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我国会吸收成熟市场的经验，再考虑一些中国新兴资本市场特有的因素，来推出自己的创业板。让创业板成为融资者、投资者、监管者一同成长的资本平台
鲁桂华：
中央财经大学会计学院教授，硕士生导师、应用经济学博士后
国家会计学院的兼职教授
主要研究方向：
博弈论与信息经济学，基于资本市场的财务、会计与审计问题等。
中央财经大学会计学院鲁桂华教授认为管理层选择当前这个时机来大力推出创业板，是为了解决流动性资金过剩，股票市场上大量的资金追逐少量的股票造成股市投机和震荡等问题。创业板可以有效增加股市上市公司资源供给。只有增加上市公司数量，增加股票市场的供给，才能逐步缓解当前货币较多、流动性过剩的情况，逐渐平抑资本市场价格过快的上涨以及泡沫的滋生和可能的积累。创业板的目的之一也是为了让股票价格慢慢地回归价值，推着股市向理性的价格回归。
快公司：你认为创业板的推出可以让股市更稳定，那创业板对于风险投资与企业的关系来说有什么影响呢?
鲁桂华：当前大量的风险资本正在往中国流进，而风险资本的目的不是中长期持有一个公司的股权，更多的是把一些有潜质的项目扶上马，送一程，把它培养好了，然后通过股票市场来套现其未来的现金流，所以创业板的推出对企业来说，可以使更多有潜质的企业获得风险资本，同时风险资本还会参与公司治理、企业管理及经营。
此外，无论是三板市场也好，创业板市场也好，它最主要解决的还是中小企业发展过程中的融资问题。这个融资有两个方面的意义：第一，中小企业在初创阶段，它的第一笔资金从哪里来?显然不可能初创就能上市，但是如果创投资本预计到投资企业能够通过创业板套现的话，对于企业在初创阶段的融资就提供了一个便利。第二，当中小企业真正做到一定规模又想做大，风险资本显然就不一定是最好的选择了。风险投资扶持六七个企业，能成功的只有一两个，所以它也一定要想办法通过成功的这些项目来赚回那些失败项目的损失，要获得百分之几百的利润才肯介入，所以风险资本的成本是非常贵的。即使创投的目的不要绝对控股，但必须持有一定的股份，能够控制。企业经过最困难的初创期，未来前景极为明朗以后，完全就可以通过资本市场去融资，成本相对创投来说要小，对企业控制权、经营权的干预可能会更加轻微。正如有位老总说的融资融到最后，我就被别人捆绑起来了，成了别人赚钱的工具，企业领导者的个人人生理想、个人的价值观等也没法实现。
快公司：我国创业板的推出，会更多地去参考伦敦AIM市场，还是更多地倾向于香港创业板的这种经验呢，还是有一个独特的跟别人都不一样的模式呢?
鲁桂华：香港是非常国际化的城市，从香港的投资者来讲，真正在香港买卖股票的香港本地居民占的比重并不大，更多的是从海外来的“热钱”。香港是一个典型的自由港，大量的投资资金会到那里去寻找机会。或者说中国香港现在就相当于一个批发店，全球的资本都到那里去找好项目，全球的公司也都到那里去找更多的资本，中国香港的公司法等法规跟英美等国差别也不大。我国创业板和国际创业板的基本特点应该还是大体相似的，如公司资质、相关交易的规定、持续的信息披露、持续的监管等。
我国会吸收成熟市场的经验，再考虑一些中国新兴资本市场特有的因素，比如中国特有的投资文化可能会对创业板的制度设计产生一些影响。你可以看到内地多年来新股发行首日惊人的高溢价和高收益，在一定程度上形成一种非常稳定的预期，结果吸引了老百姓用大量的资金去打新股。最近，这种稳定的预期被中石油的回归大大教育了一顿，将来怎样教育老百姓用金钱的损失来理解资本市场的风险，将会考验监管部门的主动作为。再比如中国股市操纵行为这么猖獗，创业板市场会不会投机成分更浓?这就需要在交易制度上有一些安排，比如说强制停牌等的安排。
快公司：一些反对中国设立创业板的观点说，中国的投资文化不成熟，监管制度也不完善。在A股投机气氛浓郁的情况下，再推出创业板，会促使更大的一批投机者，将一些企业通过包装上市，然后套现退出，接下来买单的是普通的投资者，对这个问题你是怎么看待的呢?
鲁桂华：这种反对和担心有一定道理。关于创业板的退出，我们是从企业的角度谈的，成长到一定阶段的企业获得一种融资方式，对于没有成长到一定阶段但是很有潜质的企业，如果风投看到有退出机制，他们也特别愿意介入。因为中国高科技企业的发展和融资，创业板是支持的。如果我们换一个角度来讲，资本市场是投资者和融资者两方面来参与的，融资者需要融资，投资者也需要投资。
中国老百姓手里有大量的资金可以进行投资，有的人愿意承担高的风险去追逐高的收益，有些人愿意规避比较高的风险而只接受比较低的收益，那么，投资品种少就意味着老百姓多元化的投资偏好，没有足够多的具有风险和收益差异化产品来满足。现在，创业板的推出就在一定程度上解决了这个问题，创业板实际上跟其他融资工具相比，风险要更大些，中长期平均收益率也可能要更高一些，创业板的推出能够满足投资者风险和收益多元化的需求，当投资者的偏好得到更好地满足时，从经济学角度讲，社会福利得到改进。
至于说从监管方面来讲“包装”这个问题的话，我认为法律监管是一个学习的过程：对违法犯罪治理，然后再违法犯罪，然后再治理，任何时候我们不可能奢望决策者把未来可能出现的事情都预测到，然后制定出一个政策，监管住未来发生的情况。美国市场也是伴随资本主义的成长而成长起来的，1929到1933年大萧条以后，出台了《证券交易法案》，随后出台了规范的信息披露制度，股票市场才逐渐地成长起来，日本付出的学费也不低，如果拿现在的中国股市跟日本相比，可能中国的股市风险比日本还大。
快公司：有一种观点认为，创业板推出之初，多发IPO。一年发五六百家，发得越多，就越能解决股市投机比如IPO溢价炒作等。你怎么看待这个问题?
鲁桂华：中国有这么多好公司吗?卖股票不能像卖鸡蛋一样，拎一篮子鸡蛋就去卖。IPO的溢价和对其进行投机问题，在全球都是普遍存在的。如果你作为承销商，你把价格定高了股票卖不出去，你得吃不了兜着走，作为承销商一定会从低处定价，降低发行失败的风险。我国证券法里有规定，股票发行卖不出去，股票的发行人要把全部的认股款返还给投资者，而且还得要支付利息。尽管中国到目前为止还没有出现过发行失败的先例，但一旦发行失败，就会承担很大的经济风险和信誉风险。而IPO首日快速的涨幅正是基于这种制度安排的结果，所以作为承销商宁愿把价格定得低一点，把发行失败的可能性降得低一点。
我认为刚开始时不能操之过急，需要一个缓和期，尤其是我们还没有什么经验，就像深圳第一次中小板上市一样，仅仅就上了8家。事实上，监管层也需要学习如何监管，这是猫和老鼠在博弈的过程中彼此学会成长。
鲁桂华：
中央财经大学会计学院教授，硕士生导师、应用经济学博士后
国家会计学院的兼职教授
主要研究方向：
博弈论与信息经济学，基于资本市场的财务、会计与审计问题等。
中央财经大学会计学院鲁桂华教授认为管理层选择当前这个时机来大力推出创业板，是为了解决流动性资金过剩，股票市场上大量的资金追逐少量的股票造成股市投机和震荡等问题。创业板可以有效增加股市上市公司资源供给。只有增加上市公司数量，增加股票市场的供给，才能逐步缓解当前货币较多、流动性过剩的情况，逐渐平抑资本市场价格过快的上涨以及泡沫的滋生和可能的积累。创业板的目的之一也是为了让股票价格慢慢地回归价值，推着股市向理性的价格回归。
快公司：你认为创业板的推出可以让股市更稳定，那创业板对于风险投资与企业的关系来说有什么影响呢?
鲁桂华：当前大量的风险资本正在往中国流进，而风险资本的目的不是中长期持有一个公司的股权，更多的是把一些有潜质的项目扶上马，送一程，把它培养好了，然后通过股票市场来套现其未来的现金流，所以创业板的推出对企业来说，可以使更多有潜质的企业获得风险资本，同时风险资本还会参与公司治理、企业管理及经营。
此外，无论是三板市场也好，创业板市场也好，它最主要解决的还是中小企业发展过程中的融资问题。这个融资有两个方面的意义：第一，中小企业在初创阶段，它的第一笔资金从哪里来?显然不可能初创就能上市，但是如果创投资本预计到投资企业能够通过创业板套现的话，对于企业在初创阶段的融资就提供了一个便利。第二，当中小企业真正做到一定规模又想做大，风险资本显然就不一定是最好的选择了。风险投资扶持六七个企业，能成功的只有一两个，所以它也一定要想办法通过成功的这些项目来赚回那些失败项目的损失，要获得百分之几百的利润才肯介入，所以风险资本的成本是非常贵的。即使创投的目的不要绝对控股，但必须持有一定的股份，能够控制。企业经过最困难的初创期，未来前景极为明朗以后，完全就可以通过资本市场去融资，成本相对创投来说要小，对企业控制权、经营权的干预可能会更加轻微。正如有位老总说的融资融到最后，我就被别人捆绑起来了，成了别人赚钱的工具，企业领导者的个人人生理想、个人的价值观等也没法实现。
快公司：我国创业板的推出，会更多地去参考伦敦AIM市场，还是更多地倾向于香港创业板的这种经验呢，还是有一个独特的跟别人都不一样的模式呢?
鲁桂华：香港是非常国际化的城市，从香港的投资者来讲，真正在香港买卖股票的香港本地居民占的比重并不大，更多的是从海外来的“热钱”。香港是一个典型的自由港，大量的投资资金会到那里去寻找机会。或者说中国香港现在就相当于一个批发店，全球的资本都到那里去找好项目，全球的公司也都到那里去找更多的资本，中国香港的公司法等法规跟英美等国差别也不大。我国创业板和国际创业板的基本特点应该还是大体相似的，如公司资质、相关交易的规定、持续的信息披露、持续的监管等。
我国会吸收成熟市场的经验，再考虑一些中国新兴资本市场特有的因素，比如中国特有的投资文化可能会对创业板的制度设计产生一些影响。你可以看到内地多年来新股发行首日惊人的高溢价和高收益，在一定程度上形成一种非常稳定的预期，结果吸引了老百姓用大量的资金去打新股。最近，这种稳定的预期被中石油的回归大大教育了一顿，将来怎样教育老百姓用金钱的损失来理解资本市场的风险，将会考验监管部门的主动作为。再比如中国股市操纵行为这么猖獗，创业板市场会不会投机成分更浓?这就需要在交易制度上有一些安排，比如说强制停牌等的安排。
快公司：一些反对中国设立创业板的观点说，中国的投资文化不成熟，监管制度也不完善。在A股投机气氛浓郁的情况下，再推出创业板，会促使更大的一批投机者，将一些企业通过包装上市，然后套现退出，接下来买单的是普通的投资者，对这个问题你是怎么看待的呢?
鲁桂华：这种反对和担心有一定道理。关于创业板的退出，我们是从企业的角度谈的，成长到一定阶段的企业获得一种融资方式，对于没有成长到一定阶段但是很有潜质的企业，如果风投看到有退出机制，他们也特别愿意介入。因为中国高科技企业的发展和融资，创业板是支持的。如果我们换一个角度来讲，资本市场是投资者和融资者两方面来参与的，融资者需要融资，投资者也需要投资。
中国老百姓手里有大量的资金可以进行投资，有的人愿意承担高的风险去追逐高的收益，有些人愿意规避比较高的风险而只接受比较低的收益，那么，投资品种少就意味着老百姓多元化的投资偏好，没有足够多的具有风险和收益差异化产品来满足。现在，创业板的推出就在一定程度上解决了这个问题，创业板实际上跟其他融资工具相比，风险要更大些，中长期平均收益率也可能要更高一些，创业板的推出能够满足投资者风险和收益多元化的需求，当投资者的偏好得到更好地满足时，从经济学角度讲，社会福利得到改进。
至于说从监管方面来讲“包装”这个问题的话，我认为法律监管是一个学习的过程：对违法犯罪治理，然后再违法犯罪，然后再治理，任何时候我们不可能奢望决策者把未来可能出现的事情都预测到，然后制定出一个政策，监管住未来发生的情况。美国市场也是伴随资本主义的成长而成长起来的，1929到1933年大萧条以后，出台了《证券交易法案》，随后出台了规范的信息披露制度，股票市场才逐渐地成长起来，日本付出的学费也不低，如果拿现在的中国股市跟日本相比，可能中国的股市风险比日本还大。
快公司：有一种观点认为，创业板推出之初，多发IPO。一年发五六百家，发得越多，就越能解决股市投机比如IPO溢价炒作等。你怎么看待这个问题?
鲁桂华：中国有这么多好公司吗?卖股票不能像卖鸡蛋一样，拎一篮子鸡蛋就去卖。IPO的溢价和对其进行投机问题，在全球都是普遍存在的。如果你作为承销商，你把价格定高了股票卖不出去，你得吃不了兜着走，作为承销商一定会从低处定价，降低发行失败的风险。我国证券法里有规定，股票发行卖不出去，股票的发行人要把全部的认股款返还给投资者，而且还得要支付利息。尽管中国到目前为止还没有出现过发行失败的先例，但一旦发行失败，就会承担很大的经济风险和信誉风险。而IPO首日快速的涨幅正是基于这种制度安排的结果，所以作为承销商宁愿把价格定得低一点，把发行失败的可能性降得低一点。
我认为刚开始时不能操之过急，需要一个缓和期，尤其是我们还没有什么经验，就像深圳第一次中小板上市一样，仅仅就上了8家。事实上，监管层也需要学习如何监管，这是猫和老鼠在博弈的过程中彼此学会成长。