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目前的信心回暖,仍然是低利率和各种政府计划下的借贷款冲动的刺激结果,并没有坚实的基本面支撑
《财经》记者 吴莹 徐可 驻华盛顿记者 李增新
复活节(4月12日)前后,美国的金融机构似乎纷纷找到了复活的感觉。
4月初,富国银行(Wells Fargo)发布一季度财报,率先传出佳音,净收益30亿美元超过预期;接下来,高盛、摩根大通喜报迭来,在金融股的带动下,美国股市自3月初以来一路走高。
不过,好景不长。对于这些利好消息,市场虽初现乐观情绪,但很快意识到,在很大程度上,目前的信心回暖,仍然是低利率和各种政府计划下的借贷款冲动的刺激结果,并没有坚实的基本面支撑。
4月17日,花旗银行公布业绩后,其股价因受盈利消息刺激一度冲高,但全日最终下跌了9%。分析师纷纷担心,花旗的不良贷款增量最终会高于银行的拨备增长。
到4月20日,美国银行靓丽的财报更遭到市场冷遇。美国银行今年前三个月收入360亿美元,净收益42亿美元,比去年同期增长2.5倍;每股净收益44美分,远高于市场预期的4美分。
市场的反应却是一落千丈。当天,道琼斯工业指数全日下跌了290点,跌幅为3.6%,收报7841.73点,这是3月2日以来,蓝筹股的最大当日跌幅。美国银行股票当日下跌24%至8.02美元,此前纷纷宣布一季度盈利大增的主要大银行,股价也应声而落——花旗集团下跌19%,富国银行下跌16%,摩根大通银行下跌11%,高盛下跌5%。
市场此时认定,美国银行的盈利只是“看上去很美”。纽约大学商学院教授鲁比尼认为,金融机构一季度结果“喜人”,更多地是受益于近乎零利率的借贷成本。
在他看来,政府的各项救市措施,基本上就是从储蓄者向借款人的财富转移。同时,银行对于未来贷款损失拨备不足,对于当前贷款延迟还款率的损失减记不足,利用公允价值规则变化提高资产估值等因素,均对银行本轮上涨有助推作用。
不可靠的盈利
已发布业绩的金融机构中,可谓“有人欢喜有人忧”。
摩根大通表现最为稳健,作为华尔街在金融危机以来惟一保持每个季度都盈利的银行,该行一季度的净收益为21亿美元,相当于每股40美分。
2009年一季度还是摩根大通盈利创记录的一个季度,投资银行部和几个主要产品领域的市场份额也都在扩大。究其原因,可归结为客户对资产、交易安全的更加重视,市场竞争格局的变化(即部分竞争对手的退出)。“一旦市场有动荡,大家都会拥到最稳定的对手那里,寻找安全。”摩根大通中国区首席执行官方方说。
高盛一季报数据显示,其净收入为18.1亿美元,合稀释后每股3.39美元。高盛业绩的最大亮点是固定收益、外汇和大宗商品业务部门(FICC),该部分业务收入为65.6亿美元,创历史最高记录。
独立金融机构风险研究机构(IRA)的分析师克里斯·惠伦(Chris Whalen)表示,高盛的结果符合预期,主要盈利来自于自营交易与投资部门,以及FICC。除上述两个部门,高盛其他部门盈利出现倒退。更有分析师指出,高盛的盈利很大程度上受益于财年统计时间的变更。
其他银行的盈利,则更多地来自一次性收入和会计准则变更。多数分析人士倾向认为,美国会计准则委员会(FASB)放松公允价值计价要求,很大程度上影响了银行一季度业绩的结果。
4月2日,FASB通过修改会计准则的决议,其核心内容是,规定在某种金融工具“交易不活跃”的市场,在金融机构能证明有能力持有这种金融工具至到期的前提下,进行估价时,可以使用管理者选择的判断模型,而不是市场的报价。这一修改,允许管理层更多运用自我判断力。有分析认为,仅该准则的放松就导致了银行资产增高20%,盈利上升15%。
至于一次性收入的影响,就更加明显。以美国银行为例,它的业绩主要受益于两部分:一是出售部分中国建设银行股票,仅此一笔交易就获益19亿美元;二是对去年收购的美林证券的负债重新定价,获得收入22亿美元。
此外,美国银行首席执行官肯尼斯·刘易斯(Kenneth Liews)称,美林证券贡献了30亿美元净收入,而收购Countrywide Financial也给该银行带来了收入。
花旗银行实现了16亿美元的净收入,这是该行在过去18个月中的首度季度盈利。然而,由于花旗2009年1月进行的一次可转换优先股转换价重新定价,影响了普通股每股盈利。花旗期末每股亏损为0.18美元,少于分析师预期的亏损0.34美元。
花旗银行本季度在资本市场的交易收入上有不错的表现,但由于经济危机的持续影响导致失业率攀升和企业破产,不良贷款增长对该行信用卡业务和零售银行业务冲击较大。其营业收入中也包含着部分一次性的收入,比如,花旗卖出巴西信用卡公司Redecard,为花旗带来了7亿美元的收入。
4月22日,摩根士丹利公布的季报干脆出现了亏损,每股净损失57美分,远超出此前预期的每股净损失8美分,总收入同比降61.6%。摩根士丹利的亏损,主要来自债券价值变动与房地产相关减记,以及机构证券服务业务大幅下滑。相形之下,自营部门的盈利就显得比较苍白。
对多家金融机构业绩仔细分析之后,就不难看出,市场的悲观情绪主要来自于两方面:其一,有太多的一次性收入;其二,坏账核销率和不良贷款率攀升,显示经济形势继续恶化,尤其是对消费信贷、企业信贷影响严重。
消费信贷隐忧
消费一直是拉动美国经济增长的发动机,这一发动机在危机以来愈加动力不足。在经历了数十年的美国消费者负债“跃进运动”后,目前美国家庭与个人已走上降低杠杆、增加储蓄的轨道。美国家庭负债去年底达到13.8万亿美元,相当于2008年GDP的97%,其中10.5万亿美元为房贷,2.6万亿美元为消费信贷。
即使是一枝独秀的摩根大通,其信用卡业务今年一季度也从上期同年盈利6.9亿美元,转为亏损5.47亿美元。对此,方方称,“这说明随着失业率的上升,消费减少,越来越多的人拖欠信用卡欠债。危机已从纯粹的金融体系,渗透到消费者层面,目前的业绩只是一个脆弱的复苏。”
有市场分析认为,目前全美最大的商业银行美国银行的信贷质量有很大的负面压力,信贷损失窟窿很大。其中,消费者、小企业和商业地产信贷资产质量恶化的速度非常快。
来自美联储的数据显示,2009年前两个月,贷款与租赁业务增长是自2002年9月后最缓慢的。信用卡未能到期还款的比率持续攀升。包括信用卡在内的消费信贷今年2月同比下降了9.7%,为1978年以来的最大降幅。惠誉评级的信用卡核销指数2月达到历史记录的8.41%。惠誉预测,失业率每升高1个百分点,该指数将同时升高1个百分点。
IRA的惠伦指出,IRA独立进行的压力测试表明,美国最大的19家银行中,最多有一半在2009年会有一定程度的困境。经济情况恶化之下,这些银行的状况都很糟糕,但最令人担心的是包括花旗、美国银行、高盛在内的几家机构。IRA定期发布独立银行监测指标,2008年银行监测表上显示,美国有超过2000家银行有倒闭风险。
痼疾未除
华尔街的一季度反弹,显然远未对泥足深陷的金融机构解救方案带来拨云见日的效果。资本金不足与问题资产处置这两道自金融危机以来始终无法破解的难题,仍然是变数重重。
今年5月初,美国财政部长盖特纳主导的针对19家最大银行的压力测试将揭开谜底。按照最初的计划,那些压力测试不过关的机构将再一次面临资本金的考验。
4月21日,盖特纳在国会听证会公开表示,“多数银行拥有的资本金比监管要求的资本充足水平要高”。等到对银行业的压力测试完成后,需要提高资本充足水平的银行有几种选择:接受公共资金注资,向私人投资者筹资,将政府持有的优先股转换为普通股。银行可采用适合自己的“最佳组合”。
随着美国国际集团(AIG)薪酬风波,多数金融机构感受到了接受政府援助的沉重代价。高盛在公布一季报的同时,宣布将公开增发价值50亿美元的普通股筹资。高盛表示,待压力测试结束并获得监管者的批准的前提下,高盛将用本次筹集的和其他来源的资金偿还100亿美元的政府借款。
无独有偶,在业绩发布的分析师电话会议上,摩根大通主席兼首席执行官杰米·戴蒙说,如果政府允许,摩根大通银行可以“明天就偿还政府的救助资金”。
他表示,摩根大通的一级资本充足率为11.3%,剔除由政府提供的“不良资产救助计划”(TARP)资金250亿美金后,则为9.2%。因此无需通过发行新股募集更多的资金。
然而,这两家机构毕竟是特例,多数银行在资本市场发新股筹资的能力仍然有限。一位总部位于旧金山的对冲基金经理表示,高盛对于市场的解读能力非常好,它们往往在市场对其最有利的时点融资,但高盛的商业模式仍有很多不确定性,高盛未来有对更稳定的资金来源的需求。“即使是高盛可以做到的事情,并不代表市场上其他人也可以做到。”
按照国际货币基金组织(IMF)的最新测算,如果金融机构的资本充足率(有形股本对资产比例)回归到此轮危机的水平(约4%),全球主要银行在今明两年总计需要政府注资8750亿美元,其中美国的银行需政府注资2750亿美元。若使上述比例达到上世纪90年代6%的较高水平,则总计需要1.7万亿美元,其中美国的银行需要5000亿美元注资。
在压力测试之后,更具决定性的,是旨在解决银行问题资产、打破信贷僵局的“公共-私有投资计划”(Public-Private Investment Program,下称PPIP)。按照美国财政部的初衷,政府出资承担大部分的不良资产处置风险,借以吸引市场资金进入。然而,市场对于PPIP的定价能力仍然疑虑重重。一方面,作为卖方的商业银行并不愿意接受买方的低报价;另一方面,作为买方的私营机构亦担心政策变动,最终拿不到应得的利润,因而参与动机并不强烈。
市场亦不缺乏乐观者。在接受《财经》记者专访时,美国最大的资产管理公司之一、活跃于房地产证券化市场的贝莱德(Black Rock)首席执行官Larry Fink表示,市场有过度悲观的倾向,夸大了银行资产的未来损失。
在Fink看来,目前美国的银行系统有足够的损失拨备,来冲消资产出售带来的损失。比如在花旗将政府优先股转换成普通股后,它就有足够的有形股本(来吸收损失)。其余拥有政府优先股的金融机构,也可以将其转换成普通股,或者发新股来筹资。
“未来三个月将是关键。”Fink认为,如果投资者相信政府目前进行的一系列措施能够有效地稳定市场,房地产价格逐渐企稳并且下跌幅度比普遍预测的45%左右要小,那么银行持有的所谓“坏资产”是有很大投资价值的。他认为,PPIP的价格发现机制,加上足够的时间,是可以解决银行系统的问题的。■
《财经》记者 吴莹 徐可 驻华盛顿记者 李增新
复活节(4月12日)前后,美国的金融机构似乎纷纷找到了复活的感觉。
4月初,富国银行(Wells Fargo)发布一季度财报,率先传出佳音,净收益30亿美元超过预期;接下来,高盛、摩根大通喜报迭来,在金融股的带动下,美国股市自3月初以来一路走高。
不过,好景不长。对于这些利好消息,市场虽初现乐观情绪,但很快意识到,在很大程度上,目前的信心回暖,仍然是低利率和各种政府计划下的借贷款冲动的刺激结果,并没有坚实的基本面支撑。
4月17日,花旗银行公布业绩后,其股价因受盈利消息刺激一度冲高,但全日最终下跌了9%。分析师纷纷担心,花旗的不良贷款增量最终会高于银行的拨备增长。
到4月20日,美国银行靓丽的财报更遭到市场冷遇。美国银行今年前三个月收入360亿美元,净收益42亿美元,比去年同期增长2.5倍;每股净收益44美分,远高于市场预期的4美分。
市场的反应却是一落千丈。当天,道琼斯工业指数全日下跌了290点,跌幅为3.6%,收报7841.73点,这是3月2日以来,蓝筹股的最大当日跌幅。美国银行股票当日下跌24%至8.02美元,此前纷纷宣布一季度盈利大增的主要大银行,股价也应声而落——花旗集团下跌19%,富国银行下跌16%,摩根大通银行下跌11%,高盛下跌5%。
市场此时认定,美国银行的盈利只是“看上去很美”。纽约大学商学院教授鲁比尼认为,金融机构一季度结果“喜人”,更多地是受益于近乎零利率的借贷成本。
在他看来,政府的各项救市措施,基本上就是从储蓄者向借款人的财富转移。同时,银行对于未来贷款损失拨备不足,对于当前贷款延迟还款率的损失减记不足,利用公允价值规则变化提高资产估值等因素,均对银行本轮上涨有助推作用。
不可靠的盈利
已发布业绩的金融机构中,可谓“有人欢喜有人忧”。
摩根大通表现最为稳健,作为华尔街在金融危机以来惟一保持每个季度都盈利的银行,该行一季度的净收益为21亿美元,相当于每股40美分。
2009年一季度还是摩根大通盈利创记录的一个季度,投资银行部和几个主要产品领域的市场份额也都在扩大。究其原因,可归结为客户对资产、交易安全的更加重视,市场竞争格局的变化(即部分竞争对手的退出)。“一旦市场有动荡,大家都会拥到最稳定的对手那里,寻找安全。”摩根大通中国区首席执行官方方说。
高盛一季报数据显示,其净收入为18.1亿美元,合稀释后每股3.39美元。高盛业绩的最大亮点是固定收益、外汇和大宗商品业务部门(FICC),该部分业务收入为65.6亿美元,创历史最高记录。
独立金融机构风险研究机构(IRA)的分析师克里斯·惠伦(Chris Whalen)表示,高盛的结果符合预期,主要盈利来自于自营交易与投资部门,以及FICC。除上述两个部门,高盛其他部门盈利出现倒退。更有分析师指出,高盛的盈利很大程度上受益于财年统计时间的变更。
其他银行的盈利,则更多地来自一次性收入和会计准则变更。多数分析人士倾向认为,美国会计准则委员会(FASB)放松公允价值计价要求,很大程度上影响了银行一季度业绩的结果。
4月2日,FASB通过修改会计准则的决议,其核心内容是,规定在某种金融工具“交易不活跃”的市场,在金融机构能证明有能力持有这种金融工具至到期的前提下,进行估价时,可以使用管理者选择的判断模型,而不是市场的报价。这一修改,允许管理层更多运用自我判断力。有分析认为,仅该准则的放松就导致了银行资产增高20%,盈利上升15%。
至于一次性收入的影响,就更加明显。以美国银行为例,它的业绩主要受益于两部分:一是出售部分中国建设银行股票,仅此一笔交易就获益19亿美元;二是对去年收购的美林证券的负债重新定价,获得收入22亿美元。
此外,美国银行首席执行官肯尼斯·刘易斯(Kenneth Liews)称,美林证券贡献了30亿美元净收入,而收购Countrywide Financial也给该银行带来了收入。
花旗银行实现了16亿美元的净收入,这是该行在过去18个月中的首度季度盈利。然而,由于花旗2009年1月进行的一次可转换优先股转换价重新定价,影响了普通股每股盈利。花旗期末每股亏损为0.18美元,少于分析师预期的亏损0.34美元。
花旗银行本季度在资本市场的交易收入上有不错的表现,但由于经济危机的持续影响导致失业率攀升和企业破产,不良贷款增长对该行信用卡业务和零售银行业务冲击较大。其营业收入中也包含着部分一次性的收入,比如,花旗卖出巴西信用卡公司Redecard,为花旗带来了7亿美元的收入。
4月22日,摩根士丹利公布的季报干脆出现了亏损,每股净损失57美分,远超出此前预期的每股净损失8美分,总收入同比降61.6%。摩根士丹利的亏损,主要来自债券价值变动与房地产相关减记,以及机构证券服务业务大幅下滑。相形之下,自营部门的盈利就显得比较苍白。
对多家金融机构业绩仔细分析之后,就不难看出,市场的悲观情绪主要来自于两方面:其一,有太多的一次性收入;其二,坏账核销率和不良贷款率攀升,显示经济形势继续恶化,尤其是对消费信贷、企业信贷影响严重。
消费信贷隐忧
消费一直是拉动美国经济增长的发动机,这一发动机在危机以来愈加动力不足。在经历了数十年的美国消费者负债“跃进运动”后,目前美国家庭与个人已走上降低杠杆、增加储蓄的轨道。美国家庭负债去年底达到13.8万亿美元,相当于2008年GDP的97%,其中10.5万亿美元为房贷,2.6万亿美元为消费信贷。
即使是一枝独秀的摩根大通,其信用卡业务今年一季度也从上期同年盈利6.9亿美元,转为亏损5.47亿美元。对此,方方称,“这说明随着失业率的上升,消费减少,越来越多的人拖欠信用卡欠债。危机已从纯粹的金融体系,渗透到消费者层面,目前的业绩只是一个脆弱的复苏。”
有市场分析认为,目前全美最大的商业银行美国银行的信贷质量有很大的负面压力,信贷损失窟窿很大。其中,消费者、小企业和商业地产信贷资产质量恶化的速度非常快。
来自美联储的数据显示,2009年前两个月,贷款与租赁业务增长是自2002年9月后最缓慢的。信用卡未能到期还款的比率持续攀升。包括信用卡在内的消费信贷今年2月同比下降了9.7%,为1978年以来的最大降幅。惠誉评级的信用卡核销指数2月达到历史记录的8.41%。惠誉预测,失业率每升高1个百分点,该指数将同时升高1个百分点。
IRA的惠伦指出,IRA独立进行的压力测试表明,美国最大的19家银行中,最多有一半在2009年会有一定程度的困境。经济情况恶化之下,这些银行的状况都很糟糕,但最令人担心的是包括花旗、美国银行、高盛在内的几家机构。IRA定期发布独立银行监测指标,2008年银行监测表上显示,美国有超过2000家银行有倒闭风险。
痼疾未除
华尔街的一季度反弹,显然远未对泥足深陷的金融机构解救方案带来拨云见日的效果。资本金不足与问题资产处置这两道自金融危机以来始终无法破解的难题,仍然是变数重重。
今年5月初,美国财政部长盖特纳主导的针对19家最大银行的压力测试将揭开谜底。按照最初的计划,那些压力测试不过关的机构将再一次面临资本金的考验。
4月21日,盖特纳在国会听证会公开表示,“多数银行拥有的资本金比监管要求的资本充足水平要高”。等到对银行业的压力测试完成后,需要提高资本充足水平的银行有几种选择:接受公共资金注资,向私人投资者筹资,将政府持有的优先股转换为普通股。银行可采用适合自己的“最佳组合”。
随着美国国际集团(AIG)薪酬风波,多数金融机构感受到了接受政府援助的沉重代价。高盛在公布一季报的同时,宣布将公开增发价值50亿美元的普通股筹资。高盛表示,待压力测试结束并获得监管者的批准的前提下,高盛将用本次筹集的和其他来源的资金偿还100亿美元的政府借款。
无独有偶,在业绩发布的分析师电话会议上,摩根大通主席兼首席执行官杰米·戴蒙说,如果政府允许,摩根大通银行可以“明天就偿还政府的救助资金”。
他表示,摩根大通的一级资本充足率为11.3%,剔除由政府提供的“不良资产救助计划”(TARP)资金250亿美金后,则为9.2%。因此无需通过发行新股募集更多的资金。
然而,这两家机构毕竟是特例,多数银行在资本市场发新股筹资的能力仍然有限。一位总部位于旧金山的对冲基金经理表示,高盛对于市场的解读能力非常好,它们往往在市场对其最有利的时点融资,但高盛的商业模式仍有很多不确定性,高盛未来有对更稳定的资金来源的需求。“即使是高盛可以做到的事情,并不代表市场上其他人也可以做到。”
按照国际货币基金组织(IMF)的最新测算,如果金融机构的资本充足率(有形股本对资产比例)回归到此轮危机的水平(约4%),全球主要银行在今明两年总计需要政府注资8750亿美元,其中美国的银行需政府注资2750亿美元。若使上述比例达到上世纪90年代6%的较高水平,则总计需要1.7万亿美元,其中美国的银行需要5000亿美元注资。
在压力测试之后,更具决定性的,是旨在解决银行问题资产、打破信贷僵局的“公共-私有投资计划”(Public-Private Investment Program,下称PPIP)。按照美国财政部的初衷,政府出资承担大部分的不良资产处置风险,借以吸引市场资金进入。然而,市场对于PPIP的定价能力仍然疑虑重重。一方面,作为卖方的商业银行并不愿意接受买方的低报价;另一方面,作为买方的私营机构亦担心政策变动,最终拿不到应得的利润,因而参与动机并不强烈。
市场亦不缺乏乐观者。在接受《财经》记者专访时,美国最大的资产管理公司之一、活跃于房地产证券化市场的贝莱德(Black Rock)首席执行官Larry Fink表示,市场有过度悲观的倾向,夸大了银行资产的未来损失。
在Fink看来,目前美国的银行系统有足够的损失拨备,来冲消资产出售带来的损失。比如在花旗将政府优先股转换成普通股后,它就有足够的有形股本(来吸收损失)。其余拥有政府优先股的金融机构,也可以将其转换成普通股,或者发新股来筹资。
“未来三个月将是关键。”Fink认为,如果投资者相信政府目前进行的一系列措施能够有效地稳定市场,房地产价格逐渐企稳并且下跌幅度比普遍预测的45%左右要小,那么银行持有的所谓“坏资产”是有很大投资价值的。他认为,PPIP的价格发现机制,加上足够的时间,是可以解决银行系统的问题的。■