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【摘要】 2009年6月12日,国家财政部、国资委、证监会和社保基金会联合发布《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》,规定凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股的股份有限公司,均须按首次公开发行时实际发行股份数量的10%,将股份有限公司部分国有股转由全国社会保障基金持有。这一办法的出台给国有创投公司带来较大影响,国有创投公司需要尽快转变投资理念及方式应对国有股转持问题。
【关键词】 国有股转持;国有创投;影响;对策建议
一、国有股转持的意义
(一)划转部分国有股充实社保基金是完善我国社保体系建设、有利于解决养老难问题的重要举措
社保基金作为我国国民的养老钱,自2000年成立以来一直存在着缺口大、欠账多的问题,我国政府一直尝试着通过各种手段来建立健全社会保障体系。十六届三中全会明确“采取多种方式包括依法划转部分国有资产充实社会保障基金”,十七大进而提出要多渠道筹集社保基金,2001年国务院颁布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》,这个办法的颁布在当时引起了证券市场的巨幅波动。国有股转持从历史来看是国有股减持计划的延续,从战略高度来看是关注民生、构建和谐社会、完善社保体系的必要举措。
(二)划转部分国有股充实社保基金有利于稳定资本市场
监管层一直强调培育机构投资者,社保基金自成立以来,就成为证券市场上举足轻重的稳定力量,社保基金重仓股始终是市场的一个风向标,社保基金事实上发挥着机构投资者的重要角色。划转部分国有股的做法相当于向社保基金注入了更多的准备金,壮大了社保基金作为机构投资者左右市场的能力。另一方面社保基金与其他机构投资者不同,在一定程度上体现了国家的政策取向,公共利益与私有利益的兼容能够得到很好的结合,在一定程度上弱化了其中存在的利益冲突,从而在稳定资本市场方面可以发挥其他机构无法比拟的作用。
(三)划转部分国有股充实社保基金有利于缓解大非解禁的压力
对于划转社保基金持有的国有股,社保基金会在承继原国有股东的法定和自愿承诺禁售期基础上,再将禁售期延长三年;对于转持股份,社保基金以发行价入账,并纳入基金总资产统一核算。这种办法实际上相当于社保基金部分接盘减持的大非,这在一定程度上可以缓解大非解禁给市场带来的压力,有利于维护资本市场的稳定;而且社保基金对划转股延长三年禁售期,实际上降低了目前市场的资金压力。
(四)划转部分国有股充实社保基金有利于盘活沉淀在国资委手里的存量资产
对于转持首次公开发行时实际发行股份数量的10%左右的国有股份,无论是国资委持有还是社保基金持有,无非是钱揣在国家左兜里还是国家右兜里的问题,但是揣在哪个兜里的运作方式是不同的。国资委持有这部分股份,它不可能通过市场运作变现;社保基金持有这部分股份后,可以进行市场化运作,以保值增值的名义无障碍地变现,从一定程度上盘活了沉淀在国资委手里的存量资产。
二、国有股转持对国有创投公司的影响
虽然国有股转在一定程度上大大完善了社会保障体系,充实了社保基金实力,同时它与当前国家大力支持科技创新、扶持创投机构发展的大环境不相符,也不利于发挥国有创投资本在扶持科技型中小民营企业发展中的引导和放大作用。具体表现在以下几方面:
1.可能会导致国有创投机构的投资成本无法收回。按照创投行业投资的一般特点,创投机构投资项目的形式是参股而不控股。创投机构在所投资的项目中持股比例较小,特别是多家创投机构联合对项目进行投资时,每家持股比例就更少。创投机构投资中小民营企业,一般都是按照市场化原则进行评估、以资产溢价的方式进入。按照国有股转持办法的规定,国有创投机构在项目公司上市前的投资将可能完全转持给全国社保基金而一无所获,连投资成本也无法收回。
2.可能会导致国有资产投资收益大幅减少。正如第一条所述,国有股转持将会导致国有创投机构可能连项目投资成本都无法收回。为规避这一风险,国有创投机构很有可能在被投项目上市前将其持有的股权转让给其他非国有机构。通过这种方式退出,投资收益将有可能大幅减少,国有资产将无法享受项目企业上市后带来的资本增值机会。
3.可能导致对管理团队的激励约束机制无法正常实施。 创投机构的规范化、高效率运作,需要专业投资人员在投资项目选择、判断和投资后管理等一系列工作过程中始终保持良好的职业道德和敬业精神。为了防范管理团队成员的道德风险,更好地对管理团队成员进行激励约束,在国内外通行的创业投资运作模式中,管理团队成员以自有资金对投资活动缴纳一定比例的风险金,风险金承担投资活动的一部分亏损责任,若实现超额投资收益,管理人可获得部分业绩报酬。实施国有股转持后,创投机构的投资收益将会大幅减少甚至无法收回投资成本,这将导致对管理团队的激励约束机制无法正常实施。
4.可能导致国有创投机构和社会资本的合作渠道受阻。 国有资本从事创业投资,其核心是通过政府资金这种引导资金的方式,借助市场化方式的运作,吸引更多的社会资本参与到我国科技创新事业中来,共同扶持科技型中小企业成长壮大。按照国有股转持办法的要求,对于需要进行股份转持的混合所有制国有股东,如果选择直接转持股份,国有股东各出资人需取得一致意见,并由国有出资人对非国有出资人给予相应补偿,双方在这一问题上很难达成一致意见,这将导致通过国有资本的引导、联合非国有资本共同扶持科技型中小企业成长壮大的道路受阻。
5.可能导致项目企业不接受国有创投资本进入的情形出现。国有股转持办法规定,项目企业IPO时第一大国有股东要向国有资产监督管理机构申请确认国有股东身份和转持股份数量,国有股转持批复是项目企业发行股票并上市的必备文件。如果项目企业股权结构中含有国有股成分,项目企业上市前要履行国有股转持审批手续,直接给项目企业的上市进程增加了一道程序,延长了上市进程,这可能导致在投资之初,项目企业以缩短上市进程和简化上市程序为由拒绝国有创投资本进入,国有创投机构也因此会丧失进入具有良好成长性并能带来超额收益的项目企业的机会。
三、国有创投机构应对转持的对策
距离国家财政部等部门颁布《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》已经1年了,在这期间,曾经有很多业界人士关于国有创投转持提出了很多建议,如豁免对国有创投企业的国有股转持;豁免早期创业投资项目的国有股转持;地方政府对国有创投进行补贴;国有股转持部分抵扣国有创投税收等。截至目前为止,国家还没有出台类似的豁免国有创投机构国有股转持的政策。在这种情况下,国有创投机构不得不通过转变现有投资理念、投资模式,最大限度运用国家相关政策来稀释这个风险。
1.国有创投机构更应该投资初创期、成长期项目。理论上讲,创业投资机构应该选择新设立或处于创业初期的具有极大发展潜力的成长性企业,同时为创业企业提供经营管理和咨询服务,待所投资创业企业发育成熟或相对成熟后,通过股权转让等方式获得资本增值收益。新设立或创业初期的项目由于其不可确定因素等原因,其失败的可能性很大,国有创业投资机构的资金大部分是当地政府或财政出资,资本保值比增值的意义更重要,更别提亏损,所以国有创业投资机构不敢投资风险较大的种子期项目,反而转向投资成长期、成熟期等阶段的项目,变成类PE机构,虽然其投资成本高,投资相对安全,收益相对稳定。
面对国有股转持,国有创业投资机构不得不重新考虑投资项目的所处阶段,否则花了钱还得不到应有的收益,这就需要国有创投机构擦亮眼睛来选择处于初创期的未来有较大成长空间的好项目。这类项目往往距离企业上市时间较早,投资后有足够的时间提供适宜的增值服务,将其扶持到一定规模后可以采取两种方式退出:一种方式是将其转让给规模更大的非国有投资机构。采取这种投资方式,合理地规避了上市后划拨的命运,尽管收益不如IPO退出那么高,但依然还是有利可图,若今后还能够为项目企业出谋划策,甚至还可以作为项目企业的财务顾问而获得顾问费;另一种方式是继续持股,待企业上市后再择机退出。这时被投企业规模已经较投资时相比发生了巨大的变化,销售收入和企业利润都得到了成倍的增长,即便转持部分国有股份,也可忽略不计,仍有较大的盈利空间。
2.国有创投公司可以牵头成立非国有性质的基金公司,以基金公司的名义进行项目投资。根据对《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》的理解,如果对上市公司的投资主体为非国有性质,则无须承担转持义务。国有性质的创投机构可以通过与其他投资者联合成立非国有控股的基金公司,由基金公司以非国有股东的身份投资拟上市公司,就完全可以在上市后避免转持义务。国有创投公司则可以通过基金公司的分红而获得应有的收益。
2009年10月29日,国家发展改革委、财政部下发了《关于实施新兴产业创投计划、开展产业技术研究与开发资金参股设立创业投资基金试点工作的通知》,决定实施新兴产业创投计划,扩大产业技术研发资金创业投资试点,推动利用国家产业技术研发资金,联合地方政府资金,参股设立创业投资基金(即创业投资企业)试点工作。这类基金的资金来源由国家资金、地方政府资金及社会募集资金构成,规模原则上不少于2.5亿元,国家资金参股比例原则上不超过20%,且不控股,地方政府参股资金规模原则上不低于国家资金,社会募集资金比例应大于60%。
这一政策出台后,各地创业投资机构纷纷采取措施,联合当地政府部门共同探讨设立创业投资基金事宜。截至2009年10月30日,国家发展改革委、财政部与北京、吉林、上海、安徽、湖南、重庆、深圳等首批七个试点省(市)人民政府签订联合设立创业投资基金的合作协议,决定首批发起设立20只创业投资基金。其中,北京市4只基金,上海市5只基金,湖南省3只基金,安徽、重庆、吉林、深圳等其余省市各设立2只基金。首批设立的20只基金总资金规模达90亿元,其中中央投资10亿元、地方政府投资12亿元、社会募集资金68亿元。这些民营控股的创业投资基金设立后,不仅放大了投资规模,而且以基金的身份投入到项目中,待企业发展成熟后从主板市场退出时规避了国有股转持的尴尬。根据国家发展改革委、财政部的要求2010年国家还将联合地方启动第二批创业投资基金试点,各地国有创投可以根据实际情况积极研究并参与到此项工作中去。
参考文献
[1]人民日报评论.国有股转持影响:有利股市健康发展.http://www.tttz.com/.2009(6)
[2]《关于实施新兴产业创投计划、开展产业技术研究与开发资金参股设立创业投资基金试点工作的通知》
【关键词】 国有股转持;国有创投;影响;对策建议
一、国有股转持的意义
(一)划转部分国有股充实社保基金是完善我国社保体系建设、有利于解决养老难问题的重要举措
社保基金作为我国国民的养老钱,自2000年成立以来一直存在着缺口大、欠账多的问题,我国政府一直尝试着通过各种手段来建立健全社会保障体系。十六届三中全会明确“采取多种方式包括依法划转部分国有资产充实社会保障基金”,十七大进而提出要多渠道筹集社保基金,2001年国务院颁布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》,这个办法的颁布在当时引起了证券市场的巨幅波动。国有股转持从历史来看是国有股减持计划的延续,从战略高度来看是关注民生、构建和谐社会、完善社保体系的必要举措。
(二)划转部分国有股充实社保基金有利于稳定资本市场
监管层一直强调培育机构投资者,社保基金自成立以来,就成为证券市场上举足轻重的稳定力量,社保基金重仓股始终是市场的一个风向标,社保基金事实上发挥着机构投资者的重要角色。划转部分国有股的做法相当于向社保基金注入了更多的准备金,壮大了社保基金作为机构投资者左右市场的能力。另一方面社保基金与其他机构投资者不同,在一定程度上体现了国家的政策取向,公共利益与私有利益的兼容能够得到很好的结合,在一定程度上弱化了其中存在的利益冲突,从而在稳定资本市场方面可以发挥其他机构无法比拟的作用。
(三)划转部分国有股充实社保基金有利于缓解大非解禁的压力
对于划转社保基金持有的国有股,社保基金会在承继原国有股东的法定和自愿承诺禁售期基础上,再将禁售期延长三年;对于转持股份,社保基金以发行价入账,并纳入基金总资产统一核算。这种办法实际上相当于社保基金部分接盘减持的大非,这在一定程度上可以缓解大非解禁给市场带来的压力,有利于维护资本市场的稳定;而且社保基金对划转股延长三年禁售期,实际上降低了目前市场的资金压力。
(四)划转部分国有股充实社保基金有利于盘活沉淀在国资委手里的存量资产
对于转持首次公开发行时实际发行股份数量的10%左右的国有股份,无论是国资委持有还是社保基金持有,无非是钱揣在国家左兜里还是国家右兜里的问题,但是揣在哪个兜里的运作方式是不同的。国资委持有这部分股份,它不可能通过市场运作变现;社保基金持有这部分股份后,可以进行市场化运作,以保值增值的名义无障碍地变现,从一定程度上盘活了沉淀在国资委手里的存量资产。
二、国有股转持对国有创投公司的影响
虽然国有股转在一定程度上大大完善了社会保障体系,充实了社保基金实力,同时它与当前国家大力支持科技创新、扶持创投机构发展的大环境不相符,也不利于发挥国有创投资本在扶持科技型中小民营企业发展中的引导和放大作用。具体表现在以下几方面:
1.可能会导致国有创投机构的投资成本无法收回。按照创投行业投资的一般特点,创投机构投资项目的形式是参股而不控股。创投机构在所投资的项目中持股比例较小,特别是多家创投机构联合对项目进行投资时,每家持股比例就更少。创投机构投资中小民营企业,一般都是按照市场化原则进行评估、以资产溢价的方式进入。按照国有股转持办法的规定,国有创投机构在项目公司上市前的投资将可能完全转持给全国社保基金而一无所获,连投资成本也无法收回。
2.可能会导致国有资产投资收益大幅减少。正如第一条所述,国有股转持将会导致国有创投机构可能连项目投资成本都无法收回。为规避这一风险,国有创投机构很有可能在被投项目上市前将其持有的股权转让给其他非国有机构。通过这种方式退出,投资收益将有可能大幅减少,国有资产将无法享受项目企业上市后带来的资本增值机会。
3.可能导致对管理团队的激励约束机制无法正常实施。 创投机构的规范化、高效率运作,需要专业投资人员在投资项目选择、判断和投资后管理等一系列工作过程中始终保持良好的职业道德和敬业精神。为了防范管理团队成员的道德风险,更好地对管理团队成员进行激励约束,在国内外通行的创业投资运作模式中,管理团队成员以自有资金对投资活动缴纳一定比例的风险金,风险金承担投资活动的一部分亏损责任,若实现超额投资收益,管理人可获得部分业绩报酬。实施国有股转持后,创投机构的投资收益将会大幅减少甚至无法收回投资成本,这将导致对管理团队的激励约束机制无法正常实施。
4.可能导致国有创投机构和社会资本的合作渠道受阻。 国有资本从事创业投资,其核心是通过政府资金这种引导资金的方式,借助市场化方式的运作,吸引更多的社会资本参与到我国科技创新事业中来,共同扶持科技型中小企业成长壮大。按照国有股转持办法的要求,对于需要进行股份转持的混合所有制国有股东,如果选择直接转持股份,国有股东各出资人需取得一致意见,并由国有出资人对非国有出资人给予相应补偿,双方在这一问题上很难达成一致意见,这将导致通过国有资本的引导、联合非国有资本共同扶持科技型中小企业成长壮大的道路受阻。
5.可能导致项目企业不接受国有创投资本进入的情形出现。国有股转持办法规定,项目企业IPO时第一大国有股东要向国有资产监督管理机构申请确认国有股东身份和转持股份数量,国有股转持批复是项目企业发行股票并上市的必备文件。如果项目企业股权结构中含有国有股成分,项目企业上市前要履行国有股转持审批手续,直接给项目企业的上市进程增加了一道程序,延长了上市进程,这可能导致在投资之初,项目企业以缩短上市进程和简化上市程序为由拒绝国有创投资本进入,国有创投机构也因此会丧失进入具有良好成长性并能带来超额收益的项目企业的机会。
三、国有创投机构应对转持的对策
距离国家财政部等部门颁布《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》已经1年了,在这期间,曾经有很多业界人士关于国有创投转持提出了很多建议,如豁免对国有创投企业的国有股转持;豁免早期创业投资项目的国有股转持;地方政府对国有创投进行补贴;国有股转持部分抵扣国有创投税收等。截至目前为止,国家还没有出台类似的豁免国有创投机构国有股转持的政策。在这种情况下,国有创投机构不得不通过转变现有投资理念、投资模式,最大限度运用国家相关政策来稀释这个风险。
1.国有创投机构更应该投资初创期、成长期项目。理论上讲,创业投资机构应该选择新设立或处于创业初期的具有极大发展潜力的成长性企业,同时为创业企业提供经营管理和咨询服务,待所投资创业企业发育成熟或相对成熟后,通过股权转让等方式获得资本增值收益。新设立或创业初期的项目由于其不可确定因素等原因,其失败的可能性很大,国有创业投资机构的资金大部分是当地政府或财政出资,资本保值比增值的意义更重要,更别提亏损,所以国有创业投资机构不敢投资风险较大的种子期项目,反而转向投资成长期、成熟期等阶段的项目,变成类PE机构,虽然其投资成本高,投资相对安全,收益相对稳定。
面对国有股转持,国有创业投资机构不得不重新考虑投资项目的所处阶段,否则花了钱还得不到应有的收益,这就需要国有创投机构擦亮眼睛来选择处于初创期的未来有较大成长空间的好项目。这类项目往往距离企业上市时间较早,投资后有足够的时间提供适宜的增值服务,将其扶持到一定规模后可以采取两种方式退出:一种方式是将其转让给规模更大的非国有投资机构。采取这种投资方式,合理地规避了上市后划拨的命运,尽管收益不如IPO退出那么高,但依然还是有利可图,若今后还能够为项目企业出谋划策,甚至还可以作为项目企业的财务顾问而获得顾问费;另一种方式是继续持股,待企业上市后再择机退出。这时被投企业规模已经较投资时相比发生了巨大的变化,销售收入和企业利润都得到了成倍的增长,即便转持部分国有股份,也可忽略不计,仍有较大的盈利空间。
2.国有创投公司可以牵头成立非国有性质的基金公司,以基金公司的名义进行项目投资。根据对《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》的理解,如果对上市公司的投资主体为非国有性质,则无须承担转持义务。国有性质的创投机构可以通过与其他投资者联合成立非国有控股的基金公司,由基金公司以非国有股东的身份投资拟上市公司,就完全可以在上市后避免转持义务。国有创投公司则可以通过基金公司的分红而获得应有的收益。
2009年10月29日,国家发展改革委、财政部下发了《关于实施新兴产业创投计划、开展产业技术研究与开发资金参股设立创业投资基金试点工作的通知》,决定实施新兴产业创投计划,扩大产业技术研发资金创业投资试点,推动利用国家产业技术研发资金,联合地方政府资金,参股设立创业投资基金(即创业投资企业)试点工作。这类基金的资金来源由国家资金、地方政府资金及社会募集资金构成,规模原则上不少于2.5亿元,国家资金参股比例原则上不超过20%,且不控股,地方政府参股资金规模原则上不低于国家资金,社会募集资金比例应大于60%。
这一政策出台后,各地创业投资机构纷纷采取措施,联合当地政府部门共同探讨设立创业投资基金事宜。截至2009年10月30日,国家发展改革委、财政部与北京、吉林、上海、安徽、湖南、重庆、深圳等首批七个试点省(市)人民政府签订联合设立创业投资基金的合作协议,决定首批发起设立20只创业投资基金。其中,北京市4只基金,上海市5只基金,湖南省3只基金,安徽、重庆、吉林、深圳等其余省市各设立2只基金。首批设立的20只基金总资金规模达90亿元,其中中央投资10亿元、地方政府投资12亿元、社会募集资金68亿元。这些民营控股的创业投资基金设立后,不仅放大了投资规模,而且以基金的身份投入到项目中,待企业发展成熟后从主板市场退出时规避了国有股转持的尴尬。根据国家发展改革委、财政部的要求2010年国家还将联合地方启动第二批创业投资基金试点,各地国有创投可以根据实际情况积极研究并参与到此项工作中去。
参考文献
[1]人民日报评论.国有股转持影响:有利股市健康发展.http://www.tttz.com/.2009(6)
[2]《关于实施新兴产业创投计划、开展产业技术研究与开发资金参股设立创业投资基金试点工作的通知》