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【摘 要】2008年，由华尔街引发的金融海啸迅速造成了全世界的经济不景气，很多人认为这场衰退仅次于1929年到1933年的经济大萧条。本文从宏观经济学的角度出发，分析了作为这场经济危机始作俑者的美国银行业次贷危机形成原因和美国政府与美联储的应对方式、相关政策。
【关键词】经济危机；次贷危机；政策
一、2008年次贷危机简介
次贷危机是指由美国次级房屋信贷行业违约剧增、信用紧缩问题而于2007年夏季开始引发的国际金融市场上的震荡、恐慌和危机。
在美国，贷款是非常普遍的现象。然而在这里失业和再就业也很多见，一些收入并不稳定甚至根本没有收入的人就被定义为次级信用贷款者，简称次级贷款者。次级抵押贷款是指一些贷款机构，向这些信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。由于美国等一些国家放松了购房信贷的标准，使得次级房贷市场形成。这些次级贷款经过华尔街包装成金融产品，在市场上出卖、用高息吸引金融机构和对冲基金购买。
但好景不长，美联储连续17次提息，联邦基金利率从1%提升到5.25%。利率的大幅攀升，加重了购房者的还贷负担，美国住房市场开始急剧降温。受此影响，很多次级抵押贷款市场的借款人都无法按期偿还借款，购房者难以将房屋出售，或者通过抵押获得融资。这种局面直接导致大批次贷的借款人不能按期偿还贷款，银行收回房屋，却卖不到高价，大面积亏损，引发了次贷危机。
二、美联储所采取的政策及其预期影响
1.传统货币政策
（1）降息
联邦基金利率（Federal Rate）是目前美联储公开市场操作的主要目标，联邦基金实际上就是各行在美联储为满足准备金要求而存放的准备金，准备金有盈余的银行会与准备金账户上出现不足的银行进行交易，这些交易形成了联邦基金市场这一美国最重要的货币市场。美联储可以通过买卖债券调节准备金供给，从而影响利率水平，使联邦基金利率达到目标水平。经过反复的操作之后，对该利率的调整事实上存在告示作用，即只要美联储公布了利率目标后，市场就能自发地调整利率水平，使其达到这一目标。
美国在2007年次贷危机爆发后出现了信贷紧缩现象，利率保持在6%左右，这已高于美联储原先确定的5.25%的目标。于是美联储为使利率保持在稳定水平，被迫先后买入240亿和380亿的国库券。美联储这样的操作，预期是增加金融市场的流动性。在2007年9月18日宣布将联邦基金利率目标确定为4.75%，降息50个基点。在此之后，自2007年9月18日至2008年12月16日，美联储先后多次连续降息，将联邦基金的利率由原定的5.25%下调至0%～0.25%之间，事实上实行了零利率政策。
美联储这一连续降息的政策，其目的，单纯来说，是为了增加货币供给、增强市场活力。按照基本的经济学理论，I=I（r），利率与投资呈负相关的关系，降低利率、降息，有利于活跃市场僵化的气氛，让市场的流动性增强，增强投资信心市场信心，期望缓解信贷紧缩现象。
（2）贴现利率调整
美联储可以通过贴现窗口向商业银行和其他存款机构提供流动性，通常情况下，存款企业只有在流动性危机的时候，才会通过贴现窗口借款。实际操作中，贴现窗口的调整存在许多掣肘，因而效果并不如公开市场操作。
次贷危机爆发后，美联储对贴现利率进行了调整。2007年底至2008年底，美联储累计下调贴现利率575个基点，并将贴现利率与利率之间的差距由100个基点下调到25个基点。由于在正常情况下非银行间市场（如商业票据市场或资产支持证券市场）是美国家庭和企业获得贷款的主要来源，而向金融机构贷款还不能直接解决这些市场的流动性减少的问题，所以美联储之后还多次放宽可接受贴现票据的范围。
美联储扩充接受的抵押品的范围是为了提高金融机构发放贷款的意愿，以帮助受困的金融机构以更低的成本获得融资，希望能够促进非银行市场的恢复和发展。
2.量化宽松政策
常规的经济衰退时期，美联储通过购买短期政府债券，以增加市场上流动资金的方式使得联邦基金利率这种短期利率下降。短期利率下降再进一步传递到长期利率，引起购房、汽车贷款等长期利率下降，刺激居民消费和企业投资。
而当利率大幅度下降至接近零利率时，传统的货币政策失效。短期利率没有了下降的空间，此时美联储通过购入长期债券直接影响长期利率，此即量化宽松政策。2008年11月起，美联储陆续推出了多轮量化宽松政策，试图从不同的方面来帮助经济增长。
三、政策实际的效果及其原因分析
1.美联储选择货币政策救市的必要性
事实上，在次贷危机发生之前，美国政府一直通过发行大量国债的方式实行着扩张性财政政策。小布什在任期间的大规模减税计划以及伊拉克战争使得美国政府债台高筑。2009年奥巴马政府制定的经济刺激方案更是进一步加重了赤字。然而，随着金融危机的深入，高额的财政赤字使美国政府难以继续大规模的扩张性财政政策。由此，美联储的货币政策成了最后的手段。
2.传统货币政策
（1）降息政策的实际影响
美联储的降息政策并没有达到其预期的效果，并没有达到增加货币量、盘活市场的效果。其中一个原因是，美联储为了保持基础货币量的稳定，不断通过公开市场进行对冲的操作，将救援释放的货币同步回收，这使得美国的基础货币供应量同比仅增长2.09%；另一个另降息政策没有打成目标的原因在于，实体经济存在“投资陷阱”。如果人们和企业主对于未来的预期十分悲观或者十分不确定，无论利率怎么下降，投资都不会增加。
（2） 贴现窗口的实际影响
贴现窗口理论上作为一种成本非常低的短期资金来源，在次贷危机中起到的作用却非常有限。这是因为在次贷危机的大背景下，市场变得非常敏感，对负面消息的承受能力也会降低。银行从贴现串口借款，如果被市场得知，则会被理解为财务状况不佳的表现，这对于银行来说更为致命。 3.量化宽松政策
（1）一定程度上缓解了货币市场流动性紧张的局面
在第一轮量化宽松政策之后，美国基础货币量有大量的增长，市场流动性紧张局面得到了一定的缓解，但是相比于基础货币量的增长，货币供应量的增长并不是非常明显，从2008年11月到2010年3月，M1增长14%，M2仅增长7%。这是因为虽然美联储通过各种货币工具将大量资金注入金融市场，但是整个市场处于流动性陷阱之中，金融机构又将资金以超额准备金的形势存回到了美联储之中。那些有着大量不良资产的企业仍然不愿意进行投资，以防资产负债表的进一步恶化，所以信贷融资环境并没有得到明显改善。
（2）保护了金融机构
由于流动性货币的大量注入，2008 年下半年之后，金融机构破产的势头被止住了，美国的金融机构并没有出现像上世纪几次金融危机一样的大规模的倒闭（比如美国在20世纪80年代的金融危机中一共倒闭了数千家商业银行），在此次的金融危机中，倒闭的400多家银行主要以中小银行为主，对美国金融业的影响有限。
（3）促进了国内房价水平的稳定
通过低息政策和信用扩张政策，美国房地产价格的下颓趋势得到了很好的抑制。美联储通过对长期债券的购买，增加市场对长期债券的需求，长期债券的价格随之升高，从而降低长期债券的收益率。长期债券利率下降后，通常可以导致购房贷款利率、汽车贷款利率等长期利率下降。此举导致更多的资本流向房地产市场，房价水平得以保持稳定。低美国房地产价格指数从2008年11月开始止住下滑趋势，并在此后的一段时间内保持稳定。
（4）美联储负债规模扩张
在第一轮量化宽松政策之后，美联储的资产负债表较危机扩张了2.5倍，资产方中出现了大量的联邦机构债券和抵押品，但是由于信贷产品价格得到稳定，美联储并没有出现资不抵债的情况。
四、总结
为了应对由房产市场低迷引发的次贷危机，美联储采用了以降息、贴现利率调整为代表的传统货币政策和增加货币供给的量化宽松政策。
由于利率大幅降低，传统货币政策并未起到预期效果。因而四轮为期六年的货币宽松政策成为了拯救美国经济的最后一根稻草。在第一轮货币宽松政策中，美联储采用购买国债、住房抵押债券等多种途径相结合的方式，稳定了房地产的价格，维护了金融市场的稳定。而在第二、三、四轮货币宽松政策中，美联储大量购买国债降低了失业率，改善了劳动力市场。总的来说，货币宽松政策虽然大幅度增加了美联储的资产负债，但它显著改观了由次贷危机所引发的一系列美国经济问题，并未造成通货膨胀等明显现象。
参考文献：
[1]张成思. 通货膨胀、经济增长与货币供应：回归货币主义？.世界经济.2012（08）.
[2]王健.还原真实的美联储.浙江大学出版社.
[3]李欢丽.流动性偏好、流动性陷阱与美国量化宽松货币政策的失灵[J].新金融.2013（08）.
[4]李自磊，张云.美国量化宽松政策是否影响了中国的通货膨胀？——基于SVAR模型的实证研究[J].国际金融研究.2013（08）.
【关键词】经济危机；次贷危机；政策
一、2008年次贷危机简介
次贷危机是指由美国次级房屋信贷行业违约剧增、信用紧缩问题而于2007年夏季开始引发的国际金融市场上的震荡、恐慌和危机。
在美国，贷款是非常普遍的现象。然而在这里失业和再就业也很多见，一些收入并不稳定甚至根本没有收入的人就被定义为次级信用贷款者，简称次级贷款者。次级抵押贷款是指一些贷款机构，向这些信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。由于美国等一些国家放松了购房信贷的标准，使得次级房贷市场形成。这些次级贷款经过华尔街包装成金融产品，在市场上出卖、用高息吸引金融机构和对冲基金购买。
但好景不长，美联储连续17次提息，联邦基金利率从1%提升到5.25%。利率的大幅攀升，加重了购房者的还贷负担，美国住房市场开始急剧降温。受此影响，很多次级抵押贷款市场的借款人都无法按期偿还借款，购房者难以将房屋出售，或者通过抵押获得融资。这种局面直接导致大批次贷的借款人不能按期偿还贷款，银行收回房屋，却卖不到高价，大面积亏损，引发了次贷危机。
二、美联储所采取的政策及其预期影响
1.传统货币政策
（1）降息
联邦基金利率（Federal Rate）是目前美联储公开市场操作的主要目标，联邦基金实际上就是各行在美联储为满足准备金要求而存放的准备金，准备金有盈余的银行会与准备金账户上出现不足的银行进行交易，这些交易形成了联邦基金市场这一美国最重要的货币市场。美联储可以通过买卖债券调节准备金供给，从而影响利率水平，使联邦基金利率达到目标水平。经过反复的操作之后，对该利率的调整事实上存在告示作用，即只要美联储公布了利率目标后，市场就能自发地调整利率水平，使其达到这一目标。
美国在2007年次贷危机爆发后出现了信贷紧缩现象，利率保持在6%左右，这已高于美联储原先确定的5.25%的目标。于是美联储为使利率保持在稳定水平，被迫先后买入240亿和380亿的国库券。美联储这样的操作，预期是增加金融市场的流动性。在2007年9月18日宣布将联邦基金利率目标确定为4.75%，降息50个基点。在此之后，自2007年9月18日至2008年12月16日，美联储先后多次连续降息，将联邦基金的利率由原定的5.25%下调至0%～0.25%之间，事实上实行了零利率政策。
美联储这一连续降息的政策，其目的，单纯来说，是为了增加货币供给、增强市场活力。按照基本的经济学理论，I=I（r），利率与投资呈负相关的关系，降低利率、降息，有利于活跃市场僵化的气氛，让市场的流动性增强，增强投资信心市场信心，期望缓解信贷紧缩现象。
（2）贴现利率调整
美联储可以通过贴现窗口向商业银行和其他存款机构提供流动性，通常情况下，存款企业只有在流动性危机的时候，才会通过贴现窗口借款。实际操作中，贴现窗口的调整存在许多掣肘，因而效果并不如公开市场操作。
次贷危机爆发后，美联储对贴现利率进行了调整。2007年底至2008年底，美联储累计下调贴现利率575个基点，并将贴现利率与利率之间的差距由100个基点下调到25个基点。由于在正常情况下非银行间市场（如商业票据市场或资产支持证券市场）是美国家庭和企业获得贷款的主要来源，而向金融机构贷款还不能直接解决这些市场的流动性减少的问题，所以美联储之后还多次放宽可接受贴现票据的范围。
美联储扩充接受的抵押品的范围是为了提高金融机构发放贷款的意愿，以帮助受困的金融机构以更低的成本获得融资，希望能够促进非银行市场的恢复和发展。
2.量化宽松政策
常规的经济衰退时期，美联储通过购买短期政府债券，以增加市场上流动资金的方式使得联邦基金利率这种短期利率下降。短期利率下降再进一步传递到长期利率，引起购房、汽车贷款等长期利率下降，刺激居民消费和企业投资。
而当利率大幅度下降至接近零利率时，传统的货币政策失效。短期利率没有了下降的空间，此时美联储通过购入长期债券直接影响长期利率，此即量化宽松政策。2008年11月起，美联储陆续推出了多轮量化宽松政策，试图从不同的方面来帮助经济增长。
三、政策实际的效果及其原因分析
1.美联储选择货币政策救市的必要性
事实上，在次贷危机发生之前，美国政府一直通过发行大量国债的方式实行着扩张性财政政策。小布什在任期间的大规模减税计划以及伊拉克战争使得美国政府债台高筑。2009年奥巴马政府制定的经济刺激方案更是进一步加重了赤字。然而，随着金融危机的深入，高额的财政赤字使美国政府难以继续大规模的扩张性财政政策。由此，美联储的货币政策成了最后的手段。
2.传统货币政策
（1）降息政策的实际影响
美联储的降息政策并没有达到其预期的效果，并没有达到增加货币量、盘活市场的效果。其中一个原因是，美联储为了保持基础货币量的稳定，不断通过公开市场进行对冲的操作，将救援释放的货币同步回收，这使得美国的基础货币供应量同比仅增长2.09%；另一个另降息政策没有打成目标的原因在于，实体经济存在“投资陷阱”。如果人们和企业主对于未来的预期十分悲观或者十分不确定，无论利率怎么下降，投资都不会增加。
（2） 贴现窗口的实际影响
贴现窗口理论上作为一种成本非常低的短期资金来源，在次贷危机中起到的作用却非常有限。这是因为在次贷危机的大背景下，市场变得非常敏感，对负面消息的承受能力也会降低。银行从贴现串口借款，如果被市场得知，则会被理解为财务状况不佳的表现，这对于银行来说更为致命。 3.量化宽松政策
（1）一定程度上缓解了货币市场流动性紧张的局面
在第一轮量化宽松政策之后，美国基础货币量有大量的增长，市场流动性紧张局面得到了一定的缓解，但是相比于基础货币量的增长，货币供应量的增长并不是非常明显，从2008年11月到2010年3月，M1增长14%，M2仅增长7%。这是因为虽然美联储通过各种货币工具将大量资金注入金融市场，但是整个市场处于流动性陷阱之中，金融机构又将资金以超额准备金的形势存回到了美联储之中。那些有着大量不良资产的企业仍然不愿意进行投资，以防资产负债表的进一步恶化，所以信贷融资环境并没有得到明显改善。
（2）保护了金融机构
由于流动性货币的大量注入，2008 年下半年之后，金融机构破产的势头被止住了，美国的金融机构并没有出现像上世纪几次金融危机一样的大规模的倒闭（比如美国在20世纪80年代的金融危机中一共倒闭了数千家商业银行），在此次的金融危机中，倒闭的400多家银行主要以中小银行为主，对美国金融业的影响有限。
（3）促进了国内房价水平的稳定
通过低息政策和信用扩张政策，美国房地产价格的下颓趋势得到了很好的抑制。美联储通过对长期债券的购买，增加市场对长期债券的需求，长期债券的价格随之升高，从而降低长期债券的收益率。长期债券利率下降后，通常可以导致购房贷款利率、汽车贷款利率等长期利率下降。此举导致更多的资本流向房地产市场，房价水平得以保持稳定。低美国房地产价格指数从2008年11月开始止住下滑趋势，并在此后的一段时间内保持稳定。
（4）美联储负债规模扩张
在第一轮量化宽松政策之后，美联储的资产负债表较危机扩张了2.5倍，资产方中出现了大量的联邦机构债券和抵押品，但是由于信贷产品价格得到稳定，美联储并没有出现资不抵债的情况。
四、总结
为了应对由房产市场低迷引发的次贷危机，美联储采用了以降息、贴现利率调整为代表的传统货币政策和增加货币供给的量化宽松政策。
由于利率大幅降低，传统货币政策并未起到预期效果。因而四轮为期六年的货币宽松政策成为了拯救美国经济的最后一根稻草。在第一轮货币宽松政策中，美联储采用购买国债、住房抵押债券等多种途径相结合的方式，稳定了房地产的价格，维护了金融市场的稳定。而在第二、三、四轮货币宽松政策中，美联储大量购买国债降低了失业率，改善了劳动力市场。总的来说，货币宽松政策虽然大幅度增加了美联储的资产负债，但它显著改观了由次贷危机所引发的一系列美国经济问题，并未造成通货膨胀等明显现象。
参考文献：
[1]张成思. 通货膨胀、经济增长与货币供应：回归货币主义？.世界经济.2012（08）.
[2]王健.还原真实的美联储.浙江大学出版社.
[3]李欢丽.流动性偏好、流动性陷阱与美国量化宽松货币政策的失灵[J].新金融.2013（08）.
[4]李自磊，张云.美国量化宽松政策是否影响了中国的通货膨胀？——基于SVAR模型的实证研究[J].国际金融研究.2013（08）.