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【摘要】据波士顿咨询公司的调查，预计人民币的市场将在未来5年以年均24%的速度增长，并在2015年达到约21万亿元。2012年下半年每月的投放量大概在6000～7000亿左右。但在这年头，有人为了买“苹果产品”居然要去卖肾，这让正规的金融借贷机构情何以堪？个人的消费性贷款是否真的能够成为各大银行的下一个香饽饽？是一个值得我们去分析的问题。
【关键词】消费信贷 产能过剩 去杠杆 稳增长 非对称性降息 去库存 逆周期
据波士顿咨询公司的调查，从2005年至2010年，中国个人消费信贷余额以平均每年29%的速度增长，预计这一目前规模在7万亿人民币的市场将在未来5年以年均24%的速度增长，并在2015年达到约21万亿元。国家信息中心经济预测部首席经济师祝宝良也曾表示，2012年信贷投放总量大概在8万亿～9万亿之间，上半年已经投放4万亿左右的量，按照银行信贷投放习惯来看，下半年的信贷投放量要少于上半年，理论上来说，下半年每月的投放量大概在6000～7000亿左右。基于7月份信贷投放量比较少，8月份回升实属正常，投放量或在6500亿左右。但在这年头，有人为了买“苹果产品”居然要去卖肾，这让正规的金融借贷机构情何以堪？尤其是在我国银行把息差作为利润主要来源的今天（2011年约占总利润的八成），个人的消费性贷款是否真的能够成为各大银行的下一个香饽饽？是一个值得我们去分析的问题。
一、对中国经济形势的总体分析和判断
第一，2012年上半年，我国GDP同比增长7.8%，自2009年下半年以来首次“破8”；其中二季度单季增长7.6%，连续第6个季度下滑，创三年来同比增速新低。上半年全国规模以上工业增加值同比增长10.5%，创2010年以来最低。拉动经济增长的“三驾马车”走势持续疲软。上半年，固定资产投资累计同比增速（20.4%）创近十年来最低水平；进出口累计同比增速（8%）也远远低于近五年来20%以上的年度增速；社会消费品零售总额累计增长14.4%，为2007年2月以来的次低水平。经济增长的颓势也表现在发电量、钢材产量、水泥产量、工业企业利润等微观指标增速的明显回落上，尤其是规模以上工业企业利润同比增速2012年以来持续为负增长。更有甚者，产能过剩现象已从钢铁、电解铝、水泥和汽车四个行业扩展到焦炭、铁合金、纺织、化纤等十几个行业，企业经济效益快速下滑，民间投资增速回落幅度要远大于全部固定资产投资，说明经济内生的投资动力不足，未来经济回升还有赖于政府的外部干预。
第二，中国实体经济也在去杠杆修复工程中，中长期贷款的比重也由前五年80%左右的均值降至目前的34%，这说明当前实体经济的融资需求是整体性收缩的。那么在外部资金趋势性下降和实体经济去杠杆修复的双重因素影响下，即便当前采取2008年那样的货币刺激政策，政策效果也不会像当初那样立竿见影。政府对经济的直接拉动也不及以前。中国政府对于经济的直接拉动不容低估，其中主要通过财政资金撬动信贷资金的杠杆作用。但随着对地方融资平台的清理，财政资金运行机制发生了变化，通过财政资金撬动信贷资金的杠杆率机制大大被削弱：2012年财政支出进度虽然快于2008～2011年的平均水平，前五个月财政支出累计达4.12万亿元，占全年12.43万亿元预算总量的33.12%，高出2008～2011年同期平均水平3.8%，但实际仅撬动了3.93万亿元信贷资金。因此，财政政策对于经济的拉动效应也将低于以前。基于以上考虑，我们认为未来经济下滑态势仍将持续。
二、货币政策放松力度加大、节奏加快
第一，2012年以来，央行加大了公开市场资金投放力度，先后于2月24日和5月18日两次下调存款准备金率各0.5个百分点，共释放资金逾8000亿元。5月，在“稳增长”提至宏观调控首要目标的背景下，央行采取包括降低存准率和逆回购在内的多种手段放松流动性，并进一步强化了市场对于未来资金面的乐观预期，推动资金利率大幅下行。尤为值得关注的是，2012年6月7日，央行宣布下调金融机构人民币存贷款基准利率0.25个百分点，并对金融机构存款利率浮动区间的上限和贷款利率浮动区间的下限分别作出调整：将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍；将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍。然而当前存款流失比较严重，2011年下半年以来人民币当月新增存款多月呈负增长，商业银行之间拉存款的竞争非常激烈，在这种态势下，存款利率上浮空间的扩大将促使商业银行利率上浮，银行实际存款成本不降反升。此次降息的一大亮点是扩大了利率浮动范围，这是自2004年以来放宽利率浮动范围的首次调整。本次降息对拉动信贷增长的作用也主要体现在这两方面。首先，贷款基准利率下调和贷款利率下浮区间放宽将有效降低企业融资成本，更重要的是，该举措明确表达了国家稳增长的决心，有利于提振企业家的信心，刺激实体经济信贷需求回升。其次，此次将存款利率浮动区间由原来的基准利率上调至基准利率的1.1倍，有助于商业银行吸引存款回流，从而缓解贷存比压力，增强商业银行放贷意愿。
第二，7月5日，央行宣布非对称性降息。自2012年7月6日起下调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率下调0.25个百分点，一年期贷款基准利率下调0.31个百分点；其他各档次存贷款基准利率及个人住房公积金存贷款利率相应调整。同日起，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。而非对称性的降息，对银行是重大利空。降息和贷款利率下浮空间的收窄，使得银行利差收窄，银行暴利时代结束。银行盈利能力主要有两方面决定，一是利差，二是信贷规模。利差收窄、信贷规模见顶，这对银行股来说，是双重打击。此前银行盈利较高，饱受诟病，此次政府希望盈利能从银行转移到实体经济。预计未来商业银行对企业信贷的支持比重将逐渐下降。利率市场化的进程将进一步加快。同时，利率市场化的推进，将为国债期货的推出提供条件，充分发挥国债期货的价值发现功能，使债券利率的定价更加真实。 由此可见，当前信贷增长乏力凸显供需两方面问题：一方面是存款流失严重导致银行贷存比压力加大，银行放贷能力受限。另一方面是经济增速下降使得社会有效融资需求萎缩明显。在当前信贷需求萎缩的背景下，商业银行为了满足央行信贷投放要求，难免会适当降低放贷门槛，从而加大了商业银行的经营风险。
三、增速离潜在水平不远，但下行风险较大
当前中国潜在增长率下降的趋势主要是基于：劳动力增速、储蓄率和全要素生产率等指标的走势均显示中国潜在增长率处于下降通道。虽然目前经济增速距离潜在增长率不远，但是经济的自主增长动能疲软，如没有政策支持，增速可能持续下降。导致自主增长放缓的因素主要体现在3方面：
（一）全球经济增速放缓和欧债危机持续动荡导致外需疲弱
2012年以来，中国进口和出口增速均大幅下降。PMI出口订单指数逼近荣枯线，预示着短期内外需仍将维持弱势。
（二）在企业去杠杆和房地产去泡沫的压力下，固定资产投资增速放缓
1.企业面临去杠杆压力。过去几年企业杠杆率持续上升，固定资产投资全部资金与自有资金的比例从2007年的3倍一路上升至2012年1季度的4倍。上市公司非金融企业的资产负债率也在2012年1季度创下59.2%的历史新高，较2007年4季度上升了约7个百分点。
2.随着增长放缓，经济中的坏消息上升，企业面临去杠杆的压力。目前企业所面临的去杠杆压力不一定导致资产负债率下降，但是对资产负债率的进一步上升构成制约，从而对投资产生负面冲击。资产负债表的调整可能导致资产价格下跌，在“金融加速器”的作用下，带来总需求急剧萎缩的风险。
3.房地产去泡沫导致相关投资增速下降。经历了2009～2010年货币宽松带来的一轮房价上升，房地产业过去两年处在“史上最严厉的调控政策”下，从土地购置面积、商品房销售面积以及房屋新开工面积等指标来看，房地产的去库存和去泡沫态势明显。目前房地产业的库存销售比为4.22，虽然小于4月的4.79，但仍明显高于2008年的最高水平。2012年房地产投资增速较2011年大幅下滑已成定局。房地产投资当月同比增速在4月出现了断崖式下滑，5月虽然回升，但仍显著低于1季度。
（三）企业去库存行为明显
1.企业库存算作投资，但不是固定资产投资，其波动往往导致总需求波动加大。在最终需求持续疲软的时候，企业库存被动增加，此时企业通常主动降低库存积累，导致总需求的进一步下降。
2.一季度GDP数据显示资本形成的增速较2011年4季度大幅放缓，但是同期FAI增速放缓不多，一个可能的解释就是企业的库存下降较快。过去几个月，PMI原材料库存指数不断走低，显示企业主动缩减原材料库存；同时，产成品库存指数持续走高，反映销售放缓的背景下产品库存被动上升。
3.产品库存的被动上升，预示企业去库存压力仍将持续一段时间，抑制总需求的增长。
总之，在逆周期的宏观政策作用下，本轮经济增长放缓将在2012年2季度或三季度初见底（政策市已见底），2013年经济增速会小幅回升，但将位于近几年的较低水平。中长期中国经济增长将呈逐步放缓态势，如能深化改革，改善经济结构，将有助于控制潜在增长率下降的速度。
参考文献
[1]金姬.消费贷：告别人情社会[J].新民周刊，2012（第18期）.
[2]王佳菲.揭开经济危机的底牌 透过《资本论》看新危机时代.新华出版社，2010.01.
[3]张洽.三天读懂金融学.九州出版社，2010.01.
[4]韦明.每天读点金融常识.立信会计出版社，2011.01.
[5]我国信贷市场发展现状及预测分析.中国行业研究网（http：//www.chinairn.com），2012.07.
[6]消费信贷行业现状分析.中国报告大厅（http：//www.chinabgao.com），2012.07.
[7]8月新增信贷或回升 规模达6000亿～6500亿.证券日报—资本证券网.，2012.08.
[8]2012年下半年商业银行对企业信贷预测分析.中国行业研究网（http：//www.chinairn.com），2012.07.
[9]业内预测7月新增信贷6000亿下半年平稳增长.中国经济网微博（http：//www.sina.com.cn），2012.07.
【关键词】消费信贷 产能过剩 去杠杆 稳增长 非对称性降息 去库存 逆周期
据波士顿咨询公司的调查，从2005年至2010年，中国个人消费信贷余额以平均每年29%的速度增长，预计这一目前规模在7万亿人民币的市场将在未来5年以年均24%的速度增长，并在2015年达到约21万亿元。国家信息中心经济预测部首席经济师祝宝良也曾表示，2012年信贷投放总量大概在8万亿～9万亿之间，上半年已经投放4万亿左右的量，按照银行信贷投放习惯来看，下半年的信贷投放量要少于上半年，理论上来说，下半年每月的投放量大概在6000～7000亿左右。基于7月份信贷投放量比较少，8月份回升实属正常，投放量或在6500亿左右。但在这年头，有人为了买“苹果产品”居然要去卖肾，这让正规的金融借贷机构情何以堪？尤其是在我国银行把息差作为利润主要来源的今天（2011年约占总利润的八成），个人的消费性贷款是否真的能够成为各大银行的下一个香饽饽？是一个值得我们去分析的问题。
一、对中国经济形势的总体分析和判断
第一，2012年上半年，我国GDP同比增长7.8%，自2009年下半年以来首次“破8”；其中二季度单季增长7.6%，连续第6个季度下滑，创三年来同比增速新低。上半年全国规模以上工业增加值同比增长10.5%，创2010年以来最低。拉动经济增长的“三驾马车”走势持续疲软。上半年，固定资产投资累计同比增速（20.4%）创近十年来最低水平；进出口累计同比增速（8%）也远远低于近五年来20%以上的年度增速；社会消费品零售总额累计增长14.4%，为2007年2月以来的次低水平。经济增长的颓势也表现在发电量、钢材产量、水泥产量、工业企业利润等微观指标增速的明显回落上，尤其是规模以上工业企业利润同比增速2012年以来持续为负增长。更有甚者，产能过剩现象已从钢铁、电解铝、水泥和汽车四个行业扩展到焦炭、铁合金、纺织、化纤等十几个行业，企业经济效益快速下滑，民间投资增速回落幅度要远大于全部固定资产投资，说明经济内生的投资动力不足，未来经济回升还有赖于政府的外部干预。
第二，中国实体经济也在去杠杆修复工程中，中长期贷款的比重也由前五年80%左右的均值降至目前的34%，这说明当前实体经济的融资需求是整体性收缩的。那么在外部资金趋势性下降和实体经济去杠杆修复的双重因素影响下，即便当前采取2008年那样的货币刺激政策，政策效果也不会像当初那样立竿见影。政府对经济的直接拉动也不及以前。中国政府对于经济的直接拉动不容低估，其中主要通过财政资金撬动信贷资金的杠杆作用。但随着对地方融资平台的清理，财政资金运行机制发生了变化，通过财政资金撬动信贷资金的杠杆率机制大大被削弱：2012年财政支出进度虽然快于2008～2011年的平均水平，前五个月财政支出累计达4.12万亿元，占全年12.43万亿元预算总量的33.12%，高出2008～2011年同期平均水平3.8%，但实际仅撬动了3.93万亿元信贷资金。因此，财政政策对于经济的拉动效应也将低于以前。基于以上考虑，我们认为未来经济下滑态势仍将持续。
二、货币政策放松力度加大、节奏加快
第一，2012年以来，央行加大了公开市场资金投放力度，先后于2月24日和5月18日两次下调存款准备金率各0.5个百分点，共释放资金逾8000亿元。5月，在“稳增长”提至宏观调控首要目标的背景下，央行采取包括降低存准率和逆回购在内的多种手段放松流动性，并进一步强化了市场对于未来资金面的乐观预期，推动资金利率大幅下行。尤为值得关注的是，2012年6月7日，央行宣布下调金融机构人民币存贷款基准利率0.25个百分点，并对金融机构存款利率浮动区间的上限和贷款利率浮动区间的下限分别作出调整：将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍；将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍。然而当前存款流失比较严重，2011年下半年以来人民币当月新增存款多月呈负增长，商业银行之间拉存款的竞争非常激烈，在这种态势下，存款利率上浮空间的扩大将促使商业银行利率上浮，银行实际存款成本不降反升。此次降息的一大亮点是扩大了利率浮动范围，这是自2004年以来放宽利率浮动范围的首次调整。本次降息对拉动信贷增长的作用也主要体现在这两方面。首先，贷款基准利率下调和贷款利率下浮区间放宽将有效降低企业融资成本，更重要的是，该举措明确表达了国家稳增长的决心，有利于提振企业家的信心，刺激实体经济信贷需求回升。其次，此次将存款利率浮动区间由原来的基准利率上调至基准利率的1.1倍，有助于商业银行吸引存款回流，从而缓解贷存比压力，增强商业银行放贷意愿。
第二，7月5日，央行宣布非对称性降息。自2012年7月6日起下调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率下调0.25个百分点，一年期贷款基准利率下调0.31个百分点；其他各档次存贷款基准利率及个人住房公积金存贷款利率相应调整。同日起，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。而非对称性的降息，对银行是重大利空。降息和贷款利率下浮空间的收窄，使得银行利差收窄，银行暴利时代结束。银行盈利能力主要有两方面决定，一是利差，二是信贷规模。利差收窄、信贷规模见顶，这对银行股来说，是双重打击。此前银行盈利较高，饱受诟病，此次政府希望盈利能从银行转移到实体经济。预计未来商业银行对企业信贷的支持比重将逐渐下降。利率市场化的进程将进一步加快。同时，利率市场化的推进，将为国债期货的推出提供条件，充分发挥国债期货的价值发现功能，使债券利率的定价更加真实。 由此可见，当前信贷增长乏力凸显供需两方面问题：一方面是存款流失严重导致银行贷存比压力加大，银行放贷能力受限。另一方面是经济增速下降使得社会有效融资需求萎缩明显。在当前信贷需求萎缩的背景下，商业银行为了满足央行信贷投放要求，难免会适当降低放贷门槛，从而加大了商业银行的经营风险。
三、增速离潜在水平不远，但下行风险较大
当前中国潜在增长率下降的趋势主要是基于：劳动力增速、储蓄率和全要素生产率等指标的走势均显示中国潜在增长率处于下降通道。虽然目前经济增速距离潜在增长率不远，但是经济的自主增长动能疲软，如没有政策支持，增速可能持续下降。导致自主增长放缓的因素主要体现在3方面：
（一）全球经济增速放缓和欧债危机持续动荡导致外需疲弱
2012年以来，中国进口和出口增速均大幅下降。PMI出口订单指数逼近荣枯线，预示着短期内外需仍将维持弱势。
（二）在企业去杠杆和房地产去泡沫的压力下，固定资产投资增速放缓
1.企业面临去杠杆压力。过去几年企业杠杆率持续上升，固定资产投资全部资金与自有资金的比例从2007年的3倍一路上升至2012年1季度的4倍。上市公司非金融企业的资产负债率也在2012年1季度创下59.2%的历史新高，较2007年4季度上升了约7个百分点。
2.随着增长放缓，经济中的坏消息上升，企业面临去杠杆的压力。目前企业所面临的去杠杆压力不一定导致资产负债率下降，但是对资产负债率的进一步上升构成制约，从而对投资产生负面冲击。资产负债表的调整可能导致资产价格下跌，在“金融加速器”的作用下，带来总需求急剧萎缩的风险。
3.房地产去泡沫导致相关投资增速下降。经历了2009～2010年货币宽松带来的一轮房价上升，房地产业过去两年处在“史上最严厉的调控政策”下，从土地购置面积、商品房销售面积以及房屋新开工面积等指标来看，房地产的去库存和去泡沫态势明显。目前房地产业的库存销售比为4.22，虽然小于4月的4.79，但仍明显高于2008年的最高水平。2012年房地产投资增速较2011年大幅下滑已成定局。房地产投资当月同比增速在4月出现了断崖式下滑，5月虽然回升，但仍显著低于1季度。
（三）企业去库存行为明显
1.企业库存算作投资，但不是固定资产投资，其波动往往导致总需求波动加大。在最终需求持续疲软的时候，企业库存被动增加，此时企业通常主动降低库存积累，导致总需求的进一步下降。
2.一季度GDP数据显示资本形成的增速较2011年4季度大幅放缓，但是同期FAI增速放缓不多，一个可能的解释就是企业的库存下降较快。过去几个月，PMI原材料库存指数不断走低，显示企业主动缩减原材料库存；同时，产成品库存指数持续走高，反映销售放缓的背景下产品库存被动上升。
3.产品库存的被动上升，预示企业去库存压力仍将持续一段时间，抑制总需求的增长。
总之，在逆周期的宏观政策作用下，本轮经济增长放缓将在2012年2季度或三季度初见底（政策市已见底），2013年经济增速会小幅回升，但将位于近几年的较低水平。中长期中国经济增长将呈逐步放缓态势，如能深化改革，改善经济结构，将有助于控制潜在增长率下降的速度。
参考文献
[1]金姬.消费贷：告别人情社会[J].新民周刊，2012（第18期）.
[2]王佳菲.揭开经济危机的底牌 透过《资本论》看新危机时代.新华出版社，2010.01.
[3]张洽.三天读懂金融学.九州出版社，2010.01.
[4]韦明.每天读点金融常识.立信会计出版社，2011.01.
[5]我国信贷市场发展现状及预测分析.中国行业研究网（http：//www.chinairn.com），2012.07.
[6]消费信贷行业现状分析.中国报告大厅（http：//www.chinabgao.com），2012.07.
[7]8月新增信贷或回升 规模达6000亿～6500亿.证券日报—资本证券网.，2012.08.
[8]2012年下半年商业银行对企业信贷预测分析.中国行业研究网（http：//www.chinairn.com），2012.07.
[9]业内预测7月新增信贷6000亿下半年平稳增长.中国经济网微博（http：//www.sina.com.cn），2012.07.