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摘 要：Modigliani和Miller在1958年提出了MM理论，揭开了现代企业资本结构理论研究的新篇章，而关于资本结构是稳定还是非稳定的研究一直是学术界研究的重点，同时也是一个颇有争议的话题。为把握该领域的研究动态，本文基于资本结构理论，对MM理论，权衡理论，啄序理论等相关理论进行系统化的梳理与评述，最后对资本结构不稳定性的相关研究提出展望。
关键词：资本结构不稳定性;MM理论;权衡理论;啄序理论
为企业作出融资决策是现阶段金融研究领域一个最基本同时也是备受热议的话题，而一个企业融资决策的确立往往依托该企业整体的资本结构。自从MM理论产生以后，很多专家学者致力于资本结构领域的研究，形成了较为完善的研究框架。资本结构是指一个企业各种资本的价值构成及其比例，资本结构领域的研究重点主要集中于股权资本与债权资本的比例关系。如果反映在企业的资产负债表中，表的左半部分代表企业的股权资本，也就是资金的去处，而表的右半部分代表企业的债权资本，即资金的来处。通过对股权资本以及债权资本的占比进行研究，可以从一定程度上反映企业管理层在做融资决策过程中，对于不同资金来源的偏好。现阶段，具有代表性的研究理论普遍认为企业的资本结构是稳定的，即存在着一个目标资本结构。然而，脱离了完美市场的理论背景，企业的资本结构真的是保持稳定的吗？DeAngelo和Roll（2016）通过15000个美国公司的财务报表数据发现了企业资本结构波动的现象，驳斥了以往研究中认为资本结构保持稳定的说法。但是，DeAngelo和Roll仅通过实证研究提出了资本结构不稳定这一现象，没有深入探讨造成资本结构不稳定性的原因以及背后的影响因素。目前，学术界也没有产生一个合适的理论可以解释或解答资本结构不稳定性这个谜团。本文基于资本结构理论，从税务、信息不对称以及代理成本等角度，对具有代表性的资本结构理论进行系统化的梳理以及评述，最后对该领域的未来研究方向进行展望。
一、资本结构的相关理论述评
1.MM理论
1958年，美国经济学家Modigliani和Miller在《资本成本、公司财务和投资管理》一文中，提出了著名的MM理论，为现代融资结构研究奠定了理论基础。该理论认为，在完善的资本市场条件下，企业价值不受财务杠杆的作用影响，企业资本结构的改变不会影响企业的价值和资本成本，企业的资本结构和企业市场价值无关。在MM理论框架下，企业债权资本与股权资本的市场价值之和等于企业总价值，也就是说企业总价值是保持不变的，不受其内部财务杠杆（债权资本与股权资本的比例关系）的影响。Modigliani和Miller（1958）对于完善的资本市场做出了严格的假定：第一，不存在税收，即不考虑公司税与个人税对于企业融资决策的影响;第二，市场上的信息是充分、完全的，不存在信息不对称的情况;第三，市场没有矛盾冲突，交易成本以及直接或间接破产成本是不存在的;第四，所有公司都处于相同的风险等级，所以债务都是无风险的，个人与公司的借贷利率亦相同。
随后，Modigliani和Miller（1963）又对MM理论进行了修正，加入了税收这一影响因素，得出了新的结论：企业债权资本所产生的利息具有一定的避税作用，即“税盾”效用，可以增加企业的市场价值。由于该免税利益的存在，企业在考虑融资决策之时，倾向于将其资本结构稳定在一个高负债率的水平上，来保证其市场价值的最大化。修正后的MM理论在原理论基础上放松了对税收因素的限制，在模型中加入了公司所得税与个人所得税的因素，而其余对于完善资本市场的假定仍然存在。
在资本结构研究领域，MM理论起到了标杆和基准作用，但它仅是研究的起点并非终点，也存在着一定的局限性。第一，该理论的基本假定过于严苛。在实际生活中，完美的资本市场假定不可能完全实现。如现实生活中，信息不对称的情况无法避免，常有企业或个人投资者借此机会进行一系列投资套利活动。此外，在企业实际运行过程中，各类交易费用无法避免，必然存在交易成本。个人借款成本往往高于企业借款成本，两者的举债融资风险也不相同，个人借款风险大于企业借款风险。第二，该理论仅限于静态角度的研究，而影响企业资本结构的诸多因素都是变量，如外部社会经济条件的改变以及内部企业自身生产经营条件的改变。第三，该理论缺乏实证检验的支撑。国内外学者通过真实的数据对MM理论做了大量的实证检验与研究，最终的结果与该理论的结论不一致或无法给予有力的支撑。例如，有研究发现不同行业下，企业债权资本的比例有所不同，公共设施、石油、化工、通信以及地产等行业对于债权融资的依赖程度较高，而医药行业的债权融资比例极低——现金与有价证券的持有价值远超过企业未偿还的债务。该研究结果与MM理论提出的观点不一致，即企业倾向于资本结构稳定在高负债率水平来增加企业市场总价值。
2.权衡理论
权衡理论（Trade-off Theory）是基于MM理论对资本结构进行更深层次的探索研究，通过对MM理论一系列严格的基本假设进行不断修正而得到新的结论。该理论修正了MM理论中企业应该维持较高的负债率，来保证企业价值最大化的说法，证明了适度负债率的重要性。该理论认为，企业倾向于稳定在一个最优资本结构，该结构就是使企业债务资本的边际成本与边际收益之间能实现一个平衡。比如，经营状况较好、规模较大且盈利性较高的企业，由于破产的可能性较小，可以保持一个较高的负债水平;而整体运营情况一般且盈利性较低的企业，获得债务融资的难度较大，因而负债水平较低。权衡理论从税收、财务困境成本、代理成本等角度去考量一个企业的债务资本。一方面，债务融资可以为一个企业带来一定的稅收抵减作用，获取一定的免税优惠。负债也可以帮助企业减少一定的代理成本，当企业负债处于较高水平，会给企业管理者带来压力，提高其工作效率，同时帮助企业减少低质量的投资项目，减少企业的自由现金流量。然而从另一方面来看，负债也会给企业带来一定的财务困境成本，主要包括企业破产、重组所带来的成本。负债越多，陷入财务困境的可能性就越大，甚至给企业带来破产威胁。 权衡理论也存在一定的缺陷，并且一系列实证研究的结果也无法与权衡理论达成一致。比如，Graham（1996）发现一些企业盈利性较高并且拥有较小的破产可能性，依然保持低负债水平。DeAngelo和Roll（2016）研究了24家道琼斯工业平均指数公司的债务比率，结果表明一些大规模且经营稳定的企业，例如通用汽车、伊斯曼柯达以及可口可乐，多年来的杠杆率都为零。这些证据都与权衡理论中高收益率、高杠杆率的观点相违背。此外，在权衡理论下，管理者倾向于使企业的债务比率保持在给定的最佳比率附近，并在长期内保持资本结构的稳定。然而，DeAngelo和Roll（2016）通过对道琼斯指数样本中的公司进行研究时，发现尽管大部分企业的资本结构有时候会保持稳定，但在很长的一段时间内普遍会发生变化。也就是企业杠杆水平的波动是常态，这极大地反驳了权衡理论。从税收的角度考虑，权衡理论也陷入了困境，因为该理论排除了纳税企业存在保守债务比例的因素。如果权衡理论是正确的，那么当财务困境的可能性极低时，追求价值最大化的企业绝对不会放弃利息的税盾保护作用。然而，通过实证研究发现，大量信誉良好且盈利程度较高的企业以低债务比例运营了多年，其中包括微软以及一些大型制药公司。
3.啄食顺序理论
啄食顺序理论（The Pecking Order Theory），简称啄序理论，由Myers and Majluf（1984）提出。该理论认为，当一个企业为新项目进行融资时，会根据融资成本的高低来选择合适的融资工具。一般情况下，企业将优先考虑使用内部的资金盈余，其次是债权融资，最后才考虑股权融资。啄序理论主要有以下几个方面的推论：（1）企业的内部融资会优先于外部债权融资，假设信息不对称的情况仅针对外部融资。（2）股息具有“粘性”，因此削减股息不用于为资本支出筹集资金，短期股息变化不会吸收现金需求的变化;换句话说，净现金的变化表现为外部融资的变化。（3）如果资本投资需要外部融资，企业将会首先发行最安全的债务融资而非股权融资。如果内部产生的现金流量超过资本投资，那么企业的盈余将用于偿还债务，而不是回购和退还股权。随着对外部融资需求的增加，企业将按照啄序理论的融资顺序进行，从安全到高风险的债务融资，可能是可转换证券或优先股，最后再选择股权融资。（4）每个企业的债务比例都体现了其对外部融资的一个累积需求。
啄序理论放松了MM理论框架之下对于市场信息充分、完全对称的假设，考虑了信息不对称对于资本结构的影响。当企业外部投资者与内部经理人所获得的信息不对称时，如果采用外部融资方式，如发行新股为企业的新项目进行融资时，会被市场误解认为其经营状况不佳，从而引起企业价值的下降。由于以上原因，企业发行新股时总会引发企业股价下跌。因此，如果企业有内部资金盈余时，会首先考虑使用内部融资。当内部融资无法满足企业的融资需求时，企业会先考虑发行与信息不对称无关的债券，避免企业价值的下降，然后再考虑发行可转换证券，最后才是发行股票。啄序理论揭示了企业筹资过程中对于自筹资金、债券以及股票的偏好程度大小。除此之外，啄序理论还可以基于代理成本的角度来进行分析。由于信息不对称的因素存在，企业在使用外部融资时都会产生一定的代理成本，内部经理人可能会有过度的在职消费行为，存在道德风险问题，从而使企业的价值降低，而内部融资的方法不会增加企业的代理成本。因此，从代理成本的角度分析，内部融资要优于外部融资。
啄序理论解释了权衡理论中的矛盾点，即为什么高收益率的企业反而拥有较低的负债水平。这并不是因为高收益企业的目标负债水平较低（在啄序理论中，企业并不存在一个固定的目标资本结构），而是因为高收益企业更容易获得内部融资。因此该企业会优先选择内部融资而非债权融资，对应负债水平较低甚至处于0值。换言之，整体运营情况较差的企业能够获得的内部融资程度有限，因此需要借助外部融资来满足其筹集资金的需求，同时也会积累更多的债务。
二、未来研究展望
本文的研究重点在于企业的资本结构，结合MM理论、权衡理论和啄序理论对企业资本结构的稳定性进行整理与评述。第一，MM理论基于完美市场假设，在考虑“税盾”效用的情况下，认为企业在进行融资决策之时会倾向于保持高负债水平，也就是说一个企业的资本结构基本维持稳定。权衡理论延续了MM理论中的部分观点，认为企业存在一个最优的目标资本结构，使企业债务资本的边际成本与边际收益之间能实现一个平衡。企业盈利性高，负债水平高;盈利性低，负债水平相应较低。然而，一系列實证研究驳斥了以上两个理论的观点。DeAngelo和Roll（2016）通过真实数据表明，企业的资本结构从长时间看，并非出于稳定的状态，且大多数经营状况良好的企业，杠杆率较低。因此，在未来的研究中，可以从实证研究的角度出发，结合真实的企业数据与案例，来分析造成企业资本结构波动的成因，对以往提出的经典理论进行修正。此外，以上两个理论均基于市场条件假设进行分析，MM理论基于完美市场假设，而均衡理论则在该假设的基础之上放松了市场信息不完全对称的假定。目前对于市场条件假设领域的研究基本是空白的，不同的市场条件或者从不同角度来分析市场条件对于资本结构的影响也许会存在差异。第二，啄序理论提出了企业进行项目融资时，会按照一定的融资顺序进行，先考虑内部融资，再考虑外部融资。同时啄序理论弥补了权衡理论的缺陷，解释了高收益企业，负债率较低的现象。因此，未来可将各主流的资本结构理论结合分析，而不是一味地将各个理论隔离开来，尤其是权衡理论与啄序理论，可进行融合。第三，本文梳理的经典理论，主要是以美国非金融行业的上市企业真实数据进行分析，没有结合我国上市企业的数据进行比较研究。由于我国作为发展中国家与发达国家的市场化程度不同，尤其是金融市场体系的成熟度和资本市场的发达程度也与美国之间存在差异，本文所提到的资本结构经典理论不一定适用于我国的发展现状。因此，未来研究的重点可以聚焦到我国企业资本结构的波动状况上，结合我国的制度政策以及宏观经济环境，对我国上市企业的资本结构进行深入研究。
参考文献：
[1]DeAngelo H， Roll R. Capital Structure Instability[J]. Journal of Applied Corporate Finance，2016，28（4）：38-52.
[2]Graham J. Debt and the Marginal Tax Rate[J].Journal of Financial Economics，1996，41（1）：41-73.
[3]Modigliani F， Miller M. The Cost of Capital， Corporate Finance， and the Theory of Investment[J].American Economic Review，1958，48（4）：261-97.
[4]Modigliani F， Miller M. Corporate Income Taxes and the Cost of Capital： A Correction[J].American Economic Review，1963，53（3）：443-53.
[5]Myers S， Majluf N. Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have[J].Journal of Financial Economics，1984，13（2）：187-221.
作者简介：黄琪雯，女，浙江金华人，悉尼大学商科硕士研究生，金华职业技术学院商学院助教，研究方向：企业资本结构、商务数据分析
关键词：资本结构不稳定性;MM理论;权衡理论;啄序理论
为企业作出融资决策是现阶段金融研究领域一个最基本同时也是备受热议的话题，而一个企业融资决策的确立往往依托该企业整体的资本结构。自从MM理论产生以后，很多专家学者致力于资本结构领域的研究，形成了较为完善的研究框架。资本结构是指一个企业各种资本的价值构成及其比例，资本结构领域的研究重点主要集中于股权资本与债权资本的比例关系。如果反映在企业的资产负债表中，表的左半部分代表企业的股权资本，也就是资金的去处，而表的右半部分代表企业的债权资本，即资金的来处。通过对股权资本以及债权资本的占比进行研究，可以从一定程度上反映企业管理层在做融资决策过程中，对于不同资金来源的偏好。现阶段，具有代表性的研究理论普遍认为企业的资本结构是稳定的，即存在着一个目标资本结构。然而，脱离了完美市场的理论背景，企业的资本结构真的是保持稳定的吗？DeAngelo和Roll（2016）通过15000个美国公司的财务报表数据发现了企业资本结构波动的现象，驳斥了以往研究中认为资本结构保持稳定的说法。但是，DeAngelo和Roll仅通过实证研究提出了资本结构不稳定这一现象，没有深入探讨造成资本结构不稳定性的原因以及背后的影响因素。目前，学术界也没有产生一个合适的理论可以解释或解答资本结构不稳定性这个谜团。本文基于资本结构理论，从税务、信息不对称以及代理成本等角度，对具有代表性的资本结构理论进行系统化的梳理以及评述，最后对该领域的未来研究方向进行展望。
一、资本结构的相关理论述评
1.MM理论
1958年，美国经济学家Modigliani和Miller在《资本成本、公司财务和投资管理》一文中，提出了著名的MM理论，为现代融资结构研究奠定了理论基础。该理论认为，在完善的资本市场条件下，企业价值不受财务杠杆的作用影响，企业资本结构的改变不会影响企业的价值和资本成本，企业的资本结构和企业市场价值无关。在MM理论框架下，企业债权资本与股权资本的市场价值之和等于企业总价值，也就是说企业总价值是保持不变的，不受其内部财务杠杆（债权资本与股权资本的比例关系）的影响。Modigliani和Miller（1958）对于完善的资本市场做出了严格的假定：第一，不存在税收，即不考虑公司税与个人税对于企业融资决策的影响;第二，市场上的信息是充分、完全的，不存在信息不对称的情况;第三，市场没有矛盾冲突，交易成本以及直接或间接破产成本是不存在的;第四，所有公司都处于相同的风险等级，所以债务都是无风险的，个人与公司的借贷利率亦相同。
随后，Modigliani和Miller（1963）又对MM理论进行了修正，加入了税收这一影响因素，得出了新的结论：企业债权资本所产生的利息具有一定的避税作用，即“税盾”效用，可以增加企业的市场价值。由于该免税利益的存在，企业在考虑融资决策之时，倾向于将其资本结构稳定在一个高负债率的水平上，来保证其市场价值的最大化。修正后的MM理论在原理论基础上放松了对税收因素的限制，在模型中加入了公司所得税与个人所得税的因素，而其余对于完善资本市场的假定仍然存在。
在资本结构研究领域，MM理论起到了标杆和基准作用，但它仅是研究的起点并非终点，也存在着一定的局限性。第一，该理论的基本假定过于严苛。在实际生活中，完美的资本市场假定不可能完全实现。如现实生活中，信息不对称的情况无法避免，常有企业或个人投资者借此机会进行一系列投资套利活动。此外，在企业实际运行过程中，各类交易费用无法避免，必然存在交易成本。个人借款成本往往高于企业借款成本，两者的举债融资风险也不相同，个人借款风险大于企业借款风险。第二，该理论仅限于静态角度的研究，而影响企业资本结构的诸多因素都是变量，如外部社会经济条件的改变以及内部企业自身生产经营条件的改变。第三，该理论缺乏实证检验的支撑。国内外学者通过真实的数据对MM理论做了大量的实证检验与研究，最终的结果与该理论的结论不一致或无法给予有力的支撑。例如，有研究发现不同行业下，企业债权资本的比例有所不同，公共设施、石油、化工、通信以及地产等行业对于债权融资的依赖程度较高，而医药行业的债权融资比例极低——现金与有价证券的持有价值远超过企业未偿还的债务。该研究结果与MM理论提出的观点不一致，即企业倾向于资本结构稳定在高负债率水平来增加企业市场总价值。
2.权衡理论
权衡理论（Trade-off Theory）是基于MM理论对资本结构进行更深层次的探索研究，通过对MM理论一系列严格的基本假设进行不断修正而得到新的结论。该理论修正了MM理论中企业应该维持较高的负债率，来保证企业价值最大化的说法，证明了适度负债率的重要性。该理论认为，企业倾向于稳定在一个最优资本结构，该结构就是使企业债务资本的边际成本与边际收益之间能实现一个平衡。比如，经营状况较好、规模较大且盈利性较高的企业，由于破产的可能性较小，可以保持一个较高的负债水平;而整体运营情况一般且盈利性较低的企业，获得债务融资的难度较大，因而负债水平较低。权衡理论从税收、财务困境成本、代理成本等角度去考量一个企业的债务资本。一方面，债务融资可以为一个企业带来一定的稅收抵减作用，获取一定的免税优惠。负债也可以帮助企业减少一定的代理成本，当企业负债处于较高水平，会给企业管理者带来压力，提高其工作效率，同时帮助企业减少低质量的投资项目，减少企业的自由现金流量。然而从另一方面来看，负债也会给企业带来一定的财务困境成本，主要包括企业破产、重组所带来的成本。负债越多，陷入财务困境的可能性就越大，甚至给企业带来破产威胁。 权衡理论也存在一定的缺陷，并且一系列实证研究的结果也无法与权衡理论达成一致。比如，Graham（1996）发现一些企业盈利性较高并且拥有较小的破产可能性，依然保持低负债水平。DeAngelo和Roll（2016）研究了24家道琼斯工业平均指数公司的债务比率，结果表明一些大规模且经营稳定的企业，例如通用汽车、伊斯曼柯达以及可口可乐，多年来的杠杆率都为零。这些证据都与权衡理论中高收益率、高杠杆率的观点相违背。此外，在权衡理论下，管理者倾向于使企业的债务比率保持在给定的最佳比率附近，并在长期内保持资本结构的稳定。然而，DeAngelo和Roll（2016）通过对道琼斯指数样本中的公司进行研究时，发现尽管大部分企业的资本结构有时候会保持稳定，但在很长的一段时间内普遍会发生变化。也就是企业杠杆水平的波动是常态，这极大地反驳了权衡理论。从税收的角度考虑，权衡理论也陷入了困境，因为该理论排除了纳税企业存在保守债务比例的因素。如果权衡理论是正确的，那么当财务困境的可能性极低时，追求价值最大化的企业绝对不会放弃利息的税盾保护作用。然而，通过实证研究发现，大量信誉良好且盈利程度较高的企业以低债务比例运营了多年，其中包括微软以及一些大型制药公司。
3.啄食顺序理论
啄食顺序理论（The Pecking Order Theory），简称啄序理论，由Myers and Majluf（1984）提出。该理论认为，当一个企业为新项目进行融资时，会根据融资成本的高低来选择合适的融资工具。一般情况下，企业将优先考虑使用内部的资金盈余，其次是债权融资，最后才考虑股权融资。啄序理论主要有以下几个方面的推论：（1）企业的内部融资会优先于外部债权融资，假设信息不对称的情况仅针对外部融资。（2）股息具有“粘性”，因此削减股息不用于为资本支出筹集资金，短期股息变化不会吸收现金需求的变化;换句话说，净现金的变化表现为外部融资的变化。（3）如果资本投资需要外部融资，企业将会首先发行最安全的债务融资而非股权融资。如果内部产生的现金流量超过资本投资，那么企业的盈余将用于偿还债务，而不是回购和退还股权。随着对外部融资需求的增加，企业将按照啄序理论的融资顺序进行，从安全到高风险的债务融资，可能是可转换证券或优先股，最后再选择股权融资。（4）每个企业的债务比例都体现了其对外部融资的一个累积需求。
啄序理论放松了MM理论框架之下对于市场信息充分、完全对称的假设，考虑了信息不对称对于资本结构的影响。当企业外部投资者与内部经理人所获得的信息不对称时，如果采用外部融资方式，如发行新股为企业的新项目进行融资时，会被市场误解认为其经营状况不佳，从而引起企业价值的下降。由于以上原因，企业发行新股时总会引发企业股价下跌。因此，如果企业有内部资金盈余时，会首先考虑使用内部融资。当内部融资无法满足企业的融资需求时，企业会先考虑发行与信息不对称无关的债券，避免企业价值的下降，然后再考虑发行可转换证券，最后才是发行股票。啄序理论揭示了企业筹资过程中对于自筹资金、债券以及股票的偏好程度大小。除此之外，啄序理论还可以基于代理成本的角度来进行分析。由于信息不对称的因素存在，企业在使用外部融资时都会产生一定的代理成本，内部经理人可能会有过度的在职消费行为，存在道德风险问题，从而使企业的价值降低，而内部融资的方法不会增加企业的代理成本。因此，从代理成本的角度分析，内部融资要优于外部融资。
啄序理论解释了权衡理论中的矛盾点，即为什么高收益率的企业反而拥有较低的负债水平。这并不是因为高收益企业的目标负债水平较低（在啄序理论中，企业并不存在一个固定的目标资本结构），而是因为高收益企业更容易获得内部融资。因此该企业会优先选择内部融资而非债权融资，对应负债水平较低甚至处于0值。换言之，整体运营情况较差的企业能够获得的内部融资程度有限，因此需要借助外部融资来满足其筹集资金的需求，同时也会积累更多的债务。
二、未来研究展望
本文的研究重点在于企业的资本结构，结合MM理论、权衡理论和啄序理论对企业资本结构的稳定性进行整理与评述。第一，MM理论基于完美市场假设，在考虑“税盾”效用的情况下，认为企业在进行融资决策之时会倾向于保持高负债水平，也就是说一个企业的资本结构基本维持稳定。权衡理论延续了MM理论中的部分观点，认为企业存在一个最优的目标资本结构，使企业债务资本的边际成本与边际收益之间能实现一个平衡。企业盈利性高，负债水平高;盈利性低，负债水平相应较低。然而，一系列實证研究驳斥了以上两个理论的观点。DeAngelo和Roll（2016）通过真实数据表明，企业的资本结构从长时间看，并非出于稳定的状态，且大多数经营状况良好的企业，杠杆率较低。因此，在未来的研究中，可以从实证研究的角度出发，结合真实的企业数据与案例，来分析造成企业资本结构波动的成因，对以往提出的经典理论进行修正。此外，以上两个理论均基于市场条件假设进行分析，MM理论基于完美市场假设，而均衡理论则在该假设的基础之上放松了市场信息不完全对称的假定。目前对于市场条件假设领域的研究基本是空白的，不同的市场条件或者从不同角度来分析市场条件对于资本结构的影响也许会存在差异。第二，啄序理论提出了企业进行项目融资时，会按照一定的融资顺序进行，先考虑内部融资，再考虑外部融资。同时啄序理论弥补了权衡理论的缺陷，解释了高收益企业，负债率较低的现象。因此，未来可将各主流的资本结构理论结合分析，而不是一味地将各个理论隔离开来，尤其是权衡理论与啄序理论，可进行融合。第三，本文梳理的经典理论，主要是以美国非金融行业的上市企业真实数据进行分析，没有结合我国上市企业的数据进行比较研究。由于我国作为发展中国家与发达国家的市场化程度不同，尤其是金融市场体系的成熟度和资本市场的发达程度也与美国之间存在差异，本文所提到的资本结构经典理论不一定适用于我国的发展现状。因此，未来研究的重点可以聚焦到我国企业资本结构的波动状况上，结合我国的制度政策以及宏观经济环境，对我国上市企业的资本结构进行深入研究。
参考文献：
[1]DeAngelo H， Roll R. Capital Structure Instability[J]. Journal of Applied Corporate Finance，2016，28（4）：38-52.
[2]Graham J. Debt and the Marginal Tax Rate[J].Journal of Financial Economics，1996，41（1）：41-73.
[3]Modigliani F， Miller M. The Cost of Capital， Corporate Finance， and the Theory of Investment[J].American Economic Review，1958，48（4）：261-97.
[4]Modigliani F， Miller M. Corporate Income Taxes and the Cost of Capital： A Correction[J].American Economic Review，1963，53（3）：443-53.
[5]Myers S， Majluf N. Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have[J].Journal of Financial Economics，1984，13（2）：187-221.
作者简介：黄琪雯，女，浙江金华人，悉尼大学商科硕士研究生，金华职业技术学院商学院助教，研究方向：企业资本结构、商务数据分析