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摘要：个人账户基金隶属于我国基本养老保险个人账户制度，能否高效运作直接关系到社会的长治久安。但现阶段我国个人账户基金采取的政府集中型管理模式存在委托人缺位、管理效率低下、基金资产无法有效保值增值等问题。文章从产权制度的视角分析这些问题的成因，并在此基础上提出优化个人账户基金管理模式的对策。
关键词：产权制度；个人账户基金；私营竞争
一、经济组织的产权制度
产权制度就是产权关系的制度化，是界定、确定、保护和行使附着在财产上的诸多产权权能如何分配的一系列规则。从经济组织的两个核心产权主体，所有权主体和管理权主体之间的权利分配和利益关系的角度出发，可以把产权制度分为集体产权制度和俱乐部产权制度两个类型。
（一）集体产权制度
采取集体产权制度的经济组织称为“集体经济组织”。在现实生活中，最具代表性的集体经济组织就是股份公司，其特点有以下方面：
1、管理权归属于集体决策机构。由于集体经济组织的所有权主体数量众多，如果在日常管理中都要参加决策，就会使得集体内部达成协议的交易成本极高。因此，为降低交易成本，提高决策效率，集体组织把管理权赋予从所有权主体内部以少数服从多数的公共投票原则和民主程序选举出来的集体决策机构。
2、高度集中的激励和约束机制。根据委托代理理论，所有权主体把财产的管理权委托给集体决策机构后就产生了委托代理关系。为了防止代理人为了自身利益最大化而侵犯委托人利益，集体财产的所有权主体需要用一系列机制来监督和约束集体决策机构的行为。常见的制度安排就是赋予所有者拥有按法定程序罢免和弹劾集体决策机构成员的权力，也就是类似于股份公司股东大会的“用手表决”的高度集中的激励和约束机制。
3、所有权主体无权收回出资。在集体产权制度中，所有权主体在把本属于自己所有的财产委托出去并形成集体财产以后，就成为如股份公司中的“法人财产”，无法凭借所有权以退本的方式收回出资。这种制度安排为集体组织购买专用性资产从事大规模生产创造了条件。
（二）俱乐部产权制度
采取俱乐部产权制度的经济组织称为“俱乐部经济组织”。在现实生活中，最具代表性的俱乐部经济组织就是开放式契约型证券投资基金，其特点有以下方面：
1、管理权归属于独立的第三方经济组织。在俱乐部经济组织中，俱乐部财产的所有者是数量众多的出资者，管理权却归属于独立的第三方经济组织，该组织与俱乐部财产和出资者之间并无直接的关系。
2、高度分散的激励和约束机制。诺贝尔经济学奖得主布坎南的俱乐部理论这样描述这种激励和约束机制：在一个给定规模的社会中形成了很多最优构成的俱乐部，假设社会的人口规模是N，一个典型的俱乐部有n个成员，这样就会有K=N/n个俱乐部，如果K是整数，那么所有人口就都可以加入俱乐部。但如果K不是整数，那么就会有部分人员不属于已有的俱乐部，他们就会成立新的俱乐部。因此，现存的俱乐部结构是不稳定的，由于不断有人鼓动原俱乐部人员退出来加入新俱乐部，以保证新俱乐部的最优规模，这种过程会一直循环下去。由此可以看出，在俱乐部经济组织中，当所有权主体的利益得不到满足时，就能凭借所有权退出该俱乐部而转到其他能满足其偏好的俱乐部中去，进而形成了对管理者的高度分散的激勵和约束机制。
3、所有者可以凭借所有权收回出资份额。从以上分析可以看出，俱乐部经济组织中，所有者的一项重要权能就是能够凭借所有权随时收回出资份额，这就是“资产赎回权”，即所有权主体在把自己的财产委托出去并形成俱乐部财产后，仍然可以凭借所有权以退本的方式抽取其在俱乐部财产中所属的份额。从而形成了一种低成本、有效率的清算和控制机制，防止管理权主体偏离所有权主体个人利益最大化的目标。
二、我国传统的个人账户基金管理模式分析
个人账户基金隶属于基本养老保险个人账户制度。我国基本养老保险制度由社会统筹制度和个人账户制度两部分组成，其中，个人账户制度定位于劳动者自我保障，本质上是一种强制性长期储蓄制度。而个人账户基金作为个人储蓄，其所有者是个人账户制度的参保人，因此是私有产权性质的财产。一直以来，我国对个人账户基金采取的是政府集中型管理模式，即政府通过政治程序成为个人账户基金唯一的、不可选择的管理主体。同时，政府以财政实力为保证，承诺给予个人账户基金相对固定的收益率，并承担一切投资风险。从本质上说，这种管理模式实质上是集体经济组织的一种特殊表现形式。其中，所有权主体是每个拥有投票权的公民，而管理权主体则是通过投票选择出来的政府成员。但是，在实际运作中，政府集中型管理模式有以下几个问题：
（一）委托人缺位现象严重，管理效率极低
在政府集中型管理模式下，政府作为管理权主体的地位不是由所有者和管理者之间的不断博弈形成的，而是由国家强制力量作用而成。所以，同市场化的集体产权制度相比，所有权主体作为委托人的主导地位受到很大的削弱，缺乏对政府真正有效的约束机制；进而，由于只拥有获取固定收益的权利，所有者也无需对个人账户基金运作情况进行监督，导致委托人监督机制的进一步弱化。
（二）投资收益较低，无法细分参保人偏好
在政府集中型管理模式下，个人账户基金主要投资标的是国债，安全性虽然很高但是收益率也较低。更重要的是，尽管国家可以通过购买债券的方式保证个人账户基金所有者获得一定的收益，但是却无法显示和细分不同参保人的风险偏好，因此只能按照中性风险偏好来进行投资，这意味着年龄较大的低风险偏好参保人从自己的资产多获得了一部分风险收益，而年龄较轻的高风险偏好参保人也相应失去了一部分风险收益，低风险偏好参保人对高风险偏好参保人形成了负外部性。
（三）无法实现外部性内部化
由于我国政府承诺的个人账户基金收益率水平长期高于投资国债获得的实际收益率，因此必须以财政资金补偿收益差额，这部分财政补贴最终通过税收渠道强加给其他没有参加个人账户制度的纳税人，从而对整个社会产生了负的外部性。
三、个人账户基金管理模式的优化
（一）私营竞争型管理模式及其主要特点
综上所述，现有的政府集中型管理模式存在内部人控制、管理效率低下等问题。因此，只有俱乐部组织形式才是个人账户基金管理模式的最优选择，即所谓的“私营竞争型管理模式”。这种管理模式的主要特点有以下方面：
1、专业化管理。私营竞争型管理模式的首要特点是把个人账户基金的投资管理权移交到独立于政府体系的、具有专业投资能力的市场化运作的私营公司，如证券公司、证券投资基金管理公司等，以实现根据专业知识而非行政命令管理个人账户基金的目的。
2、市场化选择。为预防私营公司恶意损害参保人利益的道德风险，私营竞争型管理模式必须赋予个人账户基金所有者以自由选择管理者的权力。即参保人在把个人账户基金委托给某私营公司管理后，当该公司无法提供高效服务，或者参保人自身偏好发生变化，现有机构无法满足时，参保人可以以退还本金的方式随时赎回委托给该私营机构管理的个人账户基金，并转移到另一家机构管理。
3、政府监督。在市场化运作以后，私营机构和参保人都必然会有追求个人账户基金短期快速增值的投机取向，从而给基金安全运作带来巨大挑战。因此，国家必须建立完善的制度严格监控个人账户基金投资风险，以预防过度投机可能带来的损失。
（二）私营竞争型管理模式是个人账户基金管理的最优选择
总体来说，个人账户基金管理采取私营竞争型管理模式的优点有以下方面：
1、委托人监督机制得到强化，管理效率较高。俱乐部产权制度高度分散的激励和约束机制特别符合个人账户基金的产权特征：首先，私有产权性质决定了个人账户基金所有者会有很强的激励对管理权主体进行监督，以实现预期回报最大化。这就为赋予所有者资产赎回权，允许其按照市场自由竞争法则选择管理权主体创造了条件。其次，由于仅行使了资产赎回权的参保人可以最大化个人收益，因此监督过程中的收益和成本可以实现完全内部化，从而可以克服“搭便车”现象，提高了监督效率和管理效率。
2、制度的管理成本更低。在采取俱乐部产权制度这种高度分散的激励和约束机制的前提下，在个人账户基金管理模式内部建立类似于集体产权制度的极为复杂的监督框架和制约机制的意义就不大了。内部治理的重点只是侧重于防止个人账户基金所有者的资产赎回权得不到保护，管理的简单化大幅降低了个人账户基金的管理成本。
3、投资收益较高，可以合理区分委托人偏好。首先，采取俱乐部产权制度以后，各私营机构可以把委托人的风险偏好与自身投资能力的比较优势相结合，构建完全不同的投资组合，从而实现了委托人偏好的合理区分。其次，采取俱乐部产权制度，允许个人账户基金所有者以市场化方式选择管理权主体，意味着个人可以自主选择承担的风险程度，满足了部分所有者追求较高投资收益的偏好。
四、政策建议
综上所述，个人账户基金管理采取俱乐部产权制度是提高管理效率、降低管理成本的必然选择，在构建过程中应遵循以下原则：
（一）以东北三省作为试点地区，先期运行新型个人账户基金管理模式
辽宁、吉林、黑龍江三省是国务院指定的做实个人账户首批试点省份，个人账户基金积累额较大。因此，基于渐进式改革、降低风险的考虑，可以先指定这三个省份作为试点地区，开展个人账户基金管理模式改革试点工作。
（二）建立市场准入制度
个人账户基金委托给市场化运作的专业投资机构管理，会加大管理过程中的信息不对称程度和委托代理风险。因此必须由国家出面，建立市场准入制度，以防止劣质机构的逆向选择行为。所谓市场准入制度，是指国家在审核的基础上指定合法的、拥有相关能力的优秀的专业投资机构作为个人账户基金的投资管理人，未经国家审核通过的其他机构不得担任个人账户基金投资管理人。
（三）立法保护所有者的资产赎回权
在参保人把个人账户基金管理权委托给专业投资机构以后，国家就必须保护参保人的“资产赎回权”，以实现对管理者的有效约束。首先，由于参保人是否行使资产赎回权主要依据的是个人账户基金投资运作的盈亏情况，所以必须由国家出面，委托独立的第三方机构研究确定合理的股票、债券计价制度，并要求专业投资机构按照该制度在指定媒体上每日公布所管理个人账户基金盈亏情况，供参保人随时查阅。其次，应建立规范的强制性信息披露制度。要求专业投资机构按照固定格式披露相关信息。最后，国家还应指定权威机构定期发布专业投资机构业绩排名，以防止其隐瞒事实，通过营销手段误导参保人。
参考文献：
1、阿道夫·伯利.二十世纪的资本主义革命[M].商务印书馆,1962.
2、(美)Y·巴泽尔著;费方域等译.产权的经济分析[M].上海三联书店,2006.
3、冯更新.论现阶段我国城乡居民养老保障体系的构建[J].经济学动态,2008(2).
4、黄少安,韦倩.机构投资者投资基金的“适度组合规模”:基于中国数据的实证分析[J].经济研究,2007(12).
5、王绍光.大转型:1980年代以来中国的双向运动[J].中国社会科学,2008(1).
6、孟庆平.我国社会养老保险最优保障水平的现状与对策研究[J].财政研究,2008(1).
（作者单位：湖北大学政法与公共管理学院）
关键词：产权制度；个人账户基金；私营竞争
一、经济组织的产权制度
产权制度就是产权关系的制度化，是界定、确定、保护和行使附着在财产上的诸多产权权能如何分配的一系列规则。从经济组织的两个核心产权主体，所有权主体和管理权主体之间的权利分配和利益关系的角度出发，可以把产权制度分为集体产权制度和俱乐部产权制度两个类型。
（一）集体产权制度
采取集体产权制度的经济组织称为“集体经济组织”。在现实生活中，最具代表性的集体经济组织就是股份公司，其特点有以下方面：
1、管理权归属于集体决策机构。由于集体经济组织的所有权主体数量众多，如果在日常管理中都要参加决策，就会使得集体内部达成协议的交易成本极高。因此，为降低交易成本，提高决策效率，集体组织把管理权赋予从所有权主体内部以少数服从多数的公共投票原则和民主程序选举出来的集体决策机构。
2、高度集中的激励和约束机制。根据委托代理理论，所有权主体把财产的管理权委托给集体决策机构后就产生了委托代理关系。为了防止代理人为了自身利益最大化而侵犯委托人利益，集体财产的所有权主体需要用一系列机制来监督和约束集体决策机构的行为。常见的制度安排就是赋予所有者拥有按法定程序罢免和弹劾集体决策机构成员的权力，也就是类似于股份公司股东大会的“用手表决”的高度集中的激励和约束机制。
3、所有权主体无权收回出资。在集体产权制度中，所有权主体在把本属于自己所有的财产委托出去并形成集体财产以后，就成为如股份公司中的“法人财产”，无法凭借所有权以退本的方式收回出资。这种制度安排为集体组织购买专用性资产从事大规模生产创造了条件。
（二）俱乐部产权制度
采取俱乐部产权制度的经济组织称为“俱乐部经济组织”。在现实生活中，最具代表性的俱乐部经济组织就是开放式契约型证券投资基金，其特点有以下方面：
1、管理权归属于独立的第三方经济组织。在俱乐部经济组织中，俱乐部财产的所有者是数量众多的出资者，管理权却归属于独立的第三方经济组织，该组织与俱乐部财产和出资者之间并无直接的关系。
2、高度分散的激励和约束机制。诺贝尔经济学奖得主布坎南的俱乐部理论这样描述这种激励和约束机制：在一个给定规模的社会中形成了很多最优构成的俱乐部，假设社会的人口规模是N，一个典型的俱乐部有n个成员，这样就会有K=N/n个俱乐部，如果K是整数，那么所有人口就都可以加入俱乐部。但如果K不是整数，那么就会有部分人员不属于已有的俱乐部，他们就会成立新的俱乐部。因此，现存的俱乐部结构是不稳定的，由于不断有人鼓动原俱乐部人员退出来加入新俱乐部，以保证新俱乐部的最优规模，这种过程会一直循环下去。由此可以看出，在俱乐部经济组织中，当所有权主体的利益得不到满足时，就能凭借所有权退出该俱乐部而转到其他能满足其偏好的俱乐部中去，进而形成了对管理者的高度分散的激勵和约束机制。
3、所有者可以凭借所有权收回出资份额。从以上分析可以看出，俱乐部经济组织中，所有者的一项重要权能就是能够凭借所有权随时收回出资份额，这就是“资产赎回权”，即所有权主体在把自己的财产委托出去并形成俱乐部财产后，仍然可以凭借所有权以退本的方式抽取其在俱乐部财产中所属的份额。从而形成了一种低成本、有效率的清算和控制机制，防止管理权主体偏离所有权主体个人利益最大化的目标。
二、我国传统的个人账户基金管理模式分析
个人账户基金隶属于基本养老保险个人账户制度。我国基本养老保险制度由社会统筹制度和个人账户制度两部分组成，其中，个人账户制度定位于劳动者自我保障，本质上是一种强制性长期储蓄制度。而个人账户基金作为个人储蓄，其所有者是个人账户制度的参保人，因此是私有产权性质的财产。一直以来，我国对个人账户基金采取的是政府集中型管理模式，即政府通过政治程序成为个人账户基金唯一的、不可选择的管理主体。同时，政府以财政实力为保证，承诺给予个人账户基金相对固定的收益率，并承担一切投资风险。从本质上说，这种管理模式实质上是集体经济组织的一种特殊表现形式。其中，所有权主体是每个拥有投票权的公民，而管理权主体则是通过投票选择出来的政府成员。但是，在实际运作中，政府集中型管理模式有以下几个问题：
（一）委托人缺位现象严重，管理效率极低
在政府集中型管理模式下，政府作为管理权主体的地位不是由所有者和管理者之间的不断博弈形成的，而是由国家强制力量作用而成。所以，同市场化的集体产权制度相比，所有权主体作为委托人的主导地位受到很大的削弱，缺乏对政府真正有效的约束机制；进而，由于只拥有获取固定收益的权利，所有者也无需对个人账户基金运作情况进行监督，导致委托人监督机制的进一步弱化。
（二）投资收益较低，无法细分参保人偏好
在政府集中型管理模式下，个人账户基金主要投资标的是国债，安全性虽然很高但是收益率也较低。更重要的是，尽管国家可以通过购买债券的方式保证个人账户基金所有者获得一定的收益，但是却无法显示和细分不同参保人的风险偏好，因此只能按照中性风险偏好来进行投资，这意味着年龄较大的低风险偏好参保人从自己的资产多获得了一部分风险收益，而年龄较轻的高风险偏好参保人也相应失去了一部分风险收益，低风险偏好参保人对高风险偏好参保人形成了负外部性。
（三）无法实现外部性内部化
由于我国政府承诺的个人账户基金收益率水平长期高于投资国债获得的实际收益率，因此必须以财政资金补偿收益差额，这部分财政补贴最终通过税收渠道强加给其他没有参加个人账户制度的纳税人，从而对整个社会产生了负的外部性。
三、个人账户基金管理模式的优化
（一）私营竞争型管理模式及其主要特点
综上所述，现有的政府集中型管理模式存在内部人控制、管理效率低下等问题。因此，只有俱乐部组织形式才是个人账户基金管理模式的最优选择，即所谓的“私营竞争型管理模式”。这种管理模式的主要特点有以下方面：
1、专业化管理。私营竞争型管理模式的首要特点是把个人账户基金的投资管理权移交到独立于政府体系的、具有专业投资能力的市场化运作的私营公司，如证券公司、证券投资基金管理公司等，以实现根据专业知识而非行政命令管理个人账户基金的目的。
2、市场化选择。为预防私营公司恶意损害参保人利益的道德风险，私营竞争型管理模式必须赋予个人账户基金所有者以自由选择管理者的权力。即参保人在把个人账户基金委托给某私营公司管理后，当该公司无法提供高效服务，或者参保人自身偏好发生变化，现有机构无法满足时，参保人可以以退还本金的方式随时赎回委托给该私营机构管理的个人账户基金，并转移到另一家机构管理。
3、政府监督。在市场化运作以后，私营机构和参保人都必然会有追求个人账户基金短期快速增值的投机取向，从而给基金安全运作带来巨大挑战。因此，国家必须建立完善的制度严格监控个人账户基金投资风险，以预防过度投机可能带来的损失。
（二）私营竞争型管理模式是个人账户基金管理的最优选择
总体来说，个人账户基金管理采取私营竞争型管理模式的优点有以下方面：
1、委托人监督机制得到强化，管理效率较高。俱乐部产权制度高度分散的激励和约束机制特别符合个人账户基金的产权特征：首先，私有产权性质决定了个人账户基金所有者会有很强的激励对管理权主体进行监督，以实现预期回报最大化。这就为赋予所有者资产赎回权，允许其按照市场自由竞争法则选择管理权主体创造了条件。其次，由于仅行使了资产赎回权的参保人可以最大化个人收益，因此监督过程中的收益和成本可以实现完全内部化，从而可以克服“搭便车”现象，提高了监督效率和管理效率。
2、制度的管理成本更低。在采取俱乐部产权制度这种高度分散的激励和约束机制的前提下，在个人账户基金管理模式内部建立类似于集体产权制度的极为复杂的监督框架和制约机制的意义就不大了。内部治理的重点只是侧重于防止个人账户基金所有者的资产赎回权得不到保护，管理的简单化大幅降低了个人账户基金的管理成本。
3、投资收益较高，可以合理区分委托人偏好。首先，采取俱乐部产权制度以后，各私营机构可以把委托人的风险偏好与自身投资能力的比较优势相结合，构建完全不同的投资组合，从而实现了委托人偏好的合理区分。其次，采取俱乐部产权制度，允许个人账户基金所有者以市场化方式选择管理权主体，意味着个人可以自主选择承担的风险程度，满足了部分所有者追求较高投资收益的偏好。
四、政策建议
综上所述，个人账户基金管理采取俱乐部产权制度是提高管理效率、降低管理成本的必然选择，在构建过程中应遵循以下原则：
（一）以东北三省作为试点地区，先期运行新型个人账户基金管理模式
辽宁、吉林、黑龍江三省是国务院指定的做实个人账户首批试点省份，个人账户基金积累额较大。因此，基于渐进式改革、降低风险的考虑，可以先指定这三个省份作为试点地区，开展个人账户基金管理模式改革试点工作。
（二）建立市场准入制度
个人账户基金委托给市场化运作的专业投资机构管理，会加大管理过程中的信息不对称程度和委托代理风险。因此必须由国家出面，建立市场准入制度，以防止劣质机构的逆向选择行为。所谓市场准入制度，是指国家在审核的基础上指定合法的、拥有相关能力的优秀的专业投资机构作为个人账户基金的投资管理人，未经国家审核通过的其他机构不得担任个人账户基金投资管理人。
（三）立法保护所有者的资产赎回权
在参保人把个人账户基金管理权委托给专业投资机构以后，国家就必须保护参保人的“资产赎回权”，以实现对管理者的有效约束。首先，由于参保人是否行使资产赎回权主要依据的是个人账户基金投资运作的盈亏情况，所以必须由国家出面，委托独立的第三方机构研究确定合理的股票、债券计价制度，并要求专业投资机构按照该制度在指定媒体上每日公布所管理个人账户基金盈亏情况，供参保人随时查阅。其次，应建立规范的强制性信息披露制度。要求专业投资机构按照固定格式披露相关信息。最后，国家还应指定权威机构定期发布专业投资机构业绩排名，以防止其隐瞒事实，通过营销手段误导参保人。
参考文献：
1、阿道夫·伯利.二十世纪的资本主义革命[M].商务印书馆,1962.
2、(美)Y·巴泽尔著;费方域等译.产权的经济分析[M].上海三联书店,2006.
3、冯更新.论现阶段我国城乡居民养老保障体系的构建[J].经济学动态,2008(2).
4、黄少安,韦倩.机构投资者投资基金的“适度组合规模”:基于中国数据的实证分析[J].经济研究,2007(12).
5、王绍光.大转型:1980年代以来中国的双向运动[J].中国社会科学,2008(1).
6、孟庆平.我国社会养老保险最优保障水平的现状与对策研究[J].财政研究,2008(1).
（作者单位：湖北大学政法与公共管理学院）