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摘 要：选取宏观经济景气指数、国债利率、公路固定投资额、化工指数、美元对人名币汇率及沥青产量六个宏观经济指标和国内沥青期货价格，运用误差修正模型（VEC），探究这六个宏观景观及指标对沥青期货价格的长期和短期影响，并针对沥青行业以及相关的投资者给出适当的建议。
关键词：宏观经济;沥青期货;VEC
中图分类号：F831 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2019）04-0104-03
改革开放以来，我国经济高速增长，公路交通建设取得很大进展，沥青行业得到迅猛发展。我国“十三五”规划明确提出推进新型城镇化建设和构筑现代基础设施网络，要求完善现代综合交通运输体系和健全住房供应体系。沥青行业作为我国实现工业化的基础性行业，其价格的波动会直接影响到我国宏观经济的平稳运行和健康发展。因此，研究我国沥青期货价格的宏观影响因素，对于期货行业、投资者以及经济均有至关重要的现实意义。
一、文献回顾
国内关于沥青研究主要集中在沥青性能以及期现货市场的研究。秦新等分析了沥青在长期使用过程中材料衰变而对道路抗滑安全性的影响[1];季节等将DCLR作为改良剂与沥青混合后来研究对沥青性能的提升[2];陈岳探究了石油沥青期货市场建立对沥青生产企业的影响[3];范思梅从沥青现货仓储库和期货交割库进行对比，来探究相关企业参与交割库业务的优势与可能性[4]。目前国内关于期货市场方面局部研究较多，缺乏与宏观经济相联系的整体思考，特别是在基于中国特色社会主义市场经济背景下，相关部门的宏观决策对整个国家经济有着至关重要的影响。因此，研究宏观因素对沥青期货的影响很有必要。综上，将以沥青期货为例，通过建立VER模型来探讨宏观经济要素对沥青期货价格的影响。
二、变量选择与数据预处理
（一）变量的选择
宏观经济主要通过改变沥青市场的供求关系，以及资本市场的资金流动来影响沥青期货价格[5]。本文选取石油沥青产量，宏观经济景气指数，公路固定投资额，化工指数，美元对人民币汇率，以及一年期国债利率作为宏观经济变量，分别探讨各个变量对沥青期货价格的影响。
宏观经济景气指数（JQ）。反映所有行业生产经营和运行状况，对以后经济发展趋势具有预测作用。考虑到时效性，选取宏观经济滞后指数。
一年期国债利率（TBR）。利率反映了资金的借贷成本，借贷成本较低，投资者更倾向于投资，而期货市场除了有套期保值的作用，也可以进行套利，寻求更高投资收益。
公路固定投资额（Highway fixed investment）。反映了我国公路的投资和发展状况，公路建设在沥青消耗量中占比最大。因此，公路固定投资额（HFI）与沥青价格存在正向影响。
化工指数（Chemical index）。由中国化工网编制，反映我国化工行业发展状况。沥青是化工产品之，其发展必受行业影响。因此，化工指数走势对沥青期货价格的走势有一定影响。
美元对人民币汇率（USDCNY）。沥青原材料为原油，全球原油的价格，是用美元来计价和交易结算的，所以美元汇率可以通过影响原油价格进而影响沥青价格。
沥青产量（Asphalt production）。商品供求关系直接影响商品价格，沥青产量（AP）可以通过影响沥青的价格进而来影响沥青期货的价格。
综上，本文将选取2014年1月至2017年12月的沥青期货价格与各宏观经济指标的月度数据（不是月度数据的，用加权平均法化为月度数据），共48个样本进行研究。由于期货价格具有不连续性，选取大智慧交易软件上的连续沥青期货指数的月收盘价作为样本数据，其他宏观经济指标数据除化工指数来源于中国化工网外，其余均来自于中经网统计数据库。
（二）数据预处理
HFI会受到物价影响，通过除以相对应时期的消费者物价指数来剔除物价的影响。又因各指标的量纲变化较大，但数据的自然对数变换不会改变数据的波动性以及数据之间的协整关系，为消除序列存在的异方差现象以及降低波动的幅度，先进行自然对数变换再建模。
三、实证分析
（一）时间序列平稳性检验
建立VEC模型前，用ADF方法对各指标序列进行平稳性检验。检验可知，7个变量的时间序列均为非平稳，但其一阶差分序列均在5%的检验水平下是平稳的，表明各时间序列变量是一阶单整（见表1）。
（二）协整检验
协整检验前，要确定VAR模型的最优滞后期。用LR、FPE、AIC、SC、HQ 5个评价标准对VAR模型滞后期进行选择，表明应以4期为最优滞后期，但考虑样本量少而指标多，需要估计的参数较多。因此，选择3期为VAR模型的最优滞后期，协整检验和VEC模型的滞后阶数随之确定为2。
采用Johansen协整检验法对7个变量的长期稳定关系进行检验。发现沥青期货价格与6个宏观经济指标之间均存在长期的均衡关系，可以建立VEC模型。得出沥青期货价格与6个宏观经济变量之间的协整方程，如式（1）：
可见，JQ、HEI、CI和ER与沥青期货价格存在长期正向作用，表明宏观经济运行状况、行业发展态势以及产品需求较大程度上影响着沥青的供需状况，同时影响着投资者情绪，进而影响沥青期货价格。USDCNY上升，人民币升值，有利于进口，从而影响国内沥青的价格。同时，AP和TBR对沥青期货价格存在长期负向作用，沥青供应量通过改变沥青的供求关系来影响沥青的价格，TBR通过影响资金的借贷成本来影响投资者对商品期货市场的投资热情，当TBR升高时，资金的借贷成本相应增加，投资者的投资热情随之降低。
（三）误差修正模型
考察各宏观经济指标对沥青期货价格的短期动态影响。将已经确定的协整方程引入模型，结合下页表2中的模型系数向量（已剔除不显著的滞后差分项），可得到误差修正模型的具体形式：VEC模型将宏观经济因素对沥青期货价格的短期影响分为两方面：一方面来自滞后期JQ、HFI、CI、USDCNY 4个宏观经济变量的影响，另一方面来自误差修正项的调整作用，即受到前期沥青期货价格偏离长期均衡的影響。 由各变量差分项系数可知，滞后二期JQ的短期变动会引起当期期货价格的正向变动，变化弹性相对较大系数为4.310602;滞后一期的HFI对期货价格影响较小，系数为0.067164。滞后一期、滞后二期的CI对期货价格均有影响，滞后一期影响为正，滞后二期影响为负，影响都相对较小。滞后一期和滞后二期的USDCNY均对当期期货价格的正向作用明显，但滞后一期的影响要大于滞后二期的影响，变动弹性分别为2.259358和1.612203。误差修正项ECM（-1）的系数为-0.050776，意味着当期将以5.07%的比率对前一期期货价格的非均衡状态进行反向修正。
四、结论及建议
通过构建VEC模型，以2014年1月至2017年12月的月度数据为样本，实证分析了各宏观经济变量对我国沥青期货价格的影响机制，得出以下结论：首先，短期来看，沥青期货价格波动既受到滞后期宏观经济景气指数、固定资产投资额、化工指数及美元兑人民币汇率短期变动的影响，也受到誤差修正项对前期沥青期货价格偏离长期均衡的调整作用影响。其次，长期来看，宏观经济景气指数、固定资产投资额、化工指数以及美元对人民币汇率对于沥青期货价格具有持续稳定的正向作用，一年期国债利率和沥青产量对沥青期货价格呈现负向引导作用。
针对上述结论，笔者结合当前宏观经济形势，对于沥青企业及沥青期货投资者提出相关建议：一是沥青相关产业的企业应密切关注宏观经济的运行状况及相关国家政策，稳抓理清相关的生产、流通及消费环节，及时调整生产经营策略，避免出现产能过剩。二是沥青期货投资者也应保持对宏观经济走势的关注，了解政策导向、汇率以及利率变化，据此调整沥青期货的投资。以公路为代表的与“一带一路”相配套的基础设施发展迅速，这有利于刺激沥青需求，释放产能，从而响应国家政策。特别是十九大以来，我国国民经济稳中求进，加强基础设施建设是促进国民经济健康发展的必要前提，沥青行业发展前景广阔。
参考文献：
[1] 秦新，何亮，王大为，凌天清.基于材料衰变的沥青路面抗滑特性研究[J].西部交通科技，2017，（1）：1-8.
[2] 季节，索智，石越峰，李鹏飞，赵永尚.煤直接液化残渣与沥青共混后的性能试验研究[J].公路交通科技，2016，（5）：33-38.
[3] 陈岳.石油沥青期货市场建立对沥青卷材生产企业的影响[J].中国建筑防水，2014，（1）：1-5.
[4] 范思梅.沥青现货仓储库和期货交割库的对比研究[J].石油沥青，2017，（3）：67-72.
[5] 成月.宏观经济因素对我国螺纹钢期货价格的影响研究——基于VEC模型的实证分析[J].市场论坛，2016，（6）：20-23.
关键词：宏观经济;沥青期货;VEC
中图分类号：F831 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2019）04-0104-03
改革开放以来，我国经济高速增长，公路交通建设取得很大进展，沥青行业得到迅猛发展。我国“十三五”规划明确提出推进新型城镇化建设和构筑现代基础设施网络，要求完善现代综合交通运输体系和健全住房供应体系。沥青行业作为我国实现工业化的基础性行业，其价格的波动会直接影响到我国宏观经济的平稳运行和健康发展。因此，研究我国沥青期货价格的宏观影响因素，对于期货行业、投资者以及经济均有至关重要的现实意义。
一、文献回顾
国内关于沥青研究主要集中在沥青性能以及期现货市场的研究。秦新等分析了沥青在长期使用过程中材料衰变而对道路抗滑安全性的影响[1];季节等将DCLR作为改良剂与沥青混合后来研究对沥青性能的提升[2];陈岳探究了石油沥青期货市场建立对沥青生产企业的影响[3];范思梅从沥青现货仓储库和期货交割库进行对比，来探究相关企业参与交割库业务的优势与可能性[4]。目前国内关于期货市场方面局部研究较多，缺乏与宏观经济相联系的整体思考，特别是在基于中国特色社会主义市场经济背景下，相关部门的宏观决策对整个国家经济有着至关重要的影响。因此，研究宏观因素对沥青期货的影响很有必要。综上，将以沥青期货为例，通过建立VER模型来探讨宏观经济要素对沥青期货价格的影响。
二、变量选择与数据预处理
（一）变量的选择
宏观经济主要通过改变沥青市场的供求关系，以及资本市场的资金流动来影响沥青期货价格[5]。本文选取石油沥青产量，宏观经济景气指数，公路固定投资额，化工指数，美元对人民币汇率，以及一年期国债利率作为宏观经济变量，分别探讨各个变量对沥青期货价格的影响。
宏观经济景气指数（JQ）。反映所有行业生产经营和运行状况，对以后经济发展趋势具有预测作用。考虑到时效性，选取宏观经济滞后指数。
一年期国债利率（TBR）。利率反映了资金的借贷成本，借贷成本较低，投资者更倾向于投资，而期货市场除了有套期保值的作用，也可以进行套利，寻求更高投资收益。
公路固定投资额（Highway fixed investment）。反映了我国公路的投资和发展状况，公路建设在沥青消耗量中占比最大。因此，公路固定投资额（HFI）与沥青价格存在正向影响。
化工指数（Chemical index）。由中国化工网编制，反映我国化工行业发展状况。沥青是化工产品之，其发展必受行业影响。因此，化工指数走势对沥青期货价格的走势有一定影响。
美元对人民币汇率（USDCNY）。沥青原材料为原油，全球原油的价格，是用美元来计价和交易结算的，所以美元汇率可以通过影响原油价格进而影响沥青价格。
沥青产量（Asphalt production）。商品供求关系直接影响商品价格，沥青产量（AP）可以通过影响沥青的价格进而来影响沥青期货的价格。
综上，本文将选取2014年1月至2017年12月的沥青期货价格与各宏观经济指标的月度数据（不是月度数据的，用加权平均法化为月度数据），共48个样本进行研究。由于期货价格具有不连续性，选取大智慧交易软件上的连续沥青期货指数的月收盘价作为样本数据，其他宏观经济指标数据除化工指数来源于中国化工网外，其余均来自于中经网统计数据库。
（二）数据预处理
HFI会受到物价影响，通过除以相对应时期的消费者物价指数来剔除物价的影响。又因各指标的量纲变化较大，但数据的自然对数变换不会改变数据的波动性以及数据之间的协整关系，为消除序列存在的异方差现象以及降低波动的幅度，先进行自然对数变换再建模。
三、实证分析
（一）时间序列平稳性检验
建立VEC模型前，用ADF方法对各指标序列进行平稳性检验。检验可知，7个变量的时间序列均为非平稳，但其一阶差分序列均在5%的检验水平下是平稳的，表明各时间序列变量是一阶单整（见表1）。
（二）协整检验
协整检验前，要确定VAR模型的最优滞后期。用LR、FPE、AIC、SC、HQ 5个评价标准对VAR模型滞后期进行选择，表明应以4期为最优滞后期，但考虑样本量少而指标多，需要估计的参数较多。因此，选择3期为VAR模型的最优滞后期，协整检验和VEC模型的滞后阶数随之确定为2。
采用Johansen协整检验法对7个变量的长期稳定关系进行检验。发现沥青期货价格与6个宏观经济指标之间均存在长期的均衡关系，可以建立VEC模型。得出沥青期货价格与6个宏观经济变量之间的协整方程，如式（1）：
可见，JQ、HEI、CI和ER与沥青期货价格存在长期正向作用，表明宏观经济运行状况、行业发展态势以及产品需求较大程度上影响着沥青的供需状况，同时影响着投资者情绪，进而影响沥青期货价格。USDCNY上升，人民币升值，有利于进口，从而影响国内沥青的价格。同时，AP和TBR对沥青期货价格存在长期负向作用，沥青供应量通过改变沥青的供求关系来影响沥青的价格，TBR通过影响资金的借贷成本来影响投资者对商品期货市场的投资热情，当TBR升高时，资金的借贷成本相应增加，投资者的投资热情随之降低。
（三）误差修正模型
考察各宏观经济指标对沥青期货价格的短期动态影响。将已经确定的协整方程引入模型，结合下页表2中的模型系数向量（已剔除不显著的滞后差分项），可得到误差修正模型的具体形式：VEC模型将宏观经济因素对沥青期货价格的短期影响分为两方面：一方面来自滞后期JQ、HFI、CI、USDCNY 4个宏观经济变量的影响，另一方面来自误差修正项的调整作用，即受到前期沥青期货价格偏离长期均衡的影響。 由各变量差分项系数可知，滞后二期JQ的短期变动会引起当期期货价格的正向变动，变化弹性相对较大系数为4.310602;滞后一期的HFI对期货价格影响较小，系数为0.067164。滞后一期、滞后二期的CI对期货价格均有影响，滞后一期影响为正，滞后二期影响为负，影响都相对较小。滞后一期和滞后二期的USDCNY均对当期期货价格的正向作用明显，但滞后一期的影响要大于滞后二期的影响，变动弹性分别为2.259358和1.612203。误差修正项ECM（-1）的系数为-0.050776，意味着当期将以5.07%的比率对前一期期货价格的非均衡状态进行反向修正。
四、结论及建议
通过构建VEC模型，以2014年1月至2017年12月的月度数据为样本，实证分析了各宏观经济变量对我国沥青期货价格的影响机制，得出以下结论：首先，短期来看，沥青期货价格波动既受到滞后期宏观经济景气指数、固定资产投资额、化工指数及美元兑人民币汇率短期变动的影响，也受到誤差修正项对前期沥青期货价格偏离长期均衡的调整作用影响。其次，长期来看，宏观经济景气指数、固定资产投资额、化工指数以及美元对人民币汇率对于沥青期货价格具有持续稳定的正向作用，一年期国债利率和沥青产量对沥青期货价格呈现负向引导作用。
针对上述结论，笔者结合当前宏观经济形势，对于沥青企业及沥青期货投资者提出相关建议：一是沥青相关产业的企业应密切关注宏观经济的运行状况及相关国家政策，稳抓理清相关的生产、流通及消费环节，及时调整生产经营策略，避免出现产能过剩。二是沥青期货投资者也应保持对宏观经济走势的关注，了解政策导向、汇率以及利率变化，据此调整沥青期货的投资。以公路为代表的与“一带一路”相配套的基础设施发展迅速，这有利于刺激沥青需求，释放产能，从而响应国家政策。特别是十九大以来，我国国民经济稳中求进，加强基础设施建设是促进国民经济健康发展的必要前提，沥青行业发展前景广阔。
参考文献：
[1] 秦新，何亮，王大为，凌天清.基于材料衰变的沥青路面抗滑特性研究[J].西部交通科技，2017，（1）：1-8.
[2] 季节，索智，石越峰，李鹏飞，赵永尚.煤直接液化残渣与沥青共混后的性能试验研究[J].公路交通科技，2016，（5）：33-38.
[3] 陈岳.石油沥青期货市场建立对沥青卷材生产企业的影响[J].中国建筑防水，2014，（1）：1-5.
[4] 范思梅.沥青现货仓储库和期货交割库的对比研究[J].石油沥青，2017，（3）：67-72.
[5] 成月.宏观经济因素对我国螺纹钢期货价格的影响研究——基于VEC模型的实证分析[J].市场论坛，2016，（6）：20-23.