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我国的中央银行具备较为完整的制定和执行有效货币政策的能力，人民银行对银行间市场流动性的管理成为了重要的货币政策操作目标。中央银行可以管理银行间流动性来达到货币政策目标。因此，对银行体系流动性的测算能够为我们跟踪中央银行货币政策走向提供较为有效的方法。
我国从1996年开始将货币供应量作为货币政策中介目标，以此为标志，中国建立起真正意义上的现代中央银行主导的货币政策框架，至今已有15年的时间。在这段时期，国内关于货币政策的实务、理论等各方面均在快速发展。尤其在2003年4月，我国开始发行中央银行票据，并以此作为公开市场操作主要标的以后，央行开始逐渐具备公开市场操作能力并且不断强化。如今，我国的中央银行已经具备较为完整的制定和执行有效货币政策的能力，外界也能够根据中央银行的行为形成较为连续一致的货币政策预期。从中短期看，人民银行对银行间市场流动性的管理成为了重要的货币政策操作目标。
中央银行的货币政策及其作用对象
从货币政策体系框架来看，一国中央银行的货币政策主要有价格型的货币政策与数量型的货币政策两类。其中，价格型的货币政策主要是基准利率水平的调整，它的主要作用是改变了社会资金的价格，从而影响资金的供求关系来影响广义的货币创造；而数量型的货币政策则是改变经济社会中不同层次的货币数量来实现货币政策目标，主要有公开市场操作、存款准备率的调整等，而两者对货币数量的作用原理又有不同。首先公开市场操作是中央银行通过不同的金融工具，改变商业银行体系内的流动性水平来改变基础货币的数量；而存款准备金率则并不能改变经济社会中基础货币的总量，却能通过冻结一部分能够进行货币创造的基础货币，使得广义货币总量产生变化，简单说存款准备金率改变的是货币乘数。
中央银行可以管理银行间流动性来达到货币政策目标
从中央银行可选择的货币政策来看，银行间市场是其实现数量型货币政策目标的最直接的操控对象。首先，央行进行公开市场操作如央行票据发行、票据回购等都是通过银行间市场实现，而所有的公开市场操作工具的运用目的都是向银行间市场释放或者回收流动性；其次，上调存款准备金率通过将银行体系内的一部分可动用的超额存款准备金冻结为不可动用的法定存款准备金，直接减少了银行间市场可用的流动性。因此，银行间市场对于中央银行的货币政策有直接的重要意义。分析中央银行对银行间市场流动性的调控能力是判断中央银行货币政策有效性的第一步。
虽然目前理论界对于流动性没有一个准确的定义，但一般来说，从微观层面看，流动性是指在不影响资产价格情况下变现的能力，如艺术品的流动性要远远低于现金；从宏观层面来看，流动性往往代表着不同层次的货币供应，如M2代表着相对于M1更广泛的流动性。银行间的流动性，就是银行类金融机构在中央银行的超额准备金和商业银行的库存现金，而中央银行管理的流动性，主要就是商业银行的超额准备金部分，通过对这部分流动性的管理，以达到调控社会总的流动性的目的。
银行间流动性的决定因素
不像广义货币涉及到货币创造的过程，银行间流动性主要是基础货币的范畴，根据基础货币的基本等式，我们有：
基础货币=现金+银行准备金=现金+法定银行准备金+超额银行准备金
根据上式可以得到超额存款准备金的波动与其他变量的关系，即：
△超额银行准备金 = △基础货币 - △法定银行准备金 -△现金
其中，基础货币在中央银行的资产负债表中被称为储备货币，它的构成涉及到中央银行资产负债表内多个项目，主要的波动受三个方面的影响：外汇占款、公开市场操作、财政存款。外汇占款的增加等价与中央银行基础货币的对外投放，公开市场操作根据不同的方向，央行可以增加或减少基础货币的存量，而财政存款的增加是百分之百冻结基础货币的过程，即：
△储备货币 = △外汇占款 - △公开市场操作 - △财政存款
因此可以进一步细化超额存款准备金的波动分析：
△超额银行准备金 = △外汇占款 - △公开市场操作 - △财政存款 - △法定银行准备金 -△现金
中央银行需要对冲海外资金的流入，所以要释放基础货币，即为外汇占款。近年来，由于人民币升值预期，外汇占款无论是绝对值还是相对社会货币总量的相对量都在快速增长，外汇占款已经成为国内流动性的主要来源。中央银行不得不对冲过多的外汇占款，通常的对冲手段是公开市场操作的票据发行以及存款准备金上调。因此，回顾历史可以发现，存款准备金上调的周期，往往也是外汇占款高速增长时期。外汇占款对银行间流动性的影响主要在于它是目前增加基础货币的重要途径，所以也成为银行间流动性的主要来源之一。
公开市场操作是中央银行调节银行间市场流动性的主要方式，通过一系列工具，央行可以向银行见市场释放或者回收流动性。由于最近几年流动性过剩等问题，给公开市场操作带来了不小的挑战。目前，我国公开市场操作的主要工具是央票的发行以及对央票的回购，但这也会带来一系列问题：首先，随着公开市场力度的不断加大，央票的发行规模也不断加大，每一期到期的央票成为了新的基础货币投放渠道。为有效实现对冲外汇占款等流动性，到期央票也成为了新的对冲对象。其次，庞大的央票规模给中央银行带来了利息支付的压力。
财政存款是政府通过税收等方式获得的百分之百存放于中央银行的资金，属于完全冻结的部分。这部分规模的增加同样减少了基础货币的数量，降低银行间市场的流动性，并且财政存款表现出季节性波动，年末由于财政拨款这一指标会大幅度的降低。由于今年来外汇占款的规模越来越成为影响经济流动性管理有效性的主要问题，存款准备金率的调节成为了中央银行货币政策操作的常用手段。一般来说，上调存款准备金将商业银行超额存款准备金部分直接冻结为法定存款准备金，也就减少了银行间可用的流动性。现金包括社会中流通现金（M0）加上商业银行的库存现金，一般来说银行库存现金的波动与M0波动一致，所以有人用央行公布的M0代替现金来计算，实际上低估了等式中的现金部分。同时，现金也表现出较强的季节性效应，在节假日特别是春节，居民消费意愿增强的时候，对现金需求的绝对值会大幅度的增加，此时银行间流动性会面临紧张的局面。而当节日过后，现金量又会回到正常水平。 以上五个影响因素中，外汇占款、财政存款和现金往往是中央银行不能直接控制或者调节的，央行只能通过公开市场操作和法定存款准备金率的调节来实现部分的货币政策目标。
银行间流动性测算——超额准备金率的计算
中央银行在每个季度的货币政策执行报告中会公布超额准备金率，由于其是季度的，估算月度超额准备金率可以在此基础上根据超额存款准备金的五个影响因素来推算每个月的超额存款准备金变动，进而推算出存款的银行间超额准款准备金，即估算出银行间流动性水平。例如：2011年6月底人民银行货币政策执行报告对外公布的银行体系超储率为0.8%，该水平反映出当时银行体系流动性处于较为紧张的状态。根据当时的人民币存款量786433亿元，可知银行体系内有超额存款准备金6292亿元。而7月份新增外汇占款为2196亿元，公开市场投放货币1030亿元，新增存款上缴的法定存款准备金的量大约为-1137亿元。同时7月份M0增加705亿元（假设银行库存现金、财政存款稳定），可以大致推断，7月份银行体系超额存款准备金约增加3658亿元，而超额存款准备金率也增加至1.26%，相对于上月流动性有较为明显的改善。
按照此思路，还可以分析央行货币政策调整对银行间流动性的影响。以中央银行存款准备金调整为例，虽然在国外成熟的金融市场，法定存款准备金率已经作为一种相对固定的货币政策工具，很少进行调整。但是在我国特殊的金融市场流动性背景（高顺差、高外汇占款等）之下，法定存款准备金率却成为近年来央行货币政策的常规手段：自1984年到2006年底这13年内，法定存款准备金率总共调整11次；而2007年至今短短5年时间，法定存款准备金已经调整了31次。这说明了我国近年来面临着较大的调节金融体系流动性的压力。分析存款准备金调整对银行间流动性的影响，首先要分析当期准备金率变动冻结的基础货币以及新增存款增加的法定准备金的规模，然后再分析对银行间市场流动性的影响。根据前面的计算，6月底超额存款准备金为6292亿元；而在当月14日，央行宣布存款准备金率于20日起上调0.5%，冻结资金约为3800亿元，也就是说，此次存款准备金率上调冻结了当时三分之一的银行间流动性。
结论
我国人民银行对银行体系流动性的管理充分体现了中央银行货币政策操作细节以及即期政策目标，随着中央银行货币政策的透明度不断提高，外界对货币政策预期趋于一致。银行间市场流动性是银行体系内可以自由使用的货币量，属于基础货币的一部分。用前面介绍的方法，可以基本准确的测算月度的银行体系流动性水平，从而为我们跟踪中央银行货币政策走向提供了较为有效的方法。
（作者单位：蒙特利尔银行（中国）有限公司广州分行）
我国从1996年开始将货币供应量作为货币政策中介目标，以此为标志，中国建立起真正意义上的现代中央银行主导的货币政策框架，至今已有15年的时间。在这段时期，国内关于货币政策的实务、理论等各方面均在快速发展。尤其在2003年4月，我国开始发行中央银行票据，并以此作为公开市场操作主要标的以后，央行开始逐渐具备公开市场操作能力并且不断强化。如今，我国的中央银行已经具备较为完整的制定和执行有效货币政策的能力，外界也能够根据中央银行的行为形成较为连续一致的货币政策预期。从中短期看，人民银行对银行间市场流动性的管理成为了重要的货币政策操作目标。
中央银行的货币政策及其作用对象
从货币政策体系框架来看，一国中央银行的货币政策主要有价格型的货币政策与数量型的货币政策两类。其中，价格型的货币政策主要是基准利率水平的调整，它的主要作用是改变了社会资金的价格，从而影响资金的供求关系来影响广义的货币创造；而数量型的货币政策则是改变经济社会中不同层次的货币数量来实现货币政策目标，主要有公开市场操作、存款准备率的调整等，而两者对货币数量的作用原理又有不同。首先公开市场操作是中央银行通过不同的金融工具，改变商业银行体系内的流动性水平来改变基础货币的数量；而存款准备金率则并不能改变经济社会中基础货币的总量，却能通过冻结一部分能够进行货币创造的基础货币，使得广义货币总量产生变化，简单说存款准备金率改变的是货币乘数。
中央银行可以管理银行间流动性来达到货币政策目标
从中央银行可选择的货币政策来看，银行间市场是其实现数量型货币政策目标的最直接的操控对象。首先，央行进行公开市场操作如央行票据发行、票据回购等都是通过银行间市场实现，而所有的公开市场操作工具的运用目的都是向银行间市场释放或者回收流动性；其次，上调存款准备金率通过将银行体系内的一部分可动用的超额存款准备金冻结为不可动用的法定存款准备金，直接减少了银行间市场可用的流动性。因此，银行间市场对于中央银行的货币政策有直接的重要意义。分析中央银行对银行间市场流动性的调控能力是判断中央银行货币政策有效性的第一步。
虽然目前理论界对于流动性没有一个准确的定义，但一般来说，从微观层面看，流动性是指在不影响资产价格情况下变现的能力，如艺术品的流动性要远远低于现金；从宏观层面来看，流动性往往代表着不同层次的货币供应，如M2代表着相对于M1更广泛的流动性。银行间的流动性，就是银行类金融机构在中央银行的超额准备金和商业银行的库存现金，而中央银行管理的流动性，主要就是商业银行的超额准备金部分，通过对这部分流动性的管理，以达到调控社会总的流动性的目的。
银行间流动性的决定因素
不像广义货币涉及到货币创造的过程，银行间流动性主要是基础货币的范畴，根据基础货币的基本等式，我们有：
基础货币=现金+银行准备金=现金+法定银行准备金+超额银行准备金
根据上式可以得到超额存款准备金的波动与其他变量的关系，即：
△超额银行准备金 = △基础货币 - △法定银行准备金 -△现金
其中，基础货币在中央银行的资产负债表中被称为储备货币，它的构成涉及到中央银行资产负债表内多个项目，主要的波动受三个方面的影响：外汇占款、公开市场操作、财政存款。外汇占款的增加等价与中央银行基础货币的对外投放，公开市场操作根据不同的方向，央行可以增加或减少基础货币的存量，而财政存款的增加是百分之百冻结基础货币的过程，即：
△储备货币 = △外汇占款 - △公开市场操作 - △财政存款
因此可以进一步细化超额存款准备金的波动分析：
△超额银行准备金 = △外汇占款 - △公开市场操作 - △财政存款 - △法定银行准备金 -△现金
中央银行需要对冲海外资金的流入，所以要释放基础货币，即为外汇占款。近年来，由于人民币升值预期，外汇占款无论是绝对值还是相对社会货币总量的相对量都在快速增长，外汇占款已经成为国内流动性的主要来源。中央银行不得不对冲过多的外汇占款，通常的对冲手段是公开市场操作的票据发行以及存款准备金上调。因此，回顾历史可以发现，存款准备金上调的周期，往往也是外汇占款高速增长时期。外汇占款对银行间流动性的影响主要在于它是目前增加基础货币的重要途径，所以也成为银行间流动性的主要来源之一。
公开市场操作是中央银行调节银行间市场流动性的主要方式，通过一系列工具，央行可以向银行见市场释放或者回收流动性。由于最近几年流动性过剩等问题，给公开市场操作带来了不小的挑战。目前，我国公开市场操作的主要工具是央票的发行以及对央票的回购，但这也会带来一系列问题：首先，随着公开市场力度的不断加大，央票的发行规模也不断加大，每一期到期的央票成为了新的基础货币投放渠道。为有效实现对冲外汇占款等流动性，到期央票也成为了新的对冲对象。其次，庞大的央票规模给中央银行带来了利息支付的压力。
财政存款是政府通过税收等方式获得的百分之百存放于中央银行的资金，属于完全冻结的部分。这部分规模的增加同样减少了基础货币的数量，降低银行间市场的流动性，并且财政存款表现出季节性波动，年末由于财政拨款这一指标会大幅度的降低。由于今年来外汇占款的规模越来越成为影响经济流动性管理有效性的主要问题，存款准备金率的调节成为了中央银行货币政策操作的常用手段。一般来说，上调存款准备金将商业银行超额存款准备金部分直接冻结为法定存款准备金，也就减少了银行间可用的流动性。现金包括社会中流通现金（M0）加上商业银行的库存现金，一般来说银行库存现金的波动与M0波动一致，所以有人用央行公布的M0代替现金来计算，实际上低估了等式中的现金部分。同时，现金也表现出较强的季节性效应，在节假日特别是春节，居民消费意愿增强的时候，对现金需求的绝对值会大幅度的增加，此时银行间流动性会面临紧张的局面。而当节日过后，现金量又会回到正常水平。 以上五个影响因素中，外汇占款、财政存款和现金往往是中央银行不能直接控制或者调节的，央行只能通过公开市场操作和法定存款准备金率的调节来实现部分的货币政策目标。
银行间流动性测算——超额准备金率的计算
中央银行在每个季度的货币政策执行报告中会公布超额准备金率，由于其是季度的，估算月度超额准备金率可以在此基础上根据超额存款准备金的五个影响因素来推算每个月的超额存款准备金变动，进而推算出存款的银行间超额准款准备金，即估算出银行间流动性水平。例如：2011年6月底人民银行货币政策执行报告对外公布的银行体系超储率为0.8%，该水平反映出当时银行体系流动性处于较为紧张的状态。根据当时的人民币存款量786433亿元，可知银行体系内有超额存款准备金6292亿元。而7月份新增外汇占款为2196亿元，公开市场投放货币1030亿元，新增存款上缴的法定存款准备金的量大约为-1137亿元。同时7月份M0增加705亿元（假设银行库存现金、财政存款稳定），可以大致推断，7月份银行体系超额存款准备金约增加3658亿元，而超额存款准备金率也增加至1.26%，相对于上月流动性有较为明显的改善。
按照此思路，还可以分析央行货币政策调整对银行间流动性的影响。以中央银行存款准备金调整为例，虽然在国外成熟的金融市场，法定存款准备金率已经作为一种相对固定的货币政策工具，很少进行调整。但是在我国特殊的金融市场流动性背景（高顺差、高外汇占款等）之下，法定存款准备金率却成为近年来央行货币政策的常规手段：自1984年到2006年底这13年内，法定存款准备金率总共调整11次；而2007年至今短短5年时间，法定存款准备金已经调整了31次。这说明了我国近年来面临着较大的调节金融体系流动性的压力。分析存款准备金调整对银行间流动性的影响，首先要分析当期准备金率变动冻结的基础货币以及新增存款增加的法定准备金的规模，然后再分析对银行间市场流动性的影响。根据前面的计算，6月底超额存款准备金为6292亿元；而在当月14日，央行宣布存款准备金率于20日起上调0.5%，冻结资金约为3800亿元，也就是说，此次存款准备金率上调冻结了当时三分之一的银行间流动性。
结论
我国人民银行对银行体系流动性的管理充分体现了中央银行货币政策操作细节以及即期政策目标，随着中央银行货币政策的透明度不断提高，外界对货币政策预期趋于一致。银行间市场流动性是银行体系内可以自由使用的货币量，属于基础货币的一部分。用前面介绍的方法，可以基本准确的测算月度的银行体系流动性水平，从而为我们跟踪中央银行货币政策走向提供了较为有效的方法。
（作者单位：蒙特利尔银行（中国）有限公司广州分行）