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摘要：股权激励作为一种长效激励机制，被认为是缓解委托代理问题的有效方式之一。管理者与股东在风险承担上的冲突是代理问题的表现之一，股权激励机制是否能发挥其激励效果，提高公司风险承担水平？目前已有文献中相关研究的结论不一，且有较大差异，本文对此进行了梳理，并据此提出未来的研究方向。
关键词：股权激励 激励方式 股权性质 风险承担
一、引言
在现代公司治理中，两权分离普遍存在，由于股东与管理者之间存在利益的冲突以及信息的不对称，就造成了“道德风险”及“逆向选择”等一系列问题，管理层利用自身信息优势，增加在职消费或其他私人利益，而损害股东利益。股权激励赋予了管理者对公司财富的剩余索取权，促使管理者与股东之间利益趋同，是降低代理成本的一种有效方法。
由于股东能够通过分散化投资而规避一定的非系统风险，所以其风险承担能力相对较高;而管理者无法分散其投入到特定公司的人力资本，并且风险较大的投资项目往往成功的机率相对较低，一旦失败，管理者将面临名誉受损甚至被解雇的风险，即使投资成功，管理者所获得的回报也有限，因此更倾向于规避风险。管理者与股东在风险承担上的冲突是代理问题的表现之一，那么股权激励机制是否能够提高公司风险承担水平？目前已有文獻对此研究结论不一，且有较大差异，本文通过对已有相关文献的梳理，从而找到可进一步研究的方向。
二、股权激励与公司风险承担相关研究综述
（一）股权激励与公司风险承担
早在1988年，Baker等人认为，当股东给管理者提供足够的薪酬激励，使得管理者和股东的利益紧密相连，管理者更倾向于做出与股东利益一致的行为。然而Aggarwal and Samwick（1999）的研究结果显示管理者薪酬业绩敏感性与风险承担之间显著负相关。Peter （2007）研究结论显示高管薪酬与风险水平负相关，管理层持股和风险水平呈倒“U”型相关，也有人认为两者间不存在任何相关关系。国内学者曹崇延和吕玉枝（2015）研究发现股权激励可以提升企业风险承担水平。李小荣和张瑞君（2014）研究得出两者间呈倒“U”型关系，这一结论支持了代理成本假说。而张宗益与张湄（2007）研究发现高管持股比例对企业研发投资的影响并不显著。
可见目前国内外学者对股权激励与公司风险承担的关系存在较大差异，但主流观点是股权激励可以提高公司风险承担能力，本文认为可能是由于样本及变量衡量等的选择存在差异，使得研究结果相差较大。
（二）激励方式对股权激励与公司风险承担关系影响的研究综述
现阶段我国股权激励方案以股票期权和限制性股票为主，而这两类激励方式由于作用机理不一样，使得不同激励方式下激励效果也存在差异。国外学者大多的研究结果为股票期权的激励效果优于限制性股票。Bryan等学者（2000）研究发现，在处在成长期的公司中，限制性股票并不能很好地激励管理者投资高风险高收益的项目，而股票期权更加有效。而国内部分学者认为股票期权的激励效果优于限制性股票（如刘广生、马悦（2013）等），更大部分学者认为限制性股票的激励效果优于股票期权，沈小燕（2013）研究得出限制性股票的激励效果要优于股票期权和股票增值权，且股票期权并不是最适合我国上市公司的股权激励方式。
之所以国内主流观点与国外正相反，可能是由于我国的股权激励主要集中在制造业，且处于成熟期的上市公司较多，限制性股票对于管理者来说风险较小，收益较多，其激励效果更好，也许正是基于此原因，在2017年公布的401份股权激励计划中，有345份激励计划以限制性股票为标的物，占比86%。
（三）股权性质对股权激励与公司风险承担关系影响的研究综述
由于国有企业和非国有企业在经营目标、治理结构等方面的差异，使得这两类上市公司的股权激励效果可能不一致。吕长江和严明珠等学者（2011）认为非国有上市公司更有动机选择股权激励，且在我国的制度背景下，国有上市公司的股权激励更有可能是出于福利动机而实施的，其激励效果可想而知。罗付岩，沈中华（2013）认为股权激励能够抑制上市公司非效率投资，且非国有企业中的抑制作用大于国有企业，也有少数学者对此持相反观点。
国内学者大多认为股权激励在非国有企业中激励效果更好，可能相对非国有企业来说，国有企业的高管除了货币性薪酬、在职消费之外，还有政治晋升等其他激励方式，因此激励效果较差。
三、结论与研究启示
综上所述，已有的相关研究大多从股权激励本身出发，包括股权激励强度及其方式对风险承担的影响，也有部分学者从股权性质的角度去研究股权激励效果是否存在差异，而股权激励作为公司治理结构的一部分，其激励效果会受到公司整体治理水平的影响，包括股权集中度、股权制衡度等，因此后续的研究可以更多的考虑其他公司治理因素的影响，对股权激励效果进行深入的研究。
参考文献：
[1]Baker，Jensen，M.and W.Murphy.Compensation and Incentives Practice vs.Theory[J].Journal of Financial Economics，1988，7（3），593-616.
[2]Aggarwal，R Samwick A.The Other Side of the Trade-off：The Impact of Risk on Executive Compensation[J].Journal of Political Economy，1999（107）：65-105.
[3]Peter Wright，Mark Kroll，Jeffrey A.Krug，Michael Pettus.Influences of Top Management Team Incentives on Firm Risk Taking[J].Strategic Management Journal，2007，（7）：81—89.
[4]曹崇延，吕玉枝.股权激励与企业风险承担——基于CEO权力视角分析[J].上海管理科学，2015，（05）.
[5]李小荣，张瑞君.股权激励影响风险承担：代理成本还是风险规避？ [J].会计研究，2014，（01）.
[6]张宗益，张湄. 关于高新技术企业公司治理与 R&D投资行为的实证研究[J].科学学与科学技术管理，2007，05：23-26+116.
[7]Bryan，S.，Hwang，L.&Lilien，S.CEO Stock-based Compensation：an Empirical Analysis of Intensity，Relative Mix，and Economic Determinants[J].Journal of Business，2000，（73）.
[8]Wilbur Lewellen，Claudio Loderer，Kenneth Martin.Executive compensation and executive incentive problems：An empirical analysis[J]. Journal of Accounting and Economics，1987，9（3）：287-310.
[9]刘广生，马悦.中国上市公司实施股权激励的效果[J].中国软科学，2013（7）：110-121.
[10]沈小燕.上市公司股权激励契约类型的选择[J].南通大学学报（社会科学版），2013，29（02）：126-134.
[11]吕长江，严明珠，郑慧莲，许静静.为什么上市公司选择股权激励计划？[J].会计研究，2011（1）：68-75.
[12]罗付岩，沈中华.股权激励、代理成本与企业投资效率[J].财贸研究，2013，（2）：146-156.
（作者单位：西北大学经济管理学院）
关键词：股权激励 激励方式 股权性质 风险承担
一、引言
在现代公司治理中，两权分离普遍存在，由于股东与管理者之间存在利益的冲突以及信息的不对称，就造成了“道德风险”及“逆向选择”等一系列问题，管理层利用自身信息优势，增加在职消费或其他私人利益，而损害股东利益。股权激励赋予了管理者对公司财富的剩余索取权，促使管理者与股东之间利益趋同，是降低代理成本的一种有效方法。
由于股东能够通过分散化投资而规避一定的非系统风险，所以其风险承担能力相对较高;而管理者无法分散其投入到特定公司的人力资本，并且风险较大的投资项目往往成功的机率相对较低，一旦失败，管理者将面临名誉受损甚至被解雇的风险，即使投资成功，管理者所获得的回报也有限，因此更倾向于规避风险。管理者与股东在风险承担上的冲突是代理问题的表现之一，那么股权激励机制是否能够提高公司风险承担水平？目前已有文獻对此研究结论不一，且有较大差异，本文通过对已有相关文献的梳理，从而找到可进一步研究的方向。
二、股权激励与公司风险承担相关研究综述
（一）股权激励与公司风险承担
早在1988年，Baker等人认为，当股东给管理者提供足够的薪酬激励，使得管理者和股东的利益紧密相连，管理者更倾向于做出与股东利益一致的行为。然而Aggarwal and Samwick（1999）的研究结果显示管理者薪酬业绩敏感性与风险承担之间显著负相关。Peter （2007）研究结论显示高管薪酬与风险水平负相关，管理层持股和风险水平呈倒“U”型相关，也有人认为两者间不存在任何相关关系。国内学者曹崇延和吕玉枝（2015）研究发现股权激励可以提升企业风险承担水平。李小荣和张瑞君（2014）研究得出两者间呈倒“U”型关系，这一结论支持了代理成本假说。而张宗益与张湄（2007）研究发现高管持股比例对企业研发投资的影响并不显著。
可见目前国内外学者对股权激励与公司风险承担的关系存在较大差异，但主流观点是股权激励可以提高公司风险承担能力，本文认为可能是由于样本及变量衡量等的选择存在差异，使得研究结果相差较大。
（二）激励方式对股权激励与公司风险承担关系影响的研究综述
现阶段我国股权激励方案以股票期权和限制性股票为主，而这两类激励方式由于作用机理不一样，使得不同激励方式下激励效果也存在差异。国外学者大多的研究结果为股票期权的激励效果优于限制性股票。Bryan等学者（2000）研究发现，在处在成长期的公司中，限制性股票并不能很好地激励管理者投资高风险高收益的项目，而股票期权更加有效。而国内部分学者认为股票期权的激励效果优于限制性股票（如刘广生、马悦（2013）等），更大部分学者认为限制性股票的激励效果优于股票期权，沈小燕（2013）研究得出限制性股票的激励效果要优于股票期权和股票增值权，且股票期权并不是最适合我国上市公司的股权激励方式。
之所以国内主流观点与国外正相反，可能是由于我国的股权激励主要集中在制造业，且处于成熟期的上市公司较多，限制性股票对于管理者来说风险较小，收益较多，其激励效果更好，也许正是基于此原因，在2017年公布的401份股权激励计划中，有345份激励计划以限制性股票为标的物，占比86%。
（三）股权性质对股权激励与公司风险承担关系影响的研究综述
由于国有企业和非国有企业在经营目标、治理结构等方面的差异，使得这两类上市公司的股权激励效果可能不一致。吕长江和严明珠等学者（2011）认为非国有上市公司更有动机选择股权激励，且在我国的制度背景下，国有上市公司的股权激励更有可能是出于福利动机而实施的，其激励效果可想而知。罗付岩，沈中华（2013）认为股权激励能够抑制上市公司非效率投资，且非国有企业中的抑制作用大于国有企业，也有少数学者对此持相反观点。
国内学者大多认为股权激励在非国有企业中激励效果更好，可能相对非国有企业来说，国有企业的高管除了货币性薪酬、在职消费之外，还有政治晋升等其他激励方式，因此激励效果较差。
三、结论与研究启示
综上所述，已有的相关研究大多从股权激励本身出发，包括股权激励强度及其方式对风险承担的影响，也有部分学者从股权性质的角度去研究股权激励效果是否存在差异，而股权激励作为公司治理结构的一部分，其激励效果会受到公司整体治理水平的影响，包括股权集中度、股权制衡度等，因此后续的研究可以更多的考虑其他公司治理因素的影响，对股权激励效果进行深入的研究。
参考文献：
[1]Baker，Jensen，M.and W.Murphy.Compensation and Incentives Practice vs.Theory[J].Journal of Financial Economics，1988，7（3），593-616.
[2]Aggarwal，R Samwick A.The Other Side of the Trade-off：The Impact of Risk on Executive Compensation[J].Journal of Political Economy，1999（107）：65-105.
[3]Peter Wright，Mark Kroll，Jeffrey A.Krug，Michael Pettus.Influences of Top Management Team Incentives on Firm Risk Taking[J].Strategic Management Journal，2007，（7）：81—89.
[4]曹崇延，吕玉枝.股权激励与企业风险承担——基于CEO权力视角分析[J].上海管理科学，2015，（05）.
[5]李小荣，张瑞君.股权激励影响风险承担：代理成本还是风险规避？ [J].会计研究，2014，（01）.
[6]张宗益，张湄. 关于高新技术企业公司治理与 R&D投资行为的实证研究[J].科学学与科学技术管理，2007，05：23-26+116.
[7]Bryan，S.，Hwang，L.&Lilien，S.CEO Stock-based Compensation：an Empirical Analysis of Intensity，Relative Mix，and Economic Determinants[J].Journal of Business，2000，（73）.
[8]Wilbur Lewellen，Claudio Loderer，Kenneth Martin.Executive compensation and executive incentive problems：An empirical analysis[J]. Journal of Accounting and Economics，1987，9（3）：287-310.
[9]刘广生，马悦.中国上市公司实施股权激励的效果[J].中国软科学，2013（7）：110-121.
[10]沈小燕.上市公司股权激励契约类型的选择[J].南通大学学报（社会科学版），2013，29（02）：126-134.
[11]吕长江，严明珠，郑慧莲，许静静.为什么上市公司选择股权激励计划？[J].会计研究，2011（1）：68-75.
[12]罗付岩，沈中华.股权激励、代理成本与企业投资效率[J].财贸研究，2013，（2）：146-156.
（作者单位：西北大学经济管理学院）