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金融市场的一个核心问题就是金融产品的定价。固然金融市场的投资工具不乏多种,而且为了满足不同的投资需求,各种工具的定价设计原理又不尽相同,我们不禁提出疑问:在那么多投资产品的定价中,有没有一个共同的基本原理蕴涵其中呢?我们试图找寻共同的定价要素。
首先我们分析定价的原因,市场上的金融产品之所以有一定的价格,无非是一种让投资者获得利益报酬的牺牲代价,换句话说,只要投资者付出了相应的产品价格,就能有一定的预期收益,有了这层关系后,我们可以知道,产品的价格是和预期收益紧密联系的。投资者正是能够预见将来获得收益的概率大于零,才愿意付出这样的价格。获得收益即获得未来正的现金流,可见现金流这一要素是必不可少的。
问题已经转化成为金融产品的价格与其未来能够给投资者带来的现金流有关,然而我们会想到如果是为了对于将来现金流的牺牲代价,那么是否两者是简单的等价关系呢?答案肯定是否定的,原因很简单,因为这样的算法导致投资者的收益率为零,而且丧失了这笔投资的短期使用价值,以后在逐笔返还本金,这就相当于将钱借给某位好友却不收任何利息,那么问题是金融市场可不是你绝对的好友,只有傻瓜才会将资金无条件地融于其中。以上分析同样揭示了如果要取得正的收益率那么其当前价格应该是低于以后的现金流加总,这样投资者才有利可图。这里不得不引进一个概念来纠正其中的误差问题:货币的时间价值。
前提建立在无通货膨胀影响的金融市场中,投资者为什么愿意通过推迟消费来投资?为什么将今天的钱推迟到明天才消费?我们讲把钱存在银行里为了弥补流动性损失也有利息补偿,那么这利息的本质到底是什么呢?这里所有的问号都可以归结为货币的时间价值,从字面意义看,很明显,一定的时间赋予了货币一定的价值。我们可以从货币的投入和产出的货币资本循环公式得到时间价值的由来:企业资金循环和周转的起点是投入货币资本,企业用之购买原料然后进行生产,最后销售换得的货币量肯定大于期初投入量,这并不违背价值规律,而是作为以盈利为根本目的的企业在生产过程中创造了剩余价值,发生了价值增殖,因为实现货币增殖,可见,这样的循环过程或多或少需要一定时间,每完成一次循环,货币就增加一定数额,随着时间的延续。货币总量呈几何级数增长,使货币具有了时间价值。投资者正是预期明天因为具有时间价值,所以宁可牺牲当前的消费去投资。
言归正转,我们考虑现金流就不得不考虑不同的发生时间。因为不同发生时间的货币流是无法同时比较的,从而又要引进折现率的概念。这一概念的推广我个人认为可以将“折现率”更名为“折价率”,原因在于并不一定要将货币折到“现在”时点,而可以将之折到任何时点。其概念无非是建立货币不同时间点上的数量关系,以衡量货币循环过程的价值增殖状况。通俗点说,折现率即衡量明天的一元在今天能值多少钱,或者今天的一元在明天能值多少钱。
货币的时间价值是投资者关注投资收益率的重要理论来源,也是其获得收益的静态源泉。如此,我们得出金融产品定价的一个重要原理:当前价格应该等于未来各预期现金流的折现值加总。这里含有两层意义:1、解决里不同时点现金流的处理问题,将之全部折到当前时点即可进行比较。2、投资者的收益来源状况被揭示在“折现”两字当中。
“折现”两字对于投资者来说看似毫无意义,因为它实在是非常理论化的、和货币价值紧密相连的词汇,对于投资者来说最为重要的莫过于“预期收益率”,在这里可以很负责任地告诉大家,这两者确是等价的。1、一个概念是从将来到现在,另一个则正好反方向,两者完全是数量上的一致。2、一个是站在货币原理的角度分析时间价值,另一个站在投资角度分析收益,两者关系相辅相成。可见,投资的收益是和货币的本身价值密切相关的。因而价格决定的两因素已经找到:未来现金流和投资者的预期收益率。
现实总是残酷的。就算未来现金流在固定收益证券的状况下能完全被预见,但预期收益率就是一个很主观的概念了,更何况权益政券的未来现金流仍然要预期,我们不得不考虑金融市场永恒的话题:风险。从马克威茨的资本市场线理论已经知晓,风险永远是收益率最好的“伙伴”。从收益率构成结构和投资者风险承担报酬上进行本质分析,任何金融产品都能够取得超额收益率。原因在于除了由于货币时间价值所带来的放弃现在使用权选择将来消费的纯粹利率与通货膨胀补偿之和的无风险利率外,投资者必要收益率之中还含有众多风险溢价的补偿。如此,投资者主观的风险爱好程度所反映在预期必要收益率之中,不同偏好的预期就会不一致了。高风险金融产品的收益率高,低风险的产品收益率则低。因此可以说,风险是投资者不得不关注的影响收益率的重要因素,也是起获得收益的动态源泉。如此我们得出金融产品定价的又一个重要原理,也是对于前一个理论原理的现实补充:如果现金流和预期收益率不确定的时候,金融产品的价格应该等于现金流折现值的预期值。这里对于风险的具体种类不再细分。因为这样的风险因素主观分析实际上是趋于无穷的,我们有意只举两个比较重要的风险因素来简要证明论点。A:时间风险,毫无疑问,时间越长的投资对于投资者不确定性越大,任何品种的收益率就要相应提高来补偿,从而折现率提高,价格就降低了。B:含权风险,可以包括回购,出售,转性等等,这样的影响实际上是对现金流的不确定性加重程度,因而和A的分析一致,价格肯定会下降。
综上所述,影响投资定价的根本因素无非三个:现金流,收益率和风险。我们看到,无论是固定收益的债券定价公式中的未来各息票支付的贴现,抑或权益证券中股票价格以未来预期股利支付的各模型贴现,还是衍生工具OPT模型中的内在价值与执行价值关系,都逃不出以上三个方面,而蕴涵其中的货币时间价值规律同样也不应被我们遗忘或忽略,这些同样都是投资定价的最基本原理的理论源泉。既不同于简单的消费品市场按供求关系围绕价值调整价格的价值规律,也不同于马克思政治经济学所揭示的商品价值来源于一定的社会必要劳动时间,对于金融投资市场的产品而言,有其独特的理论定价模型。把握好影响定价的各个因素及其有机组合关系,对于投资理论在金融市场上的得力运用将有基础性的指导作用。
首先我们分析定价的原因,市场上的金融产品之所以有一定的价格,无非是一种让投资者获得利益报酬的牺牲代价,换句话说,只要投资者付出了相应的产品价格,就能有一定的预期收益,有了这层关系后,我们可以知道,产品的价格是和预期收益紧密联系的。投资者正是能够预见将来获得收益的概率大于零,才愿意付出这样的价格。获得收益即获得未来正的现金流,可见现金流这一要素是必不可少的。
问题已经转化成为金融产品的价格与其未来能够给投资者带来的现金流有关,然而我们会想到如果是为了对于将来现金流的牺牲代价,那么是否两者是简单的等价关系呢?答案肯定是否定的,原因很简单,因为这样的算法导致投资者的收益率为零,而且丧失了这笔投资的短期使用价值,以后在逐笔返还本金,这就相当于将钱借给某位好友却不收任何利息,那么问题是金融市场可不是你绝对的好友,只有傻瓜才会将资金无条件地融于其中。以上分析同样揭示了如果要取得正的收益率那么其当前价格应该是低于以后的现金流加总,这样投资者才有利可图。这里不得不引进一个概念来纠正其中的误差问题:货币的时间价值。
前提建立在无通货膨胀影响的金融市场中,投资者为什么愿意通过推迟消费来投资?为什么将今天的钱推迟到明天才消费?我们讲把钱存在银行里为了弥补流动性损失也有利息补偿,那么这利息的本质到底是什么呢?这里所有的问号都可以归结为货币的时间价值,从字面意义看,很明显,一定的时间赋予了货币一定的价值。我们可以从货币的投入和产出的货币资本循环公式得到时间价值的由来:企业资金循环和周转的起点是投入货币资本,企业用之购买原料然后进行生产,最后销售换得的货币量肯定大于期初投入量,这并不违背价值规律,而是作为以盈利为根本目的的企业在生产过程中创造了剩余价值,发生了价值增殖,因为实现货币增殖,可见,这样的循环过程或多或少需要一定时间,每完成一次循环,货币就增加一定数额,随着时间的延续。货币总量呈几何级数增长,使货币具有了时间价值。投资者正是预期明天因为具有时间价值,所以宁可牺牲当前的消费去投资。
言归正转,我们考虑现金流就不得不考虑不同的发生时间。因为不同发生时间的货币流是无法同时比较的,从而又要引进折现率的概念。这一概念的推广我个人认为可以将“折现率”更名为“折价率”,原因在于并不一定要将货币折到“现在”时点,而可以将之折到任何时点。其概念无非是建立货币不同时间点上的数量关系,以衡量货币循环过程的价值增殖状况。通俗点说,折现率即衡量明天的一元在今天能值多少钱,或者今天的一元在明天能值多少钱。
货币的时间价值是投资者关注投资收益率的重要理论来源,也是其获得收益的静态源泉。如此,我们得出金融产品定价的一个重要原理:当前价格应该等于未来各预期现金流的折现值加总。这里含有两层意义:1、解决里不同时点现金流的处理问题,将之全部折到当前时点即可进行比较。2、投资者的收益来源状况被揭示在“折现”两字当中。
“折现”两字对于投资者来说看似毫无意义,因为它实在是非常理论化的、和货币价值紧密相连的词汇,对于投资者来说最为重要的莫过于“预期收益率”,在这里可以很负责任地告诉大家,这两者确是等价的。1、一个概念是从将来到现在,另一个则正好反方向,两者完全是数量上的一致。2、一个是站在货币原理的角度分析时间价值,另一个站在投资角度分析收益,两者关系相辅相成。可见,投资的收益是和货币的本身价值密切相关的。因而价格决定的两因素已经找到:未来现金流和投资者的预期收益率。
现实总是残酷的。就算未来现金流在固定收益证券的状况下能完全被预见,但预期收益率就是一个很主观的概念了,更何况权益政券的未来现金流仍然要预期,我们不得不考虑金融市场永恒的话题:风险。从马克威茨的资本市场线理论已经知晓,风险永远是收益率最好的“伙伴”。从收益率构成结构和投资者风险承担报酬上进行本质分析,任何金融产品都能够取得超额收益率。原因在于除了由于货币时间价值所带来的放弃现在使用权选择将来消费的纯粹利率与通货膨胀补偿之和的无风险利率外,投资者必要收益率之中还含有众多风险溢价的补偿。如此,投资者主观的风险爱好程度所反映在预期必要收益率之中,不同偏好的预期就会不一致了。高风险金融产品的收益率高,低风险的产品收益率则低。因此可以说,风险是投资者不得不关注的影响收益率的重要因素,也是起获得收益的动态源泉。如此我们得出金融产品定价的又一个重要原理,也是对于前一个理论原理的现实补充:如果现金流和预期收益率不确定的时候,金融产品的价格应该等于现金流折现值的预期值。这里对于风险的具体种类不再细分。因为这样的风险因素主观分析实际上是趋于无穷的,我们有意只举两个比较重要的风险因素来简要证明论点。A:时间风险,毫无疑问,时间越长的投资对于投资者不确定性越大,任何品种的收益率就要相应提高来补偿,从而折现率提高,价格就降低了。B:含权风险,可以包括回购,出售,转性等等,这样的影响实际上是对现金流的不确定性加重程度,因而和A的分析一致,价格肯定会下降。
综上所述,影响投资定价的根本因素无非三个:现金流,收益率和风险。我们看到,无论是固定收益的债券定价公式中的未来各息票支付的贴现,抑或权益证券中股票价格以未来预期股利支付的各模型贴现,还是衍生工具OPT模型中的内在价值与执行价值关系,都逃不出以上三个方面,而蕴涵其中的货币时间价值规律同样也不应被我们遗忘或忽略,这些同样都是投资定价的最基本原理的理论源泉。既不同于简单的消费品市场按供求关系围绕价值调整价格的价值规律,也不同于马克思政治经济学所揭示的商品价值来源于一定的社会必要劳动时间,对于金融投资市场的产品而言,有其独特的理论定价模型。把握好影响定价的各个因素及其有机组合关系,对于投资理论在金融市场上的得力运用将有基础性的指导作用。