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■讲述者︱范为 宏源证券固定收益总部首席分析师
■采访者︱华强 《投资者报》记者
186
2011-12-5
2012年GDP增速下滑应该是个确定的事情，至于到底会回落到什么程度，市场上各种预测分歧很大。
从潜在增长率的角度来看，我国的TFP（全要素生产率）潜在增长率目前已经下滑到8.5%的水平。回顾过去30年的经济发展历程，每次潜在增长率的提高都是制度创新的结晶。“80年代包产到户”、“90年代南巡讲话”到“2000年加入WTO”每一次制度创新都大幅提高了我国的TFP潜在增长率，保证了接下来10年的经济增长。那么，下一个10年，我们的增长动力又从何说起？
尽管金融危机后，我国实体经济保持了高速的增长，但这毫无疑问是政策刺激、货币刺激的结果。如果扣除这些因素，其实TFP潜在增长率是在一路下滑的，因为更多的靠投资、更多的靠房地产，更少的靠技术创新、更少的靠制度、管理创新。具体从三驾马车的框架来分析，明年GDP增速在8.0%左右。
消费波动相对较小
毫无疑问，投资和净出口是GDP波动最大的两个驱动因子。最近20年来，投资对GDP的贡献最高达到8个百分点，最小只有2个百分点；净出口的影响则在-3个百分点到4个百分点之间；相对而言，消费的贡献率在3至6个百分点之间，因此消费的波动相对较小。
目前，全社会消费品零售总额的同比增速一直维持在17%~18%的水平。收入分配改革依然是解决消费这一问题的根子。实体经济增长的收益在政府、企业、劳动者三者进行分配，三者中劳动者所得的增长率依然是最低的，政府的“结构性减税”依然还是侧重在“结构性”这三个字上，企业尤其是垄断企业的利润仍然较高，唯一没有保护的就是劳动者的收入。
尽管这两年劳动者特别是农民工收入有所提高，但这远远不够。近10年来居民最终消费对GDP的贡献度持续下降，从1998年的45%左右一路下降到现在的35%左右，已处于历史低位水平。要实现“十二五”提出的收入翻倍计划，我们预计2012年将是收入分配改革的重要一年，预计2012年，全社会零售品消费总额增速会上行至接近20%的水平，对GDP的贡献大概在3.5个百分点左右。
投资放缓至20%左右
再看投资，固定资产投资已经高速增长了近3年，明年增速必然会放缓至25%以下的水平。
近几年的经济增长绝大部分来自于各地固定资产投资的快速增长，经济理论早已证明，相比于消费，固定资产投资具有不可持续性；同时，政府的投资对民间资本具有“挤出效应”。在金融危机之后，民营企业的生存环境进一步恶化，劳动力涨价、信贷资金很难取得、人民币升值等等都在不断地压缩民营企业的利润。
作为我国经济结构重要构成部分的民营经济，进入实体经济投资的愿望不断走低，这在很大程度上制约了中国经济的活跃度。中央政府也早已认识到这一点，今年1~10月份，中央项目投资14260亿元，同比下降了8.5%。但是习惯了前几年大量投资、大手花钱的地方固定资产投资仍然冲动，增速仍然保持在25%-30%这样的高水平。
但是明年这样的地方投资难以再现。2012年，地方融资平台开始进入集中兑付期，一年还本付息大概接近3万亿。地方债务压力会非常大，大规模的投资持续不下去了。
固定资产投资主要包括四块：基础设施建设、房地产、制造业和其他，其占比分别为22%、25%、34%和19%。目前来看，房地产调控的政策风向丝毫没有放松的迹象，明年这一块不会有很大的起色。
我们预计，明年在7.5万亿元左右新增银行贷款的情况下，基础设施建设、房地产投资的放缓，会使得全社会固定资产投资增速放缓到20%的水平，其对GDP的贡献大概在5个百分点左右。
出口增速将回落至个位数
最后再来看对外贸易。“出口导向型”的经济增长模式本身牺牲了国家的资源和劳动力，同时庞大的生产制造能力服务于出口，这在拉动经济增长的同时却抑制了国内消费需求，形成了过高储蓄和巨额经常项目顺差。
次贷危机后我国已经深刻认识到这一点。因此，我们在出口增加的月份一定也会加大进口力度，从而使得贸易顺差不至于太大。
诚如商务部官员所说的那样，世界经济复苏放缓和下行风险增加，将对中国外贸稳定发展带来诸多风险和挑战。从外部看，国际经贸环境更加复杂——欧洲主权债务危机越来越严重，美国国债危机和主权信用评级下调，导致欧美社会出现一系列经济、政治、社会问题，也引发国际金融市场急剧动荡。近期，OECD国家经济景气度的领先指标也反映出外需正在回落。
从内部看，我国企业经营环境趋紧，受原材料涨价、劳动成本上升、人民币升值等因素影响，企业生产经营压力加大。内外情况均不乐观，我们预计，2012年的出口增速将回落至个位数，净出口对GDP的贡献为-0.5个百分点。
GDP增速8%并不可怕
投资、消费、净出口明年对GDP的贡献分别为5%、3.5%、-0.5%，这样我们预计明年的GDP增速为8%。
我们到底是应该放松货币、财政政策再次“保增长”，还是适当放弃一部分经济增速，调经济结构，促物价稳定？如果不保，客观地讲，投资和出口的双重冲击甚至可能使经济增速回到8%以下；那如果要保，我们拿什么保，再次放货币吗？
我们认为，货币就是“洪水猛兽”，断不可再放。目前，广义货币供应量M2已经有81.6万亿元，折合成美元约为12.8万亿美元，而美国的M2只有9.5万亿美元，中国早已是世界第一的货币供应大国。再放货币，我国的M2很快就会到100万亿元人民币的水平，那时除了要面对通货膨胀之外还要面对人民币贬值。
实体经济增速下滑至8.0%左右将是一个客观经济规律决定的必然趋势。我们认为GDP增速回落并不可怕。按照罗斯托经济增长五阶段的客观经济规律，将中国的经济增幅放缓到次高增速的阶段，在这一段时间里实现经济结构的转型，实现物价的稳定回落，才能避免陷入“中等收入国家陷阱”之路。
■采访者︱华强 《投资者报》记者
186
2011-12-5
2012年GDP增速下滑应该是个确定的事情，至于到底会回落到什么程度，市场上各种预测分歧很大。
从潜在增长率的角度来看，我国的TFP（全要素生产率）潜在增长率目前已经下滑到8.5%的水平。回顾过去30年的经济发展历程，每次潜在增长率的提高都是制度创新的结晶。“80年代包产到户”、“90年代南巡讲话”到“2000年加入WTO”每一次制度创新都大幅提高了我国的TFP潜在增长率，保证了接下来10年的经济增长。那么，下一个10年，我们的增长动力又从何说起？
尽管金融危机后，我国实体经济保持了高速的增长，但这毫无疑问是政策刺激、货币刺激的结果。如果扣除这些因素，其实TFP潜在增长率是在一路下滑的，因为更多的靠投资、更多的靠房地产，更少的靠技术创新、更少的靠制度、管理创新。具体从三驾马车的框架来分析，明年GDP增速在8.0%左右。
消费波动相对较小
毫无疑问，投资和净出口是GDP波动最大的两个驱动因子。最近20年来，投资对GDP的贡献最高达到8个百分点，最小只有2个百分点；净出口的影响则在-3个百分点到4个百分点之间；相对而言，消费的贡献率在3至6个百分点之间，因此消费的波动相对较小。
目前，全社会消费品零售总额的同比增速一直维持在17%~18%的水平。收入分配改革依然是解决消费这一问题的根子。实体经济增长的收益在政府、企业、劳动者三者进行分配，三者中劳动者所得的增长率依然是最低的，政府的“结构性减税”依然还是侧重在“结构性”这三个字上，企业尤其是垄断企业的利润仍然较高，唯一没有保护的就是劳动者的收入。
尽管这两年劳动者特别是农民工收入有所提高，但这远远不够。近10年来居民最终消费对GDP的贡献度持续下降，从1998年的45%左右一路下降到现在的35%左右，已处于历史低位水平。要实现“十二五”提出的收入翻倍计划，我们预计2012年将是收入分配改革的重要一年，预计2012年，全社会零售品消费总额增速会上行至接近20%的水平，对GDP的贡献大概在3.5个百分点左右。
投资放缓至20%左右
再看投资，固定资产投资已经高速增长了近3年，明年增速必然会放缓至25%以下的水平。
近几年的经济增长绝大部分来自于各地固定资产投资的快速增长，经济理论早已证明，相比于消费，固定资产投资具有不可持续性；同时，政府的投资对民间资本具有“挤出效应”。在金融危机之后，民营企业的生存环境进一步恶化，劳动力涨价、信贷资金很难取得、人民币升值等等都在不断地压缩民营企业的利润。
作为我国经济结构重要构成部分的民营经济，进入实体经济投资的愿望不断走低，这在很大程度上制约了中国经济的活跃度。中央政府也早已认识到这一点，今年1~10月份，中央项目投资14260亿元，同比下降了8.5%。但是习惯了前几年大量投资、大手花钱的地方固定资产投资仍然冲动，增速仍然保持在25%-30%这样的高水平。
但是明年这样的地方投资难以再现。2012年，地方融资平台开始进入集中兑付期，一年还本付息大概接近3万亿。地方债务压力会非常大，大规模的投资持续不下去了。
固定资产投资主要包括四块：基础设施建设、房地产、制造业和其他，其占比分别为22%、25%、34%和19%。目前来看，房地产调控的政策风向丝毫没有放松的迹象，明年这一块不会有很大的起色。
我们预计，明年在7.5万亿元左右新增银行贷款的情况下，基础设施建设、房地产投资的放缓，会使得全社会固定资产投资增速放缓到20%的水平，其对GDP的贡献大概在5个百分点左右。
出口增速将回落至个位数
最后再来看对外贸易。“出口导向型”的经济增长模式本身牺牲了国家的资源和劳动力，同时庞大的生产制造能力服务于出口，这在拉动经济增长的同时却抑制了国内消费需求，形成了过高储蓄和巨额经常项目顺差。
次贷危机后我国已经深刻认识到这一点。因此，我们在出口增加的月份一定也会加大进口力度，从而使得贸易顺差不至于太大。
诚如商务部官员所说的那样，世界经济复苏放缓和下行风险增加，将对中国外贸稳定发展带来诸多风险和挑战。从外部看，国际经贸环境更加复杂——欧洲主权债务危机越来越严重，美国国债危机和主权信用评级下调，导致欧美社会出现一系列经济、政治、社会问题，也引发国际金融市场急剧动荡。近期，OECD国家经济景气度的领先指标也反映出外需正在回落。
从内部看，我国企业经营环境趋紧，受原材料涨价、劳动成本上升、人民币升值等因素影响，企业生产经营压力加大。内外情况均不乐观，我们预计，2012年的出口增速将回落至个位数，净出口对GDP的贡献为-0.5个百分点。
GDP增速8%并不可怕
投资、消费、净出口明年对GDP的贡献分别为5%、3.5%、-0.5%，这样我们预计明年的GDP增速为8%。
我们到底是应该放松货币、财政政策再次“保增长”，还是适当放弃一部分经济增速，调经济结构，促物价稳定？如果不保，客观地讲，投资和出口的双重冲击甚至可能使经济增速回到8%以下；那如果要保，我们拿什么保，再次放货币吗？
我们认为，货币就是“洪水猛兽”，断不可再放。目前，广义货币供应量M2已经有81.6万亿元，折合成美元约为12.8万亿美元，而美国的M2只有9.5万亿美元，中国早已是世界第一的货币供应大国。再放货币，我国的M2很快就会到100万亿元人民币的水平，那时除了要面对通货膨胀之外还要面对人民币贬值。
实体经济增速下滑至8.0%左右将是一个客观经济规律决定的必然趋势。我们认为GDP增速回落并不可怕。按照罗斯托经济增长五阶段的客观经济规律，将中国的经济增幅放缓到次高增速的阶段，在这一段时间里实现经济结构的转型，实现物价的稳定回落，才能避免陷入“中等收入国家陷阱”之路。