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摘要 首先介绍了传统对冲投资策略基本原理及其特征，然后分析当前对冲基金投资策略演化趋势，指出随着对冲基金投资策略演化与发展，对冲投资策略呈现数量化与非对冲化趋势。鉴于国企在国际金融市场投资屡屡失利，建议国家组建专业化投资队伍，指导国企投资国外市场。
关键词 对冲基金；策略；演变
一、传统对冲策略
1 琼斯对冲投资策略
对冲投资策略是从传统价值投资策略基础上演化而来，传统投资理论认为投资策略分为价值型投资策略与成长型投资策略，价值型投资策略是指投资于价格相对被低估证券，市场最终会发现被低估股票，价值型投资策略要求投资者正确评价公司价值，善于挖掘未被其他投资者所重视信息。成长型策略则是指选择价值呈现增长趋势股票并进行投资。
琼斯对冲投资策略则不然，他的投资策略是在做多业绩优良股票，同时还做空基本面不好股票。采用这种策略使得无论市场是涨是跌，投资组合总是有盈利的。当市场处于牛市时，业绩优良公司股价上涨更快，可以弥补做空股票损失。当市场处于熊市时，做空基本面较差股票可以带来收益，这部分收益可以弥补做多股票带来的损失。琼斯投资策略不能保证投资者获得很高的收益率，但是这种组合可以获得持续的正收益，投资组合收益率波动很小，这时可以通过杠杆放大了收益率，同时把方差控制在一定范围内，资产波动率落在可以接受区间。
琼斯创建对冲投资策略使得投资者把注意力集中在研究公司基本面上，发现真正有价值公司与即将衰退公司，而不用关心市场系统性风险。
2 传统对冲策略特点
传统对冲基金一般投资于股票、债券市场，但是也有部分对冲基金投资于大宗商品市场和金融衍生品市场。从风险角度看，传统对冲基金规模较小，对金融市场影响力有限，由于资讯不发达，各个对冲基金之间联系不多，对冲基金协同能力较差。
传统对冲基金中对金融市场威胁最大的属于宏观对冲基金，宏观对冲基金有时以一国金融市场为对象，当发现某个国家的经济出现较大失衡是时，就会对该国的股票市场与外汇市场进行大规模投机。但也仅有索罗斯量子基金、罗伯逊老虎基金等极少数基金有能力对发展中国金融市场展开攻击，绝大多数基金并没有实力进行大规模干预市场。即使宏观对冲基金也不能保证投机一定成功，例如1997年索罗斯投机泰国等东南亚国家金融市场取得了成功，但是在香港市场上遭遇了滑铁卢，要不是当时负责交割部门网开一面，这些对冲基金损失更加惨重。
二、对冲投资策略发展趋势
1 数量化投资
理论上金融市场价格应该反映基本面，但有时市场会也会出现无效性，定价并未充分反映企业基本面，这时就会出现套利机会。对冲基金通过构建一些参数模型，就可以发现市场上价格和价值偏离情况，通过低买高卖操作，抓住这些短期获利机会就能获得回报。定量投资通过高效、准确、快速处理海量历史数据分析，进而由电脑来挑选符合标准的股票，是一种对定性投资理性运用，通过计算机实现交易，这样可以有效排除人为因素干扰。
数量化投资策略近年来取得了巨大成功，比较成功的是美国西蒙斯教授的复兴科技基金。现年71岁的西蒙斯是著名数学家陈省身的弟子，与陈省身一道发明Chern-Simons几何定律，1976年，西蒙斯获得了每五年一次的全美数学维布伦(Ve-blen)奖金，这是美国数学界的最高荣耀。1982年下海经商，创立文艺复兴科技公司，管理大奖章基金(Medallion Fund)。
文艺复兴科技公司用超过15年的时间研发计算机模型，大量筛选数十亿计数据资料，从中挑选出合适的证券买卖。西蒙斯开始研究如何通过基本面分析获得超额收益，但这并不是西蒙斯擅长的领域，研究并没有获得成功，后来才转向数量化的短线交易。由于是数量化短线交易通过模型决策，所以极少雇佣华尔街分析师，西蒙斯与华尔街的联系并不紧密，而且行事低调，如果不是其基金的高收益率，外人无法得知。
西蒙斯教授的对冲基金不仅高收益率，而且稳定性好，在1989年到2006年17年间，平均年收益率达到了惊人的38，5％，西蒙斯连续多年在对冲基金收益中排名靠前，即使在次贷危机肆虐的，2008年仍然获得高达80％回报。
美国阿尔法杂志(Institutional Investor’s Alphamagazine)是一份专门研究对冲基金的杂志。根据Alpha的排名，西蒙斯教授收入连续多年名列前茅。
2 非对冲化策略
对冲基金非对冲化的现象非常明显，例如在MAR的分类中，宏观基金、全球基金类型很难看出与对冲策略有必然的联系。多头基金与空头基金都是市场趋势追踪者，也与对冲没有什么太大的关系。只有市场中性、行业对冲、重大事件驱动对冲基金与“对冲投资策略”存在很强的相关性。VHFA的分类中可转换套利基金、固定收益基金的分类侧重于对冲基金投资的品种，与是否采用“对冲投资策略”也没有很强相关性。空头基金、市场时机基金都是关注于市场趋势，与对冲并无关系。对于市场中性对冲基金而言，其目的是尽可能承担较小风险，“对冲投资策略”只是其手段之一，不是唯一手段，还有其他数量化手段可以使用。不对冲权益基金更是直截了当地声明其与“对冲投资策略”毫无关系。
非对冲化投资策略模糊了对冲基金之间投资差别，使得对冲基金和其他基金之间界限变得越来越模糊。
3 对冲投资策略精细化
随着新型交易理念发展，特别是量化投资策略运用后，对冲基金投资策略越来越精细化，在琼斯对冲策略基础上又演化出了更多投资策略，VHFA将对冲基金分为15类，具体如下。宏观基金；可转换套利基金；不幸事件证券基金：新兴市场基金；权益对冲基金；权益市场中性基金；不对冲权益基金：重大事件驱动型基金；固定收益基金；市场时机基金；兼并套利基金；相对价值套利基金；行业基金；空头基金：基金的基金。
随着对冲基金向房地产、高科技实体领域卖进，投资品种更加多元化，交易策略更加复杂精细。
三、对冲基金投资策略演变启示
1 更新监管理念
对冲基金监管是世界性难题，各个国家态度不一，美英主张不对对冲基金进行严格监管，这样可以增加市场的活力，提高金融资源的高效配置。在西方国家中，只有德国一直主张对对冲基金实施由政府主导的强制性监管，并为对冲基金的运作制订行为准则。
德国认为，如果不加强监管，全球范围内运作资金规模已达2万亿美元的对冲基金可能会对各国乃至全球金融市场的稳定构成威胁，在德国坚持下，2007年6月7日八国集团首脑会议发表声明，重申要对对冲基金的发展保持警惕，但没有采纳德国提出的对对冲基金严加监管的建议。当时德国的建议遭到了美国和英国的强烈反对。美国和英国认为，对银行和经纪商等对冲基金的投资人和合作伙伴进行间接监管更合适，对冲基金的行为准则应由相关行业自行制订，不应由政府强制推 行。
对冲基金监管面临监管成本的约束，由于对冲基金不通过公开发行，投资策略灵活多变，有的对冲基金注册地为百慕大等金融监管松懈国家和地区，这给监管带来了很大难度。
另一方面随着对冲基金投资策略越来越精细化，对冲基金使用的数学模型越来越复杂，而且涉及对冲基金的机密，一般不会向监管机构披露，例如西蒙斯教授从不向外界说明其模型的原理，这些都给监管工作带来了很大难度。
2 防止国有企业与对冲基金对赌
近年来国企陆续走出国门，也发现国企投资从对套期保值向对赌发展的倾向，有些国企出现了巨额亏损。今年4月9日中信泰富董事长荣智健宣布辞职，主要源于2007年、2008年中信泰富投资澳元失败。2008年10月20日公司对外公告称外汇合约投资亏损147港元。今年4月3日香港警方搜查了中信泰富高层的办公室，直接导致荣智健的辞职事件。
2004年中航油新加坡公司总经理陈久霖投机原油期权损失5.5亿美元，并且对外掩盖投资损失，涉嫌欺诈，被新加坡法院判处4年3个月有期徒刑。同期还有国储局刘其兵投资伦敦铜与遭遇国际炒家狙击，损失上亿美金，不同的是刘其兵逃过了惩罚。
今年来大型国企在国外投资屡吃败仗。给国家和人民财产带来了巨大风险。错就在于选择了与国外对冲基金进行对赌，陈久霖委托国外机构买卖原油期货，接受这些机构的咨询，结果手中的巨额筹码被对手看的清清楚楚，跳入了被人算计的圈套还浑然不知，到处高调炫耀自己管理能力与风险控制能力，其后来成为阶下囚不足为怪。
3 建立专业化投资国家队伍
目前国内金融市场正在走向开放和创新。银行市场利率掉期、远期正在开展，股票市场融资融券制度、卖空制度、金融期货和期权正在逐步推出市场。市场中金融产品和金融工具的逐步增多给国内对冲基金投资策略的实施提供了空间。为了帮助国内企业更好地投资决策，降低投资风险，建议成立专业化国家投资团队，专门研究国外对冲基金投资特点，研究其投资过程中使用的模型，找出应对之策，为我国企业服务。
建立国家级投资专业化队伍条件已经成熟，一是很多华人在华尔街工作，这些华人既懂美国等发达国家的金融市场，同时又关注我国的金融市场，利用他们的经验与智慧，为国内机构投资国外市场提供咨询。
另一方面，国内的投资队伍也逐渐成熟，例如QFII和QDII机构目前正在进行国内与国际市场投资活动，积累了一定国际市场经验，培养了一批具有国际视角投资精英。
国外私募基金也积极在我国境内进行投资活动，他们将先进估值技术带到国内，同时培养一批新型企业，例如如家、分众、阿里巴巴等，获得了丰厚的回报，其投资手法与眼光都值得国内投资机构学习借鉴。
参考文献：
[1]巴曙松，王超，日本对冲基金发展路径[J]，新财富，2006(9)
[2]陈会荣，我国股票基金投资风格管窥，武汉金融[J]，2006(7)
[3]董科，德国对冲基金市场的培育和发展，期货日报[N]，2006年6月1日
[4]Ciifford Asness，Robert Krail，and John Liew，DoHedge Funds Hedge?[J]Journal of portfol io manage-ment，2001 Fall
[5]张树德，保险公司战略管理会计[J]，财会月刊，2005(5)：5～6。
关键词 对冲基金；策略；演变
一、传统对冲策略
1 琼斯对冲投资策略
对冲投资策略是从传统价值投资策略基础上演化而来，传统投资理论认为投资策略分为价值型投资策略与成长型投资策略，价值型投资策略是指投资于价格相对被低估证券，市场最终会发现被低估股票，价值型投资策略要求投资者正确评价公司价值，善于挖掘未被其他投资者所重视信息。成长型策略则是指选择价值呈现增长趋势股票并进行投资。
琼斯对冲投资策略则不然，他的投资策略是在做多业绩优良股票，同时还做空基本面不好股票。采用这种策略使得无论市场是涨是跌，投资组合总是有盈利的。当市场处于牛市时，业绩优良公司股价上涨更快，可以弥补做空股票损失。当市场处于熊市时，做空基本面较差股票可以带来收益，这部分收益可以弥补做多股票带来的损失。琼斯投资策略不能保证投资者获得很高的收益率，但是这种组合可以获得持续的正收益，投资组合收益率波动很小，这时可以通过杠杆放大了收益率，同时把方差控制在一定范围内，资产波动率落在可以接受区间。
琼斯创建对冲投资策略使得投资者把注意力集中在研究公司基本面上，发现真正有价值公司与即将衰退公司，而不用关心市场系统性风险。
2 传统对冲策略特点
传统对冲基金一般投资于股票、债券市场，但是也有部分对冲基金投资于大宗商品市场和金融衍生品市场。从风险角度看，传统对冲基金规模较小，对金融市场影响力有限，由于资讯不发达，各个对冲基金之间联系不多，对冲基金协同能力较差。
传统对冲基金中对金融市场威胁最大的属于宏观对冲基金，宏观对冲基金有时以一国金融市场为对象，当发现某个国家的经济出现较大失衡是时，就会对该国的股票市场与外汇市场进行大规模投机。但也仅有索罗斯量子基金、罗伯逊老虎基金等极少数基金有能力对发展中国金融市场展开攻击，绝大多数基金并没有实力进行大规模干预市场。即使宏观对冲基金也不能保证投机一定成功，例如1997年索罗斯投机泰国等东南亚国家金融市场取得了成功，但是在香港市场上遭遇了滑铁卢，要不是当时负责交割部门网开一面，这些对冲基金损失更加惨重。
二、对冲投资策略发展趋势
1 数量化投资
理论上金融市场价格应该反映基本面，但有时市场会也会出现无效性，定价并未充分反映企业基本面，这时就会出现套利机会。对冲基金通过构建一些参数模型，就可以发现市场上价格和价值偏离情况，通过低买高卖操作，抓住这些短期获利机会就能获得回报。定量投资通过高效、准确、快速处理海量历史数据分析，进而由电脑来挑选符合标准的股票，是一种对定性投资理性运用，通过计算机实现交易，这样可以有效排除人为因素干扰。
数量化投资策略近年来取得了巨大成功，比较成功的是美国西蒙斯教授的复兴科技基金。现年71岁的西蒙斯是著名数学家陈省身的弟子，与陈省身一道发明Chern-Simons几何定律，1976年，西蒙斯获得了每五年一次的全美数学维布伦(Ve-blen)奖金，这是美国数学界的最高荣耀。1982年下海经商，创立文艺复兴科技公司，管理大奖章基金(Medallion Fund)。
文艺复兴科技公司用超过15年的时间研发计算机模型，大量筛选数十亿计数据资料，从中挑选出合适的证券买卖。西蒙斯开始研究如何通过基本面分析获得超额收益，但这并不是西蒙斯擅长的领域，研究并没有获得成功，后来才转向数量化的短线交易。由于是数量化短线交易通过模型决策，所以极少雇佣华尔街分析师，西蒙斯与华尔街的联系并不紧密，而且行事低调，如果不是其基金的高收益率，外人无法得知。
西蒙斯教授的对冲基金不仅高收益率，而且稳定性好，在1989年到2006年17年间，平均年收益率达到了惊人的38，5％，西蒙斯连续多年在对冲基金收益中排名靠前，即使在次贷危机肆虐的，2008年仍然获得高达80％回报。
美国阿尔法杂志(Institutional Investor’s Alphamagazine)是一份专门研究对冲基金的杂志。根据Alpha的排名，西蒙斯教授收入连续多年名列前茅。
2 非对冲化策略
对冲基金非对冲化的现象非常明显，例如在MAR的分类中，宏观基金、全球基金类型很难看出与对冲策略有必然的联系。多头基金与空头基金都是市场趋势追踪者，也与对冲没有什么太大的关系。只有市场中性、行业对冲、重大事件驱动对冲基金与“对冲投资策略”存在很强的相关性。VHFA的分类中可转换套利基金、固定收益基金的分类侧重于对冲基金投资的品种，与是否采用“对冲投资策略”也没有很强相关性。空头基金、市场时机基金都是关注于市场趋势，与对冲并无关系。对于市场中性对冲基金而言，其目的是尽可能承担较小风险，“对冲投资策略”只是其手段之一，不是唯一手段，还有其他数量化手段可以使用。不对冲权益基金更是直截了当地声明其与“对冲投资策略”毫无关系。
非对冲化投资策略模糊了对冲基金之间投资差别，使得对冲基金和其他基金之间界限变得越来越模糊。
3 对冲投资策略精细化
随着新型交易理念发展，特别是量化投资策略运用后，对冲基金投资策略越来越精细化，在琼斯对冲策略基础上又演化出了更多投资策略，VHFA将对冲基金分为15类，具体如下。宏观基金；可转换套利基金；不幸事件证券基金：新兴市场基金；权益对冲基金；权益市场中性基金；不对冲权益基金：重大事件驱动型基金；固定收益基金；市场时机基金；兼并套利基金；相对价值套利基金；行业基金；空头基金：基金的基金。
随着对冲基金向房地产、高科技实体领域卖进，投资品种更加多元化，交易策略更加复杂精细。
三、对冲基金投资策略演变启示
1 更新监管理念
对冲基金监管是世界性难题，各个国家态度不一，美英主张不对对冲基金进行严格监管，这样可以增加市场的活力，提高金融资源的高效配置。在西方国家中，只有德国一直主张对对冲基金实施由政府主导的强制性监管，并为对冲基金的运作制订行为准则。
德国认为，如果不加强监管，全球范围内运作资金规模已达2万亿美元的对冲基金可能会对各国乃至全球金融市场的稳定构成威胁，在德国坚持下，2007年6月7日八国集团首脑会议发表声明，重申要对对冲基金的发展保持警惕，但没有采纳德国提出的对对冲基金严加监管的建议。当时德国的建议遭到了美国和英国的强烈反对。美国和英国认为，对银行和经纪商等对冲基金的投资人和合作伙伴进行间接监管更合适，对冲基金的行为准则应由相关行业自行制订，不应由政府强制推 行。
对冲基金监管面临监管成本的约束，由于对冲基金不通过公开发行，投资策略灵活多变，有的对冲基金注册地为百慕大等金融监管松懈国家和地区，这给监管带来了很大难度。
另一方面随着对冲基金投资策略越来越精细化，对冲基金使用的数学模型越来越复杂，而且涉及对冲基金的机密，一般不会向监管机构披露，例如西蒙斯教授从不向外界说明其模型的原理，这些都给监管工作带来了很大难度。
2 防止国有企业与对冲基金对赌
近年来国企陆续走出国门，也发现国企投资从对套期保值向对赌发展的倾向，有些国企出现了巨额亏损。今年4月9日中信泰富董事长荣智健宣布辞职，主要源于2007年、2008年中信泰富投资澳元失败。2008年10月20日公司对外公告称外汇合约投资亏损147港元。今年4月3日香港警方搜查了中信泰富高层的办公室，直接导致荣智健的辞职事件。
2004年中航油新加坡公司总经理陈久霖投机原油期权损失5.5亿美元，并且对外掩盖投资损失，涉嫌欺诈，被新加坡法院判处4年3个月有期徒刑。同期还有国储局刘其兵投资伦敦铜与遭遇国际炒家狙击，损失上亿美金，不同的是刘其兵逃过了惩罚。
今年来大型国企在国外投资屡吃败仗。给国家和人民财产带来了巨大风险。错就在于选择了与国外对冲基金进行对赌，陈久霖委托国外机构买卖原油期货，接受这些机构的咨询，结果手中的巨额筹码被对手看的清清楚楚，跳入了被人算计的圈套还浑然不知，到处高调炫耀自己管理能力与风险控制能力，其后来成为阶下囚不足为怪。
3 建立专业化投资国家队伍
目前国内金融市场正在走向开放和创新。银行市场利率掉期、远期正在开展，股票市场融资融券制度、卖空制度、金融期货和期权正在逐步推出市场。市场中金融产品和金融工具的逐步增多给国内对冲基金投资策略的实施提供了空间。为了帮助国内企业更好地投资决策，降低投资风险，建议成立专业化国家投资团队，专门研究国外对冲基金投资特点，研究其投资过程中使用的模型，找出应对之策，为我国企业服务。
建立国家级投资专业化队伍条件已经成熟，一是很多华人在华尔街工作，这些华人既懂美国等发达国家的金融市场，同时又关注我国的金融市场，利用他们的经验与智慧，为国内机构投资国外市场提供咨询。
另一方面，国内的投资队伍也逐渐成熟，例如QFII和QDII机构目前正在进行国内与国际市场投资活动，积累了一定国际市场经验，培养了一批具有国际视角投资精英。
国外私募基金也积极在我国境内进行投资活动，他们将先进估值技术带到国内，同时培养一批新型企业，例如如家、分众、阿里巴巴等，获得了丰厚的回报，其投资手法与眼光都值得国内投资机构学习借鉴。
参考文献：
[1]巴曙松，王超，日本对冲基金发展路径[J]，新财富，2006(9)
[2]陈会荣，我国股票基金投资风格管窥，武汉金融[J]，2006(7)
[3]董科，德国对冲基金市场的培育和发展，期货日报[N]，2006年6月1日
[4]Ciifford Asness，Robert Krail，and John Liew，DoHedge Funds Hedge?[J]Journal of portfol io manage-ment，2001 Fall
[5]张树德，保险公司战略管理会计[J]，财会月刊，2005(5)：5～6。