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【摘 要】 文章以协同效应理论、技术创新理论和后发企业国际化理论为依据，基于“蛇吞象”并购模式和动机，旨在从企业盈利能力、管理效率、技术创新能力以及国际化水平四个方面构建“蛇吞象”海外并购绩效评价体系，并采用纵向案例研究方法，选取吉利集团2009—2016年海外并购事件，对指标评价体系进行应用并得出结论：吉利集团“蛇吞象”海外并购显著提升企业技术创新能力；吉利集团“蛇吞象”海外并购对盈利能力和管理效率无明显增强作用；吉利集团“蛇吞象”海外并购一定程度上提升企业国际化程度，但波动性较大。
【关键词】 蛇吞象； 海外并购动机； 海外并购绩效； 绩效评价
【中图分类号】 F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2018）16-0060-06
一、引言
随着中国国际化进程的加快，我国海外并购市场风起云涌。根据普华永道2018年报告①显示，过去5年中，中国企业海外并购的总交易数量达到2 576宗，累计交易金额高达4 853亿美元。报告还显示，自2010年开始，中国企业海外并购的目标由资源导向——原材料、能源、矿产等向战略资产导向——发达国家企业技术和品牌等转变，并呈现出“蛇吞象”特点，如吉利并购沃尔沃、双汇并购美国史密斯菲尔德、美的并购德国库卡等。可以看出，我国企业正在通过并购发达国家企业实现技术与品牌的升级。
已有文献对海外并购的相关研究主要集中在并购动因和并购绩效评价两个方面。其中并购动因主要包括资源需求（蒋冠宏等，2012）、市场需求（Kolstad et al.，2012）及战略资产需求（刘青等，2017）等。资源需求动机在我国海外并购初期体现较为突出，占中国企业海外并购总金额的40%。而自2010年以来，以获得技术、品牌和市场份额为目的的海外并购占比高达75%，表明企业海外并购动机向市场及战略资产需求寻求转变②。对于并购绩效评价方法，主要包括事件研究法（顾露露等，2011；刘莹等，2017）、会计指标法（樊秀峰等，2014）、平衡计分卡法（刘文炳等，2009）和数据包络分析法（左晓慧等，2016）等。
现有文献对并购动因的研究已较为丰富，但在评价并购绩效时，大多采用以财务指标为核心的绩效评价体系，虽然部分加入非财务绩效评价指标，但鲜有研究基于“蛇吞象”并购模式和动因，从战略资产和市场寻求两方面选取非财务指标，故对该问题展开探索有助于从理论和实践角度豐富中国企业海外并购绩效评价研究。
二、文献回顾
（一）海外并购动因研究
有关并购动因的研究，西方已形成交易费用理论、市场势力理论、折中理论、协同效应理论等较为成熟的理论。交易费用理论（Coase，1937）以降低市场交易费用为主要并购动机；市场势力理论（Comanor，1967）强调企业通过横向并购达到减少竞争对手，获得市场垄断的目的；折中理论（Dunning，1977）从所有权优势、区位优势和市场内部化优势三个方面阐述海外并购动因；协同效应理论（Fred Weston，1990）则认为，企业通过海外并购旨在全球范围内优化资源配置，提升并购双方效率，主要体现在经营、管理、财务协同效应三个方面。但值得注意的是，西方已有理论并不完全适用于中国企业海外并购（苏敬勤等，2013）。以市场势力理论为例，西方理论较为强调市场垄断及市场网络中心地位获取，而中国作为新兴市场国家，企业比较弱化地强调市场领先的并购动机[1]。总结来看，新兴国家企业海外并购动机主要为战略资产寻求和市场寻求。其中战略资产寻求包括技术寻求[2]及品牌寻求[3]等，较强的战略资产寻求动机表明中国企业正在将跨国并购作为能力跃升的杠杆，通过并购发达国家目标企业获取技术、资源和品牌，实现战略转型，形成国际竞争力[4]。此外，对海外市场的寻求也是新兴市场国家海外并购的主要动机之一[5]，我国企业通过海外并购可绕开贸易壁垒，快速进入东道国，有效利用东道国区位条件优势实现东道国内生产与销售活动，使企业实现利润最大化[6]。
（二）海外并购绩效评价方法研究
海外并购绩效评价方法主要有事件研究法、会计指标法、平衡计分卡法及数据包络分析法（DEA）等。上述方法中，财务指标选取既包括盈利能力、营运能力、偿债能力及成长能力等比率指标[7]，也包括总资产、主营业务成本、主营业务收入及净利润等绝对指标（左晓慧等，2016）；非财务指标选取包括股票市场绩效指标及战略绩效指标，其中股票市场绩效指标有累计超额收益率（CAR）[8]、连续持有超额收益（BHAR）[9]及反常收益率（AR）[10]，战略绩效指标有客户品牌关注度、研发费用、研发技术人员比例及专利数量增长率等[11]。
考虑我国企业“蛇吞象”并购模式主要在于市场寻求和战略资产寻求两大动因视角，本文依据协同效应理论、技术创新理论和后发企业国际化理论，构建“蛇吞象”海外并购绩效评价指标体系，选取吉利集团2009——2016年海外并购事件，采用纵向案例研究方法，对其海外并购绩效进行整体评价。
三、“蛇吞象”企业海外并购模式绩效评价指标体系的构建
（一）评价指标构建的理论依据
1.协同效应理论
协同效应[12]指并购后公司收益超过原来两家收益的总和，主要表现在效率的改进，包括经营、管理、财务协同效应三个方面（Fred Weston，1990）。其中，经营协同效应主要来源于规模与范围经济，企业在整合之后成本下降，收益上升；管理协同效应指任何两个管理能力存在差异的企业并购后，企业绩效受到拥有更优秀管理经验的企业影响，整体管理效率得以提升；财务协同来源于并购后企业规模的扩大而带来举债能力的提高、资本成本的降低（Larsson，1990）等。
结合“蛇吞象”模式下战略资产寻求动机，就经营协同效应而言，我国企业通过并购获取目标企业先进的技术和广阔的营销渠道优势，并与自身产能优势相结合，实现在全球范围内生产要素的最有效配置和资源的高效利用，从而降低生产成本，提升盈利能力，产生经营协同效应。就管理协同效应而言，我国企业通过学习发达国家企业优秀管理经验，使得企业整体管理效率得到提升。财务协同效应并不完全适用我国企业海外并购模式，“蛇吞象”模式可看作是一项海外战略资产投资行为，旨在消化吸收发达国家企业先进技术从而实现自身战略升级，而不是为了获取较低成本的外部融资及提升资金实力。因此，协同效应理论下的经营协同效应、管理协同效应为“蛇吞象”海外并购绩效指标体系中的盈利能力、管理效率指标选取提供了理论基础。 区别于过去以财务指标为主的评价方法，本文指出缺乏技术优势的新兴企业之所以不惜重金收购发达国家目标企业，看中的正是这些企业所拥有的技术、品牌和市场优势，因而在评价类似并购模式时，针对并购动机选取指标更能准确、全面地评价其并购绩效。此外，吉利海外并购这一成功案例为我国新兴企业海外并购有一定借鉴作用：一方面，我国企业应积极推进国际化战略，适时通过“蛇吞象”并购模式获取海外先进技术与品牌，以克服后来者劣势，提升自身能力基础；另一方面，我国企业应加大研发投入，积极消化吸收海外资源，将其内化为自身核心竞争力的提高，以加快技术追赶。
本文仍存在诸多局限性，比如：由于受中国企业跨国并购动机的影响，本文构建的“蛇吞象”海外并购绩效评价体系可能不具有普遍性，因此只能提供一个全面评价“蛇吞象”并购绩效的思路，未来可关注其他新兴市场国家企业“蛇吞象”海外并购，通过比较研究，相互印证，推动发展中国家海外并购绩效评价方法的发展。
【参考文献】
[1] 苏敬勤，刘静.中国企业并购潮动机研究——基于西方理论与中国企业的对比[J].南开管理评论，2013（2）：62.
[2] MATHEWS J A.Dragon multinationals：new players in 21st century globalization[J].Asia Pacific Journal of Management，2006，23（2）：139-141.
[3] 郭锐，陶岚，汪涛，等.民族品牌跨国并购后的品牌战略研究——弱势品牌视角[J].南开管理评论，2012，15（3）：42-50.
[4] 吴先明，苏志文.将跨国并购作为技术追赶的杠杆：动态能力视角[J].管理世界，2014（4）：146-164.
[5] 刘青，陶攀，洪俊杰.中国海外并购的动因研究——基于广延边际与集约边际的视角[J].经济研究，2017，52（1）：28-43.
[6] 廖东声，刘曦.中国制造业企业海外并购问题研究[J].会计之友，2017（2）：44-47.
[7] 胡海青，吴田，张琅，等.基于协同效应的海外并购绩效研究——以吉利汽车并购沃尔沃为例[J].管理案例研究与评论，2016，9（6）：531-549.
[8] 顾露露，Robert Reed.中国企业海外并购失败了吗？[J].经济研究，2011，46（7）：116-129.
[9] 林季红，刘莹.中国企业海外并购绩效研究——以并购整合为视角[J].厦门大学学报（哲学社会科学版），2013（6）：115-124.
[10] 冯梅，郑紫夫.中国企业海外并购绩效影响因素的实证研究[J].宏观经济研究，2016（1）：93-100.
[11] 刘文炳，张颖，张金鑫.并购战略绩效评价研究——基于联想并购IBM PC业务的案例分析[J].生产力研究，2009（14）：92-93，101.
[12] ANSOFF H.Corporate Strategy[M].NY：McGraw-Hill，1965.
[13] SCHUMPETER J A.The theory of economic development：An inquiry into profits，capital，credit，interest and the business cycle[M].New Brunswick （U.S.A），London（U.K.）：Transaction Publishers，1934.
[14] 倪自銀，刘强.开放创新模式下企业技术创新能力的研究[J].软科学，2013（10）：59-63.
[15] CHESBROUGH H W.Open innovation； The new imperative for creating and profiting from technology [M].Boston：Harvard Business Review Press，2003.
[16] 支军，王忠辉.自主创新能力测度理论与评估指标体系构建[J].管理世界，2007（5）：168.
[17] 崔总合，杨梅.企业技术创新能力评价指标体系构建研究[J].科技进步与对策，2012，29（7）：139-141.
[18] 徐立平，姜向荣，尹.企业创新能力评价指标体系研究[J].科研管理，2015，36（S1）：122-126.
[19] 苑泽明，金宇，王天培.上市公司无形资产评价指数研究——基于创业板上市公司的实证检验[J].会计研究，2015（5）：72-79，95.
[20] LUO Y D，TUNG R L.International expansion of emerging market enterprises：a springboartd perspective [J].Journal of Internationnal Business Studies.2007（29）：563-582.
[21] 姚鹏，王新新，靳代平.“蛇吞象”式并购条件下的品牌管理研究述评与展望[J].外国经济与管理，2015（2）：51-57.
[22] 庞明川.区位变迁、逆向并购与发展中国家企业的国际化成长——以中国企业的国际化实践为例[J].财经问题研究，2012（8）：32-40.
【关键词】 蛇吞象； 海外并购动机； 海外并购绩效； 绩效评价
【中图分类号】 F275 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2018）16-0060-06
一、引言
随着中国国际化进程的加快，我国海外并购市场风起云涌。根据普华永道2018年报告①显示，过去5年中，中国企业海外并购的总交易数量达到2 576宗，累计交易金额高达4 853亿美元。报告还显示，自2010年开始，中国企业海外并购的目标由资源导向——原材料、能源、矿产等向战略资产导向——发达国家企业技术和品牌等转变，并呈现出“蛇吞象”特点，如吉利并购沃尔沃、双汇并购美国史密斯菲尔德、美的并购德国库卡等。可以看出，我国企业正在通过并购发达国家企业实现技术与品牌的升级。
已有文献对海外并购的相关研究主要集中在并购动因和并购绩效评价两个方面。其中并购动因主要包括资源需求（蒋冠宏等，2012）、市场需求（Kolstad et al.，2012）及战略资产需求（刘青等，2017）等。资源需求动机在我国海外并购初期体现较为突出，占中国企业海外并购总金额的40%。而自2010年以来，以获得技术、品牌和市场份额为目的的海外并购占比高达75%，表明企业海外并购动机向市场及战略资产需求寻求转变②。对于并购绩效评价方法，主要包括事件研究法（顾露露等，2011；刘莹等，2017）、会计指标法（樊秀峰等，2014）、平衡计分卡法（刘文炳等，2009）和数据包络分析法（左晓慧等，2016）等。
现有文献对并购动因的研究已较为丰富，但在评价并购绩效时，大多采用以财务指标为核心的绩效评价体系，虽然部分加入非财务绩效评价指标，但鲜有研究基于“蛇吞象”并购模式和动因，从战略资产和市场寻求两方面选取非财务指标，故对该问题展开探索有助于从理论和实践角度豐富中国企业海外并购绩效评价研究。
二、文献回顾
（一）海外并购动因研究
有关并购动因的研究，西方已形成交易费用理论、市场势力理论、折中理论、协同效应理论等较为成熟的理论。交易费用理论（Coase，1937）以降低市场交易费用为主要并购动机；市场势力理论（Comanor，1967）强调企业通过横向并购达到减少竞争对手，获得市场垄断的目的；折中理论（Dunning，1977）从所有权优势、区位优势和市场内部化优势三个方面阐述海外并购动因；协同效应理论（Fred Weston，1990）则认为，企业通过海外并购旨在全球范围内优化资源配置，提升并购双方效率，主要体现在经营、管理、财务协同效应三个方面。但值得注意的是，西方已有理论并不完全适用于中国企业海外并购（苏敬勤等，2013）。以市场势力理论为例，西方理论较为强调市场垄断及市场网络中心地位获取，而中国作为新兴市场国家，企业比较弱化地强调市场领先的并购动机[1]。总结来看，新兴国家企业海外并购动机主要为战略资产寻求和市场寻求。其中战略资产寻求包括技术寻求[2]及品牌寻求[3]等，较强的战略资产寻求动机表明中国企业正在将跨国并购作为能力跃升的杠杆，通过并购发达国家目标企业获取技术、资源和品牌，实现战略转型，形成国际竞争力[4]。此外，对海外市场的寻求也是新兴市场国家海外并购的主要动机之一[5]，我国企业通过海外并购可绕开贸易壁垒，快速进入东道国，有效利用东道国区位条件优势实现东道国内生产与销售活动，使企业实现利润最大化[6]。
（二）海外并购绩效评价方法研究
海外并购绩效评价方法主要有事件研究法、会计指标法、平衡计分卡法及数据包络分析法（DEA）等。上述方法中，财务指标选取既包括盈利能力、营运能力、偿债能力及成长能力等比率指标[7]，也包括总资产、主营业务成本、主营业务收入及净利润等绝对指标（左晓慧等，2016）；非财务指标选取包括股票市场绩效指标及战略绩效指标，其中股票市场绩效指标有累计超额收益率（CAR）[8]、连续持有超额收益（BHAR）[9]及反常收益率（AR）[10]，战略绩效指标有客户品牌关注度、研发费用、研发技术人员比例及专利数量增长率等[11]。
考虑我国企业“蛇吞象”并购模式主要在于市场寻求和战略资产寻求两大动因视角，本文依据协同效应理论、技术创新理论和后发企业国际化理论，构建“蛇吞象”海外并购绩效评价指标体系，选取吉利集团2009——2016年海外并购事件，采用纵向案例研究方法，对其海外并购绩效进行整体评价。
三、“蛇吞象”企业海外并购模式绩效评价指标体系的构建
（一）评价指标构建的理论依据
1.协同效应理论
协同效应[12]指并购后公司收益超过原来两家收益的总和，主要表现在效率的改进，包括经营、管理、财务协同效应三个方面（Fred Weston，1990）。其中，经营协同效应主要来源于规模与范围经济，企业在整合之后成本下降，收益上升；管理协同效应指任何两个管理能力存在差异的企业并购后，企业绩效受到拥有更优秀管理经验的企业影响，整体管理效率得以提升；财务协同来源于并购后企业规模的扩大而带来举债能力的提高、资本成本的降低（Larsson，1990）等。
结合“蛇吞象”模式下战略资产寻求动机，就经营协同效应而言，我国企业通过并购获取目标企业先进的技术和广阔的营销渠道优势，并与自身产能优势相结合，实现在全球范围内生产要素的最有效配置和资源的高效利用，从而降低生产成本，提升盈利能力，产生经营协同效应。就管理协同效应而言，我国企业通过学习发达国家企业优秀管理经验，使得企业整体管理效率得到提升。财务协同效应并不完全适用我国企业海外并购模式，“蛇吞象”模式可看作是一项海外战略资产投资行为，旨在消化吸收发达国家企业先进技术从而实现自身战略升级，而不是为了获取较低成本的外部融资及提升资金实力。因此，协同效应理论下的经营协同效应、管理协同效应为“蛇吞象”海外并购绩效指标体系中的盈利能力、管理效率指标选取提供了理论基础。 区别于过去以财务指标为主的评价方法，本文指出缺乏技术优势的新兴企业之所以不惜重金收购发达国家目标企业，看中的正是这些企业所拥有的技术、品牌和市场优势，因而在评价类似并购模式时，针对并购动机选取指标更能准确、全面地评价其并购绩效。此外，吉利海外并购这一成功案例为我国新兴企业海外并购有一定借鉴作用：一方面，我国企业应积极推进国际化战略，适时通过“蛇吞象”并购模式获取海外先进技术与品牌，以克服后来者劣势，提升自身能力基础；另一方面，我国企业应加大研发投入，积极消化吸收海外资源，将其内化为自身核心竞争力的提高，以加快技术追赶。
本文仍存在诸多局限性，比如：由于受中国企业跨国并购动机的影响，本文构建的“蛇吞象”海外并购绩效评价体系可能不具有普遍性，因此只能提供一个全面评价“蛇吞象”并购绩效的思路，未来可关注其他新兴市场国家企业“蛇吞象”海外并购，通过比较研究，相互印证，推动发展中国家海外并购绩效评价方法的发展。
【参考文献】
[1] 苏敬勤，刘静.中国企业并购潮动机研究——基于西方理论与中国企业的对比[J].南开管理评论，2013（2）：62.
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[16] 支军，王忠辉.自主创新能力测度理论与评估指标体系构建[J].管理世界，2007（5）：168.
[17] 崔总合，杨梅.企业技术创新能力评价指标体系构建研究[J].科技进步与对策，2012，29（7）：139-141.
[18] 徐立平，姜向荣，尹.企业创新能力评价指标体系研究[J].科研管理，2015，36（S1）：122-126.
[19] 苑泽明，金宇，王天培.上市公司无形资产评价指数研究——基于创业板上市公司的实证检验[J].会计研究，2015（5）：72-79，95.
[20] LUO Y D，TUNG R L.International expansion of emerging market enterprises：a springboartd perspective [J].Journal of Internationnal Business Studies.2007（29）：563-582.
[21] 姚鹏，王新新，靳代平.“蛇吞象”式并购条件下的品牌管理研究述评与展望[J].外国经济与管理，2015（2）：51-57.
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