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如果经济复苏得以确认，2009年下半年，市场可能因为大量流动性回流实体经济以及货币政策回收流动性而出现调整，但对股市长期趋势而言，只是牛市来临前的一次调整；如果经济复苏出现反复，那么市场可能因为担心经济前景，在估值压力下进行调整，类似二次探底。
估值驱动警惕高风险
关于反弹的逻辑，共性的看法大致集中于流动性扩张和经济复苏预期，特别是汽车和房地产两大消费品市场和信贷规模的超预期增长，推动市场在遇到阶段性估值压力时都可以顺利化解。从市场上涨的驱动力分解来看，无论基于什么逻辑，都可以分解为两个驱动因素：一个是业绩驱动，一个估值驱动。
业绩渐趋回归正常
从业绩变化来看，以上市公司一季报为例，按整体法计算的2009年一季度每股收益为0.0833元，与2008年一季度的0.1178元和四季度的0.0142元相比实现同比增长－29.29％和环比增长486.62％。显然，2008年四季度的业绩是经济骤降后的非正常状态，而2008年一季度则是一个高增长的状态，那么2009年一季度的业绩应该是一个回归正常的结果。而导致这一变化的原因，主要是2008年四季度业绩大大超出预期的下滑和2009年经济刺激政策力度超强。
估值过高埋风险
有足够的理由认定本轮市场的上涨主要来自估值提升的驱动，而缺少业绩增长的驱动(尽管环比来看业绩正在复苏，但就绝对水平而言仍然比较低)，特别是从PE角度来看，这种独轮舞的上涨特征就更加显著。由此，对判断市场趋势有如下启示。
目前制约市场进入牛市的因素主要在于经济复苏转为趋势增长的时间并不确定，还有大小非减持对流动性格局的冲击。因此，1664点以来的上涨界定为熊市周期中的反弹。如果上述因素没有出现确定转好的迹象前，市场反弹的幅度应该是有局限性的，而这个局限性主要就是估值压力。在缺少业绩驱动贡献的情况下，由估值驱动的市场上涨部分超过50％通常都可以认定进入高风险区域。
从行业来看，目前仍然具有估值优势的行业只有11个(占比为20.37％)，分别是银行、高速公路、航运、汽车整车、造纸、港口、通信运营、证券、半导体、机场和传媒。从风险角度看，以历史高点估值的均值来比较，航空、生物制品、电气设备、食品加工可能是风险较大的品种。
经济复苏要看民间投资能否启动
当前经济复苏的推动力主要来自固定资产投资，其中又以政府驱动的基础设施投资为核心，按照正常的投入周期，这部分投资的效用会继续在三季度有较为明显的表现。从略长的周期看，政府投资能否撬动民间投资可能是经济复苏能否持续的关键。
从固定资产投资资金来源结构分析，国家预算资金占比在2009年上半年转为快速回升，其所起到的主要作用是撬动银行贷款的配套投入。
截至目前，企业自筹资金的占比是自1996年以来第一次较为显著的占比下降过程，并且已经持续4个月低于上年水平。同时，利用外资的投资占比继续下降且绝对额也有所降低。
这说明民间投资的启动仍然是较为缓慢的，如果未来企业自筹资金占比至少需要稳定在2009年5月份的水平不能回落，更理想的状态是能够回升到与2008年下半年基本相当的水平。据此判断，目前处于经济复苏的观察期，尚未进入确定期。
下半年：调整难避免
支持上半年市场上涨的因素在下半年都可能发生变化。
流动性难以支撑大牛市
从估值天花板来看，目前距离天花板的主要品种是银行、高速公路、航运和汽车整车等20％左右的行业，虽然这些市值比重较大的品种在向估值天花板靠近的过程会对指数上涨形成较大贡献，但其占用的流动性也较多，按照我们前述的流动性与流通市值匹配理论，会制约权重股推升指数的空间，很难形成类似2007年5·30之后金融地产的大牛市表现。
复苏形态待验证
从经济复苏预期来看，下半年或将进入经济复苏形态逐渐明朗化阶段，但无论是确认还是经济复苏出现反复，都可能造成市场的调整。如果经济复苏得以确认形成V型反转，市场可能因为大量流动性短期内回流实体经济而出现一次健康的调整，对股市长期趋势而言，就是牛市趋势形成前的一次调整；如果经济复苏出现反复演变为L型或W型，那么市场可能因为担心经济前景而调整，这样的调整从性质上可能比较接近指数的二次探底。
基于以上因素的变化和制约，再考虑到交易层面的重要规律，即任何一次牛市启动和上涨趋势的最终确认都需要经历一个必不可少的过程：指数突破年线后的回试确认。调整幅度的一个基本目标就是考验年线的支撑。是否大幅跌破年线出现更大幅度的二次探底则取决于经济复苏的形态。
配置策略：
中晚周期+主题投资
基于以上判断，建议下半年的投资策略为中晚周期行业配置+主题投资。
基于经济复苏配置中晚周期行业
在行业配置层面，经济目前处于见底复苏阶段，根据历史经验判断，股市中的行业反映顺序基本是：
早周期行业(有色金属、石油、煤炭等)一制造业(消费品，如汽车、家电、房地产等)一工商服务业(银行、交通运输、物流、机械设备)一制造业(投资品，如化工、钢铁)。根据顺序，下半年宏观经济继续复苏无论是V型、L型还是W型，只要经济见底回暖的大趋势和基本预期不变，那么股市对经济复苏预期的反映将逐渐从早周期行业进入中晚周期，建议重点配置工商服务型产业，即银行、券商、交通运输(含物流)和机械设备。
主题投资关注上海、海西和8G
站在当前的时点看，2009年下半年可预见的主题投资应该包括两个。
一是区域经济促进政策落实，这其中首推的仍然是上海和海西。前者是中国经济的龙头之一，政策的先行试点出现创新的空间和力度可能会比较大，加上上海市政府对于其管辖区域内的企业资产整合与重组支持力度一贯较大，所以必然是主题投资之首选；后者是本轮刺激经济计划落实过程中新确认的区域经济平台，加上两岸关系这一特殊的背景，有可能成为类似深港澳一体化的翻版，是一个待深入发掘的主题投资区域。
二是3G的推广和深入。根据3G的特点，主要表现为潮流和高端两个层面，迎合了亚洲人特别是中国人追逐时尚的品位。依托2G如此庞大的用户群，3G在中国推进速度和发展空间十分巨大，由此带来的相关受益企业会迎来一次高速增长的机遇和重塑产业竞争格局的机会。
估值驱动警惕高风险
关于反弹的逻辑，共性的看法大致集中于流动性扩张和经济复苏预期，特别是汽车和房地产两大消费品市场和信贷规模的超预期增长，推动市场在遇到阶段性估值压力时都可以顺利化解。从市场上涨的驱动力分解来看，无论基于什么逻辑，都可以分解为两个驱动因素：一个是业绩驱动，一个估值驱动。
业绩渐趋回归正常
从业绩变化来看，以上市公司一季报为例，按整体法计算的2009年一季度每股收益为0.0833元，与2008年一季度的0.1178元和四季度的0.0142元相比实现同比增长－29.29％和环比增长486.62％。显然，2008年四季度的业绩是经济骤降后的非正常状态，而2008年一季度则是一个高增长的状态，那么2009年一季度的业绩应该是一个回归正常的结果。而导致这一变化的原因，主要是2008年四季度业绩大大超出预期的下滑和2009年经济刺激政策力度超强。
估值过高埋风险
有足够的理由认定本轮市场的上涨主要来自估值提升的驱动，而缺少业绩增长的驱动(尽管环比来看业绩正在复苏，但就绝对水平而言仍然比较低)，特别是从PE角度来看，这种独轮舞的上涨特征就更加显著。由此，对判断市场趋势有如下启示。
目前制约市场进入牛市的因素主要在于经济复苏转为趋势增长的时间并不确定，还有大小非减持对流动性格局的冲击。因此，1664点以来的上涨界定为熊市周期中的反弹。如果上述因素没有出现确定转好的迹象前，市场反弹的幅度应该是有局限性的，而这个局限性主要就是估值压力。在缺少业绩驱动贡献的情况下，由估值驱动的市场上涨部分超过50％通常都可以认定进入高风险区域。
从行业来看，目前仍然具有估值优势的行业只有11个(占比为20.37％)，分别是银行、高速公路、航运、汽车整车、造纸、港口、通信运营、证券、半导体、机场和传媒。从风险角度看，以历史高点估值的均值来比较，航空、生物制品、电气设备、食品加工可能是风险较大的品种。
经济复苏要看民间投资能否启动
当前经济复苏的推动力主要来自固定资产投资，其中又以政府驱动的基础设施投资为核心，按照正常的投入周期，这部分投资的效用会继续在三季度有较为明显的表现。从略长的周期看，政府投资能否撬动民间投资可能是经济复苏能否持续的关键。
从固定资产投资资金来源结构分析，国家预算资金占比在2009年上半年转为快速回升，其所起到的主要作用是撬动银行贷款的配套投入。
截至目前，企业自筹资金的占比是自1996年以来第一次较为显著的占比下降过程，并且已经持续4个月低于上年水平。同时，利用外资的投资占比继续下降且绝对额也有所降低。
这说明民间投资的启动仍然是较为缓慢的，如果未来企业自筹资金占比至少需要稳定在2009年5月份的水平不能回落，更理想的状态是能够回升到与2008年下半年基本相当的水平。据此判断，目前处于经济复苏的观察期，尚未进入确定期。
下半年：调整难避免
支持上半年市场上涨的因素在下半年都可能发生变化。
流动性难以支撑大牛市
从估值天花板来看，目前距离天花板的主要品种是银行、高速公路、航运和汽车整车等20％左右的行业，虽然这些市值比重较大的品种在向估值天花板靠近的过程会对指数上涨形成较大贡献，但其占用的流动性也较多，按照我们前述的流动性与流通市值匹配理论，会制约权重股推升指数的空间，很难形成类似2007年5·30之后金融地产的大牛市表现。
复苏形态待验证
从经济复苏预期来看，下半年或将进入经济复苏形态逐渐明朗化阶段，但无论是确认还是经济复苏出现反复，都可能造成市场的调整。如果经济复苏得以确认形成V型反转，市场可能因为大量流动性短期内回流实体经济而出现一次健康的调整，对股市长期趋势而言，就是牛市趋势形成前的一次调整；如果经济复苏出现反复演变为L型或W型，那么市场可能因为担心经济前景而调整，这样的调整从性质上可能比较接近指数的二次探底。
基于以上因素的变化和制约，再考虑到交易层面的重要规律，即任何一次牛市启动和上涨趋势的最终确认都需要经历一个必不可少的过程：指数突破年线后的回试确认。调整幅度的一个基本目标就是考验年线的支撑。是否大幅跌破年线出现更大幅度的二次探底则取决于经济复苏的形态。
配置策略：
中晚周期+主题投资
基于以上判断，建议下半年的投资策略为中晚周期行业配置+主题投资。
基于经济复苏配置中晚周期行业
在行业配置层面，经济目前处于见底复苏阶段，根据历史经验判断，股市中的行业反映顺序基本是：
早周期行业(有色金属、石油、煤炭等)一制造业(消费品，如汽车、家电、房地产等)一工商服务业(银行、交通运输、物流、机械设备)一制造业(投资品，如化工、钢铁)。根据顺序，下半年宏观经济继续复苏无论是V型、L型还是W型，只要经济见底回暖的大趋势和基本预期不变，那么股市对经济复苏预期的反映将逐渐从早周期行业进入中晚周期，建议重点配置工商服务型产业，即银行、券商、交通运输(含物流)和机械设备。
主题投资关注上海、海西和8G
站在当前的时点看，2009年下半年可预见的主题投资应该包括两个。
一是区域经济促进政策落实，这其中首推的仍然是上海和海西。前者是中国经济的龙头之一，政策的先行试点出现创新的空间和力度可能会比较大，加上上海市政府对于其管辖区域内的企业资产整合与重组支持力度一贯较大，所以必然是主题投资之首选；后者是本轮刺激经济计划落实过程中新确认的区域经济平台，加上两岸关系这一特殊的背景，有可能成为类似深港澳一体化的翻版，是一个待深入发掘的主题投资区域。
二是3G的推广和深入。根据3G的特点，主要表现为潮流和高端两个层面，迎合了亚洲人特别是中国人追逐时尚的品位。依托2G如此庞大的用户群，3G在中国推进速度和发展空间十分巨大，由此带来的相关受益企业会迎来一次高速增长的机遇和重塑产业竞争格局的机会。