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摘要：本文对碳排放风险溢价的行为特征及其驱动因素进行了实证分析，检验结果显示， ECX和NP市场中EUA风险溢价与现货价格呈现正相关性， 与期货价格呈现负相关性，回归系数拟合效果均呈现显著性， 但与价格波动率呈现较弱的相关性。
关键词：碳排放 风险溢价 驱动因素 实证分析
一、数据描述
本文碳排放现货价格和期货价格的数据样本取自北欧电力交易所（Nord Pool， 简称为NP）和欧洲气候交易所（简称ECX）。Montagnoli等（2010）指出， 试验阶段的碳排放市场效率低下， 在欧盟宣布禁止碳排放跨期“储蓄”的规定后， 碳排放价格在2007年4月至12月间下滑至零， 碳排放现货丧失了真实价值， 碳排放期货价格期限结构的表现也较不明显。 考虑到样本数据的可获得性及价格连续性，对于NP市场的碳排放现货与期货价格，选取从2008年4月15日至2010年4月30日共计511个交易日的数据，对于ECX市场的碳排放现货与期货价格， 选取从2009年3月13日至2010年7月30日共计352个交易日的数据。
二、市场风险溢价
碳排放现货价格与期货价格是相互依存的关系， 若碳排放市场富有效率， 且投资者具有风险规避和理性预期的特征， 则碳排放期货价格与正或负的风险溢价之和等于投资者持有碳排放的未来现货价格预期值。碳排放价格会呈现较大的波动性， 风险溢价为碳排放持有者规避市场价格波动获得额外风险补偿。
RPt=Et（ST）-Ft，T （1）
Kremse和Rammerstorfer （2010）提出， 风险溢价与现货价格及其波动率、期货价格及其波动率、利率及便利收益等因素有关。Chevallier （2010）验证了碳排放风险溢价与距离期货合约到期日呈现相关性。根据上述文献， 本文假设碳排放风险溢价与现货价格和期货价格及其波动率有关， 检验结果见表1和表2：
RPt=α0+α1St+α2σ2St+α3Ft+α4σ2F
（2）
表1和表2中， RP1为2008碳期货合约距离到期日最近的碳排放风险溢价， RP2为2009碳期货合约距离到期日第二近的碳排放风险溢价， 其余等依此类推。可以看出， NP和ECX市场中，碳排放的风险溢价与现货价格呈现显著的正相关性， 与期货价格呈现显著的负相关性。NP市场中碳排放的风险溢价RP2-RP5与现货价格的相关系数随距离到期日的增加呈增加趋势， 与碳期货价格的相关系数的绝对值随距离到期日的增加呈递增趋势。 RP2-RP5与现货价格、期货价格的相关系数拟合效果在1%显著性水平下显著， 但与现货价格、期货价格的波动率相关系数拟合效果均不显著。ECX市场中，碳排放的风险溢价RP3-RP7与现货价格的相关系数随距离到期日的增加呈递增趋势， 与碳期货价格的相关系数的绝对值随距离到期日增的加也呈递增趋势， 且RP3-RP7与现货价格、期货价格的相关系数拟合效果在1%显著性水平下显著， 但与现货价格、期货价格的波动率相关系数拟合效果均不显著。此外， 在ECX和NP市场中碳排放风险溢价与现货价格、期货价格的相关性的t检验值呈现较大值， 回归系数拟合效果均较好， 但碳排放风险溢价与价格波动率相关性的t检验值呈现较小值， 回归系数拟合效果均较弱。由于碳排放权的现货与期货价格变动频繁， 因此， 准确地掌握碳排放权信用资产价格及其风险溢价的变化规律， 对于增强市场实践者的风险管理能力和实现套利收益， 具有至关重要的作用。
参考文献：
①Montagnoli.A.， Vries.F.P.Carbon trading thickness and market eficiency[J]， Energy Economics， 2010（04）：1—6
②Kremser.T.，Rammerstorfer.M..Convenience yield and risk premium-Comparison of the European and US natural gas markets[C]，23rd Australasian Finance and Banking Conference 2010 Paper.2010，11：1—42
﹝本文系国家自然科学基金项目（项目编号： 71103050）、 教育部人文社会科学研究规划基金项目（项目编号： 11YJA790152）、 广东省自然科学基金项目（项目编号：10151805707000001）和广东省软科学项目（项目编号： 2011B070300022）、深圳市哲学社会科学规划基金项目 （项目编号： 125A002） 阶段性成果﹞
（常凯， 1974年生， 安徽蚌埠人， 广东科技学院讲师。研究方向：碳金融工程。王维红， 1978年生，安徽蚌埠人，广东科技学院图书馆管理员， 研究方向：知识管理。许洪岩， 1965年生， 青海西宁人， 广东科技学院讲师， 研究方向：碳金融工程）
关键词：碳排放 风险溢价 驱动因素 实证分析
一、数据描述
本文碳排放现货价格和期货价格的数据样本取自北欧电力交易所（Nord Pool， 简称为NP）和欧洲气候交易所（简称ECX）。Montagnoli等（2010）指出， 试验阶段的碳排放市场效率低下， 在欧盟宣布禁止碳排放跨期“储蓄”的规定后， 碳排放价格在2007年4月至12月间下滑至零， 碳排放现货丧失了真实价值， 碳排放期货价格期限结构的表现也较不明显。 考虑到样本数据的可获得性及价格连续性，对于NP市场的碳排放现货与期货价格，选取从2008年4月15日至2010年4月30日共计511个交易日的数据，对于ECX市场的碳排放现货与期货价格， 选取从2009年3月13日至2010年7月30日共计352个交易日的数据。
二、市场风险溢价
碳排放现货价格与期货价格是相互依存的关系， 若碳排放市场富有效率， 且投资者具有风险规避和理性预期的特征， 则碳排放期货价格与正或负的风险溢价之和等于投资者持有碳排放的未来现货价格预期值。碳排放价格会呈现较大的波动性， 风险溢价为碳排放持有者规避市场价格波动获得额外风险补偿。
RPt=Et（ST）-Ft，T （1）
Kremse和Rammerstorfer （2010）提出， 风险溢价与现货价格及其波动率、期货价格及其波动率、利率及便利收益等因素有关。Chevallier （2010）验证了碳排放风险溢价与距离期货合约到期日呈现相关性。根据上述文献， 本文假设碳排放风险溢价与现货价格和期货价格及其波动率有关， 检验结果见表1和表2：
RPt=α0+α1St+α2σ2St+α3Ft+α4σ2F
（2）
表1和表2中， RP1为2008碳期货合约距离到期日最近的碳排放风险溢价， RP2为2009碳期货合约距离到期日第二近的碳排放风险溢价， 其余等依此类推。可以看出， NP和ECX市场中，碳排放的风险溢价与现货价格呈现显著的正相关性， 与期货价格呈现显著的负相关性。NP市场中碳排放的风险溢价RP2-RP5与现货价格的相关系数随距离到期日的增加呈增加趋势， 与碳期货价格的相关系数的绝对值随距离到期日的增加呈递增趋势。 RP2-RP5与现货价格、期货价格的相关系数拟合效果在1%显著性水平下显著， 但与现货价格、期货价格的波动率相关系数拟合效果均不显著。ECX市场中，碳排放的风险溢价RP3-RP7与现货价格的相关系数随距离到期日的增加呈递增趋势， 与碳期货价格的相关系数的绝对值随距离到期日增的加也呈递增趋势， 且RP3-RP7与现货价格、期货价格的相关系数拟合效果在1%显著性水平下显著， 但与现货价格、期货价格的波动率相关系数拟合效果均不显著。此外， 在ECX和NP市场中碳排放风险溢价与现货价格、期货价格的相关性的t检验值呈现较大值， 回归系数拟合效果均较好， 但碳排放风险溢价与价格波动率相关性的t检验值呈现较小值， 回归系数拟合效果均较弱。由于碳排放权的现货与期货价格变动频繁， 因此， 准确地掌握碳排放权信用资产价格及其风险溢价的变化规律， 对于增强市场实践者的风险管理能力和实现套利收益， 具有至关重要的作用。
参考文献：
①Montagnoli.A.， Vries.F.P.Carbon trading thickness and market eficiency[J]， Energy Economics， 2010（04）：1—6
②Kremser.T.，Rammerstorfer.M..Convenience yield and risk premium-Comparison of the European and US natural gas markets[C]，23rd Australasian Finance and Banking Conference 2010 Paper.2010，11：1—42
﹝本文系国家自然科学基金项目（项目编号： 71103050）、 教育部人文社会科学研究规划基金项目（项目编号： 11YJA790152）、 广东省自然科学基金项目（项目编号：10151805707000001）和广东省软科学项目（项目编号： 2011B070300022）、深圳市哲学社会科学规划基金项目 （项目编号： 125A002） 阶段性成果﹞
（常凯， 1974年生， 安徽蚌埠人， 广东科技学院讲师。研究方向：碳金融工程。王维红， 1978年生，安徽蚌埠人，广东科技学院图书馆管理员， 研究方向：知识管理。许洪岩， 1965年生， 青海西宁人， 广东科技学院讲师， 研究方向：碳金融工程）