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从去年下半年以来，关于中国加息的传闻时起时落，每一次都牵动着海内外市场的神经。在日复一日的猜测中，中国人民银行行长周小川的一举一动更是受到空前的关注。
然而，2004年10月29日中国人民银行宣布利率调整的消息传来，仍然令市场为之震动。央行如何选择利率调整的时机？利率市场化改革的用意何在？11月8日上午10点，在中国人民银行总行九层的办公室，周小川接受了本刊记者的独家专访。
宏观调控在市场经济中具有常规性，这个观点现在基本上被接受了
《财经》：中国人民银行10月29日调高了利率。这是九年来第一次升息，受到广泛关注，各界人士也有很多解读。作为央行行长，你可否介绍一下这次利率调整的背景和政策意图？
周小川：这次利率调整是在宏观调控的大背景下进行的，也是宏观调控的主要组成部分。中国宏观经济运行有它自身的特点，如部分行业投资过热的原因十分复杂；物价上涨有明显的结构性因素推动，主要是以粮食和食品价格上涨为主等。尽管情况复杂，而且各界人士意见不一，但在这次宏观调控过程中，国务院一直非常强调要发挥好利率政策的杠杆作用。今年以来实际上采取了三个步骤：
一是扩大贷款利率浮动区间。商业银行、城市信用社贷款利率浮动区间的上限由规定利率的1.3倍扩大到1.7倍，农村信用社扩大到2倍。该项政策2003年末启动研究，于2004年1月1日正式实施。
二是调整中央银行再贷款利率和再贴现利率。中央银行再贷款利率和再贴现利率分别上调了0.63和0.27个百分点，同时宣布再贷款利率调整普遍适用于新老再贷款，并对一些老的政策性再贷款做了一些特殊的豁免规定。总体上说，要求过去发放的再贷款在展期时要适用新的利率。但是，在对外宣传中，没有特别强调中央银行调整再贷款利率，而是强调建立中央银行再贷款浮息制度。这样可淡化对再贷款利率调整的敏感性。该政策于2004年初启动研究，并于3月25日实施。
三是这次利率调整措施。从10月29日起，金融机构一年期存贷款基准利率均上调0.27个百分点，同时放宽金融机构贷款利率上浮区间，商业银行贷款利率实行下限管理，城乡信用社贷款利率浮动上限扩大至基准利率的2.3倍，允许金融机构存款利率下浮。
《财经》：那么怎么评价现在的宏观形势？有一种看法认为，已经调得差不多了，而且力度已经很大了，不用再搞宏观调控了。
周小川：应该说，宏观调控在市场经济中具有常规性，这个观点现在基本上被接受了。过去确实有种看法，希望宏观调控能把问题一次性地解决了，从此就是平坦大道。其实不可能，调控是需要长期进行的。即使单从国际因素来看，一些变化，例如油价上升、重点原材料价格上扬，反映国际航运市场干散货运费价格变动的波罗的海综合运价指数（BDI）上升，都会对经济带来长期影响。
因此，经济政策往往需要不断根据环境的变化及其带来的影响，作出相应的调整。在这个意义上，宏观调控是市场经济中的经常性工作。当然，调控的方向和力度，可以根据经济形势把握，比如今年4月份的力度就比较大，以后则可以有所变化。现在选择一个时点调整利率，就是把握调控力度的具体体现。
《财经》：但是，市场上对此次调息的时机有看法不尽相同。
周小川：对这次利率调整时机的选择，媒体、经济学家和市场人士有三种不同看法：第一种看法认为调整时机的选择有点出人意外；第二种看法认为时机选择得不错，配套性很好；第三种看法认为时机选择得不太合适。我认为，这次利率调整政策在出台时机上配合了一系列宏观调控措施统筹考虑，与国务院召开的加强土地管理电视电话会议是同步的。
《财经》：利率调整的幅度呢？有评论认为调整幅度还是太小了。你如何评论？
周小川：在利率的调整幅度问题上，两方面的因素比较重要：一方面，小幅上调存贷款基准利率，以观察利率政策的实施效果；另一方面，密切关注消费物价指数（CPI）、生产者价格指数（PPI）以及经济走势。
中国的CPI走势具有明显的季节性：往往在春节前上升，春节后开始下跌。一般来说，3月至6月，CPI环比呈下降趋势；8月以后到年末，CPI开始呈上升趋势。去年9、10、11月CPI上升势头非常强劲，今年下半年CPI环比虽然仍有可能是正的，但是只要增幅小于去年，全年的物价涨幅就将趋于回落。
因此，综合考虑物价涨幅回落和经济适当冷却这两方面因素，如果利率调整幅度过大，震动比较大，容易出现风险。另外，正如大家注意到的，这次利率调整是9年以来的首次上调，心理上的影响比较强烈。
保持币值稳定是货币政策的第一位目标，同时要考虑到经济增长、就业、国际收支平衡等问题
《财经》：当前利率调整的时机把握原则是什么？要不要考虑其对资产市场的影响？比如证券市场。
周小川：从当前上市公司所属行业、总市值、新增筹资的规模等指标来看，中国资本市场对宏观经济的代表性还不够高，资本市场的起落同宏观经济的联动关系也不是那么紧密。另外，资本市场有自身的规律，一些历史包袱和内在问题还需要解决。货币政策的调整当然要考虑资本市场，但鉴于上述原因，当前在政策制定中，宏观经济层面的因素会考虑得更多些。
其实，即便是在成熟市场经济国家，比如美国，货币政策与资本市场的关系也不是那么紧密的。格林斯潘就讲过，货币政策虽然要考虑资产的价格变化，但是资本市场目前还难以按某种规律纳入美国货币政策的决策框架中。对于资本市场，美国的联储目前能够做到的主要集中在两方面：一是当资本市场出了问题，就是所谓有可能崩溃的情况下，货币当局可以考虑注入流动性；二是当资本市场出现泡沫或泡沫破裂，货币政策或许可以采取一些办法，减轻其调整的痛苦。
《财经》：那么，房地产市场的因素在利率调整的决策中，应该占一个什么样的地位？
周小川：房地产市场和宏观经济以及宏观政策的联系应该更密切一些。但我个人认为，在中国，目前的房地产价格也不能作为宏观经济政策的主要决策依据，因为目前的房地产市场发展中，存在房改这一特殊因素。在过去几年中，房改在不同地区还存在一定的不均衡性和不彻底性。
随着这两年人们开始逐步拥有房屋的所有权，这一制度性变化对整个经济产生了非常大的变化，就像过去农村实行联产承包责任制时，供需双方的积极性都非常旺盛，再加上抵押贷款业务存在，因此这个阶段的房地产发展有可能处在一个非常态的阶段，这就加大了判断的难度，所以我们不能单纯以房价指数作为宏观调控的主要依据。
判断采取什么样的货币政策，主要还是要看整个宏观经济的走势，包括看CPI和PPI这样的指标。长期来讲，PPI不可能不对CPI没有影响，但其影响释放会比较缓慢。对这种现象的一种解释是，因为亚洲金融风波过去之后，中国存在商品生产能力过剩的问题。虽然产能过剩在一定程度上能冲抵一部分传导，但理论上不能永久消化。
另外，我们比较关注劳动力成本的上升。最近大家说得比较多的“民工短缺问题”，实际上是一个价格问题。今年出台了一些保护农民利益的政策，有了一个经济学上所谓的“溢出”（SPILL OVER）现象，使劳动力成本的上升反映到沿海城市的民工紧缺上。这些因素可能是宏观调控时更关注的。
《财经》：今年以来存款增幅一直在下降，稳定存款是否成为央行考虑的重点之一？
周小川：其实存款的增幅同货币供应量的增幅有着密切联系。如果货币供应量增幅像去年那么大，那么存款增幅也会快。但是去年的情况比较特殊，有伊拉克战争和“非典”，与正常年份有一定的不可比性。
中央银行倾向于将今年的情况和过去三年五年的一个平均值比，继而作出判断：第一，今年存款增幅下降，不一定说明体外循环已经严重到不得了的程度了，或说明老百姓只想消费不想存钱了；第二，从整个宏观格局来看，需要鼓励消费。老百姓口袋里的广义储蓄的钱，不仅可以作为存款，而且可以投资债券、股票，进行实业投资。中国的储蓄率不断升高，再高上去可能就不平衡，消费和投资、消费和积累的关系就不正常了。从这个角度来看，存款增幅适当下降确实不是太严重的问题。
《财经》：如果这样，资金体外循环也不是主要的担忧了？
周小川：体外循环的问题我们是关注的，但问题严重到什么程度，还需要认真分析。世界各国都有脱离于正规金融体系的体外投资资金，对于资金持有人来说它是一个正常的选择。对于有贷款性质的体外循环需要采用综合措施来应对，既要有利率政策，也要有对市场的监管和投资者教育。一是要明确非正规金融不能有对公众的性质，二是要禁止非法操作，三是要提高公众的风险意识。市场各方需要对资金体外循环有一个正确的认识，对什么是合法的私募投资形式，什么是不合法的集资，不合法的要承担什么风险，要有一个认识和教育过程。从国际的经验来讲，不同的经济体在不同阶段都有过类似的现象。
《财经》：美国的利率上调对中国的货币政策有没有实质性影响？
周小川：此前美国利率上调三次，中国的利率都没有特别明显的动作，这就说明中国还是一个国内经济占主要成分的经济体。我们不会把资本流动当做利率政策最主要的一个出发点，尽管它也是一个对决策有影响的因素，但不是人们想像得那么大。例如，我国现在用以对冲外汇占款的资金量对于小国来讲可能已经是不可承受的了，但对于中国这样大的经济体来讲，在操作的各个方面都还在一个可以承受的范围之内。另外，除了对冲工具，还有其他的政策工具可以选择，政策工具之间也可以动态切换。
《财经》：从现在的宏观形势分析，中国是不是即将走入一个持续地小幅加息的政策通道？
周小川：外界这样预测的比较多。不过，中国的情况比较复杂。我一直强调，去年有伊拉克战争加上“非典”，是很特殊的一年。现在可以肯定的是今年四季度，物价同比会往下走，能走多少还要看，主要还取决于上游原材料的产品价格能不能回落，或者说，看PPI最终是否会传导到消费物价或者劳动力成本上。
《财经》：那现在应该怎么理解中国的货币政策目标？
周小川：保持币值稳定是货币政策的第一位目标，同时要考虑到经济增长、就业、国际收支平衡等问题。这些目标之间不是完全一致的，要平衡取舍。由于我们处在一个改革和货币化不断进行的过程中，随着房改因素、公共服务价格因素等逐步进入指数，因此我国中央银行不可能完全像成熟市场经济中的一些国家那样，单纯将控制通胀作为货币政策目标（inflation target）。
如果说以前认为小企业贷款不合算，利率上浮政策为商业银行提供了覆盖这种成本和风险的条件
《财经》：我们理解，这次利率调整事实上对金融机构经营也带来了挑战。这次扩大利率浮动区间的政策用意是什么？可否理解为利率市场化的一项重要步骤？
周小川：可以这样看。推进利率市场化是我国金融改革的重要方向。我国早期的改革比较侧重于理顺商品价格。20世纪90年代后期以后，开始强调生产要素价格的合理化。资金作为重要的生产要素，利率市场化一直是改革的重要方面。十五届五中全会、十六大、十六届三中全会都提出要“稳步推进利率市场化”，但推进利率市场化改革需要适当的时机。如前所述，今年以来在利率市场化改革方面已经迈出了重要的三步。
这次调整中，农村信用社贷款利率上限扩大到基准利率的2.3倍，引起了一点争议。有的意见认为，应该给农村信用社贷款定价更大的灵活性，因为农户规模更小，运作成本更高，贷款风险比中小企业更大。但本次调整的主要考虑是，农村信用社一般以乡镇为单位，存在局部垄断，没有形成有效竞争，容易出现利率一浮到顶的做法。
总体上说，这次利率市场化改革的步伐比调整存贷款基准利率的力度更大，政策效果还需要进一步观察。
《财经》：不少分析谈到，这次利率调整中，放开贷款利率上限的措施非常值得关注。你可否进一步谈谈出台这一举措的考虑？为什么要放开贷款利率上限呢？
周小川：放开了贷款利率上限，主要是基于以下几方面的考虑：
首先，希望贷款利率能更好地覆盖风险溢价。风险溢价直接关系到能否解决中小企业和民营企业贷款难问题。目前部分小企业经营状况不稳定，社会诚信体系不健全，对小企业贷款的风险相对较大，而金融机构的贷款收益又不能覆盖风险。因此，国有独资商业银行、股份制商业银行、城市商业银行，都有贷款对象集中于大项目、大企业的倾向，不太愿意对小企业和民营企业发放贷款。导致这种状况的部分原因是贷款定价限制问题。要使商业银行对中小企业特别是民营中小企业给予更多的关注，就需要使贷款利率能更好地覆盖风险溢价。
其次，考虑到金融生态的改善是一个渐进的过程。金融生态的好坏直接关系到贷款风险的大小和新增不良贷款的比例。对于这个问题，我们认为，我国金融生态的改进是个渐进的过程，也就是说微观层面的改革要经过相当长的时间才能明显见效。由于金融生态的改善不可能一蹴而就，因此，对贷款风险溢价的覆盖需求也是长期客观存在的，需要用利率来覆盖贷款风险，使金融机构的贷款损失能从利息收入中得到弥补。
《财经》：我想打断一下。你刚才把这个问题放到金融生态的大背景下来谈，这是个比较新的提法。你所说的金融生态指的是什么？改善金融生态意味着什么？
周小川：金融生态就是指微观层面的金融环境，包括法律、社会信用体系、会计与审计准则、中介服务体系、企业改革的进展及银企关系等方面的内容。金融生态的改善包括以下几个方面的内容。
首先是建立良好的法律和执法体系。在法律体系中，《破产法》是至关重要的。《破产法》涉及到贷款人能否运用法律手段，使破产起诉成为制约借款人的最终底线。亚洲金融风波之后，国际金融组织评价亚洲各国金融状况时，一条重要的参考标准就是《破产法》的完善程度。
其次是加快企业客户的市场化改革。改善金融生态不能仅仅依靠商业银行，还要改进银行的客户方。如果国有企业改革不到位，中小企业和民营企业资本金不足、财务状况不好、诚信意识缺乏，商业银行仍面临过大的贷款风险。
第三是完善社会信用体系。我们打算在上海建立全国统一的征信数据库，作为加快推进社会信用体系建设的一项基础性工作。但是，社会信用体系的完善还需要一个过程，除了硬件、软件、服务方面的发展，信用数据的积累也需要花费一定时间。
第四是提高审计、会计、信息披露等标准。如果会计、审计、信息披露等的标准过低，“骗贷”就会屡禁不止。亚洲金融风波后，对会计准则的高度重要性得到了广泛认同，财政部对会计准则做了一系列改进，使我国会计准则比较接近国际标准，但还有些差距，在执行方面也还需要进一步改进。
第五，要提升中介机构的专业化服务水平。律师事务所、会计师事务所、评估机构、评级机构等的服务和诚信水平也是金融生态的重要组成部分。我国中介行业的成长并不顺利，一些中介机构容易被买通作假。因此，培育和发展专业化的中介机构是改善我国金融生态的重要而又长期的任务。
总之，在金融生态需要渐进改善的情况下，当前信贷等银行业务的风险溢价仍将是显著的，不可回避的，它必然要求市场化的利率定价。
《财经》：理解了金融生态的问题，可能更有助于理解有关放开贷款利率上限的考虑。请你继续谈谈这方面的考虑。
周小川：好，回到刚才的问题。放开贷款利率第三方面的考虑，是我国商业银行产品定价能力问题。我国加入世界贸易组织后，特别是到2006年当过渡期结束后，金融业的竞争将大大加剧，特别对商业银行而言，人民币业务的全面开放将使其面临若干挑战：一个是高端客户竞争；一个是人才竞争；再一个就是自主定价能力竞争，即商业银行是否具有有效管理资产负债的能力。如果商业银行缺乏自主定价的能力，将很难有效管理其资产负债。
由于我国利率一直是管制的，商业银行自主定价能力很差，没有积累这方面的经验和系统性的数据，包括分类的企业违约状况及其产生原因的数据。如果没有贷款利率浮动区间，商业银行就不会考虑定价技能，由于不用考虑定价问题，商业银行也没有必要积累并整理相应的数据，也就不会具备自主定价能力。这是一种互动关系。因此，逐步扩大利率浮动区间，可以培养商业银行的自主定价能力，使其逐步成为有国际竞争力的金融机构。
第四，贷款利率定价也是资源配置的重要杠杆，是实现区别对待、有保有压的重要手段。社会主义市场经济要求资源优化配置，也就是要求定价合理，对不同类别的企业依据其财务状况和风险状况定价要有不同，这也是稳步推进利率市场化改革的一项重要目标。金融机构对不同类别的客户群应有不同的分析和把握，新巴塞尔协议中的内部评级法（IRB）也有类似的要求，在此之上可对信贷及其价格实行区别对待，有保有压，优化资源配置，目前对我国金融机构来说这是一个弱项。
当然对这个问题也是有争议的。有人认为已经给了商业银行贷款定价权，商业银行并没有很好地使用。实际上，商业银行目前没有较为完善的IRB数据基础，尚难充分运用风险定价的技能。利率市场化是个前提条件，有了条件会出现一个逐步提高的过程。
《财经》：有分析认为，放开贷款利率上限，事实上有助于商业银行的经营战略调整，使之更有可能关心中小企业和民营企业。可否这样看？
周小川：可以这样说。人民银行今后的工作之一，就是要促进商业银行、城乡信用社提高自我积累、自我发展的能力，提高管好资产负债表、管好贷款风险定价的能力。
过去，商业银行大都关注大型企业、国家重点建设项目，通过贷款利率下浮进行竞争，但是对中小企业和民营企业这一巨大的潜在市场关心不足。现在放开贷款利率上限，有利于对小企业贷款。如果说以前认为小企业贷款不合算，利率上浮政策为商业银行提供了覆盖这种成本和风险的条件，商业银行有可能改变战略，比如增加小企业信贷部门，来调整自己的目标客户范围。当然这会是个过程。把注意力只集中到少数大企业和大项目上，大家都进行削价竞争，经济效益不一定好。
金融机构可以根据自己的特点，确定重点服务对象和领域，增强风险定价和风险控制能力，努力提高自己的竞争优势。当务之急，就是要做好对贷款客户的基础数据积累、风险分类等工作，提高风险测算技术，为今后发展创造更好的条件。
《财经》：贷款上浮不封顶的政策，对房地产等市场的消费贷款会不会产生影响？
周小川：我认为商业银行还没有积累起足够的数据判断消费信贷的风险。房改才这么几年，买车也就这几年，历史积累的数据还不够多。另外，还没经历过经济周期波动的检验，现有的数据还很难判断风险定价的合理性。现在至少从表面看，抵押贷款是赚钱的。因为你没有经过周期，违约率很低，抵押品收回也很少发生。
比如，美国在上世纪30年代经济大萧条以后，很多抵押品被银行收回，银行不得不压了很多房产，然后慢慢往外卖。在一个经济周期的过程中，银行才能慢慢知道，如何去计算中长期的风险升水。我们现在没经历过这个阶段，我估计也不会很快出现。但可以开始考虑这个事情了。当然，可能有人会想到横向借用别的国家的经验，但是对于处在不断改革过程中的我国，恐怕也没有那么容易简单借用。
存款利率下浮的政策用意，是促进商业银行加强主动负债管理，控制过速膨胀的风险，巩固资本充足率约束
《财经》：对于允许存款利率下浮，现在各方面的理解也不一样。你看应当如何解读？
周小川：社会各界对这次存款利率下浮政策的解读还不多，有人把存款利率下浮与商业银行小额存款收费联系在一起，这是一种误解。存款利率下浮的政策用意，是促进商业银行加强主动负债管理，控制过速膨胀的风险，巩固资本充足率约束。
近年来，商业银行资产膨胀速度比较快，年均增长率平均在20％左右，有的甚至达到了40％至50％（这与M2的快速增长有一定关系，也涉及到M2与GDP之比过高的问题）。资产膨胀过快，就会产生资本金是否够用的问题。目前，银监会要求商业银行在三年内达到1988巴塞尔协议的资本充足率要求，以后还会逐步过渡到新巴塞尔协议的有关要求。几家中等规模的银行首发上市后不久就又要增发或发可转债，主要是因为资产膨胀过快，导致资本充足率下降，而利润在提呆缴税之后又不足以补足资本金缺口，因而需要通过增发股票或发行次级债来实现增资。
商业银行要保持资本金充足率符合巴塞尔协议的要求，还有两种选择，一种就是做一些风险权重比较小的资产业务，如购买债券或者同业拆出，但银行又嫌这些业务利差太小，利润太低。另一种就是进行主动负债管理，控制负债规模，实现自我约束。这应是本轮金融宏观调控期望达到的目标之一。
《财经》：你谈到存款利率下浮是为了让商业银行实行主动负债管理、实现自我约束，这其实是一种经营理念的转变了？
周小川：对。在金融宏观调控中利用货币政策传导，使商业银行明白资产负债表膨胀过快，并不是一件好事。因此，商业银行应当从根本上转变经营理念。过去，不少商业银行认为吸收存款越多越好，甚至去高息揽存、恶性竞争，加大了财务成本，导致了负债过度膨胀，进而资产膨胀过度，结果是资产质量恶化，资本充足率下降。毕竟，多吸收存款就意味着必须多放贷，多放贷一是需要更多的资本来支撑，二是面临着有无足够优质客户资源的限制。国外的实践表明，很多商业银行在特定阶段不愿多吸存，而是愿意多发展中间业务。
《财经》：一般来说，现在银行存款过多的问题该怎么解决？如何才能负债管理优化？
周小川：解决商业银行吸收存款太多带来经营压力过大的问题，通常有三个办法，这在国外也很常见：一是缩短营业时间；二是下调存款或相关产品的利率，比如在香港，商业银行的贷存比目前在50%左右，当个人人民币业务在香港放开后，各家银行对人民币存款利率的定价差距就很大。当然，负债管理也包括其它产品价格与主流负债产品价格之间的关系，如中间业务、信用卡业务的定价，与几种典型的存款价格都有替代关系。总体来讲，商业银行采取这些举措，都是为了减缓负债过速增长，达到资产负债管理的优化。
三是开发其他一些产品，这些产品并不一定要求商业银行增加资本金。开发这类金融产品的目的，在于减轻商业银行资产负债过度膨胀对经营和资本的压力。例如，资产证券化业务，又如，最近报经国务院批准商业银行可以设立基金管理公司并开展基金业务。此次允许商业银行存款利率下浮，目的之一就是要引导商业银行推进新业务开发。
当然，存款利率下浮真正发挥作用，还需要一定的时间，并且取决于监管机构的监管力度。目前，我们不会立即看到部分金融机构下调存款利率，一个可能的时点是今年年末，因为监管机构对商业银行资本充足率的完整考核通常是按年度。当然，如果监管机构对达到1988年巴塞尔协议资本充足率要求不严格，商业银行依然没有动力这样做。
《财经》：你过去曾谈到中国的融资结构中，直接融资比例过低，银行风险过大。这次的存款利率下浮政策，是不是也与这方面的考虑相关？
周小川：的确，这次出台存款利率下浮政策还考虑到了我国当前的融资结构，即直接融资和间接融资比例关系不协调问题。我国很多企业资本金不够，过度依靠银行借款，导致企业财务杠杆率过高，银行贷款风险过大。我们同时也注意到，在发达市场经济中，存款利率历来有差别。
例如美国，当联邦基金利率约5%时，很多大银行储蓄存款利率只有1%左右，但同时推销货币市场基金产品、信用卡产品、理财产品等。这种安排就是给个人客户以选择权，希望其可以选择储蓄外的其它金融产品。因此，这次存款利率下浮政策，实际上是给商业银行提供一个平衡发展多种金融产品的手段和空间，特别是发展基金等产品，促进直接融资的发展。总之，鼓励资本市场产品发展是我国金融改革的大方向。
《财经》：说到这里我还想请教，为什么中国的商业银行总是有短存长贷的问题呢？这是否也涉及主动负债管理问题？
周小川：是的，主动负债管理涉及到负债与资产的期限匹配问题。目前，我国商业银行短存长贷的期限错配问题比较突出，如活期存款、一年期存款比重很高，而银行贷款的期限却较长，或者银行用短期存款购买长期债券。这次宏观调控的重要背景是，我国经济刚刚走出通货紧缩的困扰，便很快地进入了投资过热。在投资过热的情况下，我们希望投资类中长期贷款价格应该高，同时短期贷款价格保持在低位，这样才有助于维持投资和消费的正常比例关系。
由于中长期贷款价格上升实际上取决于基准收益率曲线，而在通货紧缩时中长期贷款价格特别是中长期债券收益率可以以短期债券收益率为基础进行复利计算大致得出，基本上没有考虑到中长期贷款的趋势溢价因素，所以造成事实上鼓励中长期资金的使用。由于刚走出通货紧缩，对中短期限贷款的利率校正尚不够，利率期限结构曲线仍旧平坦。通过这次金融宏观调控，希望商业银行能较快地建立起负债期限管理机制，多使用中长期负债工具，多做中长期负债产品，调整收益率曲线，使长期负债产品的价格能明显高于短期负债产品的价格，增强资产与负债的匹配性。
《财经》：过去不是有农村信用社的上浮试点吗？为什么这次利率调整时，不允许存款利率上浮呢？
周小川：其实，这次利率调整政策规定存款利率不能上浮，是综合考虑了多种因素后作出的决定。
过去，人民银行进行过存款利率上浮的试点，全国100多家试点农村信用社允许存款利率上浮30%，其初衷在于增强农村信用社服务“三农”的能力。当时，邮政储蓄上存中央银行的利率较高，在农村吸存竞争力强，为了让农村信用社能与邮政储蓄竞争，允许其上浮存款利率。虽然试点结果是增强了部分农村信用社的资金实力，但也增加了这部分农村信用社的资金成本，使得农村信用社面临另一种经营困难。
另外，中国农业银行的基层分支机构认为自己同样为“三农”服务，却不能上浮存款利率，是不公平竞争。因此，这次扩大利率浮动区间不再搞存款利率上浮，但允许农村信用社贷款利率上浮幅度扩大到2.3倍。
《财经》：有人认为，本次利率调整中放开两头，中间利差没有变动，是一种行业保护和行业垄断行为。你如何评论？
周小川：利差水平与一国的金融生态和发展阶段有关。利差合理与否，要与发展程度相当的国家进行比较。现阶段，我国的存贷款利差与发达国家相比稍高，但与巴西、印度、俄罗斯等发展中大国及转轨经济国家（即破产法还不健全、资本市场还不发达、会计准则还不完善、诚信体系还没建好的国家）相比明显偏低。
一国的利差水平决定了金融机构消化金融风险的能力，特别是在经济不景气时金融机构不良资产集中显露时核销不良资产的能力。近两年国有商业银行经营状况好转，盈利能力较强，可以用一部分利润核销不良贷款，但很多不良贷款是亚洲金融风波冲击时显现的。由于市场经济具有周期波动性，因而在考虑存贷款利差大小时，我们不能只注意到经济周期中景气上升阶段时商业银行盈利能力较强，也必须关注经济处于下降周期时不良资产发生与核销的数量可能比较高这一重要现实。判断存贷款利差是否合理，应当以一个完整的经济周期中金融机构消化金融风险的平均能力作为标准。
金融机构的吸存行为与金融机构本身的财务有关。那些经营上已出了问题的金融机构，往往倾向于通过高息揽存来掩盖现金流的不足，但往往不仅难以挽回大局，还严重扰乱了存款市场的秩序，并蕴含着社会不稳定的隐患。从金融机构自身约束力和市场机制约束力两方面来看，目前利率市场化改革采取放开两头、保住中间的做法，是一种维护金融机构稳健经营的重要举措。
《财经》：这次的政策规定贷款利率上浮不封顶，存款利率下浮不保底，对银行业的总体利差会带来什么样的影响？
周小川：基准利差还没动，只有通过浮动才能看出变化。商业银行的反应会有个过程。这是个制度性安排，今后可能会逐渐体现出效果。但是一下子调整过来并不容易，这是长期的影响，是一个机会，也是一个锻炼。
有人认为，这次上调存款利率的力度不够，因为实际存款利率相对于CPI还是负值。但正如前面所分析的，我国CPI呈现较强的季节性波动特征，利率调整要向前看一段时间，此外，还要考虑到协调消费与投资的关系，鼓励扩大国内消费，适当放慢投资增速，同时还要考虑到改善直接融资和间接融资的比例关系，鼓励直接融资等。综合考虑这些因素，在现阶段采取缩小利差的做法可能不利于整个银行业的稳健发展。最近我读了一份研究报告，该报告从中长期可持续健康发展来预测，认为当前利差水平还偏低。
这次利率调整刚发生半个月，政策效果有待于进一步观察和研究。同时，我们要积极推动各类金融机构对这次利率调整政策的消化，尤其是加快推进微观机制改革。人民银行各级分支行的一项重要工作，就是要高度关注和研究分析货币政策传导机制，研究并观察商业银行和企业、居民如何面对利率政策调整。
本刊记者陈慧颖、叶伟强对此文亦有贡献
周小川简历
1948年1月出生，1968年7月参加工作
1985年在清华大学获工学博士学位，研究员。1979年至1985年间在经济体制改革的政策分析及许多经济课题研究方面做了大量工作
1986年至1987年任国务院体改方案领导小组成员，兼任中国经济体制改革研究所副所长
1986年至1989年任对外经济贸易部部长助理，1986年至1991年间还任国家经济体制改革委员会委员
1991年至1995年任中国银行副行长
1995年任国家外汇管理局局长
1996年任中国人民银行副行长
1998年任中国建设银行行长
2000年2月任中国证监会主席
2002年12月起，任中国人民银行行长
2002年11月，当选中共十六届中央委员会委员
然而，2004年10月29日中国人民银行宣布利率调整的消息传来，仍然令市场为之震动。央行如何选择利率调整的时机？利率市场化改革的用意何在？11月8日上午10点，在中国人民银行总行九层的办公室，周小川接受了本刊记者的独家专访。
宏观调控在市场经济中具有常规性，这个观点现在基本上被接受了
《财经》：中国人民银行10月29日调高了利率。这是九年来第一次升息，受到广泛关注，各界人士也有很多解读。作为央行行长，你可否介绍一下这次利率调整的背景和政策意图？
周小川：这次利率调整是在宏观调控的大背景下进行的，也是宏观调控的主要组成部分。中国宏观经济运行有它自身的特点，如部分行业投资过热的原因十分复杂；物价上涨有明显的结构性因素推动，主要是以粮食和食品价格上涨为主等。尽管情况复杂，而且各界人士意见不一，但在这次宏观调控过程中，国务院一直非常强调要发挥好利率政策的杠杆作用。今年以来实际上采取了三个步骤：
一是扩大贷款利率浮动区间。商业银行、城市信用社贷款利率浮动区间的上限由规定利率的1.3倍扩大到1.7倍，农村信用社扩大到2倍。该项政策2003年末启动研究，于2004年1月1日正式实施。
二是调整中央银行再贷款利率和再贴现利率。中央银行再贷款利率和再贴现利率分别上调了0.63和0.27个百分点，同时宣布再贷款利率调整普遍适用于新老再贷款，并对一些老的政策性再贷款做了一些特殊的豁免规定。总体上说，要求过去发放的再贷款在展期时要适用新的利率。但是，在对外宣传中，没有特别强调中央银行调整再贷款利率，而是强调建立中央银行再贷款浮息制度。这样可淡化对再贷款利率调整的敏感性。该政策于2004年初启动研究，并于3月25日实施。
三是这次利率调整措施。从10月29日起，金融机构一年期存贷款基准利率均上调0.27个百分点，同时放宽金融机构贷款利率上浮区间，商业银行贷款利率实行下限管理，城乡信用社贷款利率浮动上限扩大至基准利率的2.3倍，允许金融机构存款利率下浮。
《财经》：那么怎么评价现在的宏观形势？有一种看法认为，已经调得差不多了，而且力度已经很大了，不用再搞宏观调控了。
周小川：应该说，宏观调控在市场经济中具有常规性，这个观点现在基本上被接受了。过去确实有种看法，希望宏观调控能把问题一次性地解决了，从此就是平坦大道。其实不可能，调控是需要长期进行的。即使单从国际因素来看，一些变化，例如油价上升、重点原材料价格上扬，反映国际航运市场干散货运费价格变动的波罗的海综合运价指数（BDI）上升，都会对经济带来长期影响。
因此，经济政策往往需要不断根据环境的变化及其带来的影响，作出相应的调整。在这个意义上，宏观调控是市场经济中的经常性工作。当然，调控的方向和力度，可以根据经济形势把握，比如今年4月份的力度就比较大，以后则可以有所变化。现在选择一个时点调整利率，就是把握调控力度的具体体现。
《财经》：但是，市场上对此次调息的时机有看法不尽相同。
周小川：对这次利率调整时机的选择，媒体、经济学家和市场人士有三种不同看法：第一种看法认为调整时机的选择有点出人意外；第二种看法认为时机选择得不错，配套性很好；第三种看法认为时机选择得不太合适。我认为，这次利率调整政策在出台时机上配合了一系列宏观调控措施统筹考虑，与国务院召开的加强土地管理电视电话会议是同步的。
《财经》：利率调整的幅度呢？有评论认为调整幅度还是太小了。你如何评论？
周小川：在利率的调整幅度问题上，两方面的因素比较重要：一方面，小幅上调存贷款基准利率，以观察利率政策的实施效果；另一方面，密切关注消费物价指数（CPI）、生产者价格指数（PPI）以及经济走势。
中国的CPI走势具有明显的季节性：往往在春节前上升，春节后开始下跌。一般来说，3月至6月，CPI环比呈下降趋势；8月以后到年末，CPI开始呈上升趋势。去年9、10、11月CPI上升势头非常强劲，今年下半年CPI环比虽然仍有可能是正的，但是只要增幅小于去年，全年的物价涨幅就将趋于回落。
因此，综合考虑物价涨幅回落和经济适当冷却这两方面因素，如果利率调整幅度过大，震动比较大，容易出现风险。另外，正如大家注意到的，这次利率调整是9年以来的首次上调，心理上的影响比较强烈。
保持币值稳定是货币政策的第一位目标，同时要考虑到经济增长、就业、国际收支平衡等问题
《财经》：当前利率调整的时机把握原则是什么？要不要考虑其对资产市场的影响？比如证券市场。
周小川：从当前上市公司所属行业、总市值、新增筹资的规模等指标来看，中国资本市场对宏观经济的代表性还不够高，资本市场的起落同宏观经济的联动关系也不是那么紧密。另外，资本市场有自身的规律，一些历史包袱和内在问题还需要解决。货币政策的调整当然要考虑资本市场，但鉴于上述原因，当前在政策制定中，宏观经济层面的因素会考虑得更多些。
其实，即便是在成熟市场经济国家，比如美国，货币政策与资本市场的关系也不是那么紧密的。格林斯潘就讲过，货币政策虽然要考虑资产的价格变化，但是资本市场目前还难以按某种规律纳入美国货币政策的决策框架中。对于资本市场，美国的联储目前能够做到的主要集中在两方面：一是当资本市场出了问题，就是所谓有可能崩溃的情况下，货币当局可以考虑注入流动性；二是当资本市场出现泡沫或泡沫破裂，货币政策或许可以采取一些办法，减轻其调整的痛苦。
《财经》：那么，房地产市场的因素在利率调整的决策中，应该占一个什么样的地位？
周小川：房地产市场和宏观经济以及宏观政策的联系应该更密切一些。但我个人认为，在中国，目前的房地产价格也不能作为宏观经济政策的主要决策依据，因为目前的房地产市场发展中，存在房改这一特殊因素。在过去几年中，房改在不同地区还存在一定的不均衡性和不彻底性。
随着这两年人们开始逐步拥有房屋的所有权，这一制度性变化对整个经济产生了非常大的变化，就像过去农村实行联产承包责任制时，供需双方的积极性都非常旺盛，再加上抵押贷款业务存在，因此这个阶段的房地产发展有可能处在一个非常态的阶段，这就加大了判断的难度，所以我们不能单纯以房价指数作为宏观调控的主要依据。
判断采取什么样的货币政策，主要还是要看整个宏观经济的走势，包括看CPI和PPI这样的指标。长期来讲，PPI不可能不对CPI没有影响，但其影响释放会比较缓慢。对这种现象的一种解释是，因为亚洲金融风波过去之后，中国存在商品生产能力过剩的问题。虽然产能过剩在一定程度上能冲抵一部分传导，但理论上不能永久消化。
另外，我们比较关注劳动力成本的上升。最近大家说得比较多的“民工短缺问题”，实际上是一个价格问题。今年出台了一些保护农民利益的政策，有了一个经济学上所谓的“溢出”（SPILL OVER）现象，使劳动力成本的上升反映到沿海城市的民工紧缺上。这些因素可能是宏观调控时更关注的。
《财经》：今年以来存款增幅一直在下降，稳定存款是否成为央行考虑的重点之一？
周小川：其实存款的增幅同货币供应量的增幅有着密切联系。如果货币供应量增幅像去年那么大，那么存款增幅也会快。但是去年的情况比较特殊，有伊拉克战争和“非典”，与正常年份有一定的不可比性。
中央银行倾向于将今年的情况和过去三年五年的一个平均值比，继而作出判断：第一，今年存款增幅下降，不一定说明体外循环已经严重到不得了的程度了，或说明老百姓只想消费不想存钱了；第二，从整个宏观格局来看，需要鼓励消费。老百姓口袋里的广义储蓄的钱，不仅可以作为存款，而且可以投资债券、股票，进行实业投资。中国的储蓄率不断升高，再高上去可能就不平衡，消费和投资、消费和积累的关系就不正常了。从这个角度来看，存款增幅适当下降确实不是太严重的问题。
《财经》：如果这样，资金体外循环也不是主要的担忧了？
周小川：体外循环的问题我们是关注的，但问题严重到什么程度，还需要认真分析。世界各国都有脱离于正规金融体系的体外投资资金，对于资金持有人来说它是一个正常的选择。对于有贷款性质的体外循环需要采用综合措施来应对，既要有利率政策，也要有对市场的监管和投资者教育。一是要明确非正规金融不能有对公众的性质，二是要禁止非法操作，三是要提高公众的风险意识。市场各方需要对资金体外循环有一个正确的认识，对什么是合法的私募投资形式，什么是不合法的集资，不合法的要承担什么风险，要有一个认识和教育过程。从国际的经验来讲，不同的经济体在不同阶段都有过类似的现象。
《财经》：美国的利率上调对中国的货币政策有没有实质性影响？
周小川：此前美国利率上调三次，中国的利率都没有特别明显的动作，这就说明中国还是一个国内经济占主要成分的经济体。我们不会把资本流动当做利率政策最主要的一个出发点，尽管它也是一个对决策有影响的因素，但不是人们想像得那么大。例如，我国现在用以对冲外汇占款的资金量对于小国来讲可能已经是不可承受的了，但对于中国这样大的经济体来讲，在操作的各个方面都还在一个可以承受的范围之内。另外，除了对冲工具，还有其他的政策工具可以选择，政策工具之间也可以动态切换。
《财经》：从现在的宏观形势分析，中国是不是即将走入一个持续地小幅加息的政策通道？
周小川：外界这样预测的比较多。不过，中国的情况比较复杂。我一直强调，去年有伊拉克战争加上“非典”，是很特殊的一年。现在可以肯定的是今年四季度，物价同比会往下走，能走多少还要看，主要还取决于上游原材料的产品价格能不能回落，或者说，看PPI最终是否会传导到消费物价或者劳动力成本上。
《财经》：那现在应该怎么理解中国的货币政策目标？
周小川：保持币值稳定是货币政策的第一位目标，同时要考虑到经济增长、就业、国际收支平衡等问题。这些目标之间不是完全一致的，要平衡取舍。由于我们处在一个改革和货币化不断进行的过程中，随着房改因素、公共服务价格因素等逐步进入指数，因此我国中央银行不可能完全像成熟市场经济中的一些国家那样，单纯将控制通胀作为货币政策目标（inflation target）。
如果说以前认为小企业贷款不合算，利率上浮政策为商业银行提供了覆盖这种成本和风险的条件
《财经》：我们理解，这次利率调整事实上对金融机构经营也带来了挑战。这次扩大利率浮动区间的政策用意是什么？可否理解为利率市场化的一项重要步骤？
周小川：可以这样看。推进利率市场化是我国金融改革的重要方向。我国早期的改革比较侧重于理顺商品价格。20世纪90年代后期以后，开始强调生产要素价格的合理化。资金作为重要的生产要素，利率市场化一直是改革的重要方面。十五届五中全会、十六大、十六届三中全会都提出要“稳步推进利率市场化”，但推进利率市场化改革需要适当的时机。如前所述，今年以来在利率市场化改革方面已经迈出了重要的三步。
这次调整中，农村信用社贷款利率上限扩大到基准利率的2.3倍，引起了一点争议。有的意见认为，应该给农村信用社贷款定价更大的灵活性，因为农户规模更小，运作成本更高，贷款风险比中小企业更大。但本次调整的主要考虑是，农村信用社一般以乡镇为单位，存在局部垄断，没有形成有效竞争，容易出现利率一浮到顶的做法。
总体上说，这次利率市场化改革的步伐比调整存贷款基准利率的力度更大，政策效果还需要进一步观察。
《财经》：不少分析谈到，这次利率调整中，放开贷款利率上限的措施非常值得关注。你可否进一步谈谈出台这一举措的考虑？为什么要放开贷款利率上限呢？
周小川：放开了贷款利率上限，主要是基于以下几方面的考虑：
首先，希望贷款利率能更好地覆盖风险溢价。风险溢价直接关系到能否解决中小企业和民营企业贷款难问题。目前部分小企业经营状况不稳定，社会诚信体系不健全，对小企业贷款的风险相对较大，而金融机构的贷款收益又不能覆盖风险。因此，国有独资商业银行、股份制商业银行、城市商业银行，都有贷款对象集中于大项目、大企业的倾向，不太愿意对小企业和民营企业发放贷款。导致这种状况的部分原因是贷款定价限制问题。要使商业银行对中小企业特别是民营中小企业给予更多的关注，就需要使贷款利率能更好地覆盖风险溢价。
其次，考虑到金融生态的改善是一个渐进的过程。金融生态的好坏直接关系到贷款风险的大小和新增不良贷款的比例。对于这个问题，我们认为，我国金融生态的改进是个渐进的过程，也就是说微观层面的改革要经过相当长的时间才能明显见效。由于金融生态的改善不可能一蹴而就，因此，对贷款风险溢价的覆盖需求也是长期客观存在的，需要用利率来覆盖贷款风险，使金融机构的贷款损失能从利息收入中得到弥补。
《财经》：我想打断一下。你刚才把这个问题放到金融生态的大背景下来谈，这是个比较新的提法。你所说的金融生态指的是什么？改善金融生态意味着什么？
周小川：金融生态就是指微观层面的金融环境，包括法律、社会信用体系、会计与审计准则、中介服务体系、企业改革的进展及银企关系等方面的内容。金融生态的改善包括以下几个方面的内容。
首先是建立良好的法律和执法体系。在法律体系中，《破产法》是至关重要的。《破产法》涉及到贷款人能否运用法律手段，使破产起诉成为制约借款人的最终底线。亚洲金融风波之后，国际金融组织评价亚洲各国金融状况时，一条重要的参考标准就是《破产法》的完善程度。
其次是加快企业客户的市场化改革。改善金融生态不能仅仅依靠商业银行，还要改进银行的客户方。如果国有企业改革不到位，中小企业和民营企业资本金不足、财务状况不好、诚信意识缺乏，商业银行仍面临过大的贷款风险。
第三是完善社会信用体系。我们打算在上海建立全国统一的征信数据库，作为加快推进社会信用体系建设的一项基础性工作。但是，社会信用体系的完善还需要一个过程，除了硬件、软件、服务方面的发展，信用数据的积累也需要花费一定时间。
第四是提高审计、会计、信息披露等标准。如果会计、审计、信息披露等的标准过低，“骗贷”就会屡禁不止。亚洲金融风波后，对会计准则的高度重要性得到了广泛认同，财政部对会计准则做了一系列改进，使我国会计准则比较接近国际标准，但还有些差距，在执行方面也还需要进一步改进。
第五，要提升中介机构的专业化服务水平。律师事务所、会计师事务所、评估机构、评级机构等的服务和诚信水平也是金融生态的重要组成部分。我国中介行业的成长并不顺利，一些中介机构容易被买通作假。因此，培育和发展专业化的中介机构是改善我国金融生态的重要而又长期的任务。
总之，在金融生态需要渐进改善的情况下，当前信贷等银行业务的风险溢价仍将是显著的，不可回避的，它必然要求市场化的利率定价。
《财经》：理解了金融生态的问题，可能更有助于理解有关放开贷款利率上限的考虑。请你继续谈谈这方面的考虑。
周小川：好，回到刚才的问题。放开贷款利率第三方面的考虑，是我国商业银行产品定价能力问题。我国加入世界贸易组织后，特别是到2006年当过渡期结束后，金融业的竞争将大大加剧，特别对商业银行而言，人民币业务的全面开放将使其面临若干挑战：一个是高端客户竞争；一个是人才竞争；再一个就是自主定价能力竞争，即商业银行是否具有有效管理资产负债的能力。如果商业银行缺乏自主定价的能力，将很难有效管理其资产负债。
由于我国利率一直是管制的，商业银行自主定价能力很差，没有积累这方面的经验和系统性的数据，包括分类的企业违约状况及其产生原因的数据。如果没有贷款利率浮动区间，商业银行就不会考虑定价技能，由于不用考虑定价问题，商业银行也没有必要积累并整理相应的数据，也就不会具备自主定价能力。这是一种互动关系。因此，逐步扩大利率浮动区间，可以培养商业银行的自主定价能力，使其逐步成为有国际竞争力的金融机构。
第四，贷款利率定价也是资源配置的重要杠杆，是实现区别对待、有保有压的重要手段。社会主义市场经济要求资源优化配置，也就是要求定价合理，对不同类别的企业依据其财务状况和风险状况定价要有不同，这也是稳步推进利率市场化改革的一项重要目标。金融机构对不同类别的客户群应有不同的分析和把握，新巴塞尔协议中的内部评级法（IRB）也有类似的要求，在此之上可对信贷及其价格实行区别对待，有保有压，优化资源配置，目前对我国金融机构来说这是一个弱项。
当然对这个问题也是有争议的。有人认为已经给了商业银行贷款定价权，商业银行并没有很好地使用。实际上，商业银行目前没有较为完善的IRB数据基础，尚难充分运用风险定价的技能。利率市场化是个前提条件，有了条件会出现一个逐步提高的过程。
《财经》：有分析认为，放开贷款利率上限，事实上有助于商业银行的经营战略调整，使之更有可能关心中小企业和民营企业。可否这样看？
周小川：可以这样说。人民银行今后的工作之一，就是要促进商业银行、城乡信用社提高自我积累、自我发展的能力，提高管好资产负债表、管好贷款风险定价的能力。
过去，商业银行大都关注大型企业、国家重点建设项目，通过贷款利率下浮进行竞争，但是对中小企业和民营企业这一巨大的潜在市场关心不足。现在放开贷款利率上限，有利于对小企业贷款。如果说以前认为小企业贷款不合算，利率上浮政策为商业银行提供了覆盖这种成本和风险的条件，商业银行有可能改变战略，比如增加小企业信贷部门，来调整自己的目标客户范围。当然这会是个过程。把注意力只集中到少数大企业和大项目上，大家都进行削价竞争，经济效益不一定好。
金融机构可以根据自己的特点，确定重点服务对象和领域，增强风险定价和风险控制能力，努力提高自己的竞争优势。当务之急，就是要做好对贷款客户的基础数据积累、风险分类等工作，提高风险测算技术，为今后发展创造更好的条件。
《财经》：贷款上浮不封顶的政策，对房地产等市场的消费贷款会不会产生影响？
周小川：我认为商业银行还没有积累起足够的数据判断消费信贷的风险。房改才这么几年，买车也就这几年，历史积累的数据还不够多。另外，还没经历过经济周期波动的检验，现有的数据还很难判断风险定价的合理性。现在至少从表面看，抵押贷款是赚钱的。因为你没有经过周期，违约率很低，抵押品收回也很少发生。
比如，美国在上世纪30年代经济大萧条以后，很多抵押品被银行收回，银行不得不压了很多房产，然后慢慢往外卖。在一个经济周期的过程中，银行才能慢慢知道，如何去计算中长期的风险升水。我们现在没经历过这个阶段，我估计也不会很快出现。但可以开始考虑这个事情了。当然，可能有人会想到横向借用别的国家的经验，但是对于处在不断改革过程中的我国，恐怕也没有那么容易简单借用。
存款利率下浮的政策用意，是促进商业银行加强主动负债管理，控制过速膨胀的风险，巩固资本充足率约束
《财经》：对于允许存款利率下浮，现在各方面的理解也不一样。你看应当如何解读？
周小川：社会各界对这次存款利率下浮政策的解读还不多，有人把存款利率下浮与商业银行小额存款收费联系在一起，这是一种误解。存款利率下浮的政策用意，是促进商业银行加强主动负债管理，控制过速膨胀的风险，巩固资本充足率约束。
近年来，商业银行资产膨胀速度比较快，年均增长率平均在20％左右，有的甚至达到了40％至50％（这与M2的快速增长有一定关系，也涉及到M2与GDP之比过高的问题）。资产膨胀过快，就会产生资本金是否够用的问题。目前，银监会要求商业银行在三年内达到1988巴塞尔协议的资本充足率要求，以后还会逐步过渡到新巴塞尔协议的有关要求。几家中等规模的银行首发上市后不久就又要增发或发可转债，主要是因为资产膨胀过快，导致资本充足率下降，而利润在提呆缴税之后又不足以补足资本金缺口，因而需要通过增发股票或发行次级债来实现增资。
商业银行要保持资本金充足率符合巴塞尔协议的要求，还有两种选择，一种就是做一些风险权重比较小的资产业务，如购买债券或者同业拆出，但银行又嫌这些业务利差太小，利润太低。另一种就是进行主动负债管理，控制负债规模，实现自我约束。这应是本轮金融宏观调控期望达到的目标之一。
《财经》：你谈到存款利率下浮是为了让商业银行实行主动负债管理、实现自我约束，这其实是一种经营理念的转变了？
周小川：对。在金融宏观调控中利用货币政策传导，使商业银行明白资产负债表膨胀过快，并不是一件好事。因此，商业银行应当从根本上转变经营理念。过去，不少商业银行认为吸收存款越多越好，甚至去高息揽存、恶性竞争，加大了财务成本，导致了负债过度膨胀，进而资产膨胀过度，结果是资产质量恶化，资本充足率下降。毕竟，多吸收存款就意味着必须多放贷，多放贷一是需要更多的资本来支撑，二是面临着有无足够优质客户资源的限制。国外的实践表明，很多商业银行在特定阶段不愿多吸存，而是愿意多发展中间业务。
《财经》：一般来说，现在银行存款过多的问题该怎么解决？如何才能负债管理优化？
周小川：解决商业银行吸收存款太多带来经营压力过大的问题，通常有三个办法，这在国外也很常见：一是缩短营业时间；二是下调存款或相关产品的利率，比如在香港，商业银行的贷存比目前在50%左右，当个人人民币业务在香港放开后，各家银行对人民币存款利率的定价差距就很大。当然，负债管理也包括其它产品价格与主流负债产品价格之间的关系，如中间业务、信用卡业务的定价，与几种典型的存款价格都有替代关系。总体来讲，商业银行采取这些举措，都是为了减缓负债过速增长，达到资产负债管理的优化。
三是开发其他一些产品，这些产品并不一定要求商业银行增加资本金。开发这类金融产品的目的，在于减轻商业银行资产负债过度膨胀对经营和资本的压力。例如，资产证券化业务，又如，最近报经国务院批准商业银行可以设立基金管理公司并开展基金业务。此次允许商业银行存款利率下浮，目的之一就是要引导商业银行推进新业务开发。
当然，存款利率下浮真正发挥作用，还需要一定的时间，并且取决于监管机构的监管力度。目前，我们不会立即看到部分金融机构下调存款利率，一个可能的时点是今年年末，因为监管机构对商业银行资本充足率的完整考核通常是按年度。当然，如果监管机构对达到1988年巴塞尔协议资本充足率要求不严格，商业银行依然没有动力这样做。
《财经》：你过去曾谈到中国的融资结构中，直接融资比例过低，银行风险过大。这次的存款利率下浮政策，是不是也与这方面的考虑相关？
周小川：的确，这次出台存款利率下浮政策还考虑到了我国当前的融资结构，即直接融资和间接融资比例关系不协调问题。我国很多企业资本金不够，过度依靠银行借款，导致企业财务杠杆率过高，银行贷款风险过大。我们同时也注意到，在发达市场经济中，存款利率历来有差别。
例如美国，当联邦基金利率约5%时，很多大银行储蓄存款利率只有1%左右，但同时推销货币市场基金产品、信用卡产品、理财产品等。这种安排就是给个人客户以选择权，希望其可以选择储蓄外的其它金融产品。因此，这次存款利率下浮政策，实际上是给商业银行提供一个平衡发展多种金融产品的手段和空间，特别是发展基金等产品，促进直接融资的发展。总之，鼓励资本市场产品发展是我国金融改革的大方向。
《财经》：说到这里我还想请教，为什么中国的商业银行总是有短存长贷的问题呢？这是否也涉及主动负债管理问题？
周小川：是的，主动负债管理涉及到负债与资产的期限匹配问题。目前，我国商业银行短存长贷的期限错配问题比较突出，如活期存款、一年期存款比重很高，而银行贷款的期限却较长，或者银行用短期存款购买长期债券。这次宏观调控的重要背景是，我国经济刚刚走出通货紧缩的困扰，便很快地进入了投资过热。在投资过热的情况下，我们希望投资类中长期贷款价格应该高，同时短期贷款价格保持在低位，这样才有助于维持投资和消费的正常比例关系。
由于中长期贷款价格上升实际上取决于基准收益率曲线，而在通货紧缩时中长期贷款价格特别是中长期债券收益率可以以短期债券收益率为基础进行复利计算大致得出，基本上没有考虑到中长期贷款的趋势溢价因素，所以造成事实上鼓励中长期资金的使用。由于刚走出通货紧缩，对中短期限贷款的利率校正尚不够，利率期限结构曲线仍旧平坦。通过这次金融宏观调控，希望商业银行能较快地建立起负债期限管理机制，多使用中长期负债工具，多做中长期负债产品，调整收益率曲线，使长期负债产品的价格能明显高于短期负债产品的价格，增强资产与负债的匹配性。
《财经》：过去不是有农村信用社的上浮试点吗？为什么这次利率调整时，不允许存款利率上浮呢？
周小川：其实，这次利率调整政策规定存款利率不能上浮，是综合考虑了多种因素后作出的决定。
过去，人民银行进行过存款利率上浮的试点，全国100多家试点农村信用社允许存款利率上浮30%，其初衷在于增强农村信用社服务“三农”的能力。当时，邮政储蓄上存中央银行的利率较高，在农村吸存竞争力强，为了让农村信用社能与邮政储蓄竞争，允许其上浮存款利率。虽然试点结果是增强了部分农村信用社的资金实力，但也增加了这部分农村信用社的资金成本，使得农村信用社面临另一种经营困难。
另外，中国农业银行的基层分支机构认为自己同样为“三农”服务，却不能上浮存款利率，是不公平竞争。因此，这次扩大利率浮动区间不再搞存款利率上浮，但允许农村信用社贷款利率上浮幅度扩大到2.3倍。
《财经》：有人认为，本次利率调整中放开两头，中间利差没有变动，是一种行业保护和行业垄断行为。你如何评论？
周小川：利差水平与一国的金融生态和发展阶段有关。利差合理与否，要与发展程度相当的国家进行比较。现阶段，我国的存贷款利差与发达国家相比稍高，但与巴西、印度、俄罗斯等发展中大国及转轨经济国家（即破产法还不健全、资本市场还不发达、会计准则还不完善、诚信体系还没建好的国家）相比明显偏低。
一国的利差水平决定了金融机构消化金融风险的能力，特别是在经济不景气时金融机构不良资产集中显露时核销不良资产的能力。近两年国有商业银行经营状况好转，盈利能力较强，可以用一部分利润核销不良贷款，但很多不良贷款是亚洲金融风波冲击时显现的。由于市场经济具有周期波动性，因而在考虑存贷款利差大小时，我们不能只注意到经济周期中景气上升阶段时商业银行盈利能力较强，也必须关注经济处于下降周期时不良资产发生与核销的数量可能比较高这一重要现实。判断存贷款利差是否合理，应当以一个完整的经济周期中金融机构消化金融风险的平均能力作为标准。
金融机构的吸存行为与金融机构本身的财务有关。那些经营上已出了问题的金融机构，往往倾向于通过高息揽存来掩盖现金流的不足，但往往不仅难以挽回大局，还严重扰乱了存款市场的秩序，并蕴含着社会不稳定的隐患。从金融机构自身约束力和市场机制约束力两方面来看，目前利率市场化改革采取放开两头、保住中间的做法，是一种维护金融机构稳健经营的重要举措。
《财经》：这次的政策规定贷款利率上浮不封顶，存款利率下浮不保底，对银行业的总体利差会带来什么样的影响？
周小川：基准利差还没动，只有通过浮动才能看出变化。商业银行的反应会有个过程。这是个制度性安排，今后可能会逐渐体现出效果。但是一下子调整过来并不容易，这是长期的影响，是一个机会，也是一个锻炼。
有人认为，这次上调存款利率的力度不够，因为实际存款利率相对于CPI还是负值。但正如前面所分析的，我国CPI呈现较强的季节性波动特征，利率调整要向前看一段时间，此外，还要考虑到协调消费与投资的关系，鼓励扩大国内消费，适当放慢投资增速，同时还要考虑到改善直接融资和间接融资的比例关系，鼓励直接融资等。综合考虑这些因素，在现阶段采取缩小利差的做法可能不利于整个银行业的稳健发展。最近我读了一份研究报告，该报告从中长期可持续健康发展来预测，认为当前利差水平还偏低。
这次利率调整刚发生半个月，政策效果有待于进一步观察和研究。同时，我们要积极推动各类金融机构对这次利率调整政策的消化，尤其是加快推进微观机制改革。人民银行各级分支行的一项重要工作，就是要高度关注和研究分析货币政策传导机制，研究并观察商业银行和企业、居民如何面对利率政策调整。
本刊记者陈慧颖、叶伟强对此文亦有贡献
周小川简历
1948年1月出生，1968年7月参加工作
1985年在清华大学获工学博士学位，研究员。1979年至1985年间在经济体制改革的政策分析及许多经济课题研究方面做了大量工作
1986年至1987年任国务院体改方案领导小组成员，兼任中国经济体制改革研究所副所长
1986年至1989年任对外经济贸易部部长助理，1986年至1991年间还任国家经济体制改革委员会委员
1991年至1995年任中国银行副行长
1995年任国家外汇管理局局长
1996年任中国人民银行副行长
1998年任中国建设银行行长
2000年2月任中国证监会主席
2002年12月起，任中国人民银行行长
2002年11月，当选中共十六届中央委员会委员