论文部分内容阅读
摘要：文章通过引入可持续增长，并以2017年A企业年报为基础进行2018年财務预测并与同期实际年报指标进行比对分析，进一步挖掘销售净利率、总资产周转次数、权益乘数、利润留存率四方面预测指标与实际指标差异及主要影响因素，并提出可持续增长在企业财务预测应用中需注意的问题及相关建议。
关键词：可持续增长;财务预测;财务分析
一、可持续增长的概念
可持续增长是指不发行新股或回购股票，不改变经营效率和财务政策时，其销售所能达到的增长率。可持续增长的基本前提假设：1. 公司销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖新增债务增加的利息;2. 公司总资产周转率将维持当前水平;3. 公司目前的资本结构（权益乘数）是目标结构，并且打算继续维持下去;4. 公司目前的股利支付率是目标支付率，利润留存率是目标留存率，并且打算继续维持下去;5. 不愿意或者不打算增发新股和回购股票。在同时满足上述状态下，其资产、负债和股东权益同比例增长，即营业收入增长率、净利增长率、总资产增长率、股东权益增长率、负债增长率、与股利增长率相等，这一增长率为可持续增长率。
二、可持续增长在财务预测中的应用分析——以A企业为例
A企业为主营新材料制造的工业型上市公司，2017年实现营业收入52，134.84万元，总资产237，359.24万元，财务状况稳健。其中经营效率指标：销售净利率、总资产周转率分别为16.90%、0.22;财务政策指标：权益乘数、利润留存率分别为1.85、34.64%。A企业预测2018年仍维持2017年经营效率与财务政策水平，同时也不进行增发新股或回购股票。基于上述前提假设，进行2018年度A企业可持续增长预测。
（一）基期可持续增长预测
2018年度A企业盈利能力、偿债能力、运营能力、股利政策仍维持2017年水平，则依据可持续增长模型测算2018年可持续增长及2018年度A企业预测主要财务指标。可持续增长的计算如公式所示，对主要财务指标的预测情况见表1所示。
=2.43%
1. 盈利能力分析
2017年营业收入52，134.84万元、营业成本25，712.37万元、毛利额26，422.47万元;综合费用16，572.40万元、非经营性损益1，155.38万元。通过测算可得：A企业毛利率为50.68%，而同期综合费用率高达31.79%，净利润仅为8，812.91万元，销售净利率为16.90%。可见A企业毛利率较高，因综合成本费用占收入比重过高，削弱了企业整体的盈利能力。
2. 偿债能力分析
2017年流动资产合计109，618.13万元，其中：货币资金、应收票据及应收账款合计占比89.21%;速动资产占比较大，流动资产整体质量较好。非流动资产合计127，741.11万元，其中：固定资产、无形资产、预付设备购置款合计占比96.06%;非流动资产主要为形成产能的重资产，能够有效的保证生产经营需求。资产总计237，359.24万元。流动负债合计65，122.17万元，其中：短期借款、应付账款、一年内到期的借款及应付款项合计占比91.64%;依靠银行授信及自身商业信用的短期刚性债务占流动负债比较大，可能影响流动性风险。非流动负债合计43，793.50万元，其中：长期借款及长期应付款合计占比82.29%;抵押及保证借款是长期融资的主要来源。负债合计108，915.67万元。综合分析：A企业资产负债率为45.89%，权益乘数为1.85，债务融资以短期流动负债为主，可能存在刚性兑付产生的流动性风险。
3. 运营能力分析
2017年营业收入52，134.84万元、期末总资产合计237，359.24万元，其中流动资产占比46.18%，非流动资产占比53.82%。测算可得：流动资产周转次数为0.48，非流动资产周转次数为0.41;可见流动性营运资产的使用效率明显优于非流动使用效率，综合影响总资产周转次数为0.22。
4. 股利政策分析
2017年实付股利5，760.00万元，当年实现净利润8，812.91万元。A企业股利支付率为65.36%，可见A企业在保证自身发展的资金需求及保持合理的资本结构比例的同时仍维持较高的股利支付水平，利润留存率为34.64%。
（二）可持续增长与实际增长变动分析
通过比对A企业2018年与2017年资产负债表、利润表相关财务指标实际变动情况，并进一步从经营效率指标（销售净利率、总资产周转率）和财务政策指标（权益乘数、利润留存率）这两个维度展开变动因素分析。
1. 销售净利率变动分析
2018年营业收入58，348.88万元同比增长11.92%，净利润20，265.89万元同比增长129.96%，净利润增长率远大于营业收入增长率，导致销售净利率为34.73%，同比增长17.83%。主要变动因素分析：（1）通过积极拓展、并购业务市场及部分在建项目投产进而提高产能综合影响营业收入较2017年同期增加6，214.04万元，增长11.92%。（2）非经营损益15，618.54万元同比增长1251.80%;其中政府补贴收益较2017年同期增加1，384.37万元，增长率93.84%，本期新增产业扶持基金收入12，500.00万元。上述两项新增非经营损益合计13，884.37万元，与本期新增净利润11，452.98万元占比高达121.23%。综上所述最终影响销售净利率同比大幅度增长。
2. 总资产周转次数变动分析
2018年总资产356，872.88万元同比增长50.35%，营业收入58，348.88万元同比增长11.92%，总资产增长率远大于营业收入增长率，导致总资产周转次数较上年同期下降0.06。主要差异因素分析：（1）本年度流动资产合计107，906.74万元较上年同期减少1，711.39万元，下降1.56%。其中：为建设子公司生产基地增加投资影响货币资金项目较上年同期减少20，197.59万元，下降32.51%。为提高资金使用效率，加快资金回款速度，公司增加了票据贴现业务导致应收票据项目较上年同期减少8，886.07万元，下降57.85%。随着营业收入的增长信用期内客户的应收账款项目较上年同期增加13，292.64万元，增长65.49%;随着子公司新建项目部分已投产为生产储备的材料及产成品、为生产基地建设而购置设备及建设厂房而产生的待抵扣进项税额分别影响存货项目、其他流动资产项目较上年同期增加5，290.19万元、8，101.67万元，同比增长94.91%、163.59%。（2）本年度非流动资产合计248，966.14万元，较上年同期增加121，225.03万元，增长94.90%。其中：子公司投建新项目开工、购置土地使用权、预付设备款、影响在建工程项目、无形资产项目、其他非流动资产项目分别较上年同期增加91，862.93万元、8，590.43万元、25，566.79万元，同比增长2925.36%、77.81%、99.81%。固定资产本年度新增机器设备、实验及其他设备2，226.80万元，本期计提折旧8，856.16万元，综合影响固定资产较上年同期减少6，629.36万元。导致总资产周转次数同比大幅下降。 3. 权益乘数变动分析
2018年总负债202，827.46万元，同比增长86.22%;所有者权益154，045.42万元，同比增长19.93%;总负债增长率远大于所有者权益增长率，综合影响资产负债率同比增长10.95%，导致权益乘数较上年同期增加0.47。主要变动因素分析：（1）本年度为保证新项目投建、业务市场开发等相关业务所带来的资金需求，新增了银行抵押贷款并发行了可转换公司债券分别影响长期借款、应付债券项目较上年同期增加49，146.94万元、37，616.11万元。（2）本年度因发行可转换公司债券导致其他权益工具较上年同期增加9，674.23万元;随着净利润大幅增加导致留存收益较上年同期增加16，455.13万元，同比增长48.46%。导致权益乘数同比大幅增长。
4. 股利政策变动分析
2018年支付股利3，840.05万元，股利支付率18.95%，同比下降 46.41%，导致利润留存率同比增长46.41%，高达81.05%。主要变动因素分析：本年度为满足日常经营与长期投建项目的持续资金需求，大幅度降低了本期股利分配金额，进而提高了利润留存率。
5. 可持续增长变动分析
经过上述综合分析可得：2018年A企业净利润同比大幅增加，销售净利率提升至34.73%;资产总额同比大幅增加，总资产周转次数下降至0.16;负债总额的同比增幅大于所有者权益总额同比增幅，权益乘数提升至2.32;股利支付额同比大幅减少，利润留存率大幅提升至81.05%;最终影响可持续增长提升至15.15%。
三、问题与建议
（一）A企业在财务预测中存在的问题
1. 未考虑经营损益与非经营损益对盈利指标的影响
2018年A企业净利润20，265.89万元，其中因企业所处新能源材料制造行业获得来自政府补贴收益及产业基金收入的非经营损益合计15，359.56万元，占净利润比高达75.79%，而2017年非经营损益所占净利润比重仅为16.74%，非经营损益的同比高额增长最终影响净利润同比增长129.96%。同期营业收入同比增長11.92%，经营损益9，273.53万元，同比下降5.85%，因受市场政策波动及行业竞争日益激励综合因素影响，终端市场价格较上年同期呈现下滑趋势、综合成本呈现逐步上升趋势，最终使得2018年度经营损益体现为增收不增利润状况。显然因来自非经营损益的高速增长使得净利润同比大幅增长导致以2017年为基期预测的销售净利率与2018年的实际销售净利率因净利润来源未能区分经营损益与非经营损益而存在较大变动差异。
2. 未考虑融资方式的选择对资本结构的影响
2018年A企业通过投建新项目，提高产能，增强综合竞争力来维持企业的可持续发展。与此同时产生了较大的投资活动资金需求，进而开展了相关的融资活动。为了尽量降低融资成本，选择了抵押借款与发行可转换公司债券相结合的融资方式。通过抵押借款取得长期借款51，646.94万元，发行A企业可转债48，000.00万元，合计募集投建经营发展资金99，646.94万元。在解决可持续发展的资金需求同时也使得A企业本年度资产负债率提升至56.83%，导致以2017年为基期预测的权益乘数与2018年实际权益乘数存在较大差异。
3. 未考虑股利支付政策的变化对利润留存的影响
2018年A企业的股利支付政策为剩余股利支付政策，即在优先满足因对外投资所产生的内部融资需求后，将剩余部分可供分配利润进行股利分配。本年实际派发现金股利3，840.05万元，使得股利支付率仅为18.95%，影响利润留存率同比增长46.41%，高达81.05%。导致以2017年为基期预测的利润留存率与2018年实际利润留存率存在较大差异。
（二）A企业应用可持续增长进行财务预测的改进建议
1. 基于正常经营损益预测盈利能力指标
A企业2018年净利润同比大幅增长主要来自非经营损益的大幅度增长即新能源材料制造行业的政策补贴收益及产业扶持基金，显然大额的非经营损益既会导致销售净利率与实际经营结果不符，又会使得以2017年为基期的销售净利率不能准确的反映预测情况。同时产业扶持政策后面的持续性及可能发生的调整性均存在很大不确定性。故应以综合考虑终端市场行情变化及正常生产经营所带来的经营损益为前提基础开展销售净利率预测。
2. 基于较低综合加权融资成本选择预测资本结构指标
A企业2018年为维持可持续增长带来的营运资金及长期投建资金需求，基于债务融资成本小于股权融资成本的前提考虑，通过抵押授信取得长期借款及发行可转换债券相融合的方式进而以相对较低的融资成本取得了满足投建项目及经营发展的外部资金。但使得资产负债率同比大幅增长，同时也将A企业的融资方式由主要依靠短期流贷融资变为抵押保证性长期借款及发行可转债混合融资方式，以长期负债为主开展融资工作。进而影响权益乘数同比大幅增长。故此应以较低综合加权低成本融资方式为前提预测资本结构。
3. 基于股利支付政策选择预测利润留存率指标
2018年A企业处于成长期且有重大资金投资项目，公司采用剩余股利支付政策，即在优先满足对外投资产生的内部资金需求后，将剩余部分的可供分配净利润按一定比例进行股利分配。使得股利支付率同比大幅下降，进而影响利润留存率同比大幅增长。故此应以公司不同阶段所选取的股利支付政策为前提预测利润留存率。
参考文献：
[1]黄爱欢.企业财务质量与可持续增长分析[J].科技和产业，2017（03）.
[2]刘萍.基于可持续增长的企业价值影响指标分析[J].北方经贸，2016（06）.
（作者单位：美瑞健康国际产业集团有限公司）
关键词：可持续增长;财务预测;财务分析
一、可持续增长的概念
可持续增长是指不发行新股或回购股票，不改变经营效率和财务政策时，其销售所能达到的增长率。可持续增长的基本前提假设：1. 公司销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖新增债务增加的利息;2. 公司总资产周转率将维持当前水平;3. 公司目前的资本结构（权益乘数）是目标结构，并且打算继续维持下去;4. 公司目前的股利支付率是目标支付率，利润留存率是目标留存率，并且打算继续维持下去;5. 不愿意或者不打算增发新股和回购股票。在同时满足上述状态下，其资产、负债和股东权益同比例增长，即营业收入增长率、净利增长率、总资产增长率、股东权益增长率、负债增长率、与股利增长率相等，这一增长率为可持续增长率。
二、可持续增长在财务预测中的应用分析——以A企业为例
A企业为主营新材料制造的工业型上市公司，2017年实现营业收入52，134.84万元，总资产237，359.24万元，财务状况稳健。其中经营效率指标：销售净利率、总资产周转率分别为16.90%、0.22;财务政策指标：权益乘数、利润留存率分别为1.85、34.64%。A企业预测2018年仍维持2017年经营效率与财务政策水平，同时也不进行增发新股或回购股票。基于上述前提假设，进行2018年度A企业可持续增长预测。
（一）基期可持续增长预测
2018年度A企业盈利能力、偿债能力、运营能力、股利政策仍维持2017年水平，则依据可持续增长模型测算2018年可持续增长及2018年度A企业预测主要财务指标。可持续增长的计算如公式所示，对主要财务指标的预测情况见表1所示。
=2.43%
1. 盈利能力分析
2017年营业收入52，134.84万元、营业成本25，712.37万元、毛利额26，422.47万元;综合费用16，572.40万元、非经营性损益1，155.38万元。通过测算可得：A企业毛利率为50.68%，而同期综合费用率高达31.79%，净利润仅为8，812.91万元，销售净利率为16.90%。可见A企业毛利率较高，因综合成本费用占收入比重过高，削弱了企业整体的盈利能力。
2. 偿债能力分析
2017年流动资产合计109，618.13万元，其中：货币资金、应收票据及应收账款合计占比89.21%;速动资产占比较大，流动资产整体质量较好。非流动资产合计127，741.11万元，其中：固定资产、无形资产、预付设备购置款合计占比96.06%;非流动资产主要为形成产能的重资产，能够有效的保证生产经营需求。资产总计237，359.24万元。流动负债合计65，122.17万元，其中：短期借款、应付账款、一年内到期的借款及应付款项合计占比91.64%;依靠银行授信及自身商业信用的短期刚性债务占流动负债比较大，可能影响流动性风险。非流动负债合计43，793.50万元，其中：长期借款及长期应付款合计占比82.29%;抵押及保证借款是长期融资的主要来源。负债合计108，915.67万元。综合分析：A企业资产负债率为45.89%，权益乘数为1.85，债务融资以短期流动负债为主，可能存在刚性兑付产生的流动性风险。
3. 运营能力分析
2017年营业收入52，134.84万元、期末总资产合计237，359.24万元，其中流动资产占比46.18%，非流动资产占比53.82%。测算可得：流动资产周转次数为0.48，非流动资产周转次数为0.41;可见流动性营运资产的使用效率明显优于非流动使用效率，综合影响总资产周转次数为0.22。
4. 股利政策分析
2017年实付股利5，760.00万元，当年实现净利润8，812.91万元。A企业股利支付率为65.36%，可见A企业在保证自身发展的资金需求及保持合理的资本结构比例的同时仍维持较高的股利支付水平，利润留存率为34.64%。
（二）可持续增长与实际增长变动分析
通过比对A企业2018年与2017年资产负债表、利润表相关财务指标实际变动情况，并进一步从经营效率指标（销售净利率、总资产周转率）和财务政策指标（权益乘数、利润留存率）这两个维度展开变动因素分析。
1. 销售净利率变动分析
2018年营业收入58，348.88万元同比增长11.92%，净利润20，265.89万元同比增长129.96%，净利润增长率远大于营业收入增长率，导致销售净利率为34.73%，同比增长17.83%。主要变动因素分析：（1）通过积极拓展、并购业务市场及部分在建项目投产进而提高产能综合影响营业收入较2017年同期增加6，214.04万元，增长11.92%。（2）非经营损益15，618.54万元同比增长1251.80%;其中政府补贴收益较2017年同期增加1，384.37万元，增长率93.84%，本期新增产业扶持基金收入12，500.00万元。上述两项新增非经营损益合计13，884.37万元，与本期新增净利润11，452.98万元占比高达121.23%。综上所述最终影响销售净利率同比大幅度增长。
2. 总资产周转次数变动分析
2018年总资产356，872.88万元同比增长50.35%，营业收入58，348.88万元同比增长11.92%，总资产增长率远大于营业收入增长率，导致总资产周转次数较上年同期下降0.06。主要差异因素分析：（1）本年度流动资产合计107，906.74万元较上年同期减少1，711.39万元，下降1.56%。其中：为建设子公司生产基地增加投资影响货币资金项目较上年同期减少20，197.59万元，下降32.51%。为提高资金使用效率，加快资金回款速度，公司增加了票据贴现业务导致应收票据项目较上年同期减少8，886.07万元，下降57.85%。随着营业收入的增长信用期内客户的应收账款项目较上年同期增加13，292.64万元，增长65.49%;随着子公司新建项目部分已投产为生产储备的材料及产成品、为生产基地建设而购置设备及建设厂房而产生的待抵扣进项税额分别影响存货项目、其他流动资产项目较上年同期增加5，290.19万元、8，101.67万元，同比增长94.91%、163.59%。（2）本年度非流动资产合计248，966.14万元，较上年同期增加121，225.03万元，增长94.90%。其中：子公司投建新项目开工、购置土地使用权、预付设备款、影响在建工程项目、无形资产项目、其他非流动资产项目分别较上年同期增加91，862.93万元、8，590.43万元、25，566.79万元，同比增长2925.36%、77.81%、99.81%。固定资产本年度新增机器设备、实验及其他设备2，226.80万元，本期计提折旧8，856.16万元，综合影响固定资产较上年同期减少6，629.36万元。导致总资产周转次数同比大幅下降。 3. 权益乘数变动分析
2018年总负债202，827.46万元，同比增长86.22%;所有者权益154，045.42万元，同比增长19.93%;总负债增长率远大于所有者权益增长率，综合影响资产负债率同比增长10.95%，导致权益乘数较上年同期增加0.47。主要变动因素分析：（1）本年度为保证新项目投建、业务市场开发等相关业务所带来的资金需求，新增了银行抵押贷款并发行了可转换公司债券分别影响长期借款、应付债券项目较上年同期增加49，146.94万元、37，616.11万元。（2）本年度因发行可转换公司债券导致其他权益工具较上年同期增加9，674.23万元;随着净利润大幅增加导致留存收益较上年同期增加16，455.13万元，同比增长48.46%。导致权益乘数同比大幅增长。
4. 股利政策变动分析
2018年支付股利3，840.05万元，股利支付率18.95%，同比下降 46.41%，导致利润留存率同比增长46.41%，高达81.05%。主要变动因素分析：本年度为满足日常经营与长期投建项目的持续资金需求，大幅度降低了本期股利分配金额，进而提高了利润留存率。
5. 可持续增长变动分析
经过上述综合分析可得：2018年A企业净利润同比大幅增加，销售净利率提升至34.73%;资产总额同比大幅增加，总资产周转次数下降至0.16;负债总额的同比增幅大于所有者权益总额同比增幅，权益乘数提升至2.32;股利支付额同比大幅减少，利润留存率大幅提升至81.05%;最终影响可持续增长提升至15.15%。
三、问题与建议
（一）A企业在财务预测中存在的问题
1. 未考虑经营损益与非经营损益对盈利指标的影响
2018年A企业净利润20，265.89万元，其中因企业所处新能源材料制造行业获得来自政府补贴收益及产业基金收入的非经营损益合计15，359.56万元，占净利润比高达75.79%，而2017年非经营损益所占净利润比重仅为16.74%，非经营损益的同比高额增长最终影响净利润同比增长129.96%。同期营业收入同比增長11.92%，经营损益9，273.53万元，同比下降5.85%，因受市场政策波动及行业竞争日益激励综合因素影响，终端市场价格较上年同期呈现下滑趋势、综合成本呈现逐步上升趋势，最终使得2018年度经营损益体现为增收不增利润状况。显然因来自非经营损益的高速增长使得净利润同比大幅增长导致以2017年为基期预测的销售净利率与2018年的实际销售净利率因净利润来源未能区分经营损益与非经营损益而存在较大变动差异。
2. 未考虑融资方式的选择对资本结构的影响
2018年A企业通过投建新项目，提高产能，增强综合竞争力来维持企业的可持续发展。与此同时产生了较大的投资活动资金需求，进而开展了相关的融资活动。为了尽量降低融资成本，选择了抵押借款与发行可转换公司债券相结合的融资方式。通过抵押借款取得长期借款51，646.94万元，发行A企业可转债48，000.00万元，合计募集投建经营发展资金99，646.94万元。在解决可持续发展的资金需求同时也使得A企业本年度资产负债率提升至56.83%，导致以2017年为基期预测的权益乘数与2018年实际权益乘数存在较大差异。
3. 未考虑股利支付政策的变化对利润留存的影响
2018年A企业的股利支付政策为剩余股利支付政策，即在优先满足因对外投资所产生的内部融资需求后，将剩余部分可供分配利润进行股利分配。本年实际派发现金股利3，840.05万元，使得股利支付率仅为18.95%，影响利润留存率同比增长46.41%，高达81.05%。导致以2017年为基期预测的利润留存率与2018年实际利润留存率存在较大差异。
（二）A企业应用可持续增长进行财务预测的改进建议
1. 基于正常经营损益预测盈利能力指标
A企业2018年净利润同比大幅增长主要来自非经营损益的大幅度增长即新能源材料制造行业的政策补贴收益及产业扶持基金，显然大额的非经营损益既会导致销售净利率与实际经营结果不符，又会使得以2017年为基期的销售净利率不能准确的反映预测情况。同时产业扶持政策后面的持续性及可能发生的调整性均存在很大不确定性。故应以综合考虑终端市场行情变化及正常生产经营所带来的经营损益为前提基础开展销售净利率预测。
2. 基于较低综合加权融资成本选择预测资本结构指标
A企业2018年为维持可持续增长带来的营运资金及长期投建资金需求，基于债务融资成本小于股权融资成本的前提考虑，通过抵押授信取得长期借款及发行可转换债券相融合的方式进而以相对较低的融资成本取得了满足投建项目及经营发展的外部资金。但使得资产负债率同比大幅增长，同时也将A企业的融资方式由主要依靠短期流贷融资变为抵押保证性长期借款及发行可转债混合融资方式，以长期负债为主开展融资工作。进而影响权益乘数同比大幅增长。故此应以较低综合加权低成本融资方式为前提预测资本结构。
3. 基于股利支付政策选择预测利润留存率指标
2018年A企业处于成长期且有重大资金投资项目，公司采用剩余股利支付政策，即在优先满足对外投资产生的内部资金需求后，将剩余部分的可供分配净利润按一定比例进行股利分配。使得股利支付率同比大幅下降，进而影响利润留存率同比大幅增长。故此应以公司不同阶段所选取的股利支付政策为前提预测利润留存率。
参考文献：
[1]黄爱欢.企业财务质量与可持续增长分析[J].科技和产业，2017（03）.
[2]刘萍.基于可持续增长的企业价值影响指标分析[J].北方经贸，2016（06）.
（作者单位：美瑞健康国际产业集团有限公司）