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摘 要：在对国内外现有隐性财务资本研究文献系统梳理、分析基础上，通过对中石油陕西销售公司、中国移动通讯陕西有限公司等部分企业EVA绩效考核结果的实地调研，发现我国企业财务价值决策实践中客观存在的“哈哈镜效应”、“漏斗效应”、“WACC一刀切效应”等效应是导致企业价值减值、毁损的根源。这些“价值扭曲效应”导致的企业价值减值、毁损一般不能够精确估值计量而将其反映在财务报表中，体现出一种隐性的价值减值、毁损，对隐性价值减值、毁损的估值一方面直接推动着对隐性财务资本的研究，另一方面，对隐性财务资本的研究提供了消除“哈哈镜效应”、“漏斗效应”、“WACC一刀切效应”等效应的政策思路和途径。
关键词：隐性财务资本 价值扭曲效应 财务实践 驱动力
一、引言
基于本金、资本、企业价值三个维度分析作为财务学研究逻辑起点的财务目标，其演进轨迹为：产值最大化→利润最大化→股东价值最大化→企业价值最大化；但财务与会计学视野中的价值与价值创造表明：资本成本、资本结构是企业价值、价值创造的渊源、资本结构行为则是企业价值内生创造的本原、隐性财务资本是新经济时代企业价值创造的核心驱动因素。尽管客观上和显性资本、显性收益相互并存的隐性资本、隐性收益等收益具有不确定性的隐性财务资本创造的财务价值没有反映或难以反映或无法反映在财务报表中，但这似乎仅仅影响到理性利益相关者现在的财务价值决策行为，降低了理性利益相关者的财务收益预期，并未使理性利益相关者从本质上足够重视不确定性影响的财务资本收益或损失。这直接导致财务价值决策实践中“价值扭曲效应”的客观存在。“价值扭曲效应”是指基于隐性财务资本进行财务价值决策实践时由于资本市场的不完全有效性、现有估值测度技术的固有局限性等因素引发的可能使隐性财务资本创造的企业价值发生减值、毁损的异象，具体表现为“哈哈镜效应”、“漏斗效应”、“WACC一刀切效应”等方面。
二、“哈哈镜效应” 与隐性财务资本研究
“哈哈镜效应”是借助哈哈镜扭曲人体形象的隐性效应来形象刻画或描述由于隐性现象、隐性成本的客观存在而使得企业经济效益发生扭曲的异象。宫希魁（1992）[6]较早分析梳理了隐性现象、隐性成本，把我国现实经济生活中隐性现象的表现形式归纳为隐性失业、隐性收入、隐性成本、隐性谈判、隐性通胀等五类。“哈哈镜效应”有助于分析不同时期我国现实经济中产生隐性现象的原因在于我国处于不同层次的利益相关者，其所设定或者预期的经济目标和社会目标之间存在差异性不一致性。这样，当不同层次利益相关者的各种利益诉求（可能是正当的、也可能是合法外衣下非正当的利益诉求）无法全部或部分实现时就会产生、并发不同层次利益相关者之间的各种经济矛盾和社会矛盾。为避免各种经济矛盾上升为社会矛盾，协调兼顾并实现不同层次利益相关者局部经济利益目标成为解决其经济矛盾的应急政策措施。由于应急政策措施缺乏长期性和稳定性，其代价是对良性运行的经济规律的部分扭曲，其结果是部分掩盖了客观的经济事实从而导致对经济指标体系所传递经济信息的部分扭曲形成现实生活中的隐性经济现象。隐性经济现象的存在不同程度上危害到我国政府经济政策的绩效和政府经济杠杆的宏观调控能力，使得政府经济核算指标体系提供的经济信息不同程度上失真，所有这些都直接伤及我国政府的经济声誉而形成声誉危机；由于失业、通货膨胀、利益相关者契约等经济因素具有跨文化、跨制度的普遍价值，因而治理我国的隐性经济现象首先必须更新对失业、通货膨胀等具有普遍意义的态度和理念，充分发挥市场机制“无形的手”和政府宏观政策调控“有行的手”耦合联动。
三、“漏斗效应”与隐性财务资本研究
“漏斗效应”用来描述国有企业创造出的价值因为现行各种制度、机制或者人为的有意识或无意识的各种行为而导致的隐性流失现象。郑传海（2006）[4]最早在论文《隐性成本：效益流失的漏斗》中对这一现象进行了描述，认为隐性成本的存在对建筑企业效益的侵蚀是隐性的，可用“漏斗效应”来直观描述。导致建筑企业隐性成本存在的原因可归纳为：建筑企业这一特殊行业野外作业的流动性形成变动成本核算和计量的隐性；对区域环境、居民生活的影响不能够精确测度具有隐蔽性；经济利益导向多元化和建筑企业野外作业引发的社会矛盾构成多元化都具备隐蔽性。此后，研究者基于不同视角对企业价值隐性流失的“漏斗效应”进行了多样性分析研究。比如：张臻（2004）[5]结合我国航空公司这一特殊行业的成本控制实践，认为与显性成本相比较，隐性成本是一种在成本控制实践中“一般比较难以发现”和在财务报表中没有披露的表外成本，把航空公司这一特殊行业的隐性成本分为隐性战略成本、隐性管理成本、隐性实务成本、隐性文化成四类；刘援（2011）[3]认为隐性成本是一种隐藏于企业总成本之中、游离于财务审计监督之外的成本，具有隐蔽性、放大性、爆发性等三方面特征；徐翔（2011）[2]将隐性成本区分为隐性机制成本、隐性制度成本、隐性机会成本、隐性摩擦成本四类等。上述学者从不同视角对隐性财务资本的不同探讨表明：隐性财务资本和显性财务资本收益、成本一样，时时、处处广泛存在于影响企业价值创造的财务活动和财务关系中，企业经济效益扭曲的“哈哈镜效应”和隐性流失的“漏斗效应”凸显出对隐性财务资本命题研究的迫切性。
四、“WACC一刀切效应”与隐性财务资本研究
“WACC一刀切效应”是指对我国央企负责人进行绩效考核时，现行考核制度、办法对WACC的处理实施“三不考虑原则”（不考虑央企所属性质和规模大小，不考虑央企不同行业的差异性和央企所在区域社会经济的发展程度，不考虑债权资本成本率和股权资本成本率的大小）而机械地将WACC统一为平均资本成本率，并将其区分为基本资本成本率（5.5%）、下调资本成本率（4.1%）、上浮资本成本率（6.0%）三档。而李阳阳（2013）[1]以我国13个行业2000—2009 年沪深全部 A 股上市公司为研究样本的统计结果表明：13个行业10年平均股权资本成本为率9.61%。進一步，就行业10年平均股权资本成本率而言，农、林、牧、渔业行业平均为8.54%；采掘业平均为13.33%；制造业平均为10.1%； 电力、煤气及水的生产和供应业平均为8.85%；建筑业平均为9.28%；交通运输、仓储业平均为9.6%；信息技术业平均为8.52%；批发和零售贸易行业平均为9.02%；金融、保险业平均为12.36%；房地产业平均为10.06%；社会服务业平均为7.81%；传播与文化产业平均为7.88%；综合类行业平均为9.01%。与10年平均股权资本成本率均值相比较《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》规定的基本资本成本率（5.5%）偏低4.11个百分点；下调资本成本率（4.1%）偏低5.51个百分点；上浮资本成本率（6.0%）偏低3.61个百分点；平均偏低4.41个百分点。上述三个平均偏低值的区间为2.61%—8.13%，平均偏低值的均值为5.37%。这是在不考虑债权资本成本率的情况下得出的基本结论，如果与结合债权资本成本率的WACC相比较，《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》规定的三个资本成本率的偏低值会更大，相应的平均偏低值区间内会嵌套区间2.61%—8.13%，相应的平均偏低值均值无疑会远大于5.37%。 我国《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》始于2003年10月，截止2015年国务院国有资产监督管理委员会对其进行了三次较大修订，实施了对中央企业负责人经营业绩的四轮考核。在这四轮考核中，排名第一，饱受央企负责人普遍质疑和批评一直是基于“三不考虑原则”设计的形式僵硬、缺乏弹性和灵活性的三档资本成本率（基本资本成本率、下调资本成本率、上浮资本成本率）。不考虑债权资本成本率和股权资本成本率的“一刀切效应”使得进行绩效考核的平均资本成本率偏低（上述数据表明最保守的平均偏低值均值为5.37%），平均资本成本率低估引发EVA的虚增从而在相当程度上高估了央企负责人的价值创造能力和EVA形式表现出来的价值创造大小，这使得遏制央企负责人举债筹融资偏好、为所有者创造增量价值最大化的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》的设计初衷只能流于形式，在严重扭曲EVA考评体系应有功能的同时与EVA的本质背道而驰。
综上分析可见，“WACC一刀切效应”同时揭示出央企经营管理活动中对国有资本的基本价值导向：较少考虑或很少不考虑国有投资资本的预期报酬滥用贱用投资资本，不考虑投资资本项目的预期收益而盲目追求边际收益递减的大规模融投资。央企负责人这种对国有资本基本的价值导向和央企存在的效益流失“漏斗效应”异象（重视显性成本管理忽视隐性成本挖掘和控制导致的效益流失效应）和央企存在的“哈哈镜效应”异象（指央企财务报表所披露的会计信息失真度）都凸显出对隐性财务资本研究的必要性和迫切性。其基本关系如下图1所示：
五、结论
第一，财务本质源自利益相关者价值创造最大化的战略性决策。利益相关者追逐自身投资资本价值最大化效應而进行取舍的相机而择的战术性博弈行为贯穿财务决策各个环节。无论基于财务理论的逻辑起始分析亦或持续的财务价值决策实践考察，理性财务价值决策的不同环节都是在显性财务资本价值创造和隐性财务资本价值增值的动态耦合优化中实现财务本质目标的。
第二，显性财务资本和隐性财务资本本质属性上的相互依存性和财务价值创造中的不可剥离性，表明理论研究中对任何一方孰轻孰重的有侧重点性的权衡研究必将导致财务价值创造的异象。与此相对应，国内外主流财务研究者重显性财务资本价值创造探究轻隐性财务资本价值增值的考究自然引发财务学理论中诸如资本结构之谜、IPO之谜、股利及其分配之谜等财务学谜题的存在，也自然诱发财务价值创造被扭曲的“哈哈镜效应”和财务价值增值被侵蚀的“漏斗效应”的出现，更招致财务实践中对我国央企负责人EVA绩效考核政策科学公允性、客观公正性的质疑与怀疑。
第三，揭开上述财务理论异象（资本结构之谜、IPO之谜、股利及其分配之谜等），消除财务价值决策实践中出现的财务异象（“哈哈镜效应”、“漏斗效应”等）都凸显出隐性财务资本研究的价值及其可行性。
参考文献：
[1]李阳阳.预期股权资本成本估算技术研究[D].北京：首都经济贸易大学，2013.
[2]徐翔.浅析企业隐性成本管理[J].经营管理者，2011（04）.
[3]刘援.企业隐性成本分析与控制[J].西部财会，2011（08）.
[4]郑传海.隐性成本：效益流失的漏斗[J].经营管理者，2006（02）.
[5]张臻. 控制隐性成本 提高企业利润[J].郑州航空工业管理学院学报，2004（12）.
[6]宫希魁.论我国经济中的隐性现象[J].学习与探索，1992（03）.
（邓小军，西安培华学院会计与金融学院。）
关键词：隐性财务资本 价值扭曲效应 财务实践 驱动力
一、引言
基于本金、资本、企业价值三个维度分析作为财务学研究逻辑起点的财务目标，其演进轨迹为：产值最大化→利润最大化→股东价值最大化→企业价值最大化；但财务与会计学视野中的价值与价值创造表明：资本成本、资本结构是企业价值、价值创造的渊源、资本结构行为则是企业价值内生创造的本原、隐性财务资本是新经济时代企业价值创造的核心驱动因素。尽管客观上和显性资本、显性收益相互并存的隐性资本、隐性收益等收益具有不确定性的隐性财务资本创造的财务价值没有反映或难以反映或无法反映在财务报表中，但这似乎仅仅影响到理性利益相关者现在的财务价值决策行为，降低了理性利益相关者的财务收益预期，并未使理性利益相关者从本质上足够重视不确定性影响的财务资本收益或损失。这直接导致财务价值决策实践中“价值扭曲效应”的客观存在。“价值扭曲效应”是指基于隐性财务资本进行财务价值决策实践时由于资本市场的不完全有效性、现有估值测度技术的固有局限性等因素引发的可能使隐性财务资本创造的企业价值发生减值、毁损的异象，具体表现为“哈哈镜效应”、“漏斗效应”、“WACC一刀切效应”等方面。
二、“哈哈镜效应” 与隐性财务资本研究
“哈哈镜效应”是借助哈哈镜扭曲人体形象的隐性效应来形象刻画或描述由于隐性现象、隐性成本的客观存在而使得企业经济效益发生扭曲的异象。宫希魁（1992）[6]较早分析梳理了隐性现象、隐性成本，把我国现实经济生活中隐性现象的表现形式归纳为隐性失业、隐性收入、隐性成本、隐性谈判、隐性通胀等五类。“哈哈镜效应”有助于分析不同时期我国现实经济中产生隐性现象的原因在于我国处于不同层次的利益相关者，其所设定或者预期的经济目标和社会目标之间存在差异性不一致性。这样，当不同层次利益相关者的各种利益诉求（可能是正当的、也可能是合法外衣下非正当的利益诉求）无法全部或部分实现时就会产生、并发不同层次利益相关者之间的各种经济矛盾和社会矛盾。为避免各种经济矛盾上升为社会矛盾，协调兼顾并实现不同层次利益相关者局部经济利益目标成为解决其经济矛盾的应急政策措施。由于应急政策措施缺乏长期性和稳定性，其代价是对良性运行的经济规律的部分扭曲，其结果是部分掩盖了客观的经济事实从而导致对经济指标体系所传递经济信息的部分扭曲形成现实生活中的隐性经济现象。隐性经济现象的存在不同程度上危害到我国政府经济政策的绩效和政府经济杠杆的宏观调控能力，使得政府经济核算指标体系提供的经济信息不同程度上失真，所有这些都直接伤及我国政府的经济声誉而形成声誉危机；由于失业、通货膨胀、利益相关者契约等经济因素具有跨文化、跨制度的普遍价值，因而治理我国的隐性经济现象首先必须更新对失业、通货膨胀等具有普遍意义的态度和理念，充分发挥市场机制“无形的手”和政府宏观政策调控“有行的手”耦合联动。
三、“漏斗效应”与隐性财务资本研究
“漏斗效应”用来描述国有企业创造出的价值因为现行各种制度、机制或者人为的有意识或无意识的各种行为而导致的隐性流失现象。郑传海（2006）[4]最早在论文《隐性成本：效益流失的漏斗》中对这一现象进行了描述，认为隐性成本的存在对建筑企业效益的侵蚀是隐性的，可用“漏斗效应”来直观描述。导致建筑企业隐性成本存在的原因可归纳为：建筑企业这一特殊行业野外作业的流动性形成变动成本核算和计量的隐性；对区域环境、居民生活的影响不能够精确测度具有隐蔽性；经济利益导向多元化和建筑企业野外作业引发的社会矛盾构成多元化都具备隐蔽性。此后，研究者基于不同视角对企业价值隐性流失的“漏斗效应”进行了多样性分析研究。比如：张臻（2004）[5]结合我国航空公司这一特殊行业的成本控制实践，认为与显性成本相比较，隐性成本是一种在成本控制实践中“一般比较难以发现”和在财务报表中没有披露的表外成本，把航空公司这一特殊行业的隐性成本分为隐性战略成本、隐性管理成本、隐性实务成本、隐性文化成四类；刘援（2011）[3]认为隐性成本是一种隐藏于企业总成本之中、游离于财务审计监督之外的成本，具有隐蔽性、放大性、爆发性等三方面特征；徐翔（2011）[2]将隐性成本区分为隐性机制成本、隐性制度成本、隐性机会成本、隐性摩擦成本四类等。上述学者从不同视角对隐性财务资本的不同探讨表明：隐性财务资本和显性财务资本收益、成本一样，时时、处处广泛存在于影响企业价值创造的财务活动和财务关系中，企业经济效益扭曲的“哈哈镜效应”和隐性流失的“漏斗效应”凸显出对隐性财务资本命题研究的迫切性。
四、“WACC一刀切效应”与隐性财务资本研究
“WACC一刀切效应”是指对我国央企负责人进行绩效考核时，现行考核制度、办法对WACC的处理实施“三不考虑原则”（不考虑央企所属性质和规模大小，不考虑央企不同行业的差异性和央企所在区域社会经济的发展程度，不考虑债权资本成本率和股权资本成本率的大小）而机械地将WACC统一为平均资本成本率，并将其区分为基本资本成本率（5.5%）、下调资本成本率（4.1%）、上浮资本成本率（6.0%）三档。而李阳阳（2013）[1]以我国13个行业2000—2009 年沪深全部 A 股上市公司为研究样本的统计结果表明：13个行业10年平均股权资本成本为率9.61%。進一步，就行业10年平均股权资本成本率而言，农、林、牧、渔业行业平均为8.54%；采掘业平均为13.33%；制造业平均为10.1%； 电力、煤气及水的生产和供应业平均为8.85%；建筑业平均为9.28%；交通运输、仓储业平均为9.6%；信息技术业平均为8.52%；批发和零售贸易行业平均为9.02%；金融、保险业平均为12.36%；房地产业平均为10.06%；社会服务业平均为7.81%；传播与文化产业平均为7.88%；综合类行业平均为9.01%。与10年平均股权资本成本率均值相比较《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》规定的基本资本成本率（5.5%）偏低4.11个百分点；下调资本成本率（4.1%）偏低5.51个百分点；上浮资本成本率（6.0%）偏低3.61个百分点；平均偏低4.41个百分点。上述三个平均偏低值的区间为2.61%—8.13%，平均偏低值的均值为5.37%。这是在不考虑债权资本成本率的情况下得出的基本结论，如果与结合债权资本成本率的WACC相比较，《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》规定的三个资本成本率的偏低值会更大，相应的平均偏低值区间内会嵌套区间2.61%—8.13%，相应的平均偏低值均值无疑会远大于5.37%。 我国《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》始于2003年10月，截止2015年国务院国有资产监督管理委员会对其进行了三次较大修订，实施了对中央企业负责人经营业绩的四轮考核。在这四轮考核中，排名第一，饱受央企负责人普遍质疑和批评一直是基于“三不考虑原则”设计的形式僵硬、缺乏弹性和灵活性的三档资本成本率（基本资本成本率、下调资本成本率、上浮资本成本率）。不考虑债权资本成本率和股权资本成本率的“一刀切效应”使得进行绩效考核的平均资本成本率偏低（上述数据表明最保守的平均偏低值均值为5.37%），平均资本成本率低估引发EVA的虚增从而在相当程度上高估了央企负责人的价值创造能力和EVA形式表现出来的价值创造大小，这使得遏制央企负责人举债筹融资偏好、为所有者创造增量价值最大化的《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》的设计初衷只能流于形式，在严重扭曲EVA考评体系应有功能的同时与EVA的本质背道而驰。
综上分析可见，“WACC一刀切效应”同时揭示出央企经营管理活动中对国有资本的基本价值导向：较少考虑或很少不考虑国有投资资本的预期报酬滥用贱用投资资本，不考虑投资资本项目的预期收益而盲目追求边际收益递减的大规模融投资。央企负责人这种对国有资本基本的价值导向和央企存在的效益流失“漏斗效应”异象（重视显性成本管理忽视隐性成本挖掘和控制导致的效益流失效应）和央企存在的“哈哈镜效应”异象（指央企财务报表所披露的会计信息失真度）都凸显出对隐性财务资本研究的必要性和迫切性。其基本关系如下图1所示：
五、结论
第一，财务本质源自利益相关者价值创造最大化的战略性决策。利益相关者追逐自身投资资本价值最大化效應而进行取舍的相机而择的战术性博弈行为贯穿财务决策各个环节。无论基于财务理论的逻辑起始分析亦或持续的财务价值决策实践考察，理性财务价值决策的不同环节都是在显性财务资本价值创造和隐性财务资本价值增值的动态耦合优化中实现财务本质目标的。
第二，显性财务资本和隐性财务资本本质属性上的相互依存性和财务价值创造中的不可剥离性，表明理论研究中对任何一方孰轻孰重的有侧重点性的权衡研究必将导致财务价值创造的异象。与此相对应，国内外主流财务研究者重显性财务资本价值创造探究轻隐性财务资本价值增值的考究自然引发财务学理论中诸如资本结构之谜、IPO之谜、股利及其分配之谜等财务学谜题的存在，也自然诱发财务价值创造被扭曲的“哈哈镜效应”和财务价值增值被侵蚀的“漏斗效应”的出现，更招致财务实践中对我国央企负责人EVA绩效考核政策科学公允性、客观公正性的质疑与怀疑。
第三，揭开上述财务理论异象（资本结构之谜、IPO之谜、股利及其分配之谜等），消除财务价值决策实践中出现的财务异象（“哈哈镜效应”、“漏斗效应”等）都凸显出隐性财务资本研究的价值及其可行性。
参考文献：
[1]李阳阳.预期股权资本成本估算技术研究[D].北京：首都经济贸易大学，2013.
[2]徐翔.浅析企业隐性成本管理[J].经营管理者，2011（04）.
[3]刘援.企业隐性成本分析与控制[J].西部财会，2011（08）.
[4]郑传海.隐性成本：效益流失的漏斗[J].经营管理者，2006（02）.
[5]张臻. 控制隐性成本 提高企业利润[J].郑州航空工业管理学院学报，2004（12）.
[6]宫希魁.论我国经济中的隐性现象[J].学习与探索，1992（03）.
（邓小军，西安培华学院会计与金融学院。）