论文部分内容阅读
[摘要]本文运用《中国统计年鉴》数据，从“地区生产总值逆差（地区GDP逆差）”的概念切入，分析2009年以来宏观货币政策变动对地区经济的影响为：激励了地区经济的投资偏好，随着杠杆加大，资本品泡沫化愈益严重；在一些地区经济中，形成了庞氏债链，并有继续延伸趋势。这种情况反映在统计数据上，表现为地区GDP总逆差与国际收支经常项目顺差之间的矛盾。本文对《中国统计年鉴》将“支出法地区生产总值”当作失真数据处理的做法，表示质疑。
[关键词]地区 GDP逆差 庞氏债链
[作者简介]孙恒志（1947-），江苏涟水人，曾任上海市社会科学院部门经济研究所所长助理，中共上海市委研究室副主任，上海市人民政府发展研究中心副主任，现已退休，研究方向：经济咨询。
仔细检索国家统计局编制的《中国统计年鉴》，可以发现一个非常特殊、非常重要又令人困惑的现象，这就是地区生产总值逆差，我们简称地区GDP逆差。
一、地区GDP逆差
一个地区的生产总值（GDP），按使用方向分为三大部分，即消费、投资和输出。消费、投资是供本地区使用的，输出则是供其他地区（包括国内、国外）使用的。如果一年内当地生产的GDP用于满足本地区社会经济活动需要而有余，即当生产的GDP大于使用的GDP，并有剩余的产品和服务向外输出时，我们即认为该地处于地区GDP顺差状态。反之，如果生产的GDP小于使用的GDP，说明该地或多或少地需要靠其他地区输入来维持。这时该地向外输出的产品和服务净值为负数，即出现了地区GDP逆差。
形成地区GDP逆差的主要原因，一是转移支付，如中央政府对某些地方政府进行财政拨付，或某些地方政府、企事业单位及个人对其他贫困地区或受灾地区进行无偿支援，等等。二是“外生投资”，包括来自境外的直接投资（FDI）、国家重大项目投资、国内其他地区企业投资等。当这种外生投资集中大量流人，往往导致地区GDP发生逆差。
由外生投资引起的地区GDP逆差，一方面反映该地招商引资取得卓著成效，另一方面也对该地投资环境和生产经营环境提出考验。外生投资集中大量流人，一般来说对该地经济发展总会起着积极作用，但当地区GDP逆差长期得不到弥补，说明该地经济发展环境存在欠缺，使投资迟迟形成不了预期产能，或者产能形成后生产又不能正常运行。现有投资活动停滞，不仅会阻碍新投资继续流入，而且会引发本地资金流出。同时，GDP逆差往往与地方政府显性或隐性的财政赤字并存。这种情况，意味着该地社会负债规模高企不下，其背后蕴含着相当尖锐的社会经济矛盾，如不加以化解，将危及社会经济发展的可持续性。因此，保持地区GDP平衡十分重要。
二、20多省市区陷于地区GDP逆差
那么，当前全国各省市地区GDP平衡情况如何呢？从最近三年《中国统计年鉴》中“支出法地区生产总值”专栏可以看出：
全国31个省市区，陷于地区GDP逆差的超过20个。具体见表4。
三年间，出现地区GDP逆差的省市由22个增至23个，逆差总额由3.7万亿元增至近5.1万亿元。将各省市的逆差分别与其地区GDP比较，得到该省市的“逆差率”。逆差率超过20%的省市，从5个增至12个，又减少至10个。总之，地区GDP逆差现象趋于严重。
三、怎样实现地区GDP平衡？
弥补地区GDP逆差的根本办法，在于提高投资和经济运作效率。
上世纪90年代，随着浦东开发、城市土地批租、证券市场开放等中央政府特许的一系列政策出台，上海掀起大规模投资的热潮。与此相应，曾连续四年出现地区GDP逆差。此后到第五年即实现地区GDP平衡，恢复了生产的GDP略大于使用的GDP的常态。
上海实现地区GDP平衡，从逆差最高年份到逆差消失年份，表现出以下三个特征：
一、经济发展对投资的依赖逐渐减弱，在GDP增长的同时投资增长大幅下降。1993年，投资增长83.2%，增幅达到顶峰，以后一路走低，直到1997年后投资需求弹性系数落到0点上下。
二、投资退潮后，已经形成的生产能力迅猛释放，GDP非投资部分即消费和净输出的增长远快于GDP总量增长。1997年，GDP中消费和净输出部分增长了45.5%，之后几年增长率都在25%左右。
三、对市外产品输出更是爆发性增加，GDP非投资部分中，净输出增长又远快于GDP非投资部分增长。1998年，净输出增长了111%，以后两年分别增长58.3%和40.6%。
这意味着，集中地大规模引进外来投资，必须高效率地迅速地形成生产能力；新形成的生产能力，必须带来大量有效产出；而有效产出中，又必须向外部大量输出。经过这一系列环节，才能使地区GDP逆差得以弥补，使经济结构和经济素质从总体上得到更新和提升，从而进入新一轮发展轨道。
上海的经验表明，投资的脉冲式增长可以与GDP的平稳增长相结合。大规模招商引资虽然导致GDP逆差，但是新增加的生产能力迅速形成并带来大量有效产出，特别是更大量的对外输出，最终将冲抵地区GDP逆差。
如今陷于地区GDP逆差的各省市，还能复制上海30年前的经验吗？自1993年国家统计局公布“支出法地区生产总值”这一指标以来，地区GDP逆差总额逐年大幅上升，其成因从转移支付为主变成吸纳外生投资为主。30多年间，除了上海，再未见过成功实现地区GDP平衡的类似案例。随着国际国内形势变化，复制上海经验的有利条件日益减少，而不利条件日益增多，对这些省市来说，社会负债只会不断积累，成为越来越难以摆脱的重荷。
四、地区GDP总逆差从何而来？
将一个年份里31个省市区所有的地区GDP差额加总起来，形成地区GDP总额，其输出输入差额即地区GDP总差额，应当等于当年全国国际收支经常项目净值。
奇怪的是，统计年鉴给出了截然相反的数据。 三年中，地区GDP总差额都是逆差，而据统计年鉴“国际收支平衡表”专栏所载，同期经常项目则是顺差。
差异如此之大，原因何在？会不会是各省市统计地区GDP时遗漏了与国际收支相关的因素？其实，根据属地统计的原则，构成国际收支的各项内容，已经包括在地区GDP里面了。当然，由于制度、口径、技术、方法以及人为原因等等，统计误差在所难免，所以对已经采集的数据甚至已经发表的数据，还要加以核对和修正。但是，以统计误差为理由来解释上述差异，显然是缺乏说服力的。
现在，问题分成两个：一是为什么各省市地区GDP加总后出现逆差？二是为什么相对应的国际收支经常项目反而是顺差？我们先讨论第一个问题。
如果剔除国际收支经常项目，单考察国内经济，则全国地区GDP逆差还会进一步放大。三年分别为2.1万亿元人民币+0.19万亿美元、3.4万亿元人民币+0.18万亿美元，以及3.5万亿元人民币+0.22万亿美元。
按照常理，当年一个省市输出的产品和服务，即形成其他省市的输入。同理，一个省市输入的产品和服务，也来自其他省市的输出。由于全国GDP总量为一定值，在剔除经常项目的前提下，所有省市相互输出、输入之和应当等于0。但是，从统计数据计算却得出了各省市加总的地区GDP存在巨额逆差，这种逆差究竟从何而来？
上述问题可以简化为：假设A地某企业以1亿元到B地投资，怎么在B地变成10亿元的投资项目了呢？
作为一种理论推测，我们认为，地区GDP总逆差之所以形成，主要是双重经济过程即投资资金加杠杆和资本品泡沫化叠加作用的结果。
所谓投资资金加杠杆过程，是指A地某企业以1亿元到B地投资，其间又通过银行贷款或其他办法融资9亿元，于是将投资额扩大为10亿元，加了9倍杠杆。
所谓资本品泡沫化过程，是指该企业在B地购买的资本品价格大幅膨胀，增至10亿元。对于一般资本品，同一般商品一样，其价格随流通货币量增加而上涨，这种规律性变动只会抬升当年普遍价格水平，使得GDP总量用新价格水平衡量，而不至于最终带来逆差。那么能够带来GDP净逆差的资本品是什么？答案是土地。土地在未开发状态下没有价值，当其一旦成为开发对象，充当资本品时，也就被赋予价值。因此，A地企业将10亿元资金投入B地进行土地开发，就在B地创造了10亿元外生投资。杠杆加得越大，则资本品价值也推得越高。当投资达不到预期回报甚至不足以抵偿资金利息时，资本品随即泡沫化了。
以上推测，也能得到统计数据印证。2009年，为了应对国际金融危机，中央政府采取财政货币双宽松的政策，货币供应量迅猛增长，影响所及，为土地投资加杠杆以及土地价格泡沫化创造了条件。
从表（图）7看出，2009年国内投放货币13.5万亿元，比上年几乎增加一倍，此后每年投放也都超过11万亿元。随着货币投放大幅增长，在土地供应（购置面积）基本持平的情况下，2010年土地成交价格从5000亿元一跃登上8000亿元台阶，从而推动整个房地产业增加值持续攀升。当年，土地成交价格、土地平均价格及房地产业增加值，分别上升了59%、27%和24%。
新增货币大量流入土地开发，一方面加大了资金杠杆，扩大了外生投资规模；另一方面，促进了包括土地、房产在内的资本品泡沫化。实际上，资本品泡沫化不限于土地、房产等。用加了杠杆的资金投入购置进口资本品（包括与外商合作投资），也能产生类似效应。
总之，投资资金加杠杆与资本品泡沫化，两相叠加，使外生投资总额得以扩张，是产生全国GDP净逆差的重要原因所在。通过这样的运作，投资人、放贷人及收税人在经济泡沫中上下其手，分享盈利，成为最大的获益者。更重要的是，为了抵御国际金融危机而持续增发货币，殊不料竟将国外业已破灭的房地产泡沫引进了国内，目标与效果恰好背道而驰。
五、地区经济中的庞氏债链
现在我们讨论第二个问题：为什么地区GDP总差额是逆差，而相对应的国际收支经常项目是顺差？
其实，自从国家统计局公布“地区生产总值”指标至2009年的十多年里，地区GDP总差额均为顺差，与历年国际收支经常项目顺差在走向上基本一致。但到了2009年，情况发生突变，国际收支经常项目仍为顺差，而地区GDP总额却变成逆差，并且从此二者呈现“镜像剪刀”走势。这种情况，反映了中央政府宏观货币政策对地区经济造成的影响。
2009年以前，宏观货币政策基调，是以紧盯美元的结汇制来引导货币投放，其要点在于：较为“中性”的货币政策搭配以稳定的官方汇率。于是我们看到，地区GDP总差额与国际收支经常项目净值变动方向基本一致。2009年以后，大量增加货币供应，标志着货币政策的工具性得到强化，由“中性”转为积极干预，同时又不放弃维持原来官方汇率的稳定性。新实行的这种宏观货币政策，一方面，继续沿用紧盯美元的结汇制，只不过在官方汇率与影子汇率之间拉开巨大偏差，国际收支依旧按官方汇率结算，并通过逐步加强外汇管控来减轻影子汇率的干扰。另一方面，突然释放空前规模的流动性，激励了地方经济本来就高度敏感的投资偏好，各地纷纷扩大投资来“充塞”、“拉动”地区GDP增长，以致引起地区GDP总差额与国际收支经常项目净值反方向变动。
货币大量投放虽然加大了资金杠杆，对于提升经济增长动力作用有限。从2009～2014年全国投资回报率（当年经济增量与上年投资的比值）看，货币大量投放后的第二年即2010年，投资回报率由于突然“输血”而显著提高，但很快又急剧下降。
值得注意的是，同期地区GDP逆差扩大，体现着各省市招商引资规模持续扩大。外生投资包括外商投资及外省市投资，此类项目的引进，理应加速技术进步，提高经济效益，但数据显示情况并不理想。外生投资增加，也同货币投放增加一样，未能遏阻投资回报率大幅下降。毕竟，泡沫化的投资品，长不出实实在在的生产力。 为了进一步考察招商引资与地区经济的关系，我们筛选出10个地区GDP增长最快同时逆差扩大也最快的省市区。假设这些省市区完全采取自我发展模式，地XlXGDP只用于本地消费和投资，依据不同年份的投资回报率迭代计算每年GDP增量，再将测算出来的地区GDP与实际的地区GDP加以比较，用二者差额来衡量外生投资对10省市区经济发展的贡献。结果如表10所示：
如果将地区GDP逆差视作外生投资，可以看出，不引进外生投资，地区GDP就会萎缩；引进外生投资后，所作出的贡献还不及外生投资本身大。以上分析方法或许难免粗略，但在相当大程度上揭示了一些地区经济的两难处境。
在借方收入不足以抵偿贷方支出的前提下，借贷行为循环轮回进行，即所谓举新债还旧债，这就构成庞氏债链。庞氏债链掩饰了大量死资产，同时为投资人、放贷人和收税人带来财富盛宴，因而具备足够的生长动力。
海曼·明斯基曾定义实体经济里的三种融资形式，当企业的现金流收入超过支出时，为“对冲型”；当现金流收入在短期内少于支出，但未来预期现金流的现值超过累计现金支出时，为“投机型”；而当现金支出的利息部分超过了其现金的收入时，则为“庞氏型”。实际上，一些地方的招商引资已经从投机型转为庞氏型。随着货币投放剧增，庞氏债链在各地愈益蔓延，形成中国经济的痼疾。在健全的市场经济体制中，庞氏型债务已到达社会容忍度的极限，必然引起体制内政治的法律的干预。但在中国现行体制中，社会容忍度完全可能远远超出这个极限之外。只要增发货币在投资领域流转，不至泛滥开来触发恶性通货膨胀，庞氏债链作为一种新常态，还将继续延伸下去。
六、统计“误差”摆脱得了矛盾吗？
从2009年至今，由各省市统计部门上报的地区GDP加总输出输入差额均呈现逆差，与这一指标相对应，由外汇管理部门提供的国际收支经常项目则呈现顺差。透过这一明显的矛盾，传递出许多重要信息，暴露了现行经济体制和经济政策遇到不容回避的现实难题。
《中国统计年鉴》既发表“支出法地区生产总值”，又发表“国际收支平衡表”。但是在编制反映全国GDP总量指标的“支出法国内生产总值”时，却面临如何将矛盾统一起来的挑战。“支出法国内生产总值”本来应当以“支出法地区生产总值”为基础，然而，对照两张统计表，却象是有预设性地把“支出法地区生产总值”当作存在误差的失真数据来处理，对其进行重大修改，以适应“国际收支平衡表”。
表11列出了对“支出法地区生产总值”的修改内容，三年基本一致。一是减少GDP总量，二是略微增加消费总量，三是大幅压缩投资总量。经过如此剪裁编制成的“支出法国内生产总值”，全国生产的GDP从小于使用的GDP变成大于使用的GDP，输出输入净值从逆差变成顺差，从而为国际收支经常项目顺差腾出空间。
修改的关键在于压缩投资，对每年各省市的投资总量，一律扣减1/4左右。作为局外人，我们实在看不出这样做有什么客观合理依据。
统计数据的矛盾，似乎可以当作统计误差轻而易举地化解掉，但现实经济中每天都在发生的矛盾，也能因此而摆脱吗？
一般情况下，人们查阅《中国统计年鉴》，大多出于关心国民经济总量指标，而对地区生产总值之类指标不太注意。纠正全国GDP统计中的“误差”后，地区GDP逆差这个长期存在的现象就被淡化了。进而，深入探究地区经济中庞氏债链等深层次问题的通路也被堵塞了。当然，我们不了解《中国统计年鉴》是怎样编制出来的，但愿我们提出的疑问并非国家统计局的初衷。
[关键词]地区 GDP逆差 庞氏债链
[作者简介]孙恒志（1947-），江苏涟水人，曾任上海市社会科学院部门经济研究所所长助理，中共上海市委研究室副主任，上海市人民政府发展研究中心副主任，现已退休，研究方向：经济咨询。
仔细检索国家统计局编制的《中国统计年鉴》，可以发现一个非常特殊、非常重要又令人困惑的现象，这就是地区生产总值逆差，我们简称地区GDP逆差。
一、地区GDP逆差
一个地区的生产总值（GDP），按使用方向分为三大部分，即消费、投资和输出。消费、投资是供本地区使用的，输出则是供其他地区（包括国内、国外）使用的。如果一年内当地生产的GDP用于满足本地区社会经济活动需要而有余，即当生产的GDP大于使用的GDP，并有剩余的产品和服务向外输出时，我们即认为该地处于地区GDP顺差状态。反之，如果生产的GDP小于使用的GDP，说明该地或多或少地需要靠其他地区输入来维持。这时该地向外输出的产品和服务净值为负数，即出现了地区GDP逆差。
形成地区GDP逆差的主要原因，一是转移支付，如中央政府对某些地方政府进行财政拨付，或某些地方政府、企事业单位及个人对其他贫困地区或受灾地区进行无偿支援，等等。二是“外生投资”，包括来自境外的直接投资（FDI）、国家重大项目投资、国内其他地区企业投资等。当这种外生投资集中大量流人，往往导致地区GDP发生逆差。
由外生投资引起的地区GDP逆差，一方面反映该地招商引资取得卓著成效，另一方面也对该地投资环境和生产经营环境提出考验。外生投资集中大量流人，一般来说对该地经济发展总会起着积极作用，但当地区GDP逆差长期得不到弥补，说明该地经济发展环境存在欠缺，使投资迟迟形成不了预期产能，或者产能形成后生产又不能正常运行。现有投资活动停滞，不仅会阻碍新投资继续流入，而且会引发本地资金流出。同时，GDP逆差往往与地方政府显性或隐性的财政赤字并存。这种情况，意味着该地社会负债规模高企不下，其背后蕴含着相当尖锐的社会经济矛盾，如不加以化解，将危及社会经济发展的可持续性。因此，保持地区GDP平衡十分重要。
二、20多省市区陷于地区GDP逆差
那么，当前全国各省市地区GDP平衡情况如何呢？从最近三年《中国统计年鉴》中“支出法地区生产总值”专栏可以看出：
全国31个省市区，陷于地区GDP逆差的超过20个。具体见表4。
三年间，出现地区GDP逆差的省市由22个增至23个，逆差总额由3.7万亿元增至近5.1万亿元。将各省市的逆差分别与其地区GDP比较，得到该省市的“逆差率”。逆差率超过20%的省市，从5个增至12个，又减少至10个。总之，地区GDP逆差现象趋于严重。
三、怎样实现地区GDP平衡？
弥补地区GDP逆差的根本办法，在于提高投资和经济运作效率。
上世纪90年代，随着浦东开发、城市土地批租、证券市场开放等中央政府特许的一系列政策出台，上海掀起大规模投资的热潮。与此相应，曾连续四年出现地区GDP逆差。此后到第五年即实现地区GDP平衡，恢复了生产的GDP略大于使用的GDP的常态。
上海实现地区GDP平衡，从逆差最高年份到逆差消失年份，表现出以下三个特征：
一、经济发展对投资的依赖逐渐减弱，在GDP增长的同时投资增长大幅下降。1993年，投资增长83.2%，增幅达到顶峰，以后一路走低，直到1997年后投资需求弹性系数落到0点上下。
二、投资退潮后，已经形成的生产能力迅猛释放，GDP非投资部分即消费和净输出的增长远快于GDP总量增长。1997年，GDP中消费和净输出部分增长了45.5%，之后几年增长率都在25%左右。
三、对市外产品输出更是爆发性增加，GDP非投资部分中，净输出增长又远快于GDP非投资部分增长。1998年，净输出增长了111%，以后两年分别增长58.3%和40.6%。
这意味着，集中地大规模引进外来投资，必须高效率地迅速地形成生产能力；新形成的生产能力，必须带来大量有效产出；而有效产出中，又必须向外部大量输出。经过这一系列环节，才能使地区GDP逆差得以弥补，使经济结构和经济素质从总体上得到更新和提升，从而进入新一轮发展轨道。
上海的经验表明，投资的脉冲式增长可以与GDP的平稳增长相结合。大规模招商引资虽然导致GDP逆差，但是新增加的生产能力迅速形成并带来大量有效产出，特别是更大量的对外输出，最终将冲抵地区GDP逆差。
如今陷于地区GDP逆差的各省市，还能复制上海30年前的经验吗？自1993年国家统计局公布“支出法地区生产总值”这一指标以来，地区GDP逆差总额逐年大幅上升，其成因从转移支付为主变成吸纳外生投资为主。30多年间，除了上海，再未见过成功实现地区GDP平衡的类似案例。随着国际国内形势变化，复制上海经验的有利条件日益减少，而不利条件日益增多，对这些省市来说，社会负债只会不断积累，成为越来越难以摆脱的重荷。
四、地区GDP总逆差从何而来？
将一个年份里31个省市区所有的地区GDP差额加总起来，形成地区GDP总额，其输出输入差额即地区GDP总差额，应当等于当年全国国际收支经常项目净值。
奇怪的是，统计年鉴给出了截然相反的数据。 三年中，地区GDP总差额都是逆差，而据统计年鉴“国际收支平衡表”专栏所载，同期经常项目则是顺差。
差异如此之大，原因何在？会不会是各省市统计地区GDP时遗漏了与国际收支相关的因素？其实，根据属地统计的原则，构成国际收支的各项内容，已经包括在地区GDP里面了。当然，由于制度、口径、技术、方法以及人为原因等等，统计误差在所难免，所以对已经采集的数据甚至已经发表的数据，还要加以核对和修正。但是，以统计误差为理由来解释上述差异，显然是缺乏说服力的。
现在，问题分成两个：一是为什么各省市地区GDP加总后出现逆差？二是为什么相对应的国际收支经常项目反而是顺差？我们先讨论第一个问题。
如果剔除国际收支经常项目，单考察国内经济，则全国地区GDP逆差还会进一步放大。三年分别为2.1万亿元人民币+0.19万亿美元、3.4万亿元人民币+0.18万亿美元，以及3.5万亿元人民币+0.22万亿美元。
按照常理，当年一个省市输出的产品和服务，即形成其他省市的输入。同理，一个省市输入的产品和服务，也来自其他省市的输出。由于全国GDP总量为一定值，在剔除经常项目的前提下，所有省市相互输出、输入之和应当等于0。但是，从统计数据计算却得出了各省市加总的地区GDP存在巨额逆差，这种逆差究竟从何而来？
上述问题可以简化为：假设A地某企业以1亿元到B地投资，怎么在B地变成10亿元的投资项目了呢？
作为一种理论推测，我们认为，地区GDP总逆差之所以形成，主要是双重经济过程即投资资金加杠杆和资本品泡沫化叠加作用的结果。
所谓投资资金加杠杆过程，是指A地某企业以1亿元到B地投资，其间又通过银行贷款或其他办法融资9亿元，于是将投资额扩大为10亿元，加了9倍杠杆。
所谓资本品泡沫化过程，是指该企业在B地购买的资本品价格大幅膨胀，增至10亿元。对于一般资本品，同一般商品一样，其价格随流通货币量增加而上涨，这种规律性变动只会抬升当年普遍价格水平，使得GDP总量用新价格水平衡量，而不至于最终带来逆差。那么能够带来GDP净逆差的资本品是什么？答案是土地。土地在未开发状态下没有价值，当其一旦成为开发对象，充当资本品时，也就被赋予价值。因此，A地企业将10亿元资金投入B地进行土地开发，就在B地创造了10亿元外生投资。杠杆加得越大，则资本品价值也推得越高。当投资达不到预期回报甚至不足以抵偿资金利息时，资本品随即泡沫化了。
以上推测，也能得到统计数据印证。2009年，为了应对国际金融危机，中央政府采取财政货币双宽松的政策，货币供应量迅猛增长，影响所及，为土地投资加杠杆以及土地价格泡沫化创造了条件。
从表（图）7看出，2009年国内投放货币13.5万亿元，比上年几乎增加一倍，此后每年投放也都超过11万亿元。随着货币投放大幅增长，在土地供应（购置面积）基本持平的情况下，2010年土地成交价格从5000亿元一跃登上8000亿元台阶，从而推动整个房地产业增加值持续攀升。当年，土地成交价格、土地平均价格及房地产业增加值，分别上升了59%、27%和24%。
新增货币大量流入土地开发，一方面加大了资金杠杆，扩大了外生投资规模；另一方面，促进了包括土地、房产在内的资本品泡沫化。实际上，资本品泡沫化不限于土地、房产等。用加了杠杆的资金投入购置进口资本品（包括与外商合作投资），也能产生类似效应。
总之，投资资金加杠杆与资本品泡沫化，两相叠加，使外生投资总额得以扩张，是产生全国GDP净逆差的重要原因所在。通过这样的运作，投资人、放贷人及收税人在经济泡沫中上下其手，分享盈利，成为最大的获益者。更重要的是，为了抵御国际金融危机而持续增发货币，殊不料竟将国外业已破灭的房地产泡沫引进了国内，目标与效果恰好背道而驰。
五、地区经济中的庞氏债链
现在我们讨论第二个问题：为什么地区GDP总差额是逆差，而相对应的国际收支经常项目是顺差？
其实，自从国家统计局公布“地区生产总值”指标至2009年的十多年里，地区GDP总差额均为顺差，与历年国际收支经常项目顺差在走向上基本一致。但到了2009年，情况发生突变，国际收支经常项目仍为顺差，而地区GDP总额却变成逆差，并且从此二者呈现“镜像剪刀”走势。这种情况，反映了中央政府宏观货币政策对地区经济造成的影响。
2009年以前，宏观货币政策基调，是以紧盯美元的结汇制来引导货币投放，其要点在于：较为“中性”的货币政策搭配以稳定的官方汇率。于是我们看到，地区GDP总差额与国际收支经常项目净值变动方向基本一致。2009年以后，大量增加货币供应，标志着货币政策的工具性得到强化，由“中性”转为积极干预，同时又不放弃维持原来官方汇率的稳定性。新实行的这种宏观货币政策，一方面，继续沿用紧盯美元的结汇制，只不过在官方汇率与影子汇率之间拉开巨大偏差，国际收支依旧按官方汇率结算，并通过逐步加强外汇管控来减轻影子汇率的干扰。另一方面，突然释放空前规模的流动性，激励了地方经济本来就高度敏感的投资偏好，各地纷纷扩大投资来“充塞”、“拉动”地区GDP增长，以致引起地区GDP总差额与国际收支经常项目净值反方向变动。
货币大量投放虽然加大了资金杠杆，对于提升经济增长动力作用有限。从2009～2014年全国投资回报率（当年经济增量与上年投资的比值）看，货币大量投放后的第二年即2010年，投资回报率由于突然“输血”而显著提高，但很快又急剧下降。
值得注意的是，同期地区GDP逆差扩大，体现着各省市招商引资规模持续扩大。外生投资包括外商投资及外省市投资，此类项目的引进，理应加速技术进步，提高经济效益，但数据显示情况并不理想。外生投资增加，也同货币投放增加一样，未能遏阻投资回报率大幅下降。毕竟，泡沫化的投资品，长不出实实在在的生产力。 为了进一步考察招商引资与地区经济的关系，我们筛选出10个地区GDP增长最快同时逆差扩大也最快的省市区。假设这些省市区完全采取自我发展模式，地XlXGDP只用于本地消费和投资，依据不同年份的投资回报率迭代计算每年GDP增量，再将测算出来的地区GDP与实际的地区GDP加以比较，用二者差额来衡量外生投资对10省市区经济发展的贡献。结果如表10所示：
如果将地区GDP逆差视作外生投资，可以看出，不引进外生投资，地区GDP就会萎缩；引进外生投资后，所作出的贡献还不及外生投资本身大。以上分析方法或许难免粗略，但在相当大程度上揭示了一些地区经济的两难处境。
在借方收入不足以抵偿贷方支出的前提下，借贷行为循环轮回进行，即所谓举新债还旧债，这就构成庞氏债链。庞氏债链掩饰了大量死资产，同时为投资人、放贷人和收税人带来财富盛宴，因而具备足够的生长动力。
海曼·明斯基曾定义实体经济里的三种融资形式，当企业的现金流收入超过支出时，为“对冲型”；当现金流收入在短期内少于支出，但未来预期现金流的现值超过累计现金支出时，为“投机型”；而当现金支出的利息部分超过了其现金的收入时，则为“庞氏型”。实际上，一些地方的招商引资已经从投机型转为庞氏型。随着货币投放剧增，庞氏债链在各地愈益蔓延，形成中国经济的痼疾。在健全的市场经济体制中，庞氏型债务已到达社会容忍度的极限，必然引起体制内政治的法律的干预。但在中国现行体制中，社会容忍度完全可能远远超出这个极限之外。只要增发货币在投资领域流转，不至泛滥开来触发恶性通货膨胀，庞氏债链作为一种新常态，还将继续延伸下去。
六、统计“误差”摆脱得了矛盾吗？
从2009年至今，由各省市统计部门上报的地区GDP加总输出输入差额均呈现逆差，与这一指标相对应，由外汇管理部门提供的国际收支经常项目则呈现顺差。透过这一明显的矛盾，传递出许多重要信息，暴露了现行经济体制和经济政策遇到不容回避的现实难题。
《中国统计年鉴》既发表“支出法地区生产总值”，又发表“国际收支平衡表”。但是在编制反映全国GDP总量指标的“支出法国内生产总值”时，却面临如何将矛盾统一起来的挑战。“支出法国内生产总值”本来应当以“支出法地区生产总值”为基础，然而，对照两张统计表，却象是有预设性地把“支出法地区生产总值”当作存在误差的失真数据来处理，对其进行重大修改，以适应“国际收支平衡表”。
表11列出了对“支出法地区生产总值”的修改内容，三年基本一致。一是减少GDP总量，二是略微增加消费总量，三是大幅压缩投资总量。经过如此剪裁编制成的“支出法国内生产总值”，全国生产的GDP从小于使用的GDP变成大于使用的GDP，输出输入净值从逆差变成顺差，从而为国际收支经常项目顺差腾出空间。
修改的关键在于压缩投资，对每年各省市的投资总量，一律扣减1/4左右。作为局外人，我们实在看不出这样做有什么客观合理依据。
统计数据的矛盾，似乎可以当作统计误差轻而易举地化解掉，但现实经济中每天都在发生的矛盾，也能因此而摆脱吗？
一般情况下，人们查阅《中国统计年鉴》，大多出于关心国民经济总量指标，而对地区生产总值之类指标不太注意。纠正全国GDP统计中的“误差”后，地区GDP逆差这个长期存在的现象就被淡化了。进而，深入探究地区经济中庞氏债链等深层次问题的通路也被堵塞了。当然，我们不了解《中国统计年鉴》是怎样编制出来的，但愿我们提出的疑问并非国家统计局的初衷。