论文部分内容阅读
【摘要】一股世界性的潮流从西方引入我国，它就是MBO即管理层收购。在我国MBO演变成一种以管理层为主与股权激励相联系、通过融资对目标企业部分股权进行收购并意在获取企业实际控制权的收购行为。但在目前阶段，我国企业是否适宜采用MBO还有待进一步探讨。
【关键词】管理层收购;制度;问题
【中图号】F272.9【文献标示码】A【文章编号】1005-1074(2009)03-0021-01
MBO是Management Buy-out的缩写，译成中文为“管理者收购”，即管理者为取得所在公司的控制权而购买公司股份的行为。公司实施MBO之后，其所有者结构、控制权结构和资产结构等发生很大变化，并在实质上成为管理者完全控股的企业。因此，MBO理论的出现，在某种程度上是对现代企业制度中所有权和经营权分离制度的“背叛”，同时也为企业提供一种新的发展模式。
1MBO的发展现状
我国进行MBO的上市公司中，MBO是“一个政府逐渐退出，管理逐渐突现的过程”；从深圳方大看，MBO是“小老板”（管理者）享受到“老板”权益的变革。由此可以看出，MBO在中国的发展是具有“中国特色”的，其作为降低代理成本的有效工具变得较为次要，而明晰产权或者说给历史问题一个交待变得更为重要和突出。从更大的范围看，在国有控股上市公司中建立合理的激励机制、股票期权制仍然面临很多问题的时候，MBO在明晰产权的同时也不失为上市公司建立高管人员激励机制的一种有效方式。可以预见，MBO将在解决我国上市公司产权结构缺陷，促进公司完善治理以及建立有效激励机制中发挥重要作用。
2MBO面临的问题
2.1收购中的公开、公平问题客观地讲，以往发生的数起国企管理者收购案都或多或少地存在内部人交易问题。一些国企管理者利用自己获得的信息、对企业架构的控制权和选择中介机构的职务方便，做出对自己非常有利的企业定价，将企业在缺乏社会监督和竞争机制的情况下转移到自己名下，造成国有资产流失。杜绝或减少内部人交易的关键就是要保持收购中的公开和公平。这当然不要求公开所有细节，但收购方式、收购价格等都要向社会公开发布、公平竞标。
2.2高素质管理者阶层不成熟MBO是一个风险很高的业务，在实际操作中对收购主体即整个管理团队有很高的要求，不但需要有很强的经营管理能力而且还要有很强的融资能力，而目前我国上市公司的管理层在管理才能和资金力量方面均显薄弱。
2.3MBO施行后的后续障碍在我国，管理层收购完成后，目标公司很难向管理层新设的投资公司提供财务帮助，预示着管理层不得不通过隐蔽的关联交易从目标公司套取资金来偿还债务，但这要冒较大风险。
3如何有效规范MBO
MBO是买卖双方博弈的过程，由于收购主体是企业原管理层这一特定主体，往往他们是既得利益者，掌握企业的真实价值，所以和他的谈判往往是一对一的谈判——按照纳什均衡，最优解（公平价格）是新创造的价值能够平分。国企MBO还应当考虑人员的安置和收购者以往的业绩和将来是否能搞好企业。因此可以考虑在搞清楚资产和管理层保证员工安置（地方政府要考虑社会稳定）的基础上，适当打折出售。我们应当正确对待MBO和国有资产流失问题，二者不能简单的画等号，MBO本身没有问题，出问题的是执行MBO的人，公众和学者反对的不是MBO而是对推行MBO的权力之手的不信任。我们对于出现的国有资产流失等问题，而要加以规范，在MBO中政府给予管理层在财务、税收、收购价格等方面的优惠政策，要考虑各个企业的具体条件，不能一概而论。监督MBO上市公司的完善公司治理，防止出现新的“一股独大”和“内部人控制”。规范融资手段。①由于收购需要巨额资金，首先可以采用多种支付方式。管理层一般先成立SPC(special purpose company)公司，可以用SPC公司的股票换取目标公司的股票；也可以通过向国资委发行SPC公司的可转换债券，换取国有企业的股权；由于国企多负有巨额债务，管理层可以通过由SPC公司承担国企债务得到股权；也可以使用分期付款即由管理层相对控股经营，再用经营利润逐年置换国有股权。②为降低管理层收购资金压力，可采取回购方式。在MBO比例不变的情况下（假设没有一次性买断），回购操作将会大幅缩小（少数股收购）或放大（多数股收购）与原第一大股东持股比例的差距，管理层也会因回购操作而增加未来收益的分配；在收购比例不变的情况下，政府的套现金额会因“回购＋MBO”操作而大幅度增加。③在融资方式上也可采用多种方式，作为管理者个人来说，可以从银行取得信用贷款；当前MBO所需资金多通过银行融资，但由于我国法律不允许银行贷款用于股权性投资，所以管理层只有将目标公司的股权进行股权质押取得贷款；也可以通过MBO基金进行私募或在公开市场上发行垃圾债券。完善法律法规，建立透明、公开、公正的收购程序。必须形成一个市场化的定价机制,建立一个正规的市场来进行国有股权的转让。可以利用各地现有的产权交易市场,先由中介机构对国有股权进行公正客观的评估,确定一个评估价格作为市场集中竞价的基础,通过集中竞价来保证价格形成机制的公平性。通过市场化的定价机制形成的国有股权转让价格可能高于评估价也可能低于评估价,但只要定价机制本身是公开的、透明的和公平的,那么形成的价格都是可以接受的。同时，必须完善企业领导者离任审计制度，对其业绩作出真实评价，只有优秀的企业家才可以对企业实施。MBO是国有产权改制的方式，但它不是唯一的方式，因此政府允许其存在，但也没鼓励。迄今为止，立法部门和政府部门似乎还没有为了施行MBO而对现有的法律法规进行修改的意愿。现有的法律法规虽然对实行MBO有障碍，但也留出了不少空子。这也许是转型经济的无奈，但社会的文明与发展以及法律的正义、公正和公平价值应是我们永远追求的目标，而管理层收购由于其特殊性，处理不好就会造成国有资产的流失和对社会的健康发展造成负面影响。因此，我们既允许MBO存在，也要进行积极的规范和引导。
【关键词】管理层收购;制度;问题
【中图号】F272.9【文献标示码】A【文章编号】1005-1074(2009)03-0021-01
MBO是Management Buy-out的缩写，译成中文为“管理者收购”，即管理者为取得所在公司的控制权而购买公司股份的行为。公司实施MBO之后，其所有者结构、控制权结构和资产结构等发生很大变化，并在实质上成为管理者完全控股的企业。因此，MBO理论的出现，在某种程度上是对现代企业制度中所有权和经营权分离制度的“背叛”，同时也为企业提供一种新的发展模式。
1MBO的发展现状
我国进行MBO的上市公司中，MBO是“一个政府逐渐退出，管理逐渐突现的过程”；从深圳方大看，MBO是“小老板”（管理者）享受到“老板”权益的变革。由此可以看出，MBO在中国的发展是具有“中国特色”的，其作为降低代理成本的有效工具变得较为次要，而明晰产权或者说给历史问题一个交待变得更为重要和突出。从更大的范围看，在国有控股上市公司中建立合理的激励机制、股票期权制仍然面临很多问题的时候，MBO在明晰产权的同时也不失为上市公司建立高管人员激励机制的一种有效方式。可以预见，MBO将在解决我国上市公司产权结构缺陷，促进公司完善治理以及建立有效激励机制中发挥重要作用。
2MBO面临的问题
2.1收购中的公开、公平问题客观地讲，以往发生的数起国企管理者收购案都或多或少地存在内部人交易问题。一些国企管理者利用自己获得的信息、对企业架构的控制权和选择中介机构的职务方便，做出对自己非常有利的企业定价，将企业在缺乏社会监督和竞争机制的情况下转移到自己名下，造成国有资产流失。杜绝或减少内部人交易的关键就是要保持收购中的公开和公平。这当然不要求公开所有细节，但收购方式、收购价格等都要向社会公开发布、公平竞标。
2.2高素质管理者阶层不成熟MBO是一个风险很高的业务，在实际操作中对收购主体即整个管理团队有很高的要求，不但需要有很强的经营管理能力而且还要有很强的融资能力，而目前我国上市公司的管理层在管理才能和资金力量方面均显薄弱。
2.3MBO施行后的后续障碍在我国，管理层收购完成后，目标公司很难向管理层新设的投资公司提供财务帮助，预示着管理层不得不通过隐蔽的关联交易从目标公司套取资金来偿还债务，但这要冒较大风险。
3如何有效规范MBO
MBO是买卖双方博弈的过程，由于收购主体是企业原管理层这一特定主体，往往他们是既得利益者，掌握企业的真实价值，所以和他的谈判往往是一对一的谈判——按照纳什均衡，最优解（公平价格）是新创造的价值能够平分。国企MBO还应当考虑人员的安置和收购者以往的业绩和将来是否能搞好企业。因此可以考虑在搞清楚资产和管理层保证员工安置（地方政府要考虑社会稳定）的基础上，适当打折出售。我们应当正确对待MBO和国有资产流失问题，二者不能简单的画等号，MBO本身没有问题，出问题的是执行MBO的人，公众和学者反对的不是MBO而是对推行MBO的权力之手的不信任。我们对于出现的国有资产流失等问题，而要加以规范，在MBO中政府给予管理层在财务、税收、收购价格等方面的优惠政策，要考虑各个企业的具体条件，不能一概而论。监督MBO上市公司的完善公司治理，防止出现新的“一股独大”和“内部人控制”。规范融资手段。①由于收购需要巨额资金，首先可以采用多种支付方式。管理层一般先成立SPC(special purpose company)公司，可以用SPC公司的股票换取目标公司的股票；也可以通过向国资委发行SPC公司的可转换债券，换取国有企业的股权；由于国企多负有巨额债务，管理层可以通过由SPC公司承担国企债务得到股权；也可以使用分期付款即由管理层相对控股经营，再用经营利润逐年置换国有股权。②为降低管理层收购资金压力，可采取回购方式。在MBO比例不变的情况下（假设没有一次性买断），回购操作将会大幅缩小（少数股收购）或放大（多数股收购）与原第一大股东持股比例的差距，管理层也会因回购操作而增加未来收益的分配；在收购比例不变的情况下，政府的套现金额会因“回购＋MBO”操作而大幅度增加。③在融资方式上也可采用多种方式，作为管理者个人来说，可以从银行取得信用贷款；当前MBO所需资金多通过银行融资，但由于我国法律不允许银行贷款用于股权性投资，所以管理层只有将目标公司的股权进行股权质押取得贷款；也可以通过MBO基金进行私募或在公开市场上发行垃圾债券。完善法律法规，建立透明、公开、公正的收购程序。必须形成一个市场化的定价机制,建立一个正规的市场来进行国有股权的转让。可以利用各地现有的产权交易市场,先由中介机构对国有股权进行公正客观的评估,确定一个评估价格作为市场集中竞价的基础,通过集中竞价来保证价格形成机制的公平性。通过市场化的定价机制形成的国有股权转让价格可能高于评估价也可能低于评估价,但只要定价机制本身是公开的、透明的和公平的,那么形成的价格都是可以接受的。同时，必须完善企业领导者离任审计制度，对其业绩作出真实评价，只有优秀的企业家才可以对企业实施。MBO是国有产权改制的方式，但它不是唯一的方式，因此政府允许其存在，但也没鼓励。迄今为止，立法部门和政府部门似乎还没有为了施行MBO而对现有的法律法规进行修改的意愿。现有的法律法规虽然对实行MBO有障碍，但也留出了不少空子。这也许是转型经济的无奈，但社会的文明与发展以及法律的正义、公正和公平价值应是我们永远追求的目标，而管理层收购由于其特殊性，处理不好就会造成国有资产的流失和对社会的健康发展造成负面影响。因此，我们既允许MBO存在，也要进行积极的规范和引导。