美国财政部1月中旬发布了海外投资者购买和出售美国资产的月度报告。市场再一次关心，随着美国经常账户赤字节节攀高，海外投资者会继续为美国消费者提供资金吗？或者说，美元以及美国债券市场，是否会随着海外投资者终于决定抛售美元而遭受重创？
　　如果有人卖出美元——或者只是停止买入，亚洲将是最明显的候选人：截至2004年12月底，亚洲国家持有1.2万亿美元的美国国库券（包括近1万亿美元的长期债券和票据）以及至少1万亿美元的其他证券，如企业和机构债券、股票和存单。这些资产占到海外投资者持有的美国金融资产总额的三分之一以上。如果这还不够，若再从美国财政部的流量数据来看，过去三年中，亚洲占到美国长期资金流入的40%；到2004年，则达到净融资的一半。
　　问题是，亚洲确实会这么做吗？尽管美元将大幅贬值，如果美元货币和债券市场受到打压，领头的不会是亚洲；换言之，如果市场确有动作，要关注的是私人投资者和私人资本的流动，而不是亚洲各中央银行的举动。
　　为什么？亚洲以外的外国投资者大多是私人机构，而亚洲的美元资产主要为各中央银行持有。亚洲央行向来都不愿轻易抛出美元，因为他们的目标不是追求资产组合的价值最大化，而是保持本币对美元的稳定性。
　　我们先来看看亚洲外汇储备的增加。经过2003年底的大量买入后，到2004年中，亚洲央行似乎放弃了“干预行为”，新购金额急剧减少，外汇储备几乎没有增加；但是到了2004下半年，亚洲央行再度入场，到四季度时，每月的买入量上升至400亿美元。
　　为什么出现这种转变？12个月前的强力干预可能有违常规，但夏季的“平静”也并不正常。这两个时期都受到外资流动大幅变化的影响：先是2003年大量股票投资的涌入，而后是2004年中的股票投资的大幅“退潮”。
　　更重要的是，经常账户余额目前占到本地区GDP的5%，即每年4500亿美元左右。简单地讲，这意味着亚洲央行在未来较长时间内还是会继续买入外汇储备。按照目前趋势，即使没有私人资本流入或流出亚洲，该地区的中央银行也将被迫在外汇市场上每月买入约400亿美元。这正是我们预测的2005年官方外汇储备增加速度。
　　我们很难相信亚洲今年会退出“美元区”。亚洲货币在长期上看会持续、温和升值，但不会一次性地升值10%－20%。
　　首先对亚洲大多数国家而言，内部经济尚未强大到足以承受这种变动，而且在出口增长乏力的情况下，大幅调整货币政策的可能性很小。
　　其次，也是更重要的，即使亚洲决定做出大幅汇率调整，经常账户也不会马上随之调整。实际上，贸易可能需要多年的时间才会完全适应真实汇率的调整。因此具有讽刺意味的是，你可以在理论上预测日元、韩元、人民币和台币都升值（比如20%），但在可预见的未来，各中央银行仍然不得不干预，并按原来的数量每月买入400亿美元。
　　我们的结论是：不论今年的外汇市场将发生何种情形，亚洲还是会继续积累大量的外汇储备。但另外一个问题是，亚洲为什么不得不持美元外汇？中央银行为什么不能卖出美元头寸而买入欧元、日元或是黄金？
　　从理论上讲他们可以这么做，但在实践中很难；而且事实上，将来采取这种做法的可能性也很小。
　　从2002年1月到2003年6月，欧元对美元大幅升值，从1欧元/0.9美元上升到1欧元/1.2美元。2003年夏季美国国债泡沫随着投资者卖出美元头寸而破裂。亚洲央行做出了何种反应呢？他们继续持有美元头寸，而且每月都在增加。据我们估计，这一次他们虽然没有将全部新增储备定为美元，但在2003年下半年美元资产依然占到50％左右。
　　这到底是怎么回事？不要认为亚洲政策制定者的行为不合理， 只是他们与私人投资者的目标不尽相同。
　　——他们不需获取资产的最高回报。相反，他们的责任是维持储备的流动性和安全性，其选择在相当程度上被局限在美国、欧洲和日本的政府债券，而美国市场显然是三者中最大且最具流动性的市场。
　　——同样重要的是，亚洲不会将其货币与欧元或一篮子货币挂钩；相反，几乎本地区的所有中央银行都比照美元管理其外汇。这意味着，对亚洲而言，“鱼和熊掌不能兼得”，如果不让其本币对美元升值，亚洲便不能集体抛售美元。换句话说，如果你的本币与另外一种货币挂钩，即使所有其他人都在抛售这种货币，实际上最后你还得买入。
　　
　　作者Jonathan Anderson为UBS亚洲首席经济学家