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4月份宏观数据出台之后,政策稳经济力度明显加码,我们倾向于认为未来数月,特别是三季度是最有可能出现“经济横盘、政策正面、通胀偏低”的窗口期。中短期政策“稳经济”力度明显提升,并有望在通胀回升压力出现之前,政策力度持续提升,表现在货币政策、财政政策、行业政策、区域政策等多方面。
而从去年年底,我们一直强调的一个基本判断“经济不死不活,政策不温不火,通胀不低不高”,判断2012年较长时间行情将在底部区域震荡,存量资金消耗;2012年是牛市孕育年、将看到熊市结束的曙光,而这曙光来自于财富再配置。因此,我们在底部区域的行情震荡中,要关注的是预期的博弈,发挥逆向思维、把握行情的主动性。
中长期制度红利孕育释放
中长期看,新一轮改革开放将释放制度性红利,打破垄断、放松管制、提高效率。中国过去三十年的改革开放产生的制度红利,极大促进了经济的快速发展,也通过上市公司盈利、风险偏好、主题投资等成为影响股市运行的深层次原因。
80年代的改革开放,主要是放松了此前的计划经济模式的制度管制,从而促进了社会生产力的显著提升,这个阶段的制度红利体现了市场经济的优越性,是一种由于“制度解放”而产生的红利。
90年代的改革开放,以邓小平南巡为起点,中国经济的增长呈现为政府拉动的经济增长模式,各级政府都将经济增长作为政绩考核的重要标准。同时大量的外资被引进到中国来,其带来的先进技术和管理模式也促进了国内经济的发展。此时的“制度红利”体现为举国发展经济的制度带来的优越性,以及跨国公司的先进管理模式带来的制度优势。
展望未来,新一轮的改革开放将逐步进入深水区。今年以来,在稳中求进的基调下,各项经济转型工作、政治经济体制改革、深化对外开放等都将实现顺利交接,在未来数年继续推进。改革开放将带来制度红利的集中释放,促进全要素生产率的提升。目前亟待改革的领域包括金融体制、财税体制、新一轮土地改革等等,在科学发展观的指导下,稳中求进地打破垄断、放开管制、提高经济效率和活力。
资金面加速改善
近期资金价格继续大幅回落。上周SHIBOR利率各期限平均回落6.62bp;固定利率国债到期收益率各期限平均回落11.10bp。3个月国债收益率回落15.61bp至2.1574%;二级市场央票收益率各期限平均回落22.89bp,3个月央票收益率回落28.34bp至2.2910%。
虽然,新增流动性供给偏弱,但无碍资金价格下行。4月份新增信贷以及外汇占款增长低于市场预期,5月份新增信贷从目前情况看也不理想,但在此背景下,资金价格仍然呈现加速下行的态势。
我们认为,虽然流动性增量的指标偏弱,但考虑到过去几年货币严重超发,存量庞大,因此不能简单地通过流动性的增量指标来判断资金面的情况,相比之下,资金价格能够综合反应存量和增量流动性以及资金的需求情况,是反映流动性松紧更客观的指标。
未来数月,货币政策微调力度逐步提升,资金面环境改善,而经济虽有望环比改善但是名义需求总体上仍偏弱,因此,资金价格回落,对资产估值产生正面影响。
另外,上周,信用利差略微反弹后再度拐头向下,显示系统性风险低于去年。4月份宏观数据披露后,信用利差短暂反弹后再度拐头向下,资产价格反应的对经济增长的预期并不悲观。
估值进一步恶化概率小
当前全部A 股PE 的倒数与十年期国债的差值隐含的风险溢价处于仅次于08 年10 月和去年底的水平,当前的股价对于基本面的不好已经price in。
同时,需要重视股市政策对于投资者风险偏好的影响。当前继续系统性推进,优化股市投、融资功能,引导财富再配置。“行百里者半九十”,我们判断,积极股市政策至少在未来数月不会戛然而止。事实上,中央金融工作会议之后,股市政策超市场预期、系统性推进,包括,舆论造势,吸引增量资金入市,健全和完善股市制度,从而,提升投资股市的信心。基于前文政策稳经济力度提升,资金面加速改善、以及积极的股市政策等因素的考虑,风险溢价继续上升的空间已相当有限。
当前A股风险溢价接近历史峰值区域
短期调整,中线看多
当前投资者对经济过度担忧、对政策放松不信任,加上海外不确定性,引发行情短期调整。但是,我们判断,后续A股市场单边大幅下跌的系统性风险较小,维持未来数月中期看多的判断。因此,因此,近期市场回调整理时,投资者恰恰不必过度恐慌,反而,应该积极寻找机会,从容逢低买入。
首先,金融、地产为代表的蓝筹“托底”可为考虑到金融股、地产股以及其他蓝筹股的盈利可预测性强,低估值的股价已经提前反映了经济下滑对盈利的影响,因此,这些板块受流动性改善的影响更明显。当前,经济仍未确认阶段性底部,而市场也处于震荡调整阶段,此时,金融、地产有望再次担当“托住”大盘、阻止悲观情绪负反馈的人气板块。而未来数月,经济见底企稳,流动性进一步改善,金融、地产等低估值板块至少有正收益,其中,非银金融、地产等弹性大的细分子行业反弹力度更大。
其次,立足弹性找机会——基于政策导向,假装炒炒周期股、主题投资未来数月,基于“稳经济”的政策措施力度加大,以及体制改革措施的推进,投资者对经济前景的预期有望改善,风险偏好有望提升。因此,我们建议,可以假装炒炒周期股,博弈受益于政策刺激的行业,比如,建筑建材、机械等,并且,适度参与政策导向性的主题性投资机会,比如,财政支出的新重点(节能环保、新能源、光纤通信等)、金融改革、重点行业“十二五规划”等。
周期股反弹的催化剂,依然来自后续政策放松,或者,经济数据的边际改善,带来周期性行业需求端的边际改善。需要提醒的是,我们提出“假装炒炒周期股”,意思是受制于行业产能过剩,此次“稳经济”对于周期性行业整体的拉动作用弱于2009年,因此,此次周期股的反弹逻辑虽仍是博弈经济复苏,但注定会强弱分化。建议投资者,趁大盘回调时增持供需格局较佳、竞争地位较优的周期类股。
主题性投资机会,可以遵循经济转型和改革的政策主线来寻找机会,比如,财政支出的新重点(包括,环保、水利以及新兴产业等)、金融改革、要素价格改革、天然气十二五规划、平潭岛建设、新三板建设等主题性机会。
第三,立足长期找机会——精选消费成长股,逐步加大配置当前的经济降速转型主要是供给端去产能,需求端没有问题,因此给消费、成长行业带来配置机会。
我们看好大消费中的医药、食品饮料、商业零售等长期需求稳定的行业。
对于成长股的投资,不会再像10年一样,出于转型预期导致整个板块的估值得以系统性提升,只有通过精选实质性成长与消费子行业才能获得超额收益。结合兴业行业研究员的观点,看好景气度提升的液晶屏、移动互联、光通信、智能手机、天然气产业链等子板块。
而从去年年底,我们一直强调的一个基本判断“经济不死不活,政策不温不火,通胀不低不高”,判断2012年较长时间行情将在底部区域震荡,存量资金消耗;2012年是牛市孕育年、将看到熊市结束的曙光,而这曙光来自于财富再配置。因此,我们在底部区域的行情震荡中,要关注的是预期的博弈,发挥逆向思维、把握行情的主动性。
中长期制度红利孕育释放
中长期看,新一轮改革开放将释放制度性红利,打破垄断、放松管制、提高效率。中国过去三十年的改革开放产生的制度红利,极大促进了经济的快速发展,也通过上市公司盈利、风险偏好、主题投资等成为影响股市运行的深层次原因。
80年代的改革开放,主要是放松了此前的计划经济模式的制度管制,从而促进了社会生产力的显著提升,这个阶段的制度红利体现了市场经济的优越性,是一种由于“制度解放”而产生的红利。
90年代的改革开放,以邓小平南巡为起点,中国经济的增长呈现为政府拉动的经济增长模式,各级政府都将经济增长作为政绩考核的重要标准。同时大量的外资被引进到中国来,其带来的先进技术和管理模式也促进了国内经济的发展。此时的“制度红利”体现为举国发展经济的制度带来的优越性,以及跨国公司的先进管理模式带来的制度优势。
展望未来,新一轮的改革开放将逐步进入深水区。今年以来,在稳中求进的基调下,各项经济转型工作、政治经济体制改革、深化对外开放等都将实现顺利交接,在未来数年继续推进。改革开放将带来制度红利的集中释放,促进全要素生产率的提升。目前亟待改革的领域包括金融体制、财税体制、新一轮土地改革等等,在科学发展观的指导下,稳中求进地打破垄断、放开管制、提高经济效率和活力。
资金面加速改善
近期资金价格继续大幅回落。上周SHIBOR利率各期限平均回落6.62bp;固定利率国债到期收益率各期限平均回落11.10bp。3个月国债收益率回落15.61bp至2.1574%;二级市场央票收益率各期限平均回落22.89bp,3个月央票收益率回落28.34bp至2.2910%。
虽然,新增流动性供给偏弱,但无碍资金价格下行。4月份新增信贷以及外汇占款增长低于市场预期,5月份新增信贷从目前情况看也不理想,但在此背景下,资金价格仍然呈现加速下行的态势。
我们认为,虽然流动性增量的指标偏弱,但考虑到过去几年货币严重超发,存量庞大,因此不能简单地通过流动性的增量指标来判断资金面的情况,相比之下,资金价格能够综合反应存量和增量流动性以及资金的需求情况,是反映流动性松紧更客观的指标。
未来数月,货币政策微调力度逐步提升,资金面环境改善,而经济虽有望环比改善但是名义需求总体上仍偏弱,因此,资金价格回落,对资产估值产生正面影响。
另外,上周,信用利差略微反弹后再度拐头向下,显示系统性风险低于去年。4月份宏观数据披露后,信用利差短暂反弹后再度拐头向下,资产价格反应的对经济增长的预期并不悲观。
估值进一步恶化概率小
当前全部A 股PE 的倒数与十年期国债的差值隐含的风险溢价处于仅次于08 年10 月和去年底的水平,当前的股价对于基本面的不好已经price in。
同时,需要重视股市政策对于投资者风险偏好的影响。当前继续系统性推进,优化股市投、融资功能,引导财富再配置。“行百里者半九十”,我们判断,积极股市政策至少在未来数月不会戛然而止。事实上,中央金融工作会议之后,股市政策超市场预期、系统性推进,包括,舆论造势,吸引增量资金入市,健全和完善股市制度,从而,提升投资股市的信心。基于前文政策稳经济力度提升,资金面加速改善、以及积极的股市政策等因素的考虑,风险溢价继续上升的空间已相当有限。
当前A股风险溢价接近历史峰值区域
短期调整,中线看多
当前投资者对经济过度担忧、对政策放松不信任,加上海外不确定性,引发行情短期调整。但是,我们判断,后续A股市场单边大幅下跌的系统性风险较小,维持未来数月中期看多的判断。因此,因此,近期市场回调整理时,投资者恰恰不必过度恐慌,反而,应该积极寻找机会,从容逢低买入。
首先,金融、地产为代表的蓝筹“托底”可为考虑到金融股、地产股以及其他蓝筹股的盈利可预测性强,低估值的股价已经提前反映了经济下滑对盈利的影响,因此,这些板块受流动性改善的影响更明显。当前,经济仍未确认阶段性底部,而市场也处于震荡调整阶段,此时,金融、地产有望再次担当“托住”大盘、阻止悲观情绪负反馈的人气板块。而未来数月,经济见底企稳,流动性进一步改善,金融、地产等低估值板块至少有正收益,其中,非银金融、地产等弹性大的细分子行业反弹力度更大。
其次,立足弹性找机会——基于政策导向,假装炒炒周期股、主题投资未来数月,基于“稳经济”的政策措施力度加大,以及体制改革措施的推进,投资者对经济前景的预期有望改善,风险偏好有望提升。因此,我们建议,可以假装炒炒周期股,博弈受益于政策刺激的行业,比如,建筑建材、机械等,并且,适度参与政策导向性的主题性投资机会,比如,财政支出的新重点(节能环保、新能源、光纤通信等)、金融改革、重点行业“十二五规划”等。
周期股反弹的催化剂,依然来自后续政策放松,或者,经济数据的边际改善,带来周期性行业需求端的边际改善。需要提醒的是,我们提出“假装炒炒周期股”,意思是受制于行业产能过剩,此次“稳经济”对于周期性行业整体的拉动作用弱于2009年,因此,此次周期股的反弹逻辑虽仍是博弈经济复苏,但注定会强弱分化。建议投资者,趁大盘回调时增持供需格局较佳、竞争地位较优的周期类股。
主题性投资机会,可以遵循经济转型和改革的政策主线来寻找机会,比如,财政支出的新重点(包括,环保、水利以及新兴产业等)、金融改革、要素价格改革、天然气十二五规划、平潭岛建设、新三板建设等主题性机会。
第三,立足长期找机会——精选消费成长股,逐步加大配置当前的经济降速转型主要是供给端去产能,需求端没有问题,因此给消费、成长行业带来配置机会。
我们看好大消费中的医药、食品饮料、商业零售等长期需求稳定的行业。
对于成长股的投资,不会再像10年一样,出于转型预期导致整个板块的估值得以系统性提升,只有通过精选实质性成长与消费子行业才能获得超额收益。结合兴业行业研究员的观点,看好景气度提升的液晶屏、移动互联、光通信、智能手机、天然气产业链等子板块。