论文部分内容阅读
在Fed模型中，长期国债收益率越高，市盈率越低，反之，市盈率则越高。
利率水平决定了股票估值的高低，特别是长期国债利率反映了长期通胀以及经济增长的预期，也是股市用来做贴现率的标准利率。在Fed模型中，长期国债收益率越高，市盈率越低，反之，市盈率则越高。
A股在2005年6月和2008年11月都迎来大牛市，之前，以10年期国债收益率为代表的各种利率大幅下降。
再如，2004年年初投资增速达到50%，引发宏观调控，10月份，央行进行过27bp的利率调整。该次加息现在被认为是滞后的，国债利率也在那个时候创出了新高。之后由于CPI持续下行，以及利率再无调整，国债利率迅速作出反应，出现了长达一年多的债券牛市，直到2006年8月央行再次加息。对应的，股市底部出现在2005年6月份。
而2008年国债收益率的高点出现在6月份，当时央行一次性上调了1个点的准备金，国债收益率在9月份出现了下行，而央行10月份开始下调基准利率。同样的，股市的底部出现在2008年11月份。
为什么股市与债券收益率有这样的相关性？因为债券市场的涨跌主要反映的是两个方面的信息，一是流动性的松紧；另一个是通胀的趋势。而股市的底部往往是政策和流动性趋势发生转折的时点，也就是说，影响股票市场和债券市场的主要因素类似。但影响因素上有些区别，经济的趋势对股票市场存在影响，而债券的因素则更为纯粹，预期的反映更加提前和充分，所以，就出现了债券领先于股市见底的现象。
这一次，债券市场的收益率也走在了央行货币政策之前。
2011年9月份初开始，整个市场经历了两次存款准备金上缴，10月份也经历了一次，但是最能反映银行资金头寸的指标——银行间回购利率并没有如之前所预期的那样出现大幅跳升，而是一直维持在比较温和的水平上。
银行间市场的回购利率主要反映了两方面的信息，一是银行实际的资金头寸，二是银行对于货币政策的预期。9月份开始，银行陆续明确货币政策不会继续收紧，紧缩预期逐渐消除，利率水平就只反映了银行的实际资金头寸，因此回购利率持续维持在比较低的位置上。
在银行资金面改善的情况下，10年期国债利率在9月20日开始出现了较大下降。而且在央票二级市场上，也出现了同样的现象。
作为对于基准利率反应最敏感的一年期央票利率在二级市场也回到了发行利率的水平，这说明对于货币政策特别是利率的政策预期出现了比较明显的变化。
10月20日，央行发行了3年期央票，虽然冻结的资金期限比较长，但是其发行利率往下调整了1bp。虽然3年期央票的利率下调不具有1年期央票发行利率那样的指引作用，但是在一定程度上反映了银行资金面比较宽松。
在银行间的资金头寸逐步宽松之后，票据直贴利率也从国庆前的13%下降到目前的7.8%。
目前货币政策正在逐渐走向中性，在此期间，债券市场的收益率对货币市场最敏感，反应也最快。在债券市场利率调整以后，对于银行各种以固定收益为投资标的的理财产品预期收益率也会出现下降。同时由于票据直贴利率的下降，也会导致实体经济借贷成本的下降，这些连串的效应最后也能比较有效地解决目前的高利贷问题，使得社会的融资成本出现整体性的下降。
从趋势上来看，在CPI出现同比下降以后，货币政策继续紧缩的必要性和可能性已经越来越低，而仅仅通过公开市场操作，很难起到挤压银行剩余流动性的目的，因此利率水平再次出现跳升的概率很小。所以，在债券底部出现后不久，股市底部出现的日子也不远了。
作者为国泰君安证券策略研究员
利率水平决定了股票估值的高低，特别是长期国债利率反映了长期通胀以及经济增长的预期，也是股市用来做贴现率的标准利率。在Fed模型中，长期国债收益率越高，市盈率越低，反之，市盈率则越高。
A股在2005年6月和2008年11月都迎来大牛市，之前，以10年期国债收益率为代表的各种利率大幅下降。
再如，2004年年初投资增速达到50%，引发宏观调控，10月份，央行进行过27bp的利率调整。该次加息现在被认为是滞后的，国债利率也在那个时候创出了新高。之后由于CPI持续下行，以及利率再无调整，国债利率迅速作出反应，出现了长达一年多的债券牛市，直到2006年8月央行再次加息。对应的，股市底部出现在2005年6月份。
而2008年国债收益率的高点出现在6月份，当时央行一次性上调了1个点的准备金，国债收益率在9月份出现了下行，而央行10月份开始下调基准利率。同样的，股市的底部出现在2008年11月份。
为什么股市与债券收益率有这样的相关性？因为债券市场的涨跌主要反映的是两个方面的信息，一是流动性的松紧；另一个是通胀的趋势。而股市的底部往往是政策和流动性趋势发生转折的时点，也就是说，影响股票市场和债券市场的主要因素类似。但影响因素上有些区别，经济的趋势对股票市场存在影响，而债券的因素则更为纯粹，预期的反映更加提前和充分，所以，就出现了债券领先于股市见底的现象。
这一次，债券市场的收益率也走在了央行货币政策之前。
2011年9月份初开始，整个市场经历了两次存款准备金上缴，10月份也经历了一次，但是最能反映银行资金头寸的指标——银行间回购利率并没有如之前所预期的那样出现大幅跳升，而是一直维持在比较温和的水平上。
银行间市场的回购利率主要反映了两方面的信息，一是银行实际的资金头寸，二是银行对于货币政策的预期。9月份开始，银行陆续明确货币政策不会继续收紧，紧缩预期逐渐消除，利率水平就只反映了银行的实际资金头寸，因此回购利率持续维持在比较低的位置上。
在银行资金面改善的情况下，10年期国债利率在9月20日开始出现了较大下降。而且在央票二级市场上，也出现了同样的现象。
作为对于基准利率反应最敏感的一年期央票利率在二级市场也回到了发行利率的水平，这说明对于货币政策特别是利率的政策预期出现了比较明显的变化。
10月20日，央行发行了3年期央票，虽然冻结的资金期限比较长，但是其发行利率往下调整了1bp。虽然3年期央票的利率下调不具有1年期央票发行利率那样的指引作用，但是在一定程度上反映了银行资金面比较宽松。
在银行间的资金头寸逐步宽松之后，票据直贴利率也从国庆前的13%下降到目前的7.8%。
目前货币政策正在逐渐走向中性，在此期间，债券市场的收益率对货币市场最敏感，反应也最快。在债券市场利率调整以后，对于银行各种以固定收益为投资标的的理财产品预期收益率也会出现下降。同时由于票据直贴利率的下降，也会导致实体经济借贷成本的下降，这些连串的效应最后也能比较有效地解决目前的高利贷问题，使得社会的融资成本出现整体性的下降。
从趋势上来看，在CPI出现同比下降以后，货币政策继续紧缩的必要性和可能性已经越来越低，而仅仅通过公开市场操作，很难起到挤压银行剩余流动性的目的，因此利率水平再次出现跳升的概率很小。所以，在债券底部出现后不久，股市底部出现的日子也不远了。
作者为国泰君安证券策略研究员