三大保险公司三季报尘埃落定，表现差强人意。
　　中国人寿（601628.SH，2628.HK）三季度盈利下降45%，中国平安（601318.SH，1318.HK）和中国太保（601601.SH，2601.HK）的可比变化分别为增长18%和下降30.6%。前三季度国寿净利润为167.17亿元，每股收益0.59元，同比下降32.98%；第三季度净利润37.53亿元，每股收益0.13元，同比下降45.7%。第三季度计提减值准备24亿元，累计计提减值60亿元。
　　第三季度，国寿、平安、太保净资产增速分别为-10.6%、-9.8%和-6.5%，剔除分红、融资及非经常性因素后，三家公司净资产增速分别为-10.6%、-7.5%和-7.2%。前三季度净资产增速为：国寿-15.6%、平安8.1%、太保-7%；剔除分红、融资及非经常性项目后，前三季度净资产增速为：国寿-10.2%、平安-0.7%、太保-4.3%。
　　国寿第三季度新增浮亏247亿元，累计浮亏达334亿元，三季度综合损失高达210亿元，导致净资产下降至1761亿，每股净资产6.23元，较年中下降10.6%。前三季度综合亏损213亿元，加上现金分红114亿元，使得净资产较年初下降15.6%。
　　由于市场环境的恶化和监管标准的严格，保险行业业绩下降在预期之中。由于没有产险和银行业务带来的高盈利，且权益投资比例大，国寿盈利和净资产跌幅较大基本在市场预期之内。
　　较差的业绩增长背后，也有一丝亮点闪现，退保和投资收益率好于行业平均水平值得欣慰。国寿退保金同比增长44%，退保率2.19%，而行业退保金增长了74%，退保率3.14%。此外，国寿前三季度投资收益率为3.1%，行业投资收益率仅为2.7%。
　　但保险公司的浮亏并非深不见底。假设权益投资（含股票和基金）规模未变，即使将债券浮亏加上三季末国寿、平安和太保的浮亏率（累计浮亏/权益投资）分别为-17.15%、-17.36%和-18.68%，市场有20%的反弹（从2359点反弹至2800）便足以覆盖所有浮亏。若债市上涨3%，则股市只需反弹12%-15%，即反弹到2640-2710点。
　　由于浮亏较大，将国寿的全年盈利增长调整为下降30.5%，每股收益0.83元。其实，盈利是滞后的指标，目前的情形是市场已从股债双杀切换到股债双击，净资产底部已过，国寿对股债双击弹性最大。
　　对保险股而言，净资产是同步指标，净资产底部已跨越，盈利甚至保费均是滞后指标。三季末就是保险公司净资产的底部，债市和股市均已进入上升通道。随着股价修复，估值水平虽有提升，但仍处于历史低位。
　　目前三家保险公司2011年PE在15-20倍，PB在2.1-2.6倍，P/EV在1.3-1.6倍。由于当前的盈利和净资产均在低点，随着基本面的好转，其估值水平下降是大概率事件。
　　从历史的角度分析，保险股最低估值水平出现在今年三季末，虽然股价经过近期的修复，估值有所提升，但仍处于历史低位，与2008年的低水平接近，某些指标甚至略低。
　　从三季度净资产表现来看，太保占优，其次为平安，国寿表现最差，验证了我们对净资产弹性的判断，即国寿对股债市场的弹性最大、其次为平安、再次为太保。当股债双杀变换为股债双击时，也是对称的，国寿净资产向上弹性最大。在考虑保户利益的基础上，我对各保险公司的净资产弹性做了简要的测算，若股市上升10%、债市上升3%，中国人寿、中国平安、中国太保的净资产分别上升10.3%、6.7%和和3.1%
　　总体而言，目前是增持保险股的良机，从“股债双杀切换到股债双击”和“产险寿周期变化”的逻辑分析，首选国寿应是题中之义。各保险公司虽有差异，但仍有较大的同质性，太保和平安也有明显的投资机会。