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是什么因素影响了央行的政策意图屡屡不能有效地在银行体系中得到传导，不能有效地取得预期的政策效果？近日在上海举行的"光大2004中国投资论坛"上，国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌分析，其中存在六个方面的因素。
其一，外汇占款不断增多的压力。夏斌认为，随着中国外汇储备不断增多，央行公开市场对冲操作的压力不断增强。当有时出现回收货币的速度抵不上外汇占款增加的速度时，自然会出现违背政策决策者的意图，货币政策呈扩张效应。
2003年末与年初相比，中国增加外汇储备1168.4亿美元，因占款而投放的基础货币达11459亿元。
其二，国有商银盈利模式制约。中国四家国有商业银行2002年的营业收入中，利差收入占83％，达1566亿元；中间收入仅为6.6％，为124亿元。因此，特别是在过去几年中，当央行根据经济形势发展需要利用利率手段进行调控时，如果同时不同幅度的调整存贷款利率，缩小利差，将直接影响银行的经营，甚至是银行的安全。
夏斌分析，如果存款利率不动，若欲收紧银根，不缩减基础货币投放，或缩减力度不够，仅提高贷款利率，据统计分析得到这样的结果：存款利率不变，贷款利率向均衡水平提高1个百分点（即提高贷款利率），贷款规模将增长3个百分点，即利差扩大，将刺激银行放大贷款，政策效应反而减弱。
其三，处理历史坏账和体制转轨压力。夏斌指出，在缺乏存款保险机制的条件下，在合并、关闭一批信托投资公司、城乡信用社和个别城市商业银行，以及农信社试点改革需支付成本的过程中，中央银行不得已通过增加再贷款予以解决。
中央银行再贷款中的这部分贷款比重2000年即达40％之多，到2002年近50％。这笔贷款几乎难以收回，客观上造成了维护金融安全与货币调控之间的矛盾，结果只能加大央行一定时期内金融调控的压力，扭曲了央行的调控政策意图。
中国不良贷款率下降1个百分点，将导致信贷增长1.4个百分点。
其四，总体流动性偏多。中国金融市场上的总体流动性偏多，M2／GDP接近2倍，这在全世界是罕见的。总体流动性偏多的现象，在通货紧缩时矛盾并不凸现；但遇通货扩张时，多年积累的过多的流动性会随时对央行宏观调控形成很大的压力因素。
出现当前总体流动性偏多的现象，不能归之于今年内央行宏观调控的失效，而是多年来货币运动史的结果。
夏斌分析了其中原因：第一，这是中国25年来计划经济向市场经济过渡中货币不断深化的结果，是体制的、历史的因素，有其合理的部分。从自给自足的农户生产转化为大规模粮食出口，到目前成千上万亩土地买卖需要货币媒介，体制转轨中历史性地发生了货币需求的成倍扩张累积。
第二，人们也不能不看到，在25年改革中，尽管中国经济结构不断处于调整中，但由于改革是逐步推进的过程，经济结构的不合理仍是经济发展中经常遇到的困惑。当央行调控意图需松货币时，"松"的货币未必能流到央行调控意图中的行业和企业；央行调控意图需紧货币时，也未必能从央行调控意图中的行业和企业收回货币。
这时，总量与结构的矛盾，导致多年来简单数量调控中在市场上积累了大量的多余流动性。如1998年到2001年处于"惜贷"时期，央行实行的是较为扩张的货币政策，M2累计增长了74％，但信贷累计增长仅48.6％，就是典型一例。
其五，商银超额储备的不平衡因素。夏斌认为，中国不同类型银行中超额储备水平也存在相当大的差异。
股份制商业银行是中国银行类机构中公认的经营水平较高的一类。但恰恰在超额储备水平方面，此类银行又是最高的。究其原因，是清算支付系统效率问题还是流动性管理水平问题？还是流动性的可获得性问题？需做进一步的实证研究。
他指出，一个简单的现象是，国有银行网点多，负债方长期储蓄是主体；而股份制银行网点少，负债方居民长期储蓄是非主体。不同的负债结构，决定了不同的银行尽管在流动性管理水平上可趋同一，但在资产结构实际运用上，不得不残留下不同负债结构的痕迹。
但不管什么原因，商业银行之间超额储备严重的不平衡因素，对于既肩负宏观调控又肩负整个金融体系安全的央行来说，在货币信贷调控上，不能说不是一个制约因素。
其六，金融市场欠发展。夏斌进而指出，再间接些的因素，是由于中国金融市场欠发展，央行政策调控意图通过金融市场再传递到实体经济，其效果不甚明显。因为一级市场的基本核准制，意味着并不是好企业能够如意上市融资，以推动提高整个社会资金要素市场配置的效率。二级市场价格不能灵敏反映企业的经营业绩，因此，市场上货币的多与少，其政策效应难以正确地传递到实体经济。
第二，短期债券利率与长期债券利率信号传递欠灵敏，甚至在二级市场上出现长期债券利率不高，短期债券利率不低的现象，这扭曲了市场资金收益长短期趋势水平，直接扰乱了央行调控措施的实现。
第三，社会保障体制的不健全及居民可选择金融资产较少，大量社会资金集聚于商业银行，既增大了央行近期的调控难度，又增大了央行远期的调控压力。
其一，外汇占款不断增多的压力。夏斌认为，随着中国外汇储备不断增多，央行公开市场对冲操作的压力不断增强。当有时出现回收货币的速度抵不上外汇占款增加的速度时，自然会出现违背政策决策者的意图，货币政策呈扩张效应。
2003年末与年初相比，中国增加外汇储备1168.4亿美元，因占款而投放的基础货币达11459亿元。
其二，国有商银盈利模式制约。中国四家国有商业银行2002年的营业收入中，利差收入占83％，达1566亿元；中间收入仅为6.6％，为124亿元。因此，特别是在过去几年中，当央行根据经济形势发展需要利用利率手段进行调控时，如果同时不同幅度的调整存贷款利率，缩小利差，将直接影响银行的经营，甚至是银行的安全。
夏斌分析，如果存款利率不动，若欲收紧银根，不缩减基础货币投放，或缩减力度不够，仅提高贷款利率，据统计分析得到这样的结果：存款利率不变，贷款利率向均衡水平提高1个百分点（即提高贷款利率），贷款规模将增长3个百分点，即利差扩大，将刺激银行放大贷款，政策效应反而减弱。
其三，处理历史坏账和体制转轨压力。夏斌指出，在缺乏存款保险机制的条件下，在合并、关闭一批信托投资公司、城乡信用社和个别城市商业银行，以及农信社试点改革需支付成本的过程中，中央银行不得已通过增加再贷款予以解决。
中央银行再贷款中的这部分贷款比重2000年即达40％之多，到2002年近50％。这笔贷款几乎难以收回，客观上造成了维护金融安全与货币调控之间的矛盾，结果只能加大央行一定时期内金融调控的压力，扭曲了央行的调控政策意图。
中国不良贷款率下降1个百分点，将导致信贷增长1.4个百分点。
其四，总体流动性偏多。中国金融市场上的总体流动性偏多，M2／GDP接近2倍，这在全世界是罕见的。总体流动性偏多的现象，在通货紧缩时矛盾并不凸现；但遇通货扩张时，多年积累的过多的流动性会随时对央行宏观调控形成很大的压力因素。
出现当前总体流动性偏多的现象，不能归之于今年内央行宏观调控的失效，而是多年来货币运动史的结果。
夏斌分析了其中原因：第一，这是中国25年来计划经济向市场经济过渡中货币不断深化的结果，是体制的、历史的因素，有其合理的部分。从自给自足的农户生产转化为大规模粮食出口，到目前成千上万亩土地买卖需要货币媒介，体制转轨中历史性地发生了货币需求的成倍扩张累积。
第二，人们也不能不看到，在25年改革中，尽管中国经济结构不断处于调整中，但由于改革是逐步推进的过程，经济结构的不合理仍是经济发展中经常遇到的困惑。当央行调控意图需松货币时，"松"的货币未必能流到央行调控意图中的行业和企业；央行调控意图需紧货币时，也未必能从央行调控意图中的行业和企业收回货币。
这时，总量与结构的矛盾，导致多年来简单数量调控中在市场上积累了大量的多余流动性。如1998年到2001年处于"惜贷"时期，央行实行的是较为扩张的货币政策，M2累计增长了74％，但信贷累计增长仅48.6％，就是典型一例。
其五，商银超额储备的不平衡因素。夏斌认为，中国不同类型银行中超额储备水平也存在相当大的差异。
股份制商业银行是中国银行类机构中公认的经营水平较高的一类。但恰恰在超额储备水平方面，此类银行又是最高的。究其原因，是清算支付系统效率问题还是流动性管理水平问题？还是流动性的可获得性问题？需做进一步的实证研究。
他指出，一个简单的现象是，国有银行网点多，负债方长期储蓄是主体；而股份制银行网点少，负债方居民长期储蓄是非主体。不同的负债结构，决定了不同的银行尽管在流动性管理水平上可趋同一，但在资产结构实际运用上，不得不残留下不同负债结构的痕迹。
但不管什么原因，商业银行之间超额储备严重的不平衡因素，对于既肩负宏观调控又肩负整个金融体系安全的央行来说，在货币信贷调控上，不能说不是一个制约因素。
其六，金融市场欠发展。夏斌进而指出，再间接些的因素，是由于中国金融市场欠发展，央行政策调控意图通过金融市场再传递到实体经济，其效果不甚明显。因为一级市场的基本核准制，意味着并不是好企业能够如意上市融资，以推动提高整个社会资金要素市场配置的效率。二级市场价格不能灵敏反映企业的经营业绩，因此，市场上货币的多与少，其政策效应难以正确地传递到实体经济。
第二，短期债券利率与长期债券利率信号传递欠灵敏，甚至在二级市场上出现长期债券利率不高，短期债券利率不低的现象，这扭曲了市场资金收益长短期趋势水平，直接扰乱了央行调控措施的实现。
第三，社会保障体制的不健全及居民可选择金融资产较少，大量社会资金集聚于商业银行，既增大了央行近期的调控难度，又增大了央行远期的调控压力。