易所上市的H股超过370只，红筹股超过90只，新加坡上市的S股（称为龙筹股）119只，在纽约和伦敦上市的N股和L股，以及在东京上市的T股，近期似乎也在急起直追。那么，我国发展资本市场为什么不能像它们那样，趁当前流动性偏多之际，吸引其他国家和地区优秀成长型企业，到中国股票交易所上市，扩大股票供给，从而起着A股市场做实“泡沫”的作用？因此，有必要首先让H股和红筹股加快回归A股市场，加大国民经济骨干优秀成长企业股票供给量，一方面有做实“泡沫”的作用，另一方面促进做强做大资本市场。这总比发行特别国债置换2000亿美元外汇储备，组建“中国投资有限公司”和通过QDII把国内肥水（资金）引流到海外资本市场上的田里要好。
特别国债发行置换，虽然能够代替部分央票对冲流动性，使央行调节和控制货币发行和流动性管理，变被动为主动，缓解人民币升值压力，和通过QDII将“偏多”的流动性疏引到海外市场。可是特别国债发行是长期债券，估计为10年期，目前10年国债收益率为4.4%，特别国债发行可能令市场收益率上行至约5%，人民币升值年平均5%，美元利率为5.25%，则其超额汇率损失（国债利率+人民币升值幅度—美元利率）为4.75%，损失部分可能还是由财政损益基金补平。从根本上讲，发行特别国债是向老百姓借钱，财政损益基金补平也是老百姓纳税的钱，可见打理特别国债置换的2000亿美元，如何保值增值是考核国家外汇投资公司经营成效的难度的确够大。
通过发行特别国债和QDII吸收国内流动性，然后将其投资于海外，只要人民币升值预期存在，汇率风险就难以避免，而且随着人民币升值步伐加快或加大，汇率风险也跟着加快或加大。全球过剩资本基本瞄准中国资产或资本的这个“价值洼地”，妄图用各种手段涌进洼地，在目前我国投资回报率高于海外投资回报率的情况下，而国内资金用特别国债和QDII流出洼地，这种国际与国内资金的反向流动，岂不是拱手相让“价值洼地”吗？高成本的特别国债置换的2000亿美元的外汇储备，外国投资和投机者获得的人民币，又反向流入国内资产或资本市场，如黑石集团在获得30亿美元投资后，欲入股蓝星公司股份就是例证。假以国际资本渗透中国资本市场力度和占有市场份额加大，或者占领资本市场的主阵地，而特别国债和QDII流出的资金，在汇率风险和投资风险双重影响下，博弈结果可能会“遍体鳞伤”，最终使高成本的特别国债付出高代价，通过这种模式建立起来的外汇储备保值战略难以有效实施，与此同时，还给我国资本市场能否持续稳定健康发展埋下一定隐患。